SEC-Vorschlag würde die meisten festverzinslichen Cross‑Trades von Fonds wieder eröffnen

Die Securities and Exchange Commission hat am 9. Oktober 2026 Änderungen an Regel 17a‑7, der Cross‑Trading‑Regel des Investment Company Act, vorgeschlagen, die die Möglichkeit von registrierten Fonds wiederherstellen würden, die meisten festverzinslichen Wertpapiere zu cross‑handeln, die seit September 2022 im Allgemeinen für Cross‑Trading nicht zulässig waren. Die Regel erlaubt Wertpapiertransaktionen zwischen einem registrierten Fonds und dessen verbundenen Unternehmen unter bestimmten Bedingungen.

Der Vorschlag, veröffentlicht als Mitteilung Nr. IC‑36358 (Dateinr. S7‑2026‑36), würde den Anwendungsbereich zulässiger Wertpapiere erweitern, die vorschreibenden Preisbedingungen der Regel durch zwei Preisermittlungsmethoden ersetzen, die routinemäßige Aufsicht über Cross‑Trades von den Vorständen der Fonds auf die Chief Compliance Officers verlagern und eine aggregierte Berichterstattung über Handels‑ und Cross‑Trading‑Aktivitäten in Formular N‑PORT und Formular N‑MFP verlangen, gemäß der vorgeschlagene Mitteilung und einem Informationsblatt der Kommission.

“Wenn sie angemessen durchgeführt werden, ermöglichen Cross‑Trades registrierten Fonds, Kosten im Zusammenhang mit offenen Marktgeschäften zu vermeiden und diese Einsparungen an die Anleger weiterzugeben,” sagte Vorsitzender Paul S. Atkins in einer Erklärung. Atkins erklärte, dass die Bedingungen der Regel seit den 1980er‑Jahren nicht wesentlich aktualisiert wurden, und er sagte, der Vorschlag sei von der Abteilung für Investment Management in Zusammenarbeit mit der Abteilung für Wirtschaft und Risikoanalyse entwickelt worden.

Gesetzlicher Hintergrund und die Bewertungsregel von 2020

§ 17(a) des Investment Company Act verbietet im Allgemeinen einer verbundenen Person eines registrierten Fonds oder einer verbundenen Person einer verbundenen Person, wissentlich Wertpapiere an den Fonds zu verkaufen oder vom Fonds zu kaufen, wobei das Verbot, wie in der Mitteilung beschrieben, Fonds und deren Anleger vor Übervorteilung und Eigengeschäften schützen soll. § 17(b) weist die Kommission an, verbundene Hauptgeschäftstransaktionen zu befreien, wenn die Bedingungen angemessen und fair sind, ohne Übervorteilung, wenn die Transaktion mit den offengelegten Richtlinien jedes Fonds übereinstimmt und mit den allgemeinen Zielen des Gesetzes im Einklang steht. Die Kommission hat Regel 17a‑7 im Jahr 1966 eingeführt, damit Fonds nicht für jeden einzelnen Handel, der diese Kriterien erfüllt, individuelle Ausnahmeanordnungen benötigen. Die Regel umfasste zunächst Eigenkapitalwertpapiere, die an einer nationalen Wertpapierbörse gehandelt wurden; eine Änderung von 1981 erweiterte sie auf jedes Wertpapier mit leicht verfügbaren Marktquoten, und im Laufe der Zeit haben sich Fonds darauf verlassen, um festverzinsliche Wertpapiere zu cross‑handeln.

Die aktuelle Regel setzt voraus, dass ein Cross‑Trade auf einem Wertpapier mit leicht verfügbaren Marktquoten erfolgt, dass er zum unabhängigen aktuellen Marktpreis ausgeführt wird, wie vorgeschrieben (für börsengehandelte Wertpapiere der zuletzt gemeldete Verkaufspreis; für außerbörsliche Wertpapiere der Durchschnitt aus dem höchsten aktuellen unabhängigen Geldkurs und dem niedrigsten aktuellen unabhängigen Briefkurs, ermittelt durch angemessene Anfrage), dass keine Maklerprovision, keine Gebühr außer den üblichen Transfergebühren und keine sonstige Vergütung gezahlt wird und dass er mit der Richtlinie jedes teilnehmenden Fonds übereinstimmt. Der Vorstand eines Fonds muss Compliance‑Verfahren einführen und mindestens vierteljährlich feststellen, dass alle Cross‑Trades diesen entsprechen. Die Mitteilung stellt zudem fest, dass Regel 17a‑7 keinen Ausnahmeschutz nach dem Investment Advisers Act, einschließlich Abschnitt 206(3), bietet und dass die vorgeschlagenen Änderungen ebenfalls keinen solchen Schutz gewähren würden; Business‑Development‑Companies können sich auf die Regel gemäß Abschnitt 57(i) des Investment Company Act stützen.

