Titres numériques
Les actions tokenisées font face à leur test de liquidité 24/7
La tokenisation est le processus de conversion des devises ou des actifs en jetons numériques transférables. Cela s’applique notamment aux titres tels que les obligations et les actions, qui sont ensuite négociés 24 h/24 et 7 j/7. Mais la tokenisation peut également être déployée pour les paiements, ou pour des actifs du monde réel (RWA) comme l’immobilier, les matières premières, les crédits carbone, etc. Au total, les RWA tokenisés pourraient devenir un marché aussi important que 11 000 milliards de dollars.
L’une des promesses de la tokenisation des titres est une liquidité accrue et une négociation constante, contrairement aux sessions de négociation traditionnelles des bourses, qui se déroulent cinq jours par semaine, uniquement pendant les heures de travail.
En réponse à cette éventualité, les bourses envisagent réellement de passer à un modèle 24 h/24.
Mais en pratique, un tel passage à une négociation continue, qu’il s’agisse de tokenisation ou non, peut ou non améliorer les conditions de marché. Il est également tout à fait possible que cela ne fasse que prolonger les heures de négociation pour des marchés peu liquides, sans offrir une liquidité significative.
C’est pour examiner cela que Stefan Scharnowski, chercheur à l’Université de Mannheim, en Allemagne, a publié dans le Journal of International Financial Markets, Institutions and Money1 sous le titre « Fractional and around the clock: Trading activity in tokenized financial assets ».
Diffusion de la tokenisation des titres
De nombreux progrès ont été réalisés récemment dans le déploiement d’actifs financiers tokenisés.
Par exemple, Robinhood, un courtier de détail, a récemment lancé la négociation de titres américains tokenisés pour les investisseurs européens, et le Nasdaq a reçu l’approbation de la SEC pour une modification de règle permettant la négociation de titres tokenisés sur les bourses aux États‑Unis. Et même des institutions vénérables comme la Banque d’Angleterre poussent pour la tokenisation.
Cependant, il existe encore peu de preuves empiriques concernant la manière dont les investisseurs négocient réellement les titres financiers tokenisés, ce qui constitue le sujet de cette étude.
C’est également l’occasion de mieux comprendre les schémas de négociation, la technologie blockchain offrant une visibilité unique et transparente sur les transactions, y compris les échanges exécutés, fractionnés ou non, ainsi que les volumes de transaction précis.
Le trading fractionné, encore une option relativement nouvelle pour la plupart des investisseurs, rendra également les actifs à prix élevé plus accessibles. Les transactions de taille minimale et les ordres inférieurs à une action devraient être particulièrement courants du côté acheteur et en dehors de la session principale si elles sont fréquemment utilisées par les petits investisseurs particuliers.
Comment l’étude a été réalisée
Les actifs tokenisés étudiés dans cet article étaient négociés sur FTX, qui n’existe plus aujourd’hui mais était, à l’époque, l’une des plus grandes plateformes d’échange de cryptomonnaies.
Sauf indication contraire, l’échantillon se limite à la période se terminant en octobre 2022, peu avant que la nouvelle ne se répande selon laquelle FTX et Alameda Research dépendaient fortement du jeton FTT pour leur financement, conduisant finalement à l’effondrement de la plateforme.
En raison de préoccupations réglementaires, les clients américains n’étaient pas autorisés à négocier les actifs tokenisés. La base d’investisseurs actifs était donc constituée d’investisseurs non‑américains, principalement des traders particuliers accédant aux actifs cotés aux États‑Unis via ce canal.
Les actions ont été achetées en utilisant d’autres actifs cryptographiques ou des dollars américains.
« Même si le marché des actifs tokenisés sur FTX n’existe plus aujourd’hui, l’environnement de négociation qu’il a créé reste très pertinent. FTX proposait l’une des plateformes d’actifs tokenisés les plus actives à ce jour, et sa structure – offrant un accès 24 h/24, le trading fractionné et des tailles d’ordre minimales faibles – reflète des éléments désormais adoptés par d’autres plateformes financières. »
Les données collectées comprennent des transactions sur 49 actifs tokenisés, principalement de grandes entreprises et des actions populaires telles que Tesla, Netflix, Alibaba, Microsoft, Coinbase, Amazon, mais aussi des ETF de matières premières comme GDX, GDXJ et SIL (or et argent), ainsi que des sociétés pharmaceutiques comme Moderna et Pfizer à la suite de la pandémie.
