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トークン化されたTビルの台頭
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過去数年で、マクロ経済の背景は劇的に変化し、投資家は米国財務省の短期国債（Tビル）に目を向けるようになりました。実世界資産（RWA）のトークン化が顕著なトレンドとなる中、暗号資産は現在、米国短期政府債券のトークン化へとシフトしています。
このような背景の中、デジタル資産企業、プロトコル財務、そしてしばしば大量のステーブルコインを保有する暗号投資ファンドは、信頼できる投資先を求めています。トークン化された国債は、インフレからの防御と利回り獲得の機会を提供し、要件に合致するように見えます。これは、特にTビルのトークン化に対するトークン化への関心の高まりと一致しています。RWA.xyzによると、これらのブロックチェーンベースの米国財務省債券、債券、マネーマーケットファンドベースのトークンの市場価値は6億8470万ドルです。
投資環境のダイナミクスは、市場金利の変動によってさらに強調されています。米国政府債の金利が分散型金融（DeFi）を上回ったことで、トークン化された国債への需要は増加しています。一方、DeFiの金利は2022年の暗号市場の低迷後に低下しました。対照的に、米連邦準備制度の政策に影響され、従来の債券金利は急上昇しました。
この変化する状況に加えて、新たなプレイヤーが参入し、高金利貯蓄口座に似た機能を持つブロックチェーンベースの財務商品を提供しています。その中でMakerDAOは際立っており、短期債への大規模投資を通じて米国財務省短期国債への強い関心を示しています。
この流れを補完する形で、広範な金融コミュニティも注目しています。Franklin Templetonは、Security Token Market（STM）が主催するTokenizeThisカンファレンスでトークン化の重要性について議論しました。
Tビルのトークン化への関心が高まる理由は？
最近のTokenization Summitで、STMはトークン化されたTビルの台頭について議論する印象的なパネルを開催しました。Security Token Advisorsのリサーチ責任者Peter Gaffneyが司会を務め、パネルにはArcaの社長Jerald David、Swarm Marketsの共同創業者兼CEO Philipp Pieper、Maple FinanceのCEO兼共同創業者Sid Powell、そしてFranklin TempletonのMuirが参加しました。
国債への関心が高まっていることについて、Muirは「実際には典型的な選択肢に過ぎない」と述べました。彼は、最近まで国債の利回りは事実上ゼロであり、そのためこのような商品を提供する商業的意図はなかったと指摘しました。しかし、現在の金利上昇環境では「これに関して商業的な機会が生まれている」と語りました。
しかし、主要な資産運用会社は国債に限らず、トークン化された形態のあらゆるプール投資ビークルのターゲットステートソリューションとして使用できる技術を構築しています。
このため、Arcaが米国財務省ファンドの作成を始めた当初は、金利は現在ほど高くありませんでした。アイデアは、国債を概念実証として使用し、低ボラティリティで規制当局に「容易に理解できる」市場向けの新しいプールビークルを作ることでした、とDavidは述べました。しかし、金利が上昇した今、国債への関心が高まり、「この市場の暗号プレイヤーは明らかに利回りを生む資産を求めている」と付け加えました。
Maple Financeにとって、Tビルは自然な選択肢でした。なぜなら、誰にでも理解しやすいシンプルな商品だからです。現在、興味深い応用例として、取引会社が非利回り担保を使用して取引を担保し、トークン化されたTビルを適格担保として受け入れ、資金の資本効率を向上させようとしているとPowellは指摘しました。
投資家の行動について語る中で、Powellはさまざまな投資家タイプに関する洞察を提供しました。彼は、資本を保全したいスタートアップのような投資家は比較的非活動的で、数社のプロバイダーにエクスポージャーを分散させる傾向があると指摘しました。一方、洗練された投資家、すなわち高純資産者や利回りファンドは、より積極的に配分を行い、より良い機会を待っていると付け加えました。
トークン化トレンドの今後は？
2020年に遡ると、世界中の中央銀行はCOVID-19の影響に対処するため金利を引き下げ、米連邦準備制度は実質的に金利をほぼゼロにしました。その後、2022年5月に米連邦準備制度は0.25％の利上げを承認し、2018年12月以来初の利上げとなり、インフレの加速に対処しました。
それ以来、米連邦準備制度はベンチマーク金利を525ベーシスポイント引き上げ、現在は5.25％〜5.5％の範囲にあり、約22年ぶりの高水準です。この流動性引き締めサイクルは、昨年の暗号市場のクラッシュの一因となりました。
しかし、高金利はマイナスの影響を及ぼす一方で、この新しい環境はさらなるユースケースを生む可能性があります。Swarm MarketsのPieperによれば、ハイブリッド組織である同社は公開株式や債券をトークン化しており、この環境は「実際のTビルの核となる部分を取り込み、そこからデリバティブ商品を構築できるDeFiプラットフォーム」にとって有益であり、機関側のカストディアンに限定されません。
「実際に破産保護があることを確認するために、細部まで検証しなければならない」とPieperは付け加えました。
しかし同時に、これは規制の重要性をさらに高めることになります。ArcaのDavidは、Tビルを扱う際にはファンド会計、ディストリビューター、そしてリアルタイムで資産がカストディアンに保管されていることを検証する要素すべてが関与していると指摘しました。
この規制面に加えて、Franklin TempletonのMuirは、これが今後数年でトークン化領域が克服すべき実際の障壁になると指摘しました。
新機能や能力に関しては、「ある種の概念が醸成されており、米国における40 Actファンドというかなり古い投資ビークル構造に新たな命が吹き込まれている」とMuirは述べました。一部の機能は完全に新しく、これまで見られなかったものですが、他の機能は過去に行われたことのはるかに速く、より細分化されたバージョンに過ぎません。
Muirは、40 Actファンドの2人の認可保有者が相互に株式を転送できる転送機能を例示しました。しかし、従来の環境でそれを行うプロセスは非常に手間がかかり、時間がかかります。
現在、ブロックチェーン技術を活用すれば同様の機能が実現できますが、はるかに高速で、レイテンシが低く、コストも大幅に削減されます。しかし、技術的には簡単に実装できても、「規制環境が本当の障壁であり、彼らが考慮する要素や脅威、リスクはかなり異なる」とMuirは述べました。
「同じ機能性をはるかに速く、迅速に、簡単にすると、次の1〜3年の期間で本当に大きな戦いになるだろう」と彼は付け加えました。
克服すべき障壁
規制面に関して言えば、暗号通貨業界全体が監視の強化に直面しており、世界各国の政府が枠組みを整え、規制管轄に組み込もうと奔走しています。しかし、統一性はありません。
例えば、ヨーロッパではMiCAが、地域全体で暗号資産関連サービスの規制要件を調和させる包括的な法的枠組みを導入しました。一方、米国の規制当局は暗号資産と取引所に対して取り締まりを強化しています。
したがって、トークン化に関して、Muirは規制コミュニティでのFOMOが続くと考えており、一部の管轄と規制当局は実験を許容し、製品が広範に展開され、投資家にとってより大きな可能性をもたらすでしょう。一方、採用に消極的な規制当局もあり、「この分野で遅れる規制当局には政治的圧力がかかるだろう」と述べました。
Muirによれば、現在、世界の規制当局間でこれらの機能や新しい金融サービス基盤を有効化する意欲に大きな格差があり、これらが実際にどのように機能するかについての理解も異なります。
「私の見解では、我々はまだ旅の中間地点にいて、グローバルな規制当局がこれらの機能が実際にどのように機能するかについて共通の理解や、機能させる意欲を持つ段階には遠く及んでいない」と彼は付け加えました。
Pieperは業界が通貨制約のためにより地域的に考える必要があると考える一方、Powellは「トークン化された低リスクまたは低リスクの金融商品があれば、国境を越えたレポ取引が増えるだろう」と期待しています。
現在、ローカルな暗号ネイティブのプレイヤーがこれらの製品のユーザーですが、Muirは、流通コミュニティが仲介者を排除することで得られる効率性に気付けば、規制当局が第三者を通じて配布を許可する（これはコールド投資や公共ビークル業界の標準）ことで、大きな解放がもたらされると述べました。
しかし現時点では、米国におけるテクノロジー証券の第三者配布に必要なライセンスについて十分な規制の明確さがありません。ただし「これは実現可能であり」、単一のデータベースではなく、さまざまな企業が保有するデータベースを統合し、定期的に同期させることで、より信頼性が高く安全な環境が実証できるとMuirは述べました。
現時点では、規制当局は公共ブロックチェーンがもたらす能力を有効化するために段階的に進めており、システムリスクや実際の影響を十分に理解した上で、これらの製品が世界経済の重要な一部になる前に評価しようとしています、とTokenization SummitでMuirは説明しました。
それは数十年にわたる旅路です
規制は確かに克服すべき障壁ですが、他にも欠けている重要なインフラ要素があります。Davidによれば、現在は遵守すべき標準が不足しています。
しかし、Powellは、必要なのはオン・オフランプが普及し、ステーブルコインの規模が10倍になることだと考えています。Powellに同意し、Muirも現在直面している課題は「既存の銀行システムへの依存」であり、サブスクリプションや償還が極めて遅く苦痛であると述べました。しかし、これは「ブロックチェーン上で本格的に活動が行われる臨界質量が達成されるまで、我々が対処しなければならない痛みだ」と語っています。
最後に、Muirは「我々はこの旅路の初期段階にある」と述べました。能力の観点からです。規制当局の世界的な統一は、ブロックチェーン技術を使用した既存の楽器や製品が臨界質量に達するまで実現しません。
「これはせいぜい数十年の旅路だと思います。そこには多くの慣性があるでしょう。前述したように、ある種のホッケースティック的な転換点や転換点が現れ、特定の機能や特徴がこれらの技術を用いて実装するのが極めて容易で、はるかに速く、規模の経済で大幅に安価になることが明らかになるでしょう。正確にいつになるかは分かりませんが、次の数年で実現することはないでしょう」とMuirは語りました。
