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脱ドル化には通貨規制だけでは不十分
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第二次世界大戦の終結以来、世界の金融システムは米ドルを中心に構築されてきた。米ドルは、取引する双方が米国やその緊密な同盟国ではない場合でも、国際貿易の決済に広く使われている。これにより、国際貿易や契約の共通基盤が築かれたほか、米国の経済や外交にとっても有力な手段となってきた。
経済の中には「ドル化」しているものがある。これは、住民や企業が自国通貨と併せて、あるいは自国通貨に代えて米ドルを使っている状態を指す。国がドルを法定通貨として採用する公式な形で起こることもあれば、人々が預金のかなりの割合をドルで保有する非公式な形で起こることもある。また、自国通貨をドルにペッグする国もあるが、ペッグだけではドル化とはいえない。
ドル化した経済は、当初、この動向から恩恵を受ける可能性がある。貯蓄や投資に、より安定した通貨を利用できるためだ。一方で、経済が外的ショックや為替レートの変動にさらされるリスクが高まる可能性もある。
最近の研究で、Université Grenoble Alpes（フランス）とUniversité Saint Joseph de Beyrouth（レバノン）の研究者らは、マクロ経済の基礎的要因やIMFプログラムが、ドル化と脱ドル化の動向にどのような影響を及ぼすかを分析した。
研究者らは、通貨の安定化、IMFの支援を受けたプログラム、国内債券市場の深化が、脱ドル化への移行と関連していることを明らかにした。また、預金のドル化との関連性は、国内政策によって大きく異なることも示した。
研究成果はInternational Review of Economics & Financeに掲載され、「金融の脱ドル化の動態：マクロ経済の基礎的要因とIMFプログラムの役割」と題された。
なぜ国はドル化するのか
各国は、自国経済や政策に対する主導権をより強く保つために、自国通貨の購買力と役割を維持しようとすることがある。
「ドル化は通常、経済の開放性を示す指標と見なされるが、同時に、自国通貨を守れなかったことの表れでもあり、主権をめぐる政治的議論の出発点となる。」
ドル化は金融政策の効果を弱め、危機時に中央銀行が外貨流動性を供給する能力を制約する可能性がある。こうした制約の程度は、ドルがどれほど広く使われているか、また、その国が自国通貨を維持しているかどうかによって異なる。
それでも実際には、さまざまな理由からドル化する国が多い。
- インフレ率が高く実質為替レートが不安定な状況では、住民が購買力を維持するために、自国通貨での保有資産を米ドルに置き換えることがある。
- 暗黙の保証や救済措置、不完全なプルーデンス規制は、自国通貨よりもドルの利用を促すことがある。
- 利益団体からの政治的圧力：輸出志向の部門（輸出業者、銀行、輸入業者）は為替リスクを抑えるためにドルを支持する一方、国内志向の部門は自国通貨がもたらす調整手段を失う可能性がある。
- 戦略的な選択：対外開放の拡大と対外資金への依存により、ドル化は金融規律を示す魅力的なシグナルとなり得る。その結果、国内の主権の一部を代償に、対外的な信頼性が高まる。
総じて、ドル化は複数の要因によって進む。実質為替レートの変動、国内資本市場の不安定さ、マクロ経済運営への信頼の弱さ、金融の構造的な未発達などが挙げられる。
経済的な要因に加え、ドル化は、世界の通貨階層において発展途上国が周辺的な立場に置かれていることも反映している。研究者らは、ドルの役割には、世界の貿易や金融、対外債務への組み込みも反映されていると指摘する。
インフレや為替レートの不安定さを背景に、住民が外貨建て預金を保有するようになったラテンアメリカ、東ヨーロッパ、アジアの国々を含め、複数の新興国ではドル化が続いている。
ドル化と脱ドル化を分析する
脱ドル化の概要
この研究では、預金のドル化が顕著な12の新興国を対象に、1980～2023年のデータを用いた。対象国は、チリ、ペルー、ボリビア、メキシコ、パラグアイ、ウルグアイ、ポーランド、アゼルバイジャン、カザフスタン、トルコ、パキスタン、エジプトである。
このサンプルには、ドル化の度合いが高い経済（例：ボリビア、ペルー、ウルグアイ）と、中程度の経済（例：メキシコ、ポーランド、パキスタン）の両方が含まれている。そのため、ドル化の結果と政策選択の双方に幅が生まれている。
研究者らは、ドル化を次の2種類に分けている。
- 部分的な事実上のドル化：最も一般的な形態であり、いくつかの事例が示すように、このような体制下でも脱ドル化は可能である。
- これに対し、完全な法律上のドル化（法的・公式なドル化）は、国内通貨を再び導入し、それに対する信頼を築く必要があるため、元に戻すのが難しい。
論文では、持続的な脱ドル化を、外貨建て預金または融資の割合が40％超から20％以下へ低下し、その低い水準が少なくとも5年連続で続くことと定義している。研究の主な実証分析では、対象国全体における預金のドル化の変化を検証している。
いずれにせよ、脱ドル化のプロセスは長期化することが多く、政治的な議論を招き、制度面でも複雑である。
脱ドル化政策
脱ドル化政策の第一の柱は、マクロ経済の安定化と信頼の醸成である。
研究者が取り上げた事例では、持続的な脱ドル化には、インフレの安定化と硬直的な為替ペッグの回避が伴うことが多かった。また、中央銀行の独立性向上と財政規律の強化も、金融政策への信頼を高めた。
脱ドル化政策には、ミクロ経済面やプルーデンス面の措置もある。こうした規制にはさまざまな形があり、ドル預金に対する準備率の引き上げや、ドル収入のない個人・企業への外貨建て融資の制限などが挙げられる。
研究者は、脱ドル化を持続させる方法として、市場の発展と制度の深化も挙げている。自国通貨建て債券の発行や、機関投資家向けの自国通貨建て金融商品の普及は、外貨建て貯蓄に代わる選択肢となり、対外的な脆弱性の低減にも役立つ可能性がある。
取り上げられた事例では、ドル化の低下によって金融政策の自律性が高まり、自国通貨への信頼がさらに強まるという循環が生じたと、研究者は説明している。
有効な脱ドル化政策
金融問題への対応策としてのドル化
この研究では、通貨代替は根強く続く現象であり、金融問題の解決には多くの場合、何年もの時間を要すると説明している。
「対象国は、観察対象となった期間の約45％をIMFとの協定下で過ごしており、マクロ経済の不均衡と資金需要が長期にわたっていたことがうかがえる。」
対象国の平均インフレ率は12.47％で、個別の事例や期間によっては、これを大幅に上回る水準も見られた。また、対象国では為替レートの変動が大きいことも特徴だった。
この研究では、IMFプログラムと預金のドル化との関連も検証した。
IMFプログラム
研究の記述統計分析では、預金の平均ドル化率はIMFプログラム開始前年の64％から、開始年には65％へ上昇した。その後の3年間は、63％、61％、60％へと低下した。結果は国によって異なり、この数値だけではIMFプログラムが低下を引き起こしたとは断定できない。
IMFプログラムの導入後にドル化が急速に低下した国もあれば、プログラムが実施されてもドル化が根強く続いた国もあった。
研究者はさらに、国ごとの差や、IMFプログラムへの参加に関連する要因を考慮する統計的手法を用いた。その分析では、IMFプログラムと預金のドル化率の低下との間に関連が認められた。
行政的規制と市場ルール
各国が採り得る措置について、研究者は次の2つに分類した。
- 行政的規制：外貨建ての金融仲介を直接制限または課金したり、自国通貨の使用を義務付けたりする当局の措置。
- 市場ルール：主体が自発的に自国通貨建て資産を保有するよう促す市場環境やインセンティブ。
行政的措置全体では、預金のドル化率の低下との間に統計的に有意な関連は認められなかった。ただし、外貨建て融資への規制や準備率要件、国内取引における自国通貨の使用義務については、より長い期間で見ると、ドル化率の低下との関連が認められた。
一方、市場志向の措置は、全体として、預金のドル化率の低下とより強い関連を示した。
さらに詳しく分析したところ、市場での自国通貨建て債務証券の発行は、一貫して預金のドル化率の低下と関連していた。
投資家への示唆
新興市場に関心を持つ国際投資家にとって、ドル化や脱ドル化といったマクロ経済の動向を理解することは、個別の企業やセクターを深く理解することと同じくらい重要になり得る。
脱ドル化の成功は、状況が改善している兆しとなる可能性がある。自国通貨への信頼が高まっていることを反映している場合があるためだ。この研究では、国内債券市場の深化が、預金のドル化率の低下と関連していることが示された。
行政的措置は脱ドル化を後押しし得るが、研究によると、預金のドル化との関連は政策によって異なる。自国通貨への信頼を高め、魅力的な国内金融商品を育成することも、移行を持続させる助けとなる可能性がある。
ただし、海外投資家は、国内のドル化が進んでいないからといって、魅力的な投資リターンが自動的に得られるわけではないことを覚えておく必要があります。
したがって、（脱）ドル化の過程を理解することは有用な手段と捉えるべきですが、分析の唯一の判断基準にしてはなりません。為替変動、インフレ、ソブリンリスク、債券のバリュエーションは、引き続き投資成果を左右します。
国際金融分野への投資
BlackRock
BLK 価格チャート
新興国市場に直接投資することも選択肢の一つですが、こうした市場は変動が大きい傾向にあるため、大きなリスクを伴います。また、現地通貨建てでの運用成績にかかわらず、為替レートの変動によって、米ドル換算での個別投資の収益性が左右されることがあります。
投資家には、iShares J.P. Morgan EM Local Currency Bond ETF（LEMB）のような金融商品を活用する方法もあります。このETFは、新興国の現地通貨建てソブリン債への投資機会を提供します。ETFはBlackRockがiSharesのプラットフォームを通じて発行し、連動対象の指数はJ.P. Morganが提供しています。
このETFは、新興国のソブリン債に投資します。2026年10月16日時点で、地域別の主な投資先には中国、インド、メキシコ、マレーシア、ブラジルが含まれていました。
出典：BlackRock
BlackRockへの投資は、LEMBなどの商品への投資機会を提供する企業に間接的に投資する方法です。同社は資産運用、テクノロジー、プライベートマーケットにも事業を展開しているため、業績は新興国債券ファンドの需要だけで決まるわけではありません。
いずれにしても、BlackRockのような複雑な事業を営む企業に投資する場合も、iShares J.P. Morgan EM Local Currency Bond ETFのような新興国債券ETFに投資する場合も、投資家はこうした投資を分散ポートフォリオに組み入れ、テールリスクに注意を払う必要があります。
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参考文献
Salim Chahineほか「金融面での脱ドル化の動向：マクロ経済の基礎条件とIMFプログラムの役割」. International Review of Economics & Finance. 10.1016/j.iref.2026.105991