Ce que l’étude a révélé
Les actifs tokenisés suivent les heures de négociation traditionnelles
Malgré la disponibilité 24 h/24, l’activité de négociation des actifs tokenisés est fortement concentrée pendant les heures d’ouverture de la bourse principale où l’actif sous‑jacent est coté.
Cela suggère que la demande de négociation hors heures d’ouverture était largement limitée comparée à l’activité pendant les sessions régulières.
52 % des transactions (66 % du volume en dollars) ont eu lieu pendant la session de négociation régulière. Le reste a été réparti sur différentes périodes :
- Session pré‑marché (15 % des transactions, 14 % du volume).
- Session après‑heure (6 % des transactions, 3 % du volume).
- Lorsque le marché principal est fermé (27 % des transactions, 17 % du volume).
Ainsi, à l’exception des périodes où le marché est fermé, seulement un quart de toutes les transactions, ce qui reflète de près l’activité des bourses traditionnelles.
Cela pourrait refléter une immaturité relative de la tokenisation et du trading d’actions tokenisées. Ou bien cela pourrait s’avérer une caractéristique durable de ces marchés.
Tailles d’ordre uniques
Le jeton ayant l’activité de négociation la plus élevée était le Grayscale Bitcoin Trust, un fonds de cryptomonnaies coté en bourse, avec 111 287 transactions au total. L’ETF S&P 500 et Tesla figuraient également parmi les jetons les plus fréquemment négociés.
À l’autre extrémité du spectre d’activité se trouvaient les jetons d’entreprises comme Cronos Group ou Uber, avec moins de 10 transactions par jour en moyenne.
La taille moyenne d’une transaction est de 20,47 actions, soit 928,78 USD. Cependant, la taille et la valeur médianes de l’ensemble des transactions ne sont que de 0,29 action et 18,82 USD respectivement, ce qui indique que les distributions sont fortement biaisées par quelques grosses ordres dans un océan de très petites transactions.
Source: Journal of International Financial Markets, Institutions and Money
Ces petites transactions ne semblent pas motivées économiquement. Au contraire, il semble que les traders aient d’autres raisons lorsqu’ils négocient de très petites quantités, par exemple parce qu’ils souhaitent simplement posséder une part d’une entreprise ayant une valeur sentimentale.
« Pendant la session de négociation régulière, ces petites transactions ne représentent qu’environ 10 % de l’ensemble des transactions. Elles sont relativement plus fréquentes lorsque la bourse principale est fermée. Les transactions à la taille d’ordre minimale sont nettement plus susceptibles d’être initiées par des acheteurs que par des vendeurs. »
Dans l’ensemble, le schéma de négociation est cohérent avec l’idée que les investisseurs professionnels, plus importants, négocient principalement lorsque le marché principal est ouvert, tandis que l’activité de trading des particuliers dépend moins des heures d’ouverture de la bourse.
Ces transactions ont été rendues possibles non seulement grâce au trading fractionné, mais aussi grâce aux frais de bourse relativement faibles.
Il est remarquable que, tant pour les actions entières que pour les actions fractionnées, les nombres utilisés tendent à être des tailles relativement rondes, comme 0,05, 0,1, 0,5, 2, 5, 10, etc. Cela reflète probablement que la plupart des utilisateurs ne cherchaient pas une exposition précise ou un objectif de pourcentage dans un portefeuille, mais un nombre plus satisfaisant psychologiquement.
Il est également important de rappeler que cet ensemble de données se situe aux débuts de la tokenisation. Seulement 995 000 transactions sur les jetons, d’une valeur totale de 924 M$, ont été réalisées, tandis que les actifs sous‑jacent ont enregistré environ 1,5 milliard de transactions représentant 27 T$ sur la même période.
