デジタル資産
オンチェーンデータはビットコインサイクルを予測できるか？
金融市場は機関投資家と個人投資家の心理と行動によって動かされます。つまり、取引量やパターン、その他のデータを分析することは、将来の価格変動を予測する上でトレーダーや投資家にとって非常に価値があります。
ビットコインは歴史上最も成功した新しい資産カテゴリーの一つであり、即時取引や数学的に上限が設定された供給量など、株式や金といった従来の資産とはいくつかの点で異なります。あまり語られない違いの一つは、ビットコインや暗号通貨全般の市場と取引がどれほど透明であるかということです。
理論的には、すべての取引が公開台帳に記録され「記憶」されているため、投資家は市場サイクルを別の視点で研究できるようになります。
フィンランドのヴァーサ大学とイタリアのトリノ大学の研究者によって発表された新しい経済研究論文が、この手法の可能性を検証しています。この論文は Research In International Business and Finance1 に掲載され、タイトルは「オンチェーンデータを用いてビットコインサイクルを予測する」です。
市場予測
金融市場の価格予測は非常に儲かる可能性があるため、このテーマには多くの関心が寄せられています。しかし、従来の金融モデルは暗号資産の価格変動を説明するのに苦労しています。
これは、株式とは異なり、暗号通貨は企業に結びつく本質的価値や将来の配当がないためです。同様に、中央銀行の決定や国家経済の強弱に影響される法定通貨とも異なります。
むしろ、暗号通貨の価格は主にセンチメント（市場心理）に左右されます。取引手段や価値保存手段としての根本的なユーティリティが暗号通貨の価値の根底にあることは確かですが、価格は感情に大きく影響されます。
従来の市場では、センチメント主導の価格変動は通常、調査やメディア指標といった間接的な代理指標から推測されます。しかし、ブロックチェーンは取引の透明で改ざん耐性のある台帳を提供し、投資家の行動を検証可能な形で記録します。
オンチェーンデータがビットコインの価格予測に有用かどうかを検証するため、研究者は3つのオンチェーン・取引ベースの指標を使用しました。これらは3つの主要な市場サイクルにわたって測定されました。
ビットコインのセンチメント測定
指標概要
研究者はビットコイン価格を2013年12月7日から2025年4月12日まで分析し、これにより2015年、2018年、2022年の3つの完全な市場サイクルがカバーされています。
本研究で使用された3つの指標は:
- 未実現利益/損失（NUPL）比率
- 時価総額対実現価値 Zスコア (MVRV Z-score)
- 累積価値日破壊 (CVDD)。
最初の2つの指標は価格を保有者の総コストベース（実現価値）と関連付けており、行動ファイナンスのメカニズムを通じて解釈できます。
CVDDは長期保有者の行動を反映し、長期間保有されたコインの支出を捉えることで、極端な悲観的期間における長期保有者の降伏に関する情報を提供します。
全体としては、投資家のセンチメントを評価することが目的で、過度の楽観は過剰なリスクテイクや価格上昇を引き起こし、バブルへと発展し得ます。投資家がパニックになるとバブルは崩壊し、価格は本質的価値を大きく下回ります。
暗号通貨においては、検索エンジンの活動やソーシャルメディアがセンチメント分析の主要な情報源の一つです。しかし、オンチェーンデータは最終的にそのセンチメントが行動に変換された証拠を含んでいます。
未実現利益/損失
比率
NUPL比率は、現在未実現利益または損失で保有されているコインの割合を概算します。
したがって、値が高い（0.75以上）場合は市場のトップが近い可能性を示唆し、熱狂的なセンチメントが大きな未実現利益の保有につながります。逆に、低い値は通常、市場の底での恐怖と降伏に関連しています。
時価総額対実現価値 Zスコア
MVRV Zスコアは、コインが「公正価値」に対して過小評価または過大評価されているかを評価し、広く使用されているオンチェーン指標です。
これを行うために、3つの指標を組み合わせます:
- 時価総額 (MV): ビットコイン価格に流通コイン数を掛けたもの。
- 実現価値 (RV): 各コインを最後にオンチェーンで転送された価格で評価し、流通中のすべてのコインを合計したもの。
- Zスコア: 時価総額の標準偏差でMVとRVの偏差を標準化します。
この指標は、ビットコインの時価総額が実現価値を大幅に上回る強気相場の期間に、市場参加者が大きな未実現利益を保有していることを示唆します。
-0.2以下のスコアは、恐怖と不確実性が高まっている状態と見なされます。5〜7の退出閾値は、平均的な参加者が大きな未実現利益を保有していることを示し、歴史的にサイクルトップと一致する利益確定への行動圧力を生み出します。
累積価値日破壊
CVDDはCoin Days Destroyed（CDD）に基づいて構築されており、取引量と保有期間の両方で取引を重み付けする指標です。
より正確には、転送されたコイン数にそれらが最後に移動された日数を掛け合わせて測定します。CVDDはこの活動を時間とともに集計します。
これは特に市場の底を測定するのに有用で、長期保有者が降伏する時期を評価します。
オンチェーンデータはビットコイン価格を予測できるか？
公開結果
テストされた複数のNULP戦略はすべて、買い持ち戦略を上回るパフォーマンスを示しました。リターンが高いだけでなく、ドローダウンも小さくなっています。最も積極的なNULP戦略が最も利益率が高いことが判明しました。
MVRV Zスコアも、買い持ちベンチマークに対して優れたリスク調整後のパフォーマンスを示しました。すべての指標でNUPLベースの戦略を上回りましたが、ケースによっては若干の追加ボラティリティが見られました。
CVDD戦略は、すべての取引とウィンドウ範囲でサイクルの底を特定できることが証明され、ほとんどのランダムタイミングのエントリーを上回りました。
p値が99%であることから、CVDDは通常底に非常に近いタイミングでエントリーするものの、保有期間が理想より長くなることがあり、年率パフォーマンスが低下することが示唆されます。
これらの結果は、3つの指標すべてが予測価値を持つことを示しています。その中でもMVRV Zスコアが全体的に最も強いリスク調整後パフォーマンスを示し、CVDDは市場の底を特定する上で特に有益であることが分かります。
全体として、本研究はオンチェーンデータがビットコイン市場の行動に関する経済的に意味のある情報を含んでいることを示しています。
制限事項
ビットコイン市場の買われ過ぎや売られ過ぎの状況を示す市場指標が、買い持ち戦略よりも取引に有利に働くことは驚くべきことではありません。結局のところ、もしこれらの指標が余分な優位性を提供しなければ、トレーダーはずっと前に使用をやめていたでしょう。
しかしながら、これらは水晶球ではなく、オンチェーン指標以外の他のタイプも含めた複数の指標を組み合わせた、より洗練されたアプローチがより優れたパフォーマンスを示す可能性が高いです。
研究論文は、イーサリアム、ソラナ、XRPなど他の資産に対するオンチェーンデータと価格の関係を分析するために、さらなる研究が必要であることも認めています。
同様に、他のオンチェーン指標もまだ科学的に評価されていません。
AI ディラプション？
最後に、LLM（大規模言語モデル）やAIの台頭は、2013年からバックテストされたパターンを乱す可能性があります。
LLMは小口投資家や機関投資家によって市場状況の解釈や情報処理にますます利用されており、行動バイアスを増幅させる可能性があります。これにより、ここで検討したオンチェーンセンチメントシグナルのダイナミクスが根本的に変わる可能性があります。
したがって、暗号投資家は過去に機能した指標の信頼性に過度に自信を持たないよう注意すべきです。市場は常に変化しており、特にAIのような新しい分析ツールが市場構造を変える可能性がある現在はなおさらです。
投資において常に言えることですが、分散投資と「過去の実績は将来の結果を保証するものではない」ということを忘れないことが重要です。
参照研究
1. Klaus Grobys, Sebastian Näsman, and Davide Sandretto. オンチェーンデータを用いてビットコインサイクルを予測する。Research in International Business and Finance. 2026年9月。記事: 103486。巻: 89. 10.1016/j.ribaf.2026.103486.
