Stablecoins
L’accès à la Réserve fédérale pourrait-il rendre les stablecoins plus sûrs ?
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Les stablecoins sont une tentative d’apporter de nombreux avantages de la technologie blockchain aux monnaies, y compris la transparence et l’efficacité du règlement, tout en minimisant la volatilité extrême qui a traditionnellement caractérisé les cryptomonnaies.
Jusqu’à présent, leurs principales applications ont été comme un pont entre l’argent « normal », en particulier le dollar américain, et le monde des cryptos, avec des stablecoins tels que Tether (USDT), USD Coin (USDC) et PayPalUSD (PYUSD). En plus de la taille considérable de ces stablecoins en capitalisation boursière, des acteurs financiers majeurs s’engagent dans ce segment ; par exemple, Mastercard, qui a acquis la startup britannique de stablecoins BVNK pour 1,8 milliard de dollars.
Pour bien fonctionner, le lien entre les cryptos et les monnaies fiduciaires, les stablecoins doivent d’abord être fiables pour rester stables et maintenir le ratio 1 : 1 avec la monnaie fiduciaire de référence. Cependant, comme pour chaque institution et outil financier, il peut exister des risques cachés.
Le Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins (GENIUS) Act de juillet 2025 établit un cadre réglementaire américain pour les réserves de stablecoins. En pratique, la transformation de ces directives en règles opérationnelles est encore en cours, le Trésor, l’OCC, la FDIC, la NCUA et la Réserve fédérale ayant publié environ dix propositions entre eux au cours de ces douze mois, et aucune n’a encore été finalisée.
Une nouvelle étude menée par des chercheurs de l’Université de Californie, de l’Université Washington à St. Louis, de l’Université Drexel et de l’Université des Sciences et Technologies de Hong Kong analyse les risques de réserves des stablecoins dans le contexte du GENIUS Act, à travers des preuves empiriques provenant du choc de l’effondrement de la Silicon Valley Bank en 2023.
Elle a constaté que la manière dont les réserves des stablecoins (principalement des bons du Trésor) sont conservées, que ce soit sous forme de dépôts bancaires ou de titres du Trésor, peut affecter leur stabilité. Elle a également découvert que l’accès direct à la Réserve fédérale pourrait fournir une couche supplémentaire de stabilité.
Ils ont publié leurs résultats dans International Review of Economics & Finance1, sous le titre « Risque de réserve des stablecoins selon le GENIUS Act : preuves du choc de la Silicon Valley Bank ».
Effondrement de la Silicon Valley Bank et stablecoins
GENIUS Act et accès à la Réserve fédérale
En mars 2023, le deuxième stablecoin en dollars américains le plus important, USDC, a perdu son ancrage au dollar après que son émetteur a divulgué une exposition de réserves de 3,3 milliards de dollars à la Silicon Valley Bank. Sur les marchés secondaires, l’USDC a été négocié aussi bas que 0,86 USD le 11 mars.
Le choc s’est propagé à DAI via le Peg Stability Module (PSM) de MakerDAO, à GUSD et USDP via les modules auxiliaires de DAI, et à TUSD via son exposition à Signature Bank.
Ce moment a largement contribué à la création du GENIUS Act, qui régule les stablecoins. Depuis, de nouveaux signaux du gouvernement américain ont fait des stablecoins non seulement une nouvelle idée crypto, mais aussi un moyen de stabiliser le rôle du dollar américain dans le commerce international et en tant qu’actif de réserve mondial.
Il convient de noter que les résultats finaux du choc bancaire sur ces stablecoins étaient différents de l’effondrement de Terra‑Luna, ce qui illustre le profil de fragilité distinct des stablecoins algorithmiques que le GENIUS Act exclut effectivement du marché américain.
Le GENIUS Act précise les actifs de réserve éligibles et les obligations de divulgation pour les émetteurs de stablecoins de paiement autorisés. Il reste toutefois muet quant à la possibilité pour les émetteurs non bancaires de détenir des soldes à la Réserve fédérale, un processus essentiel à la stabilité de la plupart des grandes institutions financières.
La question est importante, car avec une capitalisation du marché des stablecoins d’environ 300 milliards de dollars, ils sont devenus une composante importante et croissante du système de paiements en dollars.
Évaluer la véritable stabilité des stablecoins
Pour évaluer comment différents types de réserves et l’accès à la Réserve fédérale peuvent affecter les stablecoins, les chercheurs ont modélisé une comparaison de quatre configurations différentes :
- Un benchmark du statu quo pré‑GENIUS calibré sur la composition des réserves d’USDC en mars 2023.
- Une configuration conforme au GENIUS reposant sur des soldes bancaires éligibles aux dépôts.
- Une configuration conforme au GENIUS reposant sur des titres du Trésor à court terme.
- Un régime hypothétique dans lequel les réserves de l’émetteur sont détenues en totalité à la Réserve fédérale
Les trois stablecoins étudiés sont USDC, USDT et DAI, chacun ayant des structures de réserves qualitativement distinctes et donc des positions de risque différentes.
En mars 2023, l’USDC détenait une fraction importante de ses réserves sous forme de dépôts non assurés à la Silicon Valley Bank et à Signature Bank. Lors de l’effondrement de la Silicon Valley Bank, les actifs du fonds de réserve d’USDC ont été gravement affectés.
Par la suite, l’USDC s’est éloigné des dépôts bancaires pour se tourner vers des instruments de fonds de réserve adossés au Trésor, notamment les repos du Trésor et les titres du Trésor.
Les réserves d’USDT sont hétérogènes et partiellement opaques, et comprennent d’importants billets de trésorerie et prêts garantis aux côtés des titres du Trésor, les billets de trésorerie ainsi que les liquidités et dépôts bancaires ayant été en grande partie retirés après 2023.
Le DAI est surcollatéralisé en actifs cryptographiques on‑chain via les coffres de prêt de MakerDAO, avec une stabilisation contrôlée par la gouvernance.
Sur un plan plus technique, l’étude a utilisé un modèle de fragilité des réserves de type Diamond‑Dybvig, une calibration de l’événement Silicon Valley Bank du canal de perte de réserves liées aux dépôts bancaires, et une comparaison Monte Carlo des régimes de réserves conformes au GENIUS avec une extension de compte maître de la Réserve fédérale.
Revoir l’effondrement de la SVB
La Silicon Valley Bank est entrée en liquidation le vendredi 10 mars 2023, aux environs de 14 h 37 ET, après un retrait de dépôts d’une journée d’environ 42 milliards de dollars la veille.
Pour l’émetteur d’USDC, Circle, les 3,3 milliards de dollars de réserves détenues sous forme de dépôts à la SVB étaient dix fois supérieurs aux capitaux propres de Circle, qui s’élèvent à 0,34 milliard de dollars. En parallèle, l’USDT, n’ayant aucune exposition à la SVB, a même apprécié au-dessus de la parité alors que des flux de fuite vers la sécurité affluaient.
L’exposition importante d’USDC aux dépôts bancaires non assurés a présenté la plus grande déviation du canal de réserve, principalement due à l’évaluation rationnelle du marché de l’impact de la perte de réserve sur la valeur d’USDC.
En revanche, le désancrage du DAI n’était pas un phénomène de choix de portefeuille, mais un phénomène de contagion entraîné par la conception du Peg Stability Module (PSM) de MakerDAO.
Tester différents modèles de réserves de stablecoins
La première constatation de l’étude est que, sans surprise, passer des dépôts bancaires exposés à un éventuel effondrement bancaire à des titres du Trésor à court terme est important pour améliorer la résilience des stablecoins. Plus la part des réserves détenues en titres du Trésor est élevée, plus la déviation en cas de choc est faible.
L’amélioration modélisée la plus importante provient du scénario hypothétique de compte maître de la Réserve fédérale. Selon les hypothèses de stress sévère des chercheurs, la déviation médiane maximale est passée de 2,97 % avec des réserves conformes au GENIUS fortement axées sur le Trésor à 1,03 % avec des réserves détenues directement à la Réserve fédérale. Cette réduction d’environ 65 % est toutefois implicite au modèle et dépend des hypothèses concernant la liquidité de règlement et la manière dont l’accès direct à la Réserve fédérale réduirait la pression de rachat.
Dans l’ensemble, cela indique que l’accès à un compte de la Réserve fédérale pourrait améliorer de manière significative la stabilité et la sécurité des stablecoins, à un niveau que la simple conformité au GENIUS ACT et des réserves fortement axées sur le Trésor ne peuvent atteindre seules.
Mais bien sûr, l’attribution d’un tel accès est une décision qui implique également le risque moral, le périmètre réglementaire, les aspects juridiques, opérationnels, de confidentialité, de concurrence et institutionnels, de sorte que ces résultats académiques sont loin d’être une recommandation politique directe.
Enfin, les chercheurs nous rappellent que la contagion de la période SVB vers le DAI via le PSM de MakerDAO était un phénomène de contagion distinct du choix de portefeuille de réserves que le GENIUS Act régule, et que le régime de réserves de l’Acte ne le prend pas en compte.
Dans l’ensemble, ces conclusions conduisent à l’idée que des réserves fortement axées sur le Trésor réduisent substantiellement le risque de désancrage modélisé, tandis qu’un accès direct à la Réserve fédérale pourrait fournir une couche supplémentaire de stabilité.
Un tel accès, s’il était accordé à des émetteurs bien capitalisés comme Circle, pourrait devenir un avantage concurrentiel à mesure que les stablecoins s’intègrent dans le système financier et que les émetteurs disposant d’un accès à la Réserve fédérale soient perçus comme plus fiables.
Pour les investisseurs, cela signifie prendre en compte non seulement les actifs qui soutiennent un stablecoin, mais aussi quels émetteurs pourraient finalement obtenir l’accès à l’infrastructure de règlement la plus sûre.
Investir dans les stablecoins
Circle Internet Group
CRCL Graphique du prix
Circle est l’émetteur d’USDC, le deuxième stablecoin le plus important en capitalisation boursière, avec une fourchette d’environ 80 à 90 milliards de dollars, comparé à USDT (Tether) qui atteint 180 milliards de dollars de capitalisation. L’USDC a enregistré un volume de transactions quotidiennes sur la chaîne de 163 milliards de dollars au deuxième trimestre 2026 et un volume de 14,8 billion de dollars pour le trimestre, en hausse de 151 % d’une année sur l’autre.
Circle prévoit une croissance de la capitalisation des stablecoins de 40 % de TCAC jusqu’en 2030, avec entre 0,9 et 4 billion de dollars d’actifs, comparé à 0,3 billion de dollars en juillet 2026.
Source: Circle
Ce qui différencie l’USDC de l’USDT, c’est le fait qu’il soit entièrement audité, les attestations mensuelles des actifs de réserve étant réalisées par les cabinets comptables du Big Four ; les fonds de réserve conformes au GENIUS sont également détenus dans des comptes séparés.
L’entreprise est également à l’origine de EURC, le plus grand euro numérique et fonds monétaire du marché (MMF) tokenisé.
Source: Circle
Au total, l’entreprise détient 55 enregistrements ou licences, et est liée à 35 réseaux blockchain.
Ce niveau élevé de sérieux réglementaire et comptable a grandement contribué à ce que l’entreprise sécurise plus de 1 000 banques, blockchains, distributeurs et autres partenaires, dont 15 banques partenaires, avec BNY Mellon comme principal dépositaire principal pour la gestion de trésorerie du Circle Reserve Fund. Pour les investisseurs, l’inscription de Circle à la Bourse de New York offre également une exposition directe aux marchés publics à la croissance de l’infrastructure de stablecoins réglementés.
Source: Circle
Le 10 juillet 2026, Circle Internet Group a obtenu l’approbation finale de l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) des États‑Unis pour créer une banque fiduciaire nationale nommée Circle National Trust. Les banques fiduciaires de l’OCC deviennent automatiquement membres du système de la Réserve fédérale et sont légalement éligibles à demander une adhésion à la Réserve fédérale ainsi que des comptes maîtres, mais l’acceptation n’est pas automatique.
En tant qu’institution non assurée, la demande de Circle sera classée au Tier 2 ou Tier 3 selon les directives de la Fed. Cela signifie qu’elle subira le contrôle le plus strict possible concernant son capital, ses contrôles de risque et son niveau de menace systémique avant que la Fed ne lui accorde des voies de paiement.
Si Circle devait un jour accéder directement à un compte maître de la Réserve fédérale, cela pourrait certainement aider l’entreprise à se positionner davantage comme un partenaire réglementé de premier plan pour l’infrastructure institutionnelle du dollar numérique.
Cependant, cela s’accompagnera probablement d’une supervision intrusive, de coûts de conformité, de restrictions sur les revenus de réserve, et d’une résistance politique à l’octroi d’un accès au bilan public à un émetteur privé, de sorte que, bien que cela puisse être globalement positif, cela entraînera également son propre ensemble de problèmes et de contraintes.
Circle innove également dans la technologie des stablecoins de différentes manières. Le 16 septembre 2026, l’entreprise lancera Arc Mainnet, une blockchain publique de niveau 1 destinée aux institutions, conçue spécifiquement pour la finance native aux stablecoins et l’activité économique réelle, commercialisée comme le « Système d’exploitation économique pour Internet ».
Source: Circle
Arc prend en charge la machine virtuelle Ethereum (ETH ), s’appuyant sur des contrats intelligents préexistants et des outils Ethereum standards, mais utilisera l’USDC comme gaz natif, éliminant la volatilité des prix et offrant aux entreprises des coûts de transaction prévisibles libellés en dollars. Le secteur de la confidentialité d’Arc (APS) permettra aux institutions d’effectuer des transferts confidentiels (masquant les soldes/montants) tout en accordant des clés de visualisation sélectivement aux régulateurs ou aux auditeurs.
De plus, Circle développe son « Agent Stack » pour les transactions pilotées par des agents IA, avec 99,3 % du volume de paiements d’agents x402 réglés en USDC (x402 est une norme ouverte développée initialement par Coinbase pour permettre des microtransactions natives et automatisées pour les agents IA et les clients logiciels).
Source: Circle
Dans l’ensemble, Circle est l’entreprise dans laquelle investir pour s’exposer au secteur des stablecoins grâce à une conformité réglementaire solide et à l’audit de ses réserves, avec Arc, EURC, les agents IA, et un accès futur potentiel à la Réserve fédérale comme source de croissance et d’avantages concurrentiels.
Dernières actualités et développements de l’action Circle Internet Group (CRCL)
Étude référencée
1. Hongzhe Wen et al. Risque de réserve des stablecoins selon le GENIUS Act : preuves du choc de la Silicon Valley Bank. International Review of Economics & Finance. Septembre 2026. Article: 105620. Volume 110. 10.1016/j.iref.2026.105620