Ainsi, le trading de jetons ne représentait que 0,003 % de la valeur échangée comparée aux actifs sous‑jacent.
Prix des actifs tokenisés & arbitrage
En tant que produit dérivé, les actions tokenisées peuvent potentiellement différer en prix des actifs sous‑jacent.
En moyenne, l’écart de prix absolu sur l’ensemble des actifs est de 0,78 %, ce qui est bien supérieur aux coûts de transaction ; en moyenne, les jetons se négocient avec une prime. L’écart était en moyenne le plus faible pour l’ETF S&P 500 et le plus élevé pour les fonds de cryptomonnaies et les actions « meme ».
La prime, malgré le fait que les jetons soient des dérivés moins liquides, pourrait indiquer qu’elle provient du fait qu’ils offrent des fonctionnalités que l’actif sous‑jacent ne possède pas.
Par exemple, il tokenise les transactions d’actions 24 h/24, propose le trading fractionné et donne accès aux marchés actions américains aux investisseurs qui, autrement, rencontreraient d’importantes barrières réglementaires ou de coûts pour y négocier directement.
Une autre explication possible est la difficulté pour les investisseurs particuliers d’arbitrer une prime.
« L’arbitrage est plus facile lorsque les jetons se négocient à prix réduit, car les investisseurs peuvent alors acheter le jeton et le racheter contre l’actif sous‑jacent plus cher ou un montant équivalent en espèces auprès du dépositaire. L’inverse nécessite que le dépositaire ou la plateforme de tokenisation émette de nouveaux jetons, ce qui échappe au contrôle des investisseurs ordinaires. »
Une autre découverte est que les écarts de prix sont nettement plus importants pendant les heures de négociation prolongées. Les écarts de prix étaient significativement plus élevés en termes absolus pour les fonds de cryptomonnaies que pour l’ETF S&P 500.
L’avenir des actions tokenisées
Cette étude révèle que, bien que les actions tokenisées soient à certains égards similaires et à d’autres différents des actions négociées sur les bourses traditionnelles.
D’une part, les actions tokenisées sont encore majoritairement négociées pendant les heures d’ouverture traditionnelles des bourses et juste avant ou après celles‑ci, reflétant le poids du marché plus grand sur les dérivés tokenisés plus petits et moins liquides.
D’autre part, les tailles des transactions sont radicalement différentes, la plupart des ordres étant petits, inférieurs à une action entière, voire souvent les plus petites transactions fractionnées possibles.
Cela reflète probablement qu’à ce stade, les marchés d’actions tokenisées sont encore principalement achetés à des fins symboliques ou psychologiques plutôt que pour maximiser le profit ; ou peut‑être simplement pour tester la technologie plutôt que de l’utiliser comme méthode d’investissement principale.
Néanmoins, les actions tokenisées semblent se négocier avec une prime, probablement due aux avantages qu’elles offrent à leurs utilisateurs.
Étant donné que le trading pendant les heures de fermeture est relativement limité, cela ne constitue peut‑être pas l’avantage principal que de nombreux promoteurs de la tokenisation imaginent.
Tant que les marchés tokenisés restent beaucoup plus petits (de plusieurs ordres de grandeur) et moins liquides, il est probable que les investisseurs préfèrent négocier en synchronisation avec les marchés boursiers plus larges. Ainsi, la tokenisation ne semble pas offrir une liquidité significative au trading d’actions.
Cependant, le trading fractionné, les frais réduits et l’accès aux actions américaines pour les investisseurs non‑américains sont probablement tous des moteurs puissants pour utiliser les actions tokenisées.
Il semble donc que le principal objectif de la tokenisation, du moins pour le moment, ne soit pas tant le trading 24 h/24 ou la fourniture de liquidité, mais les avantages inhérents à la blockchain.
Étude référencée
1. Stefan Scharnowski. Fractionnel et 24 h/24 : activité de négociation des actifs financiers tokenisés. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money. Volume 110, July 2026, 102355. https://doi.org/10.1016/j.intfin.2026.102355