Im Dezember 2020 hat die Kommission Regel 2a‑5 eingeführt, die leicht verfügbare Marktquoten als einen nicht angepassten notierten Preis in einem aktiven Markt für identische Anlagen definiert, auf die der Fonds zugreifen kann; die Mitteilung stellt fest, dass diese Definition einem Level‑1‑Eingang in der GAAP‑Fair‑Value‑Hierarchie entspricht. Da die meisten festverzinslichen Wertpapiere selten gehandelt werden und nicht ausschließlich anhand von Level‑1‑Eingaben bewertet werden, waren sie seit dem 8. September 2022, dem Inkrafttretungsdatum von Regel 2a‑5, im Allgemeinen nicht für Cross‑Trading zulässig. Die Kommission erkannte bei der Verabschiedung an, dass einige Wertpapiere möglicherweise unzulässig werden könnten, und erklärte, dass Änderungen an Regel 17a‑7 auf ihrer Regelsetzungsagenda stehen. Der Fixed‑Income‑Market‑Structure‑Advisory‑Committee hatte 2020 empfohlen, die Preisbedingungen der Regel für Level‑1‑ und Level‑2‑Wertpapiere zu erweitern, und das Kommissionspersonal veröffentlichte im März 2021 eine Erklärung, in der um Rückmeldungen zum Cross‑Trading gebeten wurde.

Registrierte Fonds, die hauptsächlich in festverzinsliche Instrumente investieren, haben ihr Vermögen von etwa 1,5 Billionen US‑Dollar auf etwa 7,9 Billionen US‑Dollar in den letzten zwanzig Jahren erhöht, heißt es in der Mitteilung unter Hinweis auf die Faktenbücher des Investment Company Institute. Laut einer vom Institut im April 2021 an die Kommission übermittelten und in der Mitteilung zitierten Umfrage tätigten registrierte Fonds im Jahr 2020 mehr als 200 Milliarden US‑Dollar an festverzinslichen Cross‑Trades, wobei die geschätzten Einsparungen für die Fonds und ihre Aktionäre über 300 Millionen US‑Dollar betragen; die Umfrageautoren schätzten, dass solche Cross‑Trades etwa 3,7 % der gesamten festverzinslichen Handelsaktivitäten der Fonds ausmachten und dass 99,6 % der cross‑gehandelten festverzinslichen Wertpapiere als Level‑2 klassifiziert wurden. Eine Überprüfung der Form‑N‑PORT‑Einreichungen durch die Kommission im Februar 2026 ergab, dass weniger als 1 % des Gesamtwerts aller gemeldeten Fondsanlagen in Level‑3‑Investitionen lagen.

Preisgestaltung, Aufsicht und Berichtspflichten

Der Vorschlag würde jede Sicherheit, die ein registrierter Fonds anhand direkt oder indirekt beobachtbarer Eingaben bewertet, für die Bewertung zulassen, ein Standard, der darauf ausgelegt ist, mit der Level‑2‑Definition in der GAAP‑Fair‑Value‑Hierarchie konsistent zu sein. Wertpapiere, die mit nicht beobachtbaren Eingaben bewertet werden, die für die gesamte Messung wesentlich sind (Level 3), sowie Anlagen, die nicht innerhalb der Fair‑Value‑Hierarchie eingestuft sind, würden nicht zulässig sein. Die Mitteilung stellt fest, dass der Ansatz den Cross‑Handel auf Wertpapiere mit einer unabhängigen Preisbildungsgrundlage beschränkt und damit das Risiko von Subjektivität, Voreingenommenheit oder Fehlern bei der Ermittlung des Handelspreises reduziert.

Unter den vorgeschlagenen Preisbedingungen würde ein Cross‑Trade zum unabhängigen aktuellen Marktpreis mittels einer von zwei Methoden durchgeführt. Die NAV‑Preisbildung würde den Wert verwenden, der dem Wertpapier im nächsten Nettoinventarwert des Fonds am Handelstag zugeschrieben wird; die amortisierten Kosten, die einige Geldmarktfonds verwenden dürfen, könnten nicht genutzt werden, Fonds, die den Nettoinventarwert nicht täglich berechnen, könnten die Methode nur an Tagen anwenden, an denen sie ihn berechnen, und zwei registrierte Fonds, die miteinander handeln, müssten dieselben Bewertungsprozesse teilen. Bei der aktuellen Marktpreisbildung würde der Anlageberater des Fonds einen Preis bestimmen, der den aktuellen Marktpreis angemessen widerspiegelt, unter Verwendung einer oder mehrerer nicht affiliierter Preisquellen, definiert als Personen, die nicht Erst‑ oder Zweit‑Tier‑Affiliierte des Fonds sind, und würde die Angemessenheit dieser Preise periodisch überprüfen; nicht verbindliche Interessenbekundungen oder Unterkunftsangebote würden nicht qualifizieren. Ein Fonds könnte zwischen den beiden Methoden für unterschiedliche Cross‑Trades wechseln.

