Erster Überblick über die Gesetzgebung zu digitalen Wertpapieren in Malta

Wenn es darum geht, eine Rechtsordnung für ein Angebot digitaler Wertpapiere zu wählen, gehört Malta zu den ersten auf der Liste. In den vergangenen Jahren hat Malta eine einzigartige Position als „Blockchain-Insel“ eingenommen und fördert technologische Innovationen durch die Einführung fortschrittlicher Blockchain-Gesetzgebung, freundlicher Steuerpolitik und eines progressiven Regulierungsansatzes.

Dieser Artikel bietet einen umfassenden Überblick über den rechtlichen Status digitaler Wertpapiere in Malta, basierend auf monatelanger Recherche und persönlicher Kommunikation mit maltesischen Regulierungsbehörden und lokalen Anwälten, während wir unsere Plattform für digitale Wertpapierangebote auf der Insel strukturierten.

Regulierungsübersicht

Digitale Wertpapiere in Malta werden in erster Linie durch traditionelle Gesetzgebung zu Finanzinstrumenten und -dienstleistungen reguliert, wobei die wichtigsten das Companies Act und das Investment Services Act sind. Diese Gesetze setzen die EU-Vorschriften, insbesondere MiFID II, die Prospektverordnung und weitere, um.

Abgesehen von dem bestehenden Rechtsrahmen hat Malta zudem eine spezifische Gesetzgebung für innovative, blockchain-basierte Finanzinstrumente eingeführt, die definiert, was durch die traditionelle Gesetzgebung reguliert werden soll und was in den Geltungsbereich der neuen fällt.

Dieser Ansatz unterscheidet sich von dem, den Länder mit einem Common-Law-System verfolgen, die keine spezifische Gesetzgebung benötigen, um den rechtlichen Status eines innovativen Objekts zu definieren, sondern stattdessen auf das bestehende Recht zurückgreifen.

Es gibt drei Hauptgesetze, die sich speziell auf digitale Wertpapiere beziehen:

1. Virtual Financial Assets (VFA Act), das DLT-basierte Vermögenswerte definiert und die sie regelnden Vorschriften festlegt
2. Malta Digital Innovation Authority (MDIA), die MDIA als Aufsichtsbehörde etablierte und ihre Rolle bei der Regulierung von Blockchain-Unternehmen definiert
3. The Innovation Technology Arrangements & Services (ITAS), das den Begriff „innovative technology arrangement“ einführte, das Verfahren und die Bedingungen für die Lizenzierung festlegte

Ein separates Gesetz bezüglich STOs als Fundraising-Methode befindet sich derzeit in Entwicklung.

Darüber hinaus gibt es mehrere Leitlinien und Strategien. Die relevantesten davon sind das MFSA STO Consultation Paper, das den MFSA-Ansatz zu STOs darlegt, sowie die MFSA Fintech Strategy, die unter anderem Pläne zur Einrichtung eines regulatorischen Sandboxes für Fintech-Unternehmen diskutiert.

Im Folgenden betrachte ich die wichtigsten Aspekte der bestehenden Gesetzgebung genauer.

Zuständige Behörden

Es gibt zwei Hauptregulierungsbehörden, die digitale Wertpapiere in Malta überwachen: die Malta Financial Services Authority (MFSA) und die Malta Digital Innovation Authority (MDIA).

Die MFSA ist die einzige Regulierungsbehörde für Finanzdienstleistungen in Malta, die sowohl Finanzdienstleister als auch Emittenten jeglicher Art von Finanzinstrumenten reguliert. Dies hat zwei Konsequenzen für Emittenten digitaler Wertpapiere:

1. Sie müssen mit von der MFSA lizenzierten Dienstleistern zusammenarbeiten
2. Ihr Angebot muss von der MFSA genehmigt werden

Die Rolle der MDIA besteht darin, Regeln und Standards für technologische Innovationen festzulegen und durchzusetzen. Im Hinblick auf digitale Wertpapiere prüft und autorisiert die Aufsichtsbehörde die technische Infrastruktur von Krypto- und Security-Token-Börsen sowie anderen Infrastrukturprojekten, um sicherzustellen, dass sie zuverlässig und sicher sind.

Um eine MFSA-Lizenz (vorherrschende Finanzbehörde) zu erhalten, benötigen Sie nicht zwingend eine MDIA-Autorisierung – in den meisten Fällen reicht ein Systemaudit aus, und die MDIA-Meinung bleibt freiwillig. Überschreiten jedoch die Transaktionsvolumina bestimmte Schwellenwerte, wird die Autorisierung durch Letztere obligatorisch.

