Die Debatte über die US-Kryptoregulierung im Jahr 2023

Dieser Rückblick auf die Regulierungsdebatte im Oktober 2023 schilderte die Erholung des Kryptomarkts nach mehreren Zusammenbrüchen im Jahr 2022. Die Branche strebte erneut eine breitere Nutzung an.

2023 blieb regulatorische Unsicherheit eine wesentliche Herausforderung für Anleger, Unternehmen und Behörden. Klare Regeln galten auch als wichtige Voraussetzung für eine stärkere Beteiligung des traditionellen Finanzsektors (TradFi) an digitalen Vermögenswerten.

Die US-Wertpapieraufsicht Securities and Exchange Commission (SEC) untersuchte Kryptoprojekte, wenn ihre Tätigkeiten unter das Wertpapierrecht fielen.

Daniel Stabile, Co-Leiter der Gruppe für digitale Vermögenswerte und Blockchain bei Winston & Strawn LLP, betonte 2023 das Fehlen eines umfassenden, auf die Branche zugeschnittenen bundesrechtlichen Rahmens. Bestehende Vorschriften zu Wertpapieren, Rohstoffen, Steuern und Geldwäsche waren dennoch auf viele Aktivitäten anwendbar. Sein zentraler Hinweis lautete:

Digitale Vermögenswerte haben sehr unterschiedliche Eigenschaften. Deshalb ist ihre Einordnung als Wertpapiere, Rohstoffe oder Währungen entscheidend.

Entschlüsselung der regulatorischen Herausforderungen 

2023 verschärfte die SEC unter Gary Gensler ihre Rechtsdurchsetzung. Die Branche verfolgte die Klagen gegen die Kryptobörsen Coinbase und Binance in der Hoffnung auf mehr Klarheit. Später nahm die SEC die Coinbase-Klage im Februar 2025 und die Binance-Klage im Mai 2025 aufgrund einer geänderten regulatorischen Ausrichtung zurück. Dies waren keine gerichtlichen Entscheidungen, die Kryptounternehmen allgemein vom Wertpapierrecht befreiten.

Nach Stabiles Einschätzung setzte die SEC stark auf Regulierung durch Durchsetzungsmaßnahmen. Er kritisierte den Versuch, digitale Vermögenswerte unter den Begriff des Anlagevertrags zu fassen, weil dies aus seiner Sicht verschiedene Probleme verursachte.

Die Teilnehmer sahen 2023 die Möglichkeit, dass neue Gerichtsentscheidungen und Gesetzesinitiativen die Regeln klarer machen könnten.

Mark Powers erwartete Fortschritte sowohl für Security Tokens, also Token mit Wertpapiercharakter, und regulierte Blockchainunternehmen als auch für andere Kryptosegmente. Außerhalb der Zuständigkeit der SEC zu liegen bedeutet nicht, außerhalb jeder Regulierung zu stehen.

— Mark Powers, ehemaliger SEC-Mitarbeiter und STA-Berater, auf der TokenizeThis-Konferenz von Security Token Market (STM) im Oktober 2023.

Powers zufolge konnte die Veränderung von Gerichten oder vom Kongress kommen. Er bezweifelte, dass der damalige SEC-Vorsitzende Gary Gensler seine Haltung ohne äußeren Druck freiwillig ändern würde.

Bewertung des regulatorischen Fortschritts 

Die Ripple- und Grayscale-Entscheidungen von 2023 weckten Hoffnungen auf mehr Klarheit. Ihre Reichweite musste jedoch auf die tatsächlich entschiedenen Fragen begrenzt werden.

Im Juli 2023 erzielte Ripple einen teilweisen Sieg, als Richterin Analisa Torres auf Grundlage der Beweise im Verfahren Ripples programmatische XRP-Verkäufe über anonyme Börsenorderbücher nicht als Anlageverträge einstufte. Ripples institutionelle Verkäufe waren hingegen nicht registrierte Angebote und Verkäufe von Anlageverträgen. Das Urteil befreite nicht sämtliche XRP-Geschäfte unter allen Umständen vom Wertpapierrecht.

