ステーブルコインの分岐点: 英国がリーダーシップと無関心の間で選ぶべき道

イギリスは分岐点に立っている。イングランド銀行の関係者は、英国がデジタル通貨競争でリードするか遅れを取るかを左右する可能性のある規則を再考している。上院（貴族院）委員会は最近、過度に厳しい規制がスターリング・ステーブルコインを最初の一歩を踏む前に窒息させる恐れがあると警告した。この議論は多くの人が認識している以上に重要である。

保守的規則への反発

サラ・ブリーデン副総裁は、中央銀行が業界の懸念に細心の注意を払っていることを認めた。彼女は記者団に、代替的アプローチを真摯に検討していると語った。元の枠組みでは、個人保有上限を£20,000に設定し、発行者は準備金の40％をイングランド銀行に利子なしで預け入れることを求めていた。業界関係者はこれらの規則は実行不可能だと指摘した。現在、イングランド銀行は当初の考えが過度に保守的だったのか疑問を呈している。

上院金融サービス規制委員会は、遠慮なく報告書を発表した。委員長シェイラ・ノークスは、英国のステーブルコイン市場がどのように展開するかは誰にも分からないと警告した。彼女は規制が結果を形作ることを強調した。委員会は、規制当局がステーブルコインに対して他の決済形態よりも厳しいリスク視点を適用しないよう求めた。この警告は、英国がすでに欧州連合と米国に後れを取っているため、重みがある。

メーガン・グリーン、イングランド銀行金融政策委員会メンバーは、最近ステーブルコインは時代遅れになる可能性があると示唆した。彼女は、トークン化された預金が5年以内に主流になると予測した。しかしノークスはこの見解に反論した。彼女は、デジタル資産の将来の軌道を予測することは不可能であると主張した。英国は間違った賭けをする余裕がない。

グローバル競争力喪失のリスク

これらの規則を緩和することの戦略的利益を考えてみよう。英国はEUの暗号資産市場（MiCA）枠組みから実質的な圧力を受けており、これは2024年に完全施行された。米国はGENIUS法を推進しており、トランプ大統領は2025年7月に法制化した。この法律は全額準備金裏付けと月次開示を要求する。英国が罰則的な規則を維持すれば、発行者は単に他の法域を選ぶだろう。英国は世界的金融センターとしての地位を失うリスクがある。

現在の提案では、ステーブルコイン発行者は裏付け資産の40％を無利子の中央銀行預金で保有しなければならない。この要件は、準備金の大部分に対する利回りを完全に排除する。発行者はこのような条件下で持続可能なビジネスモデルを構築できない。運営コストを賄い競争力を保つためには、短期国債からのリターンが必要である。この義務を撤廃すれば資本効率が向上し、業界が機能できるようになる。

保有上限の低さも問題を生む。小売ユーザー向けの£20,000、企業向けの£10,000,000という上限は、ステーブルコインが本格的な決済インフラとして機能することを妨げる。大規模な企業財務部門はこのような制約の下では運用できない。上限を撤廃すれば、企業は高額なB2B取引にスターリング・ステーブルコインを利用しやすくなる。この採用は市場取引量を押し上げ、機関投資家をエコシステムに呼び込む。

原則ベースの規制アプローチは金融イノベーションを支援する。企業は処方的な規則に縛られることなく、新たな決済アーキテクチャを開発できる余地を得る。金融行動監視機構（FCA）は2月にRevolutを規制サンドボックスの4社のひとつに選定した。このイニシアチブは、提案された枠組みの下でステーブルコイン提供がどのように機能し得るかを探るものだ。イノベーションには呼吸できる空間が必要である。

システミックリスクと金融安定性のバランス

しかし深刻なリスクは無視できない。保有上限を緩和すると、従来の銀行における預金の安定性が脅かされる。金融危機時には、小口預金がハイストリート銀行からステーブルコインへ急速に流出する可能性がある。この資金流出は、安定性が最も重要になる時に銀行システムを不安定化させる。2008年の金融危機は、預金取り付けが恐ろしい速度で起こり得ることを規制当局に教えた。