Offensichtlich hat die MDIA begrenzte Kapazitäten und kann nicht jede Autorisierungsanfrage selbst prüfen, weshalb die Aufsichtsbehörde Drittanbieter, die von der MDIA zertifizierte Systemauditoren sind, hinzuzieht, um den technischen Entwurf des vorgeschlagenen Systems zu überprüfen. Derzeit gibt es fünf davon, darunter die Beratungsgiganten KPMG und PwC. Nach Abschluss des Audits trifft die MDIA die endgültige Entscheidung über die Erteilung der Genehmigung basierend auf der Bewertung des Auditors, dem Geschäftsmodell, den Persönlichkeiten des Senior Managements und den qualifizierenden Gesellschaftern des innovativen Technologieunternehmens.

Die zuständigen Behörden verfolgen drei vorrangige Ziele: den Schutz von Investoren, die Unterstützung

Malta’s Reputation als „Zentrum für Exzellenz in technologischer Innovation“ sowie die Förderung eines gesunden Wettbewerbs und von Auswahlmöglichkeiten.

Der starke Fokus auf Reputation unterscheidet Malta von anderen blockchain-freundlichen Jurisdiktionen wie Estland. Obwohl Malta viel unternimmt, um blockchain-basierte Unternehmen zu fördern, indem es klare Gesetzgebung schafft, einen regulatorischen Fintech-Sandbox etabliert usw., ist es hier schwieriger, Lizenzen zu erhalten. Um eine Lizenz zu erhalten, muss ein Unternehmen strenge Anforderungen erfüllen, ein Systemaudit bestehen, um die Widerstandsfähigkeit der Infrastruktur sicherzustellen, und sein Geschäftsmodell verteidigen.

Eines der notwendigen Voraussetzungen, um eine Genehmigung für jede regulierte Tätigkeit in Malta zu erhalten, sind sogenannte „Fit-and-Proper-Checks“ für alle qualifizierenden Gesellschafter (>25% Anteil) und das Senior Management – ein weiterer Mechanismus zur Verhinderung von Betrug, zum Schutz von Investoren und zur Wahrung des guten Rufs Maltas.

Solche Maßnahmen schaffen zusätzliche Glaubwürdigkeit für ein in Malta lizenziertes Unternehmen, was wiederum Anreize für seriöse Unternehmen schafft, dort Geschäftstätigkeiten aufzunehmen.

Virtual Financial Assets Act: Bereitstellung der Klassifizierung

Der VFA Act führte im November 2018 den Rechtsrahmen für virtuelle Finanzanlagen und Asset-Angebote ein. Das Gesetz definiert vier Arten von DLT-Assets:

1. elektronisches Geld –  übliches Geld, das auf DLT verbucht wird
2. virtuelle Token – Einheiten, die nur innerhalb eines Systems einen Wert haben, zum Beispiel Treuepunkte
3. Finanzinstrumente – Vermögenswerte, die durch die MiFID‑II‑Regelungen definiert sind und unter anderem übertragbare Wertpapiere sowie Anteile an kollektiven Investmentfonds umfassen
4. virtuelle Finanzanlagen – alles, was in keine der oben genannten Kategorien passt

Das Besondere am Gesetz ist, dass ein Vermögenswert, der nicht in konventionelle Formen passt, fallweise behandelt wird. Viele Jurisdiktionen übernehmen keinen so granularen Ansatz, sondern klassifizieren DLT-basierte Vermögenswerte pauschal als Security-, Utility- und Payment-Token mit denselben Regeln für jede Asset-Gruppe.

Obwohl es sinnvoll erscheinen mag, eine separate Kategorie für Kryptowährungen zu schaffen, besteht das Problem darin, dass sie, wie wir wissen, in ihrer Wesensart sehr unterschiedlich sein können: Einige sind native Token einer Blockchain, andere nicht, einige sind anonym, andere nicht, einige sind dezentralisiert, andere nicht.

Der VFA Act konzentriert sich hauptsächlich auf Verfahren im Zusammenhang mit der Emission oder dem Angebot virtueller Finanzanlagen. Allerdings bleibt aus dem Gesetz selbst nicht klar, wie Security Tokens je nach ihrer Natur qualifiziert werden sollen. Daher hat die MFSA weitere Leitlinien herausgegeben und arbeitet an einer spezifischen Gesetzgebung für digitale Wertpapiere, die alle konkreten Anwendungsfälle der Branche abdecken wird.

