SEC、米国債清算規則の対象となる一部のレポ取引を適用除外に

米国証券取引委員会（SEC）は2026年10月30日、米国外の取引相手との一定のレポ取引、および米国債清算機関の直接参加者と、より広範な関連事業体との間で行われる一定のレポ取引について、米国債清算規則の適用除外を認めたと、同委員会は発表した。

命令（リリース番号34-106789、ファイル番号S7-2026-07およびS7-2026-11）は、1934年証券取引法第17A条および第36(a)条に基づいて発出された。この命令は、対象取引を規則17ad-22(a)の「適格流通市場取引」の定義から除外する。したがって、対象となる清算機関は、これらの取引について取引提出義務を履行させる必要がない。

「米国債清算規則の実施に伴う課題について、市場参加者の声に注意深く耳を傾けてきました」と、委員のMark T. Uyeda氏は述べた。同氏は、委員長のPaul S. Atkins氏から、米国債取引の中央清算への移行を監督する同委員会の取り組みを主導するよう指名されている。「円滑な実施には、国境を越える取引の実情を考慮した慎重な対応が必要です。今回の対象を絞った適用除外は、中央清算の重要な利点を維持しながら、実務上の懸念に対処するものです。」

同委員会は2023年12月13日、リリース番号34-99149において、米国債清算に関する改正を採択した。この改正により、米国債の中央清算機関サービスを提供する対象清算機関（米国債証券清算機関、U.S. Treasury securities CCAs）は、各直接参加者に対し、自らが取引相手となるすべての適格流通市場取引を清算・決済に付すよう求める方針を維持することが義務付けられた。この義務は、命令で「取引提出要件」と呼ばれている。適格流通市場取引には、取引相手の一方が対象清算機関の直接参加者であり、米国債を担保とするレポ取引が含まれる。

2023年の改正にはすでに、直接参加者と関連する取引相手との間のレポ取引を対象とする「関連会社間取引の適用除外」が設けられていた。ただし、その関連会社が当事者となる他のすべてのレポ取引を清算・決済に付すことが条件であり、これを「対外取引条件」と呼ぶ。規則17ad-22(a)は、次の3つの要件によって関連取引相手を定義している。取引相手が銀行、ブローカー、ディーラー、先物取引委託業者、または本国の法域でこれらのいずれかに該当するものとして規制されている事業体であること。直接参加者との間に、直接または第三者を通じた過半数の持分関係があること。そして、その過半数の持分を保有する者が、米国一般に公正妥当と認められた会計原則（GAAP）または国際財務報告基準（IFRS）に基づく連結財務諸表を提出し、その中に過半数所有される事業体の業績が含まれていることである。同委員会は以前、当初の遵守期限を延長しており、2025年9月には、実施状況の更新情報、よくある質問、声明を集約した一元化ウェブページを開設した。

今回の適用除外に先立ち、2件の要請が公表された。2026年2月27日、Institute of International Bankersは、外国金融機関が直接参加者として米国外の顧客と取引する場合、取引提出要件の適用除外を求めた。その理由として、一部の外国法域では清算要件の執行可能性が法的に不明確であること、登録が必要となる可能性があること、米国債証券清算機関が稼働していない場合にもレポ取引が行われることを挙げた。同委員会はこの通知を2026年3月6日に公表し、当初の意見募集期間は2026年4月10日に、再開後の期間は2026年5月29日に終了した。2026年4月10日、Securities Industry and Financial Markets Associationは2つの分野で適用除外を要請した。1つ目は、投資会社を除き、定義における持分要件と連結要件を満たすすべての取引相手に、関連会社間取引の適用除外の対象を拡大すること。2つ目は、取引量に基づく割合の基準を条件として、米国外の関連会社と米国外の取引相手との間のレポ取引を対外取引条件から除外することである。この通知は2026年4月17日に公表された。意見提出者から一体的な対応を求める声が寄せられたことを受け、同委員会は2026年8月7日に両方の意見募集期間を再開し、統合した対応案の暫定例と、対象を絞った質問を提示した。いずれの期間も2026年8月31日に終了した。

米国外取引に関する条件付き適用除外の内容

この条件付き適用除外の対象となるのは、企業の「適格米国外取引」のうち一定額に限られる。適格米国外取引とは、米国外の顧客と、米国外の参加者、直接参加者の適格な米国外関連取引相手、または米国人に該当する直接参加者の外国支店との間で行われる、未清算の適格流通市場レポ取引を指す。米国外の顧客とは、直接参加者ではなく、米国人でもなく、米国外の者の米国内支店でもなく、また、取引に基づく債務が米国人によって保証されている米国外の者でもない事業体をいう。ここでいう米国人は、証券取引法規則3a71-3における定義による。