従来の銀行預金が縮小すれば、貸し手は困難な選択を迫られる。銀行は企業や個人への貸し出しを減らす可能性がある。失われた預金を補うために貸出金利を引き上げることも考えられる。この圧迫は住宅ローンを求める一般市民や運転資金を必要とする中小企業に影響を及ぼす。広範な経済がこれらの影響を受ける。

伝染リスクも別の懸念事項だ。ステーブルコイン発行者は通常、トークンをコマーシャルペーパーやその他のプライベートマーケット資産で裏付けている。これらの金融商品への過度な依存は、保有者を市場全体の混乱にさらす。コロナ禍の2020年3月にコマーシャルペーパー市場が凍結したように、ステーブルコインの価値が圧迫される可能性がある。欧州中央銀行と国際決済銀行は、この仲介除去リスクを繰り返し指摘している。

硬直した処方的規則から離れることは監督を複雑にする。規制当局はチェックリストを埋めるだけでなく、リアルタイムでのコンプライアンス監視を求められる。このアプローチは監督機関により大きな負担を課す。金融行動監視機構はすでにリソース不足に直面している。ステーブルコイン発行者の複雑かつリアルタイムな監視を追加することは、これらの限界をさらに拡大させる。

英国の経済主権にかかる賭け

トム・ダフ・ゴードン（元Coinbase国際政策副社長）は、上院委員会に対し、保有上限がスターリング・ステーブルコインの決済インフラへのスケールを阻むと指摘した。彼の主張は多くの業界関係者の共感を呼んでいる。Simmons & Simmons法律事務所のデジタル資産パートナー、ジョージ・モリスは、潜在的な改訂を歓迎しつつ、財務省とFCAの広範な提案が依然として障壁を生む可能性があると警告した。英国外のステーブルコイン向けに決済レイヤーを統合する事業者は、FCAの完全な認可要件に直面するかもしれない。

国際的な文脈が緊急性を高めている。EUのMiCA枠組みは、事業者を惹きつける規制の明確性を提供している。米国はGENIUS法とより広範なCLARITY法を議会で推進している。上院銀行委員会は、この暗号市場構造立法のためのマークアップセッションを予定している。英国は競合他社がデジタル資産エコシステムを構築する間、傍観者でいる余裕はない。

スターリング・ステーブルコインは実質的な利点を提供する。高速で低コストの支払オプションと決済効率の向上をもたらす。英国の利用者が米ドル建てステーブルコインを採用した場合に生じる通貨代替による金融政策リスクを回避できる。これらの利点は英国の経済主権にとって重要である。

イングランド銀行は繊細なバランスを取らねばならない。金融安定性を守りつつイノベーションを促進する必要がある。過去の危機から学びつつ、恐怖がすべての決定を支配しないようにしなければならない。40％の準備金要件は、歴史的な金融混乱から得た教訓を反映している。しかし業界からのフィードバックは、このアプローチが過度に保守的になる可能性があることを示唆している。ブリーデンは、業界を麻痺させることなく目的を達成できる代替手段があるかどうかを評価していると認めた。

英国ベースのステーブルコイン市場が繁栄するかは誰にも分からない。こうした市場の形は規制の方向性に大きく左右される。委員会の警告は的を射ている。規制はイノベーションを許容しつつ、リスクを効果的に緩和しなければならない。特定のニーズに合うデジタル決済ソリューションについて、ユースケースを制限したり早まった前提を設けたりしてはならない。

英国は今まさにこの分岐点に立っている。今後数か月で下す選択は何年も先まで影響を及ぼすだろう。イングランド銀行は過度な慎重さと無謀な放任の間の道を見つけねばならない。賭けはこれ以上ないほど重要である。