Michael Egorov, fondateur de Curve Finance et Yield Basis – Série d’interviews

Physicien devenu innovateur crypto, Michael Egorov a passé la dernière décennie à appliquer la pensée scientifique à l’un des défis les plus persistants de la finance: comment rendre la liquidité plus efficace.

En tant que fondateur de Curve Finance et, plus récemment, de Yield Basis, Michael travaille à combler les lacunes structurelles entre DeFi et TradFi — y compris les inefficacités de plusieurs billions de dollars qui ralentissent les flux de capitaux mondiaux.

Michael, vous avez commencé votre carrière en tant que physicien. Comment ce parcours a-t-il influencé votre décision de fonder Curve Finance, et quelles lacunes du système financier cherchiez‑vous à résoudre à l’époque ?

J’ai étudié la physique au MIPT puis obtenu un doctorat en Australie en travaillant avec des atomes froids et des condensats de Bose‑Einstein en tant que physicien expérimental. L’expérience était, en quelque sorte, comme obtenir un « miracle sur Terre ». Pas seulement en termes de construction d’un dispositif capable de créer les condensats, mais aussi parce qu’il fallait optimiser de nombreux paramètres en fonction d’observations en temps réel, afin que tout fonctionne réellement en pratique.

Cette expérience est restée ancrée en moi comme un état d’esprit qui s’est avéré très utile lors de la construction dans la crypto par la suite. Au moment où j’ai découvert ce marché, j’ai réalisé deux choses. La première est que les systèmes décentralisés possèdent un potentiel immense, et la seconde est que de nombreux mécanismes des premiers protocoles DeFi n’étaient pas suffisamment modélisés. Des problèmes tels que l’inefficacité de la liquidité ou des incitations instables étaient traités comme des effets secondaires, et non comme des questions de conception fondamentales.

Lorsque j’ai lancé Curve Finance, cela a commencé comme une véritable expérience scientifique. Je voulais créer ce que nous appelons aujourd’hui la liquidité concentrée. En septembre 2019, j’ai écrit le premier simulateur, et les résultats ont montré que nous pouvions obtenir une liquidité bien meilleure que ce que les gens attendaient. Cela a finalement conduit Curve à devenir ce qu’il est aujourd’hui.

Et qu’en est‑il de Yield Basis ? Qu’est‑ce qui a inspiré sa création, et quelles inefficacités ou défaillances de marché spécifiques vous ont convaincu qu’un nouveau cadre de liquidité était nécessaire ?

Yield Basis est né d’un besoin très simple: malgré tous les progrès réalisés par la DeFi au fil des ans, obtenir un rendement significatif et durable sur le Bitcoin était encore presque impossible. Le Bitcoin ne génère pas de rendement en soi, les marchés de prêt restent généralement en dessous de 0,1 %, et les pools AMM ont historiquement été inutilisables à cause de la perte impermanente.

C’est la principale raison pour laquelle la liquidité des actifs volatils n’a jamais complètement migré on‑chain: les fournisseurs de liquidité prenaient trop de risques par rapport aux récompenses qu’ils recevaient. Même les meilleures opportunités offraient rarement plus de 1 à 2 %.

Parallèlement, le Bitcoin est l’actif le plus largement détenu dans l’écosystème crypto, mais très peu d’entre eux existent on‑chain sous forme productive. Ce déséquilibre indique une inefficacité structurelle plus importante: nous ne pouvions pas faire évoluer la liquidité DeFi pour le plus grand actif du secteur parce que les mathématiques sous‑jacentes des AMM pénalisaient les fournisseurs de liquidité (LP) en cas de volatilité.

Yield Basis a été conçu pour corriger exactement ce problème. Le protocole s’appuie sur l’infrastructure éprouvée de Curve et introduit une nouvelle implémentation d’AMM qui élimine totalement la perte impermanente (IL). Avec la suppression de l’IL, fournir de la liquidité Bitcoin à un tel AMM a beaucoup de sens grâce à un profil risque/rendement fondamentalement amélioré pour les LP. En conséquence, une liquidité Bitcoin profonde on‑chain (spot) devient possible, et le rendement peut provenir de l’activité de trading plutôt que des émissions de tokens ou d’incitations artificielles.

