Terraの崩壊：LUNA、USTと再帰的金融のリスク

USTと旧LUNAの崩壊は、自らのトークンへの信頼に見かけ上の安定性を依存していた金融システムの事例研究である。その信頼が崩れると、ステーブルコインを守るはずの仕組みが危機を増幅させた。

USTと旧LUNAはどのように結びついていたのか

一般にUSTと呼ばれるTerraUSDは、すべての単位を裏付ける従来型のドル準備資産ではなく、LUNAとの発行・焼却の仕組みを通じて1米ドルへの連動を目指していた。この仕組みは、裁定取引と、市場がLUNAを吸収する意思に依存していた。2022年5月の取り付け騒ぎでは、USTへの信頼低下とLUNA供給量の増加が互いを加速させた。

この破綻は、損失を吸収すると期待された資産が、システムに最も必要とされるまさにその時に価値を失いかねないという、自己強化的なリスクを示している。魅力的な利回りや急速な普及によって、この依存関係がなくなるわけではない。むしろ、それにさらされる資金の量が増える可能性がある。

詐欺認定とTerraformの事業縮小

SECによるTerraform訴訟の記録には、2024年4月の民事詐欺訴訟の評決と、その後の45億ドルを超える賠償命令が記されている。Terraformは連邦破産法第11章に基づく清算手続きに入り、公式ウェブサイトで事業縮小を発表した。

別の刑事手続きでは、米国司法省の事件情報に、Do Kwonが2025年12月に15年の刑を言い渡されたことが記録されている。これらの手続きは、TerraformとKwonに関して認定された不正行為を対象としている。後のコミュニティ開発者全員が詐欺を行ったという、根拠のない主張にすり替えてはならない。

LUNA、LUNC、USTCはそれぞれ異なる資産

元のネットワークはTerra Classicとなり、 (LUNC )LUNCとUSTCを擁する形となった。後継のTerraチェーンは、TerraのドキュメントでPhoenix-1とされており、LUNAを使用する。元のアルゴリズム型ステーブルコインの仕組みを再現したものではない。Terraで見慣れた名称の資産を購入しても、以前の保有者が被った損失が回復するわけではなく、清算による収益を受け取る権利が生じるわけでもない。

当初の支援元が行き詰まった後も、新たなチェーンが稼働を続けることはある。しかし、その技術的な存続と、将来性、流動性、ガバナンスの質は別の問題である。こうした違いを理解すれば、元の崩壊と後継ネットワークを混同せずに済む。

長く残る教訓

Terraの事例は、安定性の約束がストレス下でどう機能するかを検証する必要性を示している。問うべきなのは、損失を何が吸収するのか、外部流動性はどこから得られるのか、そして信頼が失われたときにも仕組みが機能するのか、という点だ。トークンのインセンティブで独立した担保を生み出すことはできず、大規模なエコシステムも誠実な情報開示の代わりにはならない。