第1の条件では、2つの基準のいずれかを満たせば、会社は適格となる。会社別基準では、会社の適格な米国外取引の市場価値を、会社の清算済みレポ取引（関係会社間レポ取引を除く）の市場価値と適格な米国外取引の市場価値の合計で割った値が、上限比率を下回ることが求められる。これに代わる固定金額基準では、会社の適格な米国外取引の市場価値が50億ドル未満であることが求められる。いずれの基準も、直前の3四半期の日次移動平均を用いて算定し、各四半期を均等に加重する。市場価値とは、レポ取引の開始レグの元本額を指す。また、「会社」とは、他の直接参加者を含む関連会社と一体となった直接参加者を指す。

上限比率は、以下のスケジュールに従って段階的に引き下げられる。

第2の条件では、直接参加者は、自らが参加する米国債証券決済機関（CCA）に対し、第1の条件を監視し、遵守していることを証明しなければならない。第1の条件を満たさなくなった場合、直接参加者は直ちに各該当CCAへ通知し、遵守状態に戻るための計画、または救済措置を今後利用しない旨を伝えなければならない。その後、各CCAは自らの規則に従い、適切な措置を決定できる。

命令によると、委員会は基準の分母を会社の清算済みレポ取引とするよう改めた。この中には、取引相手の属性を理由に適格な流通市場取引に該当しない清算済み取引も含まれる。命令は、この変更により、清算が義務付けられていない場合でも清算が促されるとしている。パブリックコメントの提出者から、関係会社間レポ取引は市場取引ではないとの意見があったため、分母からこれらの取引は除外された。固定金額基準については、ある提出者が100億ドルの基準額を提案する一方、別の提出者は、市場を二分するほど高い水準に設定しないよう警告した。委員会は、現在の米国債市場に関する理解に基づき50億ドルと定め、基準額が引き続き適切に調整された水準であるかを監視するとした。命令は、個別に算定する2つの免除よりも、統一された1つの免除の方が運用効率に優れると述べている。また、上限比率を3年間かけて段階的に引き下げることで、参加者が顧客を受け入れ、法律意見書を取得し、システムを更新する時間を確保できるとしている。

委員会は、この条件付き免除が公益上必要または適切であり、投資家保護の観点から証券取引法第36条に整合するとともに、迅速かつ正確な清算・決済や証券・資金の保全を含む同法第17A条の目的にも合致すると判断した。命令によると、この救済措置により、企業グループは米国外の関連会社との関係会社間レポ取引を財務、流動性、担保管理に利用できる。また、相殺の執行可能性をめぐる法的不確実性、時差の制約、米国債証券決済機関（CCA）が開いていない時間帯に取引が行われることがあっても、外国金融機関や、外国支店または関連会社を持つ米国の金融機関は、米国外の顧客に対応できる。証明要件は、直接参加者が免除に依拠しているかどうかをCCAが把握し、取引提出要件の執行を支援することを目的としている。命令は、CMESC規則305(a)(vi)およびFICC GSD規則3第10節に定める帳簿・記録に関する権限を根拠として挙げている。

関連会社の取引相手に対する救済措置を拡大

これとは別に、命令は、米国債証券決済機関（CCA）の直接参加者と、規則17ad-22(a)に定める関連取引相手の定義のうち、過半数所有および連結報告の要件を満たす事業体との間のレポ取引を免除対象とする。ただし、その事業体が、登録の有無や登録義務の有無にかかわらず、1940年投資会社法第3条で定義される「投資会社」ではないことを条件とする。

命令によると、パブリックコメントの提出者は、直接参加者の関連会社の多くが銀行、ブローカー・ディーラー、または先物取引業者ではないため、採択時の関係会社間取引の除外対象にならなかったと説明した。その結果、当該関連会社が外部顧客向けの業務を行っていない場合でも、関係会社間レポ取引の清算が必要となるはずだった。委員会は、この免除により、財務、流動性、担保管理に関する取引のコストが下がり、遅延も減ると述べている。命令によると、投資会社である関連会社は、証券価格に関する市場ポジションを取ることで直接参加者にさらなるリスクをもたらす可能性があるため、免除の対象には含まれない。

今回の救済措置は、関係会社間取引の除外に関するManaged Funds Associationの要請を受けて発出された、2026年6月18日付の委員会による「Private Fund Relief」（リリース番号105736）に優先するものではなく、同措置にその他の影響を及ぼすものでもない。実施期間中、市場参加者は、SECの取引・市場部門の担当者に[email protected]または202-551-5777で問い合わせることができる。