Powers deutete die Entscheidung als Anlass für die SEC, ihre Vorgehensweise zu überdenken. Seiner Ansicht nach sollte die Behörde Reformen erwägen und ihren Ansatz gegenüber der Blockchainbranche anpassen. Dies war seine Interpretation, keine gerichtliche Anordnung zur Änderung der Regulierung.

Im gesonderten Terraform-Labs-Verfahren vom Juli 2023 folgte Richter Jed Rakoff nicht derselben Unterscheidung zwischen Käufergruppen und bewertete die beanstandeten Tokenangebote als Anlageverträge. Er entschied nicht über eine Berufung im Ripple-Fall und hob Torres’ Urteil nicht auf.

Stabile betrachtete die Ripple-Entscheidung als einen wichtigen Schritt für die Branche. Bei der rechtlichen Prüfung ist zwischen einem Token und dem Arrangement zu unterscheiden, in dessen Rahmen es angeboten wird: Die Umstände des konkreten Geschäfts entscheiden darüber, ob ein Anlagevertrag vorliegt.

Im Howey-Fall ging es um den Verkauf von Zitrusplantagen zusammen mit einem Bewirtschaftungs- und Ertragsmodell, nicht um Orangen als isolierte Wertpapiere. Ebenso bestimmt der Name oder die digitale Form eines Tokens allein nicht die rechtliche Einordnung eines Angebots.

Analyse eines weiteren rechtlichen Sieges 

Im August 2023 erzielte der digitale Vermögensverwalter Grayscale Investments einen bedeutenden Sieg gegen die SEC in einem Verfahren über die Ablehnung der Umwandlung des Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) in einen Spot-Bitcoin-ETF.

Stabile meinte, die Entscheidung könne Investitionen in digitale Vermögenswerte den herkömmlichen Finanzmärkten näherbringen und den Kreis der Bitcoin-Anleger erweitern. Ein ETF könnte auch Institutionen Zugang bieten, die Kryptowerte nicht selbst verwahren. Das Urteil war jedoch selbst noch keine ETF-Zulassung.

Das Bundesberufungsgericht für den District of Columbia hob die Ablehnung am 29. August 2023 als willkürlich und unzureichend begründet auf. Die SEC hatte die unterschiedliche Behandlung von Spot-Bitcoin- und Bitcoin-Futures-ETFs nicht schlüssig erklärt. Erst am 10. Januar 2024 genehmigte sie die Börsennotierung der betreffenden Spotprodukte. Unter den traditionellen Finanzunternehmen stellten BlackRock (BLK ) und Fidelity 2023 entsprechende ETF-Anträge. Schwabs und Citadels sonstige Kryptoaktivitäten waren nicht mit diesen Anträgen gleichzusetzen.

Powers erwartete 2023 eine mögliche Zulassung bis zum Jahresende und überlegte, ob Grayscale oder ein anderer Antragsteller zuerst berücksichtigt würde. Tatsächlich kamen die Genehmigungen im Januar 2024.

Powers erwartete außerdem ein für die SEC ungünstiges Ergebnis im Coinbase-Verfahren über einen Antrag auf Erlass von Regeln. Dieses Verfahren vor dem Third Circuit war von der SEC-Durchsetzungsklage in New York zu unterscheiden. Im Januar 2025 verwies das Berufungsgericht die Ablehnung von Coinbases Antrag wegen unzureichender Begründung an die SEC zurück, verpflichtete sie jedoch nicht zum Erlass neuer Regeln. 

Ein Blick auf gesetzgeberische Initiativen

Dem US-Kongress wurden mehrere Gesetzentwürfe zu digitalen Vermögenswerten vorgelegt. Der Digital Asset Market Structure and Investor Protection Act von 2021 sollte unter anderem die Regeln für Handelsplattformen klären. Er war kein geltendes Gesetz und erlaubte Kryptobörsen nicht allein aufgrund des Entwurfs, ein alternatives Handelssystem (ATS) zu betreiben.