À mon avis, résoudre la perte impermanente a toujours été la « pièce finale » nécessaire pour débloquer des marchés DeFi évolutifs pour des actifs volatils comme le BTC. Avec Yield Basis, nous pouvons enfin proposer un modèle où les institutions et les participants professionnels obtiennent un rendement transparent et organique, et où l’introduction de davantage de BTC on‑chain devient économiquement rationnelle. C’est un pas vers un écosystème DeFi plus diversifié et résilient, capable de soutenir réellement l’échelle de la demande institutionnelle.

Lorsque vous examinez le fossé de 2,5 billion de dollars dans le financement du commerce, où voyez‑vous la DeFi offrir les améliorations structurelles les plus immédiates par rapport aux processus hérités ?

Une grande partie de cet écart provient d’inefficacités: liquidité fragmentée, cycles de règlement longs et absence d’évaluation du risque en temps réel. Ce sont des problèmes structurels, pas temporaires.

La DeFi résout déjà nombre de ces problèmes sur le plan technique. Les marchés sont ouverts 24/7, la liquidité est globale et le règlement est instantané. Lorsque l’on élimine les frictions telles que la réconciliation différée ou les contrôles de conformité manuels, le capital se déplace simplement plus rapidement. Ce qui manque aujourd’hui, c’est l’échelle et la prévisibilité — deux éléments que les institutions recherchent généralement. Ce sont les conditions nécessaires avant qu’elles puissent réellement compter sur une infrastructure décentralisée et commencer à participer activement.

C’est là que des protocoles comme Yield Basis interviennent. Réduire des risques tels que la perte impermanente et rendre le rendement des actifs de base plus stable contribue à créer cette prévisibilité.

Quels sont les problèmes fondamentaux que Yield Basis aborde concernant la perte impermanente, l’efficacité de la liquidité et le flux de capitaux, et comment communiquez‑vous ces avantages aux institutions encore ancrées dans des flux de travail obsolètes ?

La plupart des institutions comprennent l’effet de levier, l’exposition spot et la couverture — nous présentons donc Yield Basis dans ces termes. Le protocole maintient une position à effet de levier 2x en utilisant le crvUSD comme actif d’emprunt et la liquidité BTC/crvUSD comme garantie, et le point clé est que le levier est automatisé et contrôlé au niveau du risque au sein du protocole.

Cela modifie le profil de rendement pour les LP: au lieu de gagner des frais tout en perdant de la valeur pendant la volatilité, les LP gagnent des frais tout en conservant l’exposition économique d’une détention directe de BTC. Une volatilité plus élevée signifie un volume de trading plus important, ce qui entraîne des frais plus élevés. Pour un public professionnel, cela devient une histoire risque/rendement claire qui les séduit.

Et comme Yield Basis repose sur des contrats immuables et l’infrastructure bien établie et éprouvée de Curve, les institutions peuvent également avoir davantage confiance dans la qualité de l’exécution.

Alors que la finance traditionnelle intensifie ses expérimentations blockchain, quels risques liés à la DeFi pensez‑vous être les plus souvent mal compris par les banques et les grands acteurs financiers ?

De nombreuses équipes de la finance traditionnelle regardent encore la DeFi à travers le prisme de leurs propres systèmes, et c’est là que les malentendus commencent. Par exemple, beaucoup supposent que la décentralisation n’est qu’un choix de conception « cosmétique » — quelque chose que l’on peut ajouter ou retirer selon les préférences.

Mais en réalité, la décentralisation est un modèle de sécurité. Si aucune partie unique ne contrôle la plateforme, alors aucune partie ne peut être contrainte de la modifier, de l’éteindre ou de l’ajuster discrètement. C’est en fait l’un des plus grands atouts de la DeFi, mais c’est aussi quelque chose que les acteurs de la TradFi sous‑estiment souvent parce que cela diffère fortement du fonctionnement de leur propre infrastructure.