STO Consultation Paper: Definition digitaler Wertpapiere

Das STO Consultation Paper unterscheidet Security-Token-Angebote in traditionelle und nicht-traditionelle.

Einheiten, die im Rahmen eines traditionellen STO angeboten werden, werden nach MiFID als Finanzinstrumente klassifiziert. Daher unterliegen sie hauptsächlich der MiFID und dem Investment Services Act. Bei Stobox nennen wir solche Einheiten „digitale Wertpapiere“ und arbeiten überwiegend mit ihnen.

Alle anderen exotischen Arten von Investmenteinheiten fallen unter die Definition nicht-traditioneller STOs. Das häufigste Beispiel kann eine Einheit sein, die ein Anrecht auf Umsatzbeteiligung gewährt, aber kein Unternehmensanteil darstellt, also eine Art Derivatvertrag ist. Viele der bisher durchgeführten Security-Token-Angebote hatten diese Beschaffenheit, wobei die jeweils geltende Regulierung je nach Jurisdiktion variiert. Die meisten bisher durchgeführten Security-Token-Angebote waren von dieser Art.

Die MFSA hat noch keine Stellungnahme zu nicht-traditionellen STOs abgegeben.

Prospektverordnung: Angebot & Handel digitaler Wertpapiere

Das Angebot digitaler Wertpapiere wird hauptsächlich durch die Prospektverordnung geregelt, die von Emittenten verlangt, einen Prospekt zu registrieren, wenn sie ein öffentliches Angebot machen. Die europäische Gesetzgebung bietet jedoch höflich Ausnahmen, unter denen das Angebot ohne Registrierung eines Prospekts durchgeführt werden kann.

Die beiden am häufigsten genutzten Ausnahmen umfassen:

1) Angebot, das ausschließlich auf akkreditierte Investoren abzielt (Privatverkauf)

2) Angebot mit einer Gesamtsumme von weniger als 5 Millionen EUR in der Europäischen Union innerhalb eines Zeitraums von 12 Monaten.

Dennoch muss der Emittent, wenn er eine Notierung an einem Handelsplatz anstrebt, die Zulassungsregeln einhalten und ein prospektähnliches Zulassungsdokument erstellen, wodurch die Vorteile eines ausgenommenen Angebots reduziert werden.

Es gibt jedoch Sekundärmarktarrangements, die nicht unter die Definition eines regulierten Handelsplatzes fallen und daher weniger strenge Zulassungsregeln einführen können. Eines davon ist das Bulletin Board, ein Markt, an dem Teilnehmer ihre Kauf- und Verkaufsinteressen äußern können, jedoch kein automatisches Matching erfolgt. Stattdessen wird die Transaktion initiiert, wenn ein anderer Kunde den vorgeschlagenen Bedingungen zustimmt und sich als Gegenpartei des Handels positioniert. Obwohl es in Malta noch keinen solchen Präzedenzfall gibt, betrachtet die britische Financial Conduct Authority, die derselben EU-Gesetzgebung unterliegt, ein solches Arrangement nicht als MTF:

„Nach unserer Ansicht sollte jedes System, das lediglich Interessenbekundungen, Gebote und Angebote oder Preise sammelt, aggregiert und verbreitet, nicht als multilaterales System betrachtet werden. Das bedeutet, dass ein Bulletin Board nicht als multilaterales System angesehen werden sollte. Dies liegt daran, dass innerhalb dieser Einrichtungen keine Reaktion eines Handelsinteresses auf ein anderes erfolgt.“

Aus diesem Grund bauen wir bei Stobox unseren Sekundärmarkt in Form eines Bulletin Boards auf, um die Anforderungen für die Aufnahme von Unternehmen zu reduzieren und ihnen Zugang zu Liquidität zu ermöglichen.

Abschließende Gedanken

Malta hat eines der fortschrittlichsten Rechtsrahmenwerke für digitale Wertpapiere weltweit eingeführt, das ein Gleichgewicht zwischen dem Schutz von Investoren und der Förderung von Innovationen findet. Die Schaffung einer umfassenden Gesetzgebung von Grund auf ist keine triviale Aufgabe und erfordert viel Zeit – das erklärt, warum die Mehrheit der digitalen Wertpapierangebote bis heute in anderen Jurisdiktionen stattfand. Genau weil Malta jedoch so viel Zeit und Aufwand investiert hat, können maltesische Anbieter und Unternehmen sowohl aus Sicht langfristiger regulatorischer Stabilität als auch in Bezug auf die Einhaltung prudenzbasierter Standards als vertrauenswürdig angesehen werden.