SEC、トークン化株式取引所に5年間のイノベーション免除を付与

米国証券取引委員会は2026年9月17日、トークン化証券取引所（以下「TSV」）に対し、1934年証券取引所法（Exchange Act）における「取引所」の定義からの一時的かつ条件付き免除救済を付与する命令を発出し、許可された自動化マーケットメーカーおよび流動性プール（総称して「AMM流動性プール」）を利用してトークン化された全国市場システム（NMS）株式の取引を可能にした。SECの発表によると、免除は公表後5年で期限切れとなり、同命令は救済措置の変更や今後のステップに関する公衆からのコメントを求めている。

TSVは、許可された参加者が相互に取引条件に合意しやすくするために1つ以上のAMM流動性プールを提供し、トークン化されたNMS株式の買い手と売り手を結びつける。また、プールへの取引アクセスに関する基準を設定する。SEC取引・市場部門のディレクター、Jamie Selwayは、この承認を「トークン化証券のために資本市場を開く委員会の取り組みの重要なマイルストーン」と呼び、同部門はTSVの運営を希望する関係者と協力し、投資家や市場参加者からの質問に対応する体制を整えていると述べた。

免除救済に関する条件

「取引所」の定義からの免除は、委員会が公衆の利益にかなうこと、かつ投資家保護と整合することを目的として設けた条件に従うものとする。TSVで取引されるトークン化されたNMS株式は、シンボル数および取引量に上限が課される。TSVは、取引可能にするトークン化されたNMS株式が、同等クラスの従来のNMS株式と同様の権利と特権を保有者に提供することを確認しなければならない。発行体とは無関係な第三者がトークン化したNMS株式を取引可能にする前に、TSVは書面による通知と、基礎となるNMS株式の発行体が異議を申し立てる機会を提供しなければならない。TSVが使用するスマートコントラクトは、監査可能で公開され、パブリックで許可不要な分散台帳上に展開されていなければならない。TSVは、基礎となるNMS株式が主要上場取引所で取引停止となった場合と同時に、そのトークン化されたNMS株式の取引も停止し、運営状況、取引活動、およびTSV上の関連会社の取引活動について公に通知しなければならない。

本命令は、AMM流動性プールにおいて独自資本を用いてトークン化されたNMS株式に流動性を供給する流動性提供者に対し、Exchange Act第3条(a)(5)項に定義される「ディーラー」からの条件付き一時的免除も付与する。これらの流動性提供者は、顧客への価格提示やコミットされた資本の提供に関する契約締結など、取引活動の指標となる追加的な業務に従事することもある。

本命令とともに発表された声明において、委員長Paul S. Atkinsは追加条件を列挙した。TSVは米国人でなければならず、米国財務省外国資産管理局（OFAC）が管理・執行する経済・貿易制裁プログラムに遵守しなければならない。また、トークン化されたNMS株式の取引を特定の参加者に限定するアクセス基準を設定する必要がある。基礎となるNMS株式の発行体が自ら、または発行体の代理として、あるいは発行体と無関係な第三者によってトークン化された適格なトークン化NMS株式は、配当受領権や議決権行使権など、従来の証券と同等の権利と特権を保有者に提供しなければならない。発行体は異議を申し立て、証券がTSVで取引されることを防止する機会を有する。

権限および規則制定に関する声明

Atkinsは、本命令がExchange Act第36条(a)(1)項に基づき、TSVに対する「取引所」定義からの免除（第3条(a)(1)項）と、流動性提供者に対する「ディーラー」定義からの免除（第3条(a)(5)項）という二つの一時的かつ条件付き免除救済を付与すると述べた。彼の声明では、これらの流動性提供者は「対象企業（Covered Firms）」と呼ばれた。また、例外なく、連邦証券法の詐欺防止および操作防止規定は、これらの市場におけるすべての証券活動に全面的に適用されると付け加えた。

Atkinsは、SECが約1年前に「Project Crypto」を開始し、米国金融市場がオンチェーンに移行できるよう連邦証券法の規則を近代化したと述べ、また、発表の週の初めに議会がCLARITY Actの推進に失敗したことを指摘した。彼はイノベーション免除を一時的な措置と位置付け、委員会が今日の技術を将来の標準として固定しているわけではないと述べ、さらに次のように付け加えた。「重要なのは、この暫定的措置の後に、持続可能な規則制定が行われ、オンチェーン市場が資本市場の進化に伴い有効な道筋であり続けることを確保しなければならない。」

委員Mark T. Uyedaは別の声明で述べたところ、トークン化は発行、取引、移転、決済、所有権記録といった市場インフラの核心機能を近代化し、コスト削減、透明性向上、流動性拡大の可能性を持つ、と特に従来流動性が低かった資産に対して有望であるとした。彼は、議会がNational Securities Markets Improvement Actを制定しExchange Actを改正した際に委員会に一般的な免除権限を付与したと述べ、マネーマーケットファンド、インデックスファンド、上場投資信託（ETF）がその権限の早期利用から発展した製品・モデルの例であると指摘した。

Uyeda氏は、この免除はシンボル数の上限や取引量上限を、リミットアップ・リミットダウンの階層で調整した管理下に置くことを意図しており、公開通知、取引の透明性、停止の調整、帳簿・記録、技術的保護策といった条件が付されると述べた。米ドル建て取引データ（価格、規模、時間、プールアドレス、終日プール規模、日次取引量を含む）は、情報の非対称性を減少させ、監視を支援し、免除を利用した証券取引の研究を可能にするため、定期的に公開されるとした。流動性提供者への救済は、開示や記録保持などの条件を満たす市場参加者に対し、規制上の明確性を提供するように設計されたと説明した。

Uyeda氏は、委員会が免除およびその現在の設計に関する多くの側面について積極的に意見を求めており、指標や事例研究、インシデント分析、実稼働またはテスト環境からの運用ストーリーなど、詳細かつデータに裏付けられたコメントが、トレードオフの評価や将来の提案の形作りに役立つと述べた。取引市場部門と総務局、そして委員長Hester Peirceが率いる暗号タスクフォースのスタッフに感謝の意を表した。今回の命令はSEC.govおよび連邦官報に掲載される予定である。