Der 2023 eingebrachte Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act (FIT21) sollte die Zuständigkeiten klären. Das Repräsentantenhaus verabschiedete ihn 2024, doch in jener Legislaturperiode wurde er nicht Gesetz. Der Digital Commodity Exchange Act (DCEA) von 2022 schlug eine freiwillige Registrierung als Betreiber digitaler Rohstoffe mit festem Wert sowie Aufzeichnungs- und Meldepflichten für registrierte Betreiber vor. Er begründete keine geltende allgemeine Registrierungspflicht für Stablecoinanbieter.

Powers maß dem Responsible Financial Innovation Act (RFIA) von Lummis und Gillibrand besondere Bedeutung bei. Nach seiner Einschätzung konnten die parteiübergreifende Unterstützung und die vorgesehene Rolle der CFTC das Vorhaben voranbringen. Eine Verabschiedung war nicht sicher.  Der RFIA-Entwurf von 2023 sollte die Rollen von SEC und CFTC, die steuerliche Behandlung digitaler Vermögenswerte und den Zugang zu Bankdienstleistungen klären. Er wollte die Ausgabe von Zahlungsstablecoins auf Einlageninstitute beschränken und die steuerliche Behandlung dezentraler autonomer Organisationen (DAOs) regeln.

Senatorin Cynthia Lummis, Republikanerin aus Wyoming, hielt den Entwurf 2023 für einen möglichen notwendigen Rahmen. Sie erwartete eine schrittweise Behandlung, zunächst der Stablecoins und dann der Zuständigkeiten von SEC und CFTC. Der gesonderte GENIUS Act über Zahlungsstablecoins wurde im Juli 2025 unterzeichnet und sieht einen gestaffelten Anwendungsbeginn vor. Er regelt nicht den gesamten Kryptosektor.

2023 setzten sich Lummis und Kirsten Gillibrand, Demokratin aus New York, zudem für Bestimmungen gegen illegale Finanzierung in der Verteidigungsgesetzgebung ein. Diskutiert wurden Aufgaben des Finanzministeriums und Dienste zur Vermischung von Kryptotransaktionen, sogenannte Mixer und Tumbler. Ein vorgeschlagener Zusatz war noch kein verabschiedetes Gesetz und verlieh keine neue unbegrenzte Regulierungsbefugnis.

Lummis zufolge konnte das begrenzte Kryptowissen des Kongresses zu reflexartigen negativen Reaktionen führen, bei denen illegale Anwendungen andere Nutzungen überlagerten.

Lummis meinte, ein klar regulierter US-Markt könne legitimen Handel unterstützen. Das Thema zu ignorieren könne ihrer Ansicht nach Aktivitäten ins Ausland verlagern, statt sie verschwinden zu lassen.

Zukünftiger Ausblick in den USA

InvestReady-Gründer Adrien Alvarez beschrieb 2023 die Spannung zwischen Regeln für die Märkte des 20. Jahrhunderts und der Technologie des 21. Jahrhunderts. Er wünschte sich ein Gleichgewicht zwischen Verbraucherschutz und Innovationsförderung. Neue Technologie allein macht bestehende Gesetze nicht unanwendbar.

Stabile hielt Regulierung und Reputation weiterhin für Herausforderungen, erwartete aber, dass negative Wahrnehmungen abnehmen könnten, wenn große Institutionen stärker an ETFs interessiert seien.

Lummis und Gillibrand meinten ebenfalls, der Einstieg traditioneller Finanzinstitute könne im Kongress die Wahrnehmung einer ernstzunehmenden Wirtschaftsbranche stärken.

Lummis sah 2023 in der Reifung des Sektors, dem Interesse der traditionellen Finanzwirtschaft und der zunehmenden Aufmerksamkeit des Kongresses mögliche Treiber für Fortschritte. Dies war eine Erwartung, kein garantiertes Ergebnis.

Die Teilnehmer hofften auf klarere Regeln für Security Tokens und den weiteren Kryptomarkt. Ergebnisse und Zeitplan hingen von Gesetzgebern, Behörden und Gerichten ab. Powers meinte, äußerer Druck könne die SEC dazu bringen, ihren Ansatz zu ändern. Dies war seine damalige Einschätzung.

Der ursprüngliche Artikel warb für die damals bevorstehende TokenizeThis-Konferenz vom 11. bis 13. April 2024: summit.stm.co.