La CFTC envisage de supprimer l’obligation de carnet d’ordres rarement utilisée pour la plupart des swaps négociés sur les SEF

La Commodity Futures Trading Commission a proposé, le 20 août 2026, de retirer aux installations d’exécution de swaps (swap execution facilities) une obligation de longue date de maintenir un carnet d’ordres électronique pour chaque swap qu’elles répertorient, après avoir conclu que les participants au marché n’utilisent presque jamais ces carnets pour les swaps qui dominent le volume sur les plateformes. L’Avis de proposition de règle modifierait les règles de la commission relatives aux installations d’exécution de swaps afin que les plateformes n’aient plus à proposer un carnet d’ordres pour ce que la réglementation désigne comme transactions permises.

Les installations d’exécution de swaps, ou SEF, sont les plateformes de négociation réglementées créées par la loi Dodd‑Frank pour transférer les swaps de gré à gré vers des plateformes transparentes et supervisées. Selon le règlement actuel, chaque SEF enregistré doit maintenir un carnet d’ordres, un système électronique où les participants peuvent publier et faire correspondre des offres d’achat et de vente, en tant que fonctionnalité de négociation minimale pour chaque swap qu’il répertorie. La CFTC affirme désormais que cette exigence a dépassé son utilité pour la catégorie la plus large de swaps.

La règle trace une distinction entre deux catégories de swaps. Les transactions requises sont celles couvertes par l’exigence d’exécution des transactions prévue par le Commodity Exchange Act, qui impose que certains swaps liquides et éligibles au clearing soient négociés sur un SEF ou un marché de contrats désigné. Les transactions permises sont tout le reste : les swaps qui ne sont pas soumis à l’exigence d’exécution des transactions, que la Commission indique être négociés presque exclusivement hors des carnets d’ordres. Selon la Commission, les carnets d’ordres pour les transactions permises « ont été rarement utilisés par les participants au marché pour les swaps négociés sur les SEF malgré leur disponibilité pour tous les swaps répertoriés par les SEF à des fins de négociation », contrairement aux carnets maintenus pour les transactions requises.

« L’action d’aujourd’hui poursuit l’engagement de l’agence à prescrire la dose minimale efficace de réglementation pour les participants au marché », a déclaré le président Michael S. Selig dans l’annonce du 20 août. « En supprimant les exigences excessives de notre règlement, la Commission reste fidèle à son approche réglementaire fondée sur des principes. »

La CFTC a présenté la proposition comme une question de ressources pour les plateformes elles‑mêmes. Éliminer l’obligation de carnet d’ordres pour les transactions permises donnerait aux SEF « la flexibilité de déterminer comment allouer leurs ressources », indique le communiqué, et pourrait « stimuler davantage le développement et l’innovation des méthodes d’exécution » mieux adaptées aux produits répertoriés par les SEF. La plupart des swaps institutionnels circulent via des systèmes de demande de prix (request‑for‑quote), où un desk côté acheteur sollicite des prix auprès d’un ensemble de dealers, plutôt que par le biais de carnets d’ordres limités centraux du type connu des traders d’actions et de contrats à terme.

Les commentaires doivent être soumis dans les 30 jours suivant la publication de la proposition au Federal Register.

Ce que la proposition laisse en place

Les exemptions comptent davantage que le changement pour quiconque négocie des swaps de taux d’intérêt de référence. L’exigence de carnet d’ordres demeure intacte pour les transactions requises — les swaps que la CFTC a soumis au mandat d’exécution des transactions via des déterminations « made‑available‑to‑trade ». Cette population comprend d’importantes parts du marché des swaps d’indices overnight en dollars et en livres sterling : en juillet 2023, la Commission a approuvé une détermination MAT de TW SEF couvrant les swaps d’indices overnight SOFR à démarrage au comptant et à dates IMM, avec des maturités allant jusqu’à 30 ans, ainsi que les contrats SONIA, les intégrant aux carnets d’ordres des SEF et aux systèmes de demande de prix.

Pour ces instruments, les SEF doivent toujours maintenir un carnet d’ordres fonctionnel conformément à la norme de fonctionnalité de négociation minimale. Ce qui change, c’est la périphérie : les milliers de listings de swaps (échéances, devises et structures moins liquides qui se situent en dehors du mandat d’exécution) pour lesquels les plateformes ont maintenu des carnets d’ordres que, selon les conclusions de la Commission, les participants utilisent rarement.

La proposition porte également sur une obligation qui a été effectivement non appliquée pendant plus d’un an. Le 30 juillet 2025, la Division de la surveillance du marché de la CFTC a publié une lettre de non‑action indiquant que le personnel ne recommanderait aucune poursuite contre un SEF qui refuserait de fournir un carnet d’ordres limité central pour les swaps non soumis à l’exigence d’exécution des transactions. La règle proposée convertirait cette position temporaire du personnel en un amendement permanent, éliminant le décalage entre la règle écrite et le soulagement accordé.

La trajectoire a été cohérente pendant des années. Dans une réglementation de décembre 2020, la Commission a exclu les composantes de swap de plusieurs catégories de transactions groupées de l’obligation de carnet d’ordres, tout en notant à l’époque que les SEF restaient tenus d’offrir des carnets d’ordres pour les transactions permises dans le cadre de la norme de fonctionnalité de négociation minimale. La nouvelle proposition comblerait cet écart restant. Elle fait suite à l’ouverture, le 19 août 2026, d’un examen des dérivés informatiques en tant que première inscription de contrats à terme liés aux GPU, un deuxième front de la même agenda de déréglementation et de développement du marché.

Ce qui se passe ensuite

La proposition ne prendra effet qu’après la conclusion du processus formel de commentaires. La publication au Federal Register de l’Avis de proposition de règle ouvre une période de 30 jours pour les commentaires du public, après quoi la Commission doit examiner les soumissions et voter sur une règle finale. Jusqu’à l’adoption d’une règle finale, la position de non‑action de juillet 2025 demeure le soulagement opérationnel pour les SEF qui n’offrent pas de carnets d’ordres sur les transactions permises.