Die Änderungen würden das Verbot von Maklerprovisionen, Gebühren und sonstigen Vergütungen sowie die Anforderung einer Barzahlung bei sofortiger Lieferung beibehalten, gleichzeitig jedoch ausdrücklich geringfügige Zahlungen an nicht affiliierte Parteien für Dienstleistungen wie Clearing, Abwicklung, Verwahrung, Aufzeichnung oder Meldung der Transaktion zulassen. Vor der Durchführung eines Cross‑Trades müsste der Berater des Fonds feststellen, dass der Handel im besten Interesse jedes beteiligten registrierten Fonds liegt, und der Handel müsste mit den Richtlinien und Anlagestrategien des Fonds vereinbar sein.

Anstelle der bisherigen Vorgabe, dass der Vorstand Cross‑Trades vierteljährlich prüft, würde der Chief Compliance Officer des Fonds vierteljährliche Prüfungen der Cross‑Trades auf Regelkonformität durchführen und die Ergebnisse dem Vorstand berichten sowie mindestens jährlich Back‑Testing durchführen, das Analysen der letztlich realisierten Preise beinhaltet, wenn ein über einen Cross‑Trade erworbenes Wertpapier später verkauft wird, um Muster zu erkennen, die auf Nachteile für den Fonds gegenüber Affiliates hindeuten. Fonds müssten Aufzeichnungen über jeden Cross‑Trade, über die Informationen und Unterlagen, die der Chief Compliance Officer für die erforderlichen Feststellungen verwendet hat, sowie über die dem Vorstand vorgelegten Berichte führen.

Die Mitteilung nennt potenzielle Missbräuche, gegen die die Bedingungen schützen sollen: Parking, bei dem ein Berater einen Cross‑Trade im Voraus arrangiert, um die Wertpapiere zu Preisen zurückzukaufen, die Kunden benachteiligen; Cherry‑Picking, bei dem attraktivere Anlagen an einen bevorzugten oder profitableren Kunden weitergegeben werden; und Dumping, bei dem weniger attraktive Anlagen an einen weniger bevorzugten Kunden verlagert werden. Sie verweist auf abgeschlossene Durchsetzungsmaßnahmen, die solche Praktiken in Verbindung mit Morgan Stanley (MS ) beschuldigen. Investment Management und ein Portfoliomanager im Dezember 2015, Western Asset Management im Januar 2014, SeaCrest Wealth Management im Dezember 2024 und Macquarie Investment Management Business Trust im September 2024.

Form N‑PORT und Form N‑MFP würden geändert, um Fonds, die Cross‑Trading betreiben, zu verpflichten, aggregierte Informationen nach Anlageklasse über den Wert der im vorangegangenen Monat gehandelten Wertpapiere sowie entsprechende Informationen zur Cross‑Trading‑Aktivität zu melden. Die Mitteilung stellt fest, dass Fonds ihre Cross‑Trades derzeit nicht strukturiert melden und dass das Fehlen von Transparenz bezüglich Cross‑Trade‑Preisen und -Volumina die Preisfindung negativ beeinflussen und die Wahrnehmung von Liquidität verzerren kann.

Kommissar Mark T. Uyeda sagte in einer Erklärung, dass Fixed‑Income‑Cross‑Trades häufig für Liquiditätsmanagement, Index‑Rebalancing, Duration‑Anpassungen und zur Erfüllung von Rücknahmen verwendet werden und dass in Marktstress‑Situationen die Möglichkeit zum Cross‑Trade einem Fonds eine Alternative zum Verkauf einer dünn gehandelten Anleihe zu einem Feuerverkaufspreis bieten kann, der dann in Mark‑to‑Model‑Bewertungen, gedrückte Bewertungen anderer Fonds, weitere Rücknahmen und zusätzliche Zwangsverkäufe einfließt. „Cross‑Trading kann helfen, diesen Kreislauf zu unterbrechen und systemische Risikobedenken zu mindern“, sagte er. Uyeda fragte zudem, ob die transaktionsbezogene Meldung von Cross‑Trade‑Preisen an Post‑Trade‑Transparenzsysteme wie die Trade Reporting and Compliance Engine oder das Real‑Time Transaction Reporting System die Preisfindung und Markteffizienz unterstützen würde.

Der Vorschlag wird auf SEC.gov und im Federal Register veröffentlicht, und die Kommentierungsfrist bleibt 60 Tage nach Veröffentlichung im Federal Register offen. Kommentare können über das Internet‑Kommentarfeld der Kommission, per E‑Mail an [email protected], oder per Post an den Sekretär der Kommission eingereicht werden; alle Einreichungen sollten sich auf Aktenzeichen S7‑2026‑36 beziehen.