ESMA、DeFiステーブルコインとステーキングに向けたMiCAの的確な変更を提案

欧州証券市場監督機構（ESMA）は2026年9月30日、欧州委員会が実施した暗号資産市場規則（MiCA）見直しに関する公開諮問への回答を公表し、トークン分類、分散型金融、ステーブルコイン、ステーキング、貸付・借入、監督権限、トークン化された資本市場の発展に関する的確な改正案を提案した。

その発表において、EUの金融市場規制当局兼監督官は、提言が枠組みを簡素化しつつ投資家保護を強化し、分散型金融 (DeFi)、ステーキング、貸付・借入といったビジネスモデルに対応することを目的としていると述べた。全文（参照 ESMA75-113276571-1721）では、レビューは法的不確実性の除去と規制裁定の防止に焦点を当て、市場参加者の簡素化と負担軽減を確保すべきだと指摘している。

同文書によれば、2026年7月1日をもってMiCAの移行期間は終了し、提案はESMAがRegulation (EU) 2023/1114の初期実施経験を踏まえている。ESMAはMiCAとMiFID IIとの整合性を高め、今後施行される市場統合・監督パッケージ（MISP）との一貫性を求めており、特に暗号資産サービスプロバイダー（CASP）が連結監督下の金融グループに属する場合の監督体制に焦点を当てている。

トークン分類、ステーブルコイン、DeFi

ESMAは、分類がMiCAにおける最重要課題の一つであるとし、MiCAの対象となる暗号資産とMiFID IIの下の金融商品、ART（資産参照トークン）とEMT（ユーティリティトークン）間、そしてMiCAの対象資産と完全に対象外となる資産（特定のNFT、譲渡不可能トークン、ハイブリッドトークン、分割NFT、ガバナンストークンなど）間の境界問題が繰り返し生じていると指摘した。MiCA第97条(3)に基づき、各国の主管当局（NCA）はESMA、EBA、EIOPAに対し暗号資産の分類に関する非拘束的意見を求めることができる。ESMAはこれまでに1件のみ意見を出しており、EBAと協議または共同で、EU全体で繰り返し見られるパターンがある場合にはESMAが独自に拘束力のある分類意見を出す仕組みを提案している。

デリバティブに関して、ESMAはARTやEMTでの決済がデリバティブをMiFID II下の金融商品としての適格性から除外すべきではないとし、委員会に対しART、EMT、その他の暗号資産で決済されるデリバティブの取扱いを明確にするよう求めている。

ESMAはさらに、規則を改正し、MiCAの要件を満たさないARTやEMTに関してCASPがMiCA下で許可可能なサービスを提供できないことを明示するよう委員会に要請している。この改正により解釈上の曖昧さが解消され、執行可能性を確保するための二元的な監督テストが設けられると述べている。

DeFiに関して、ESMAはMiCA序文22における完全分散化の意味についてEU全体で見解が分かれると報告し、”分散化ウォッシング”（識別可能な事業者がDeFi的な表現を用いてMiCAの義務を回避すること）に警鐘を鳴らした。ESMAは委員会に対し、法令本文にDeFiの明確な定義を導入するよう要請し、DeFiの免除は可能な限り狭くすべきだとし、代替案としてESMAに技術的ガイドラインを発行する権限を付与することを提案している。

回答では、クライアントに分散型プロトコルまたはDeFiサービスへのアクセスを提供するCASPを対象とした新たな規制対象暗号資産サービスを提案している。このゲートキーパーサービスは、CASPがクライアントがDeFiプロトコルとやり取りできる技術的インターフェースを提供したり、取引のルーティングやスマートコントラクトとの相互作用を支援したり、あるいはクライアントと分散型金融サービス間の仲介者として機能する場合に適用される。該当企業は、DeFiリスクの開示、プロトコル選定およびルーティング慣行の透明性、利害対立の管理、インターフェースを通じて提供されるプロトコルに対するデューデリジェンス、そして運用・サイバーセキュリティ対策などの義務を負う。ESMAは、これらの義務はCASPが基盤プロトコルに対して行使する支配度合いに比例すべきであり、オープンソース開発、自己管理、自动化されたスマートコントラクト、許可不要のインフラストラクチャが自動的に規制対象の仲介とみなされるべきではないと述べている。

マーケティング、監督、サービス規則

ESMAは暗号資産のマーケティングに対し、特にインフルエンサーや第三者がプロモーションを行う場合に、より厳格な規則を提案している。MiCAのマーケティング規定はNCAが効果的に執行するには抽象的すぎ、発行体やCASPの代理で暗号資産を宣伝するインフルエンサーや第三者にはMiCAが適用されないと指摘した。ESMAは委員会に対し、MiFID IIのアプローチに沿って特定の暗号資産タイプに対する特定のマーケティング慣行の禁止または制限を検討するよう求め、さらに監督当局がMiCAの許可なしにEU投資家を積極的に勧誘する第三国企業に対処できる特別な権限を付与すべきだとし、第61条の逆勧誘免除が一貫してできるだけ狭く解釈されるよう求めている。

コストに関して、ESMAは投資家に対して誤解を招く情報が表示されている事例を目撃したと述べており、手数料ゼロ取引や狭いスプレッドを主張しながら、実際にはゼロ手数料の主張で失われた収入を回収または上回るほどのスプレッドを適用しているCASPがあると指摘しています。ESMAは、執行、RTO、取引所サービスを提供するCASPに対し、投資家に対して完全なコスト情報を提供することを求めることを提案しています。

簡素化に関して、ESMAは欧州委員会に対し、タイトルIIのホワイトペーパーが正式に通知されたかどうかを判断する基準を明確化し、タイトルIIの通知プロセスをESMAに集中させ、NCAsを仲介者としての役割から除外することを推奨しています。文書は、現在のESMAのホワイトペーパー登録簿への提出期限が5営業日であるため、基本的なコンプライアンスの確認のために各ホワイトペーパーをレビューすることが実務上不可能であると指摘しています。

ESMAはまた、転送サービスの認可に関しても取り上げています。欧州委員会のQ&A 2071に従い、暗号資産転送サービスは他のサービスの一部として提供される場合でも、独立したサービスとして第59条の認可対象であることが明確化されたことを受け、ESMAはMiFID IIの下で認可された投資会社が第60条に基づき通知を行う場合、すでに認可されている投資サービスに相当する転送サービスについて第63条の別個のライセンスを必要としないことを明確化することを提案しています。

健全性要件に関して、ESMAはCASPの資本要件をIFR/IFDフレームワークに合わせることを提案し、総固定間接費の算定時に差し引くことができる変動費の限定リストを削除することを含めています。また、現在の要件では提供されるサービスの範囲や法的・グループ構造から生じるリスクプロファイルの違いを十分に捉えられていないとの懸念がNCAsの間であることを指摘しています。

回答は、NCAsに対し詐欺的または無許可のウェブサイトの削除を命じる明確な法的権限を付与すべきだと提案しており、被害者が所在する管轄外で登録・ホスティング・プロモーションされている詐欺ドメインが存在することに言及しています。国内レベルでNCAsに付与される権限に加えて、ESMAは市場操作、マネーロンダリング、テロ資金供与の疑いが合理的にある場合に、CASPに対して暗号資産を直ちに凍結させる直接的な権限を持つことを提案しています。この凍結は調査・執行に必要な期間中継続され、指令（EU）2015/849にも基づきます。また、ESMAはMISPがCASP監督をESMAに移管する提案が採択されるかどうかに関わらず、既存の一時的権限に加えて恒久的な製品介入措置を取る可能性も提案しています。

ステーキングに関して、ESMAは委員会に対し、認可されたCASPが提供するステーキングサービスに対して、貸付や投資運用と自動的に同等とみなさず、対象となる行動、開示、保護要件を課すよう求めています。回答は、仲介者のいない自己指向型ステーキング、技術的ステーキングサービス、プール型またはカストディ型ステーキング、流動性や利回りを伴うステーキング商品を区別し、報酬、ロックアップ・アンボンド期間、スラッシングリスク、バリデータ選定、手数料、運用依存性、破産時の取扱いに関する強化された開示項目を列挙しています。

貸付に関して、ESMAは暗号貸付がCASPが顧客から暗号資産を借り入れ、第三者に再貸付することで連鎖的な破綻を引き起こす可能性があると指摘し、顧客向け貸付プログラムを「実質的に顧客にとってブラックボックス」と表現しています。ESMAは新たに認可されたサービスではなく、明示的な書面による顧客同意と開示要件を含む規則を提案しています。借入に関しては、特に小売顧客向けにサービスが提供される場合やレバレッジが関与する場合に、対象となる行動、開示、リスク管理要件を提案しています。

直近の審査を超えて、ESMAはEUが既存証券のトークン化に関するより明確な規則を採用し、信頼性の高いオンチェーン決済オプションを提供すべきだと述べています。発行、法的所有権、保管、決済の最終性、国境を越えた執行可能性に関する不確実性が続くと、国家別または技術別のサイロが生じるリスクがあると警告しています。時間をかけて、回答はオプションとしてEUレベルの第28制度を導入すれば、加盟国間でトークン化証券の発行、移転、決済の一貫した基盤を確立でき、各国法のすべての分野を直ちに調和させる必要はなくなるとしています。