暗号通貨、法定通貨、資産は現在戦略的競合相手です

特定の資産クラス（不動産、株式、暗号通貨など）への投資について議論する際には、これらを個別に見るべきではありません。なぜなら、これらはすべて限られた資本プールと投資家の関心を巡って互いに競争しているからです。

したがって、さまざまな金融市場は、特定の資産クラスだけでなく、これらの資産クラス間の相互作用にも影響を与える多くの要因の相互作用の複雑な結果として捉えるべきです。

ゲーム理論は応用数学の一分野で、これがどのように機能するかをよりよく説明するのに役立ちます。ゲーム理論は、プレイヤーと呼ばれる当事者が相互依存的な意思決定を行う状況を分析し、各プレイヤーが自らの戦略を策定する際に相手プレイヤーの可能な決定や戦略を考慮することを要求します。

新たに発表された科学論文¹において、スタヴァンゲル大学（ノルウェー）の2人の研究者は、ゲーム理論を用いて暗号通貨が金融戦略に与える影響をモデル化しました。彼らのモデルは、世帯、政府、中央銀行、企業、CeFi（集中型金融）およびDeFi（分散型金融）間の行動、戦略、相互作用をカバーしています。

彼らはその成果をジャーナルInternational Review of Financial Analysisに掲載し、タイトルは“A game-theoretic model of cryptocurrencies, fiat currencies and assets”としました。

暗号通貨とマクロ経済学へのゲーム理論の活用

チェスのようなゲームにも適用できますが、ゲーム理論の最も重要な応用は政治と経済の分野です。ゲーム理論は、中央銀行の政策、インフレに対する公衆の期待、国際貿易紛争など、多くの領域のモデル化と形成に利用されています。

ここでの重要な概念は「効用」で、各プレイヤーの選択肢に数値を割り当てて相対的な魅力度を示します。期待効用を最大化することは、プレイヤーの最も好ましい選択肢を自動的に決定します。

効用は最大利益と同じではないことに注意すべきです。たとえば、ある利益が確実に得られることを確保することが、プレイヤーにとって最適と見なされる場合があり、たとえそれが一部の資金を放棄することを意味してもです。

ゲーム理論の最先端形態では、情報の非対称性（ある行為者が他者よりも多く知っている）、過去の行動が将来の期待に与える影響、そして複数のナッシュ均衡（非協力ゲームにおいて、いずれのプレイヤーも自らの戦略を変えても期待結果を改善できない状態）が同時に存在し得ることなど、より複雑な要素も導入されます。

The model used in this study was deployed as a five-player “game”, representing respectively:

• Households、消費、労働、借入、資産配分を選択します。
• Governments、税金と罰則を選択します。
• Central banks、法定金利と通貨の創出または回収を選択します。
• Private firms、賃金と生産条件を選択します。
• CeFi and DeFi banks、法定および暗号市場における貸出条件を選択します。

この考え方は、法定通貨、暗号通貨、その他の資産からの純リターンは、これらすべての要因に関する独立した選択から生じるというものです。

読者は、完全なモデルをシンプルなメカニズムの拡張版として理解できます: 政策変更は借入インセンティブを変え、借入はインフレとバランスシートの状況を変え、そしてそれらの変化がポートフォリオ選択と制度的ペイオフにフィードバックします。

暗号通貨マクロ経済学ゲーム理論の構築

舞台設定

このモデルは、従来の資産（例：法定通貨、債券、株式）と暗号通貨を区別します。

従来の資産、例えば法定通貨（CBDC を含む）は、中央発行・管理され、中央銀行による発行・回収、インフレ調整、完全な課税・罰則の対象となります。

暗号通貨は、対照的に、分散型で、固定またはアルゴリズムで制限された供給量（例：ビットコインの上限）を持ち、従来の通貨を超える新たな用途を可能にします:

• DeFi における自動貸付のためのプログラム可能なスマートコントラクト。
• 実世界資産のトークン化（例：NFT のような資産を別個のクラスとして）。
• 国境を越えたピアツーピア転送により取引コストが削減されます。

これにより、モデルと実際の暗号通貨は中央の操作に対して耐性を持ちます。このモデルでは、暗号通貨のイノベーションがDeFiの効用向上（特定資産の匿名性を含む）を促進しますが、ボラティリティは「通常」の取引に対する従来の採用を阻む可能性があります。

ただし、モデルを十分にシンプルかつ安定させるために、行動バイアス（経済的観点からの非合理的行動）は導入せず、経済ショックやボラティリティの急上昇も含めていません。

このモデルでは、インフレ、政策の信頼性、期待リターン、ボラティリティ、課税、採用、信頼がすべて金融資産に関する行動と暗号通貨および従来の資産クラスの将来リターンに影響を与えます。この相互作用を捉えるために、研究者は経済機能別に分類された11の異なる資産クラスを追跡しました:

これら11の資産と5種類の「プレイヤー」の行動・相互作用は、効用関数、制約条件、インフレ定義、均衡条件を含む26の派生方程式としてモデル化されました。

異なる国でのモデル較正

著者らは、結果を認識しやすい制度的・マクロ経済的環境に結びつけるために、モデルを米国とナイジェリアに較正しました。例えば、以下のような変更が行われました:

• 米国は消費主導型としてモデル化されています。
• ナイジェリアのモデルは、より高い目標インフレ環境に合わせて修正されました。
• 取引コストパラメータは、米国ではデジタルバンキングと暗号取引条件の効率化を反映して低減され、ナイジェリアでは非公式経済、インフラの弱さ、取引摩擦の増大を反映して上昇させました。

同様の較正は、さらに多くの国やビジネス環境でも実施可能です。この手法により、モデル方程式は、例えば新たな暗号規制が採用された場合やインフレが上昇した場合など、パラメータが変化した際に何が起こるかを示すことができます。

ゲーム理論モデルは暗号通貨について何を教えてくれるか？

モデルは何を示したか？

モデルを実行した結果、研究者は暗号通貨が借入、インフレ、ポートフォリオ代替、賃金、そして主要な世帯・金融・構造パラメータの変化に対する効用にどのように影響されるかについて、12の異なる「正式な命題」に到達しました。これらの知見を分かりやすくするために、核心的な金融ダイナミクス別に整理できます:

借入、金利およびDeFi効用のダイナミクス

• Proposition 1: 法定通貨の借入魅力度の上昇は法定通貨の借入を増加させ得ます。一方、暗号通貨の借入とDeFi銀行の効用は、最初に成長し、その後収縮します。
• Proposition 2: 法定通貨と暗号通貨の両方で認識される借入コストが高くても、誘発されるインフレ効果が直接的な借入コストを上回る場合、法定通貨の借入は増加し得ます。
• Proposition 3: 法定通貨の引き出しは法定通貨の借入とCeFi銀行の効用を減少させますが、分散型金融を相対的により魅力的にします。
• Proposition 4: 高いインフレ期待の下で、政策金利の上昇は法定通貨と暗号通貨の借入の両方を拡大させ得ます。
• Proposition 5: 暗号通貨のインフレはポートフォリオの再配分を引き起こし、暗号通貨の借入とDeFi銀行の効用を増加させます。
• Proposition 10: 法定通貨の印刷は非対称に暗号通貨の借入を圧迫します。中央銀行の法定通貨印刷が法定通貨の借入、インフレ、そして中央金融の効用を拡大させるためです。

賃金、労働および市場構造のダイナミクス

• Proposition 6: 法定通貨保有の効用が高まると、賃金の消費への配分が増加します。
• Proposition 7: 賃金曲線が大きくなる（高い失業状態で給与が大幅に減少する）と、法定通貨と暗号通貨の借入ミックスが変化し、分散型金融に有利になります。
• Proposition 8: 人口が増加すると政府の効用が強化されます。世帯数が増えることで税基盤が拡大し、相殺的な借入とポートフォリオ調整が誘発されるためです。
• Proposition 9: 雇用率が上昇すると名目賃金は減少する可能性がありますが、世帯と企業の福祉は向上します。
• Proposition 11: 企業数が増えると世帯の賃金と消費が上昇し、借入とインフレが減少します。
• Proposition 12: 賃金が上昇すると借入とインフレが抑制されますが、企業には不利になります。

政策提言

これらの命題は、暗号通貨とDeFiと経済システム全体との相互作用の複雑な図を描き出します。著者らは以下のような提言を行いました:

最初の提言は、従来の金融政策手段がハイブリッドな法定通貨・暗号通貨システムでは、純粋な法定通貨経済と同様に機能しない可能性があるという警告です。例えば、このようなハイブリッドシステムは、法定通貨条件の引き締めに対して異なる反応を示すでしょう—ある条件下では従来金融を刺激し、別の条件下では逆の結果をもたらす可能性があります。

直接的な結果として、税政策と執行は金融規制と連携させるべきです。

「これは、バランスの取れた税制設計、比例的な罰則、改善された報告基準、そして税当局、金融監督機関、中央銀行間のより良い制度的協調を示唆しています。ある市場セグメントで過度に厳しい執行を行ってもリスクが排除されるわけではなく、単にリスクが別の場所に移転するだけです。」

三つ目の提言は、CBDC（中央銀行デジタル通貨）は支払い効率、低取引コスト、相互運用性、法的明確性を優先すべきだということです。

同様に、金融規制は抑制だけでなくレジリエンスを目指すべきです。暗号通貨に敵対的で、法定通貨条件の引き締めによって分散型金融を縮小しようとする政策は、失敗するか、さらには逆効果を招く可能性があります。

「適切に設計されたCBDCは、金融包摂と取引効率を向上させると同時に、集中型と分散型金融間の不安定なシフトを抑制できるでしょう。」

最後に、賃金の圧縮や所得の不安定さは、世帯が法定通貨と暗号通貨の借入により依存するよう促す可能性があります。世帯所得を安定させる政策は、福祉だけでなくマクロ金融のレジリエンスも支えるでしょう。

国の状況も重要で、インフレが高く、非公式金融システムが強固であるほど、法定通貨と暗号通貨の利用に大きな影響を与えます。

全体として、このゲーム理論マクロ経済モデルは、中央銀行と政策立案者が暗号通貨の存在を考慮した数学的・概念的モデルを更新する必要があることを示しています。過去に機能した手法は、現在では新たな並行かつ根本的に異なる通貨が存在し、一般に利用可能となったことで、全く逆の結果を招く可能性があります。

「ハイブリッドな法定通貨・暗号通貨経済における中心的な政策課題は、各市場を個別に規制するのではなく、市場間の代替、波及効果、インセンティブを管理することにあります。」