Ou, pour le dire autrement: bien qu’il n’y ait aucun risque de contrepartie dans la vraie DeFi, il n’existe pas non plus de « périmètre sûr ». Ainsi, si une erreur technique se produit, elle est très probablement irréversible et fatale. Ce risque PEUT être géré, mais le traiter ressemble très différemment aux approches typiques du secteur bancaire.

Et à l’inverse, quels avantages ou forces des systèmes de liquidité décentralisée la finance traditionnelle sous‑estime‑t‑elle de façon constante ?

Je dirais qu’il y a deux aspects principaux que beaucoup ne comprennent toujours pas correctement: la transparence et la distribution.

Dans la DeFi, tout se passe on‑chain et en temps réel — chaque transaction, chaque prêt, chaque frais est visible. Il n’y a aucun délai, aucun livre caché, aucune nécessité de se fier aux rapports de fin de journée ou aux relevés mensuels pour comprendre ce qui se passe réellement sur le marché.

Tout est mis à jour instantanément sur la blockchain, et pour quiconque gère le risque, ce niveau de visibilité est incroyablement puissant. Mais les marchés traditionnels n’opèrent généralement pas avec ce type d’ouverture, il leur faut donc un certain temps pour apprécier à quel point c’est différent.

Deuxièmement, la liquidité distribuée est extrêmement résiliente. Dans la DeFi, elle provient de nombreux participants indépendants à travers le monde, et non d’un seul teneur de marché ou d’un lieu centralisé. Ainsi, elle ne disparaît pas dès qu’une partie se déconnecte. Les marchés continuent de fonctionner 24/7, même lors d’événements de stress, alors qu’une CEX pourrait subir une panne.

Cette structure distribuée rend la liquidité beaucoup plus difficile à « briser », ce qui est inhabituel pour la finance traditionnelle, car les systèmes centralisés possèdent presque par définition des points de défaillance uniques.

Troisièmement, la vraie DeFi peut continuer à fonctionner même si l’« opérateur » devient malveillant ou disparaît d’une manière ou d’une autre. En effet, il n’y a réellement aucun opérateur lorsque tout est construit de façon immuable. Tous les projets ne fonctionnent pas ainsi, et il existe différents degrés de ce type de décentralisation, mais lorsque les choses sont bien faites, le principe est simple: vos clés = vos pièces.

Des architectures hybrides combinant la conformité et l’échelle de la TradFi avec l’ouverture et la programmabilité de la DeFi émergent. À quoi pensez‑vous que ressembleront les premiers modèles hybrides largement adoptés ?

Je pense que les premiers modèles hybrides seront probablement ceux qui semblent familiers aux institutions traditionnelles à l’extérieur — au « front end » — mais qui utilisent une liquidité décentralisée on‑chain en dessous. Cette approche permettrait aux institutions de profiter de l’efficacité de la DeFi sans devoir changer complètement leur façon d’interagir avec les produits financiers.

Un autre domaine où je soupçonne une adoption accrue est l’utilisation d’actifs tokenisés dans les stratégies DeFi. À mesure que davantage de BTC et d’actifs du monde réel migrent on‑chain, ils peuvent être traités comme n’importe quel autre actif numérique: utilisés comme garantie, placés dans des pools de liquidité ou combinés avec des stratégies automatisées.

En intégrant ces actifs tokenisés aux protocoles natifs de la DeFi, nous obtenons essentiellement un pont naturel entre les actifs de niveau TradFi et l’automatisation de niveau DeFi. Le meilleur des deux mondes.

La fragmentation de la liquidité reste l’un des plus grands obstacles à l’adoption institutionnelle. Comment voyez‑vous le routage intelligent, les pools standardisés ou les nouveaux designs d’AMM relever ce défi ?

