ESMA veröffentlicht thematische Notizen zu Wirkungs- und Transitionsaussagen

Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) veröffentlichte am 12. Oktober 2026 zwei weitere thematische Notizen zu Nachhaltigkeitsaussagen: Eine untersucht Aussagen zu positiven Wirkungen, die über Fonds und Anleihen gemacht werden, die andere befasst sich mit Aussagen zum Klimatransitionspfad. Beide stützen sich auf beobachtete Marktpraktiken bei Fonds, Anleihen und Referenzwerten.

Die Notizen enthalten praktische Empfehlungen und Hinweise dazu, was bei Nachhaltigkeitsaussagen in nicht regulatorisch vorgeschriebenen Mitteilungen zu tun und zu vermeiden ist. Veranschaulicht werden sie anhand von Beispielen guter und schlechter Praxis, die auf beobachteten Marktpraktiken beruhen. Nach Angaben der ESMA sollen die Notizen dazu beitragen, dass Mitteilungen klar, fair und nicht irreführend sind und dadurch das Risiko von Greenwashing verringern. Die Behörde erklärte, dass die Notizen keine neuen regulatorischen Anforderungen schaffen und nicht als Vorgabe für einen bestimmten Ansatz oder ein bestimmtes Ambitionsniveau zu verstehen sind, etwa im Rahmen der laufenden Überprüfung der Sustainable Finance Disclosure Regulation (SFDR). Die Veröffentlichungen sind Teil einer umfassenderen ESMA-Reihe, die mehr Transparenz und Konsistenz bei nachhaltigkeitsbezogenen Offenlegungen fördern soll. Zuvor waren bereits thematische Notizen zu ESG-Merkmalen und ESG-Strategien erschienen.

Beide Notizen formulieren vier Grundsätze für Nachhaltigkeitsaussagen: Sie sollen korrekt, verständlich, belegt und aktuell sein. Irreführend können Aussagen laut den Notizen durch Rosinenpickerei, Übertreibungen, Auslassungen, unklare oder widersprüchliche Angaben, fehlende aussagekräftige Vergleiche oder Schwellenwerte sowie durch irreführende Bilder oder Töne wirken. Die Grundsätze gelten für mündliche und schriftliche Mitteilungen, die nicht regulatorisch vorgeschrieben sind, etwa Marketingmaterialien und freiwillige Berichterstattung. Davon zu unterscheiden sind regulatorische Informationen, die bestimmte Offenlegungsstandards verlangen, darunter Fonds- oder Anleiheprospekte, Lageberichte, Basisinformationsblätter für Fonds (KIDs) und Referenzwert-Erklärungen. Mitteilungen an Kleinanleger können nach dem Schichtenprinzip gestaltet werden: Weiterführende Belege lassen sich über Links oder Verweise zugänglich machen. Ausgangspunkt der Grundsätze sind die Fortschrittsberichte der Europäischen Aufsichtsbehörden zum Greenwashing. Darin wurden irreführende Nachhaltigkeitsaussagen als Problem für den Anlegerschutz eingestuft, unabhängig davon, ob sie ausdrücklich unter das EU-Regelwerk für nachhaltige Finanzierungen fallen.

Wirkungsaussagen

Die dritte Notiz der Reihe stellt fest, dass Marktteilnehmer positive ökologische oder soziale Wirkungen unterschiedlich verstehen und an ihre Aussagen unterschiedliche Ambitionsniveaus anlegen. Sie sollten klar kommunizieren, welche Absicht sie verfolgen, welchen zusätzlichen Beitrag sie leisten und wie sich die Wirkung messen lässt. Intentionalität bedeutet, ausdrücklich positive Wirkungen erzielen zu wollen. Dies sollte sich in klaren Wirkungszielen, einer Wirkungslogik, vorab festgelegten Zielen oder finanziellen Anreizen wie einer variablen Vergütung widerspiegeln. Eine Wirkungslogik erläutert auf übergeordneter Ebene, wie die Wirkung erreicht werden soll, einschließlich der angestrebten Wirkungsart und der zu ihrer Messung verwendeten Kennzahlen.

Die Notiz unterscheidet zwischen der Wirkung der Unternehmen, Projekte oder Vermögenswerte, in die investiert wird, also den positiven ökologischen oder sozialen Ergebnissen, und der Wirkung des Investors, die aus dessen eigenen Handlungen entsteht und als Beitrag des Investors bezeichnet wird. Die Additionalität des Investors beschreibt, inwieweit sich ein positives Ergebnis seinem Beitrag zuschreiben lässt, weil es andernfalls gar nicht oder nur in geringerem Umfang eingetreten wäre. Die ESMA erklärt, dass der Nachweis einer solchen Additionalität grundsätzlich schwierig ist und sich dieses Gebiet noch entwickelt. Deshalb ist eine Wirkungslogik bei Wirkungsaussagen entscheidend. Werden die Wirkung des investierten Unternehmens und die des Investors nicht klar voneinander abgegrenzt, kann dies zu irreführenden Aussagen führen. Messbarkeit bedeutet, die Fortschritte im Hinblick auf die Ziele nachzuverfolgen und korrekte, aktuelle Ergebnisse zu veröffentlichen. Die Notiz unterscheidet Output-Indikatoren, etwa den Anteil der zugewiesenen Erlöse, von Ergebnisindikatoren, etwa vermiedenen Emissionen, und Wirkungsindikatoren, etwa einer Verbesserung der Bodenqualität.

Bei den beobachteten Praktiken stellte die ESMA fest, dass manche Produkte ein klares, verbindliches Wirkungsziel nennen, das durch eine Wirkungslogik gestützt wird. In anderen Fällen sind die Ziele zu weit gefasst, fehlen ganz oder sind unverbindlich. Einige Fonds führen Kennzahlen auf Portfolioebene, die aus den Unternehmen stammen, in die sie investieren, als Beleg für eine Wirkung auf Anlegerebene an. In bestimmten Fällen wird auch übliches ESG-Engagement – etwa Abstimmungen zu Nachhaltigkeitsfragen auf Hauptversammlungen – als wirkungserzeugend dargestellt, ohne klarzustellen, ob es tatsächlich wirkungsbezogene Themen betrifft. Bei Anleihen beobachtete die ESMA eine unklare Ausrichtung an der Strategie des Emittenten sowie finanzierte Aktivitäten oder Ziele, die im Verhältnis zum Kerngeschäft des Emittenten möglicherweise unwesentlich sind. Zudem entsprach die Berichterstattung nach der Emission nicht immer den vor der Emission eingegangenen Verpflichtungen; teilweise fehlten etwa Berichte über die Mittelverwendung.

Zu den Dingen, die Fonds vermeiden sollten, gehört der Eindruck, dass allein der Besitz börsennotierter Wertpapiere durch Anleger voraussichtlich Wirkung erzielt. Auch sollte nicht auf wirkungsorientiertes Engagement verwiesen werden, ohne zu erläutern, worin es sich vom üblichen ESG-Engagement unterscheidet. Bei Anleihen mit Zweckbindung der Mittel sollten die Emittenten sicherstellen, dass die Erlöse klar identifizierbaren Projekten zugewiesen werden und eine überprüfbare Verbindung zwischen der Emission und den finanzierten Projekten besteht. Bei nachhaltigkeitsgebundenen Anleihen sollten die Emittenten erläutern, wie ambitioniert ihre Nachhaltigkeitsleistungsziele sind, und begründen, wenn diese Ziele überarbeitet werden. Ein Beispiel für eine schlechte Praxis ist ein Klimafonds, der erklärte: „Jeder investierte Euro führt zu einer besseren Welt“, dessen einzige Kriterien für die Auswahl von Aktien jedoch darin bestanden, Unternehmen mit hohen Emissionen auszuschließen und zu verlangen, dass die Hälfte seiner Beteiligungen gute ESG-Praktiken aufweist; seine einzige verbindliche Wirkungskennzahl war der CO₂-Fußabdruck. Ein Beispiel für eine gute Praxis ist ein börsennotierter Biotechnologie-Aktienfonds, auf dessen Website prominent steht: „Eine Anlage in diesen Fonds erzielt keine zusätzliche gesellschaftliche Wirkung über die Wirkung hinaus, die von den Biotechnologieunternehmen ausgeht, an denen er beteiligt ist.“

Aussagen zum Klimatransitionsbeitrag

Der vierte Themenbericht stellt fest, dass Aussagen zum Klimatransitionsbeitrag grundsätzlich zukunftsgerichtet sind. Sie umfassen typischerweise Zusagen zur künftigen Klimaleistung, die von Annahmen und externen Faktoren abhängen, etwa vom technologischen Fortschritt, von politischen Entwicklungen, der Verfügbarkeit von Infrastruktur und Ressourcen sowie den künftigen Marktbedingungen. Im ersten Quartal 2026 führten 413 OGAW und alternative Investmentfonds (AIF) Begriffe mit Bezug zur Transition oder zum Transitionsbeitrag – etwa „verbessern“, „Fortschritt“ oder „Netto-Null“ – in ihrem Namen; zusammen verwalteten sie ein Vermögen von rund 230 Mrd. EUR. Davon waren 334 OGAW-Fonds, verglichen mit 220 im ersten Quartal 2025.

Eine klare Kommunikation umfasst dem Themenbericht zufolge drei Elemente: erstens die Transitionsambition mit Zielen, Zielvorgaben, Kennzahlen sowie dem Ausgangswert und dem Basisjahr, anhand derer Fortschritte gemessen werden, ergänzt um eine Erläuterung, wie die Ambition durch wissenschaftsbasierte, am Pariser Abkommen ausgerichtete Szenarien zu den Klima zielen der EU oder der Welt beiträgt; zweitens die Umsetzungsstrategie und den Aktionsplan einschließlich wesentlicher Annahmen und Abhängigkeiten; und drittens die erzielten Fortschritte einschließlich des Verfahrens zu ihrer Überwachung und Bewertung. Der Themenbericht ergänzt, dass geeignete Governance-Regelungen und Vergütungssysteme ebenfalls die Glaubwürdigkeit von Aussagen zum Klimatransitionsbeitrag stützen.

Die beobachteten Praktiken zur Untermauerung solcher Aussagen unterscheiden sich. Einige Fonds definieren ihre Ambition anhand von Emissionsminderungen auf Portfolioebene, andere legen Kriterien für die Portfoliozusammensetzung zugrunde, etwa eine Mindestgewichtung von Unternehmen mit glaubwürdigen Transitionsplänen, und manche formulieren ihre Ambition als Beitrag zur Dekarbonisierung der Realwirtschaft. Bei Referenzwerten spiegeln sich Aussagen zum Klimatransitionsbeitrag im Allgemeinen in der Methodik wider. Verwalter können Unternehmen mit stärkeren Transitionsmerkmalen systematisch stärker gewichten, als es die Mindeststandards für EU-Klimareferenzwerte vorsehen. Am Anleihemarkt legen Emittenten von Anleihen mit Zweckbindung der Mittel üblicherweise die finanzierten Projekte, Vermögenswerte oder Tätigkeiten offen. Aussagen zu Anleihen für allgemeine Zwecke werden dagegen mit der übergeordneten Transitionsstrategie, den Klimazielen und den Transitionsplänen des Emittenten begründet. In manchen Fällen, so ESMA, wird der Zusammenhang zwischen dem Finanzierungsinstrument und der erklärten Transitionsambition nicht klar dargelegt. Die Behörde stellte außerdem fest, dass die Transparenz hinsichtlich der erzielten Fortschritte begrenzt ist. Es gab nur wenige Beispiele für eine systematische Berichterstattung dazu, ob die Fortschritte planmäßig verliefen, welche Annahmen den gemeldeten Fortschritten zugrunde lagen oder welche Gründe es für Abweichungen vom angegebenen Transitionspfad gab.

Zu den Dingen, die laut Themenbericht zu vermeiden sind, gehört es, Dekarbonisierungsziele auf Portfolioebene so darzustellen, als entspräche die Dekarbonisierung eines Portfolios einer Senkung der Emissionen in der Realwirtschaft. Ebenso sollten ESG-Ratings, -Scores oder eigene Bewertungen nicht ohne Erläuterung der zugrunde liegenden Methodik herangezogen werden. Hinsichtlich der Fortschritte fordert ESMA eine regelmäßige Berichterstattung über die zuvor mitgeteilten Ziele, die leicht auffindbar ist, eine zeitnahe Mitteilung, wenn die Fortschritte hinter den Erwartungen zurückbleiben oder die Ziele nicht mehr als erreichbar gelten, sowie aktive Hyperlinks zu weiterführenden Informationen. Ein Beispiel für eine schlechte Praxis ist ein Transitionsfonds, der meldete, weiterhin auf Kurs zu sein, sein langfristiges Dekarbonisierungsziel zu erreichen, diese Einschätzung jedoch nicht durch quantitative Angaben belegte.

Beide Themenberichte erklären, dass sie zu Bildungszwecken erstellt wurden und weitere Themenberichte folgen werden, sofern dies als notwendig erachtet wird.