À mon avis, le principal obstacle de « fragmentation » aujourd’hui est le fait que la plupart de la liquidité ne vit pas du tout on‑chain. La majorité se trouve encore sur des échanges centralisés, ce qui fait paraître les marchés DeFi beaucoup plus petits en comparaison. Je crois que, à mesure que les AMM gagnent en efficacité, cela changera. Une fois que la liquidité plus profonde pourra migrer on‑chain, le problème de fragmentation se résoudra de lui‑même.

Même si cette liquidité finit par être répartie entre différents AMM, les agrégateurs d’échanges sont une technologie très bien testée qui résout ce problème. Ils sont conçus pour acheminer les transactions efficacement à travers les pools, de sorte que les utilisateurs finaux bénéficient toujours d’un marché « unifié », même si la liquidité se trouve à différents endroits.

Quant à la fragmentation entre plusieurs chaînes — elle existe à peine aujourd’hui. Il n’y a pas tant de chaînes qui voient un usage commercial significatif. Nous avons Ethereum et Solana avec leurs propres écosystèmes forts et très développés. Nous avons Base et les chaînes BNB qui servent essentiellement de prochaine étape dans l’évolution des CEX, de sorte que leur liquidité peut encore être comptée comme presque de la liquidité CEX. Mais de nombreuses alt‑L1 et L2 ne sont pas vraiment utilisées, surtout maintenant qu’Ethereum fait activement évoluer son L1.

Ainsi, globalement, je crois que le problème de fragmentation cessera naturellement d’être un problème dès que nous disposerons d’AMM efficaces et rentables à grande échelle.

À mesure que davantage d’actifs du monde réel migrent on‑chain, comment envisagez‑vous l’interaction des protocoles comme Curve et Yield Basis avec des instruments de commerce tokenisés, des créances et d’autres produits financiers numérisés ?

Je m’attendrais à ce que ce soit Curve plutôt que Yield Basis qui le fasse. Cela semble être une plateforme plus naturelle pour le développement de telles activités. Curve est déjà conçue pour permettre un trading efficace entre différents types d’actifs, donc l’ajout de nouveaux produits comme ceux‑ci correspond à ce qu’elle fait.

À mesure que les instruments tokenisés se généralisent, il n’est pas difficile d’imaginer leur intégration dans les pools de Curve, où ils pourraient profiter d’une liquidité profonde. Je crois que cela peut — et se produira probablement — arriver.

En regardant cinq ans en avant, à quoi vous attendez‑vous que la relation entre TradFi et DeFi ressemble, et d’où proviendront les percées les plus significatives ?

La percée la plus significative, à mon avis, sera le déplacement de la majeure partie de la liquidité on‑chain, avec les activités de trading qui s’éloigneront des carnets d’ordres pour se tourner vers les AMM. Je m’attends pleinement à ce que les carnets d’ordres restent pertinents, mais les AMM géreront une part beaucoup plus importante de la liquidité mondiale que ce qu’ils font aujourd’hui.

Quant à la relation avec la TradFi, j’ai entendu quelqu’un dire qu’Ethereum pourrait devenir pour la finance ce que Linux est pour le monde des systèmes d’exploitation. La plupart des gens dans le monde n’utilisent pas Linux directement comme système d’exploitation, mais il alimente discrètement la majorité de ce qui se passe en coulisses: téléphones, serveurs web, services cloud, etc. Les gens s’y fient constamment sans même s’en rendre compte.

Et je pense que c’est exactement ce qui pourrait se produire avec Ethereum et la DeFi: ils deviendront le nouveau « backend » pour la plupart des activités TradFi, tandis que le « frontend » visible par l’utilisateur resterait largement le même. Les gens interagiront rarement avec cette couche dans leur quotidien, mais elle occupera néanmoins sa place comme infrastructure sous‑jacente de la finance mondiale.

Pas nécessairement la « révolution » que tout le monde attend, mais quelque chose que je trouve très probable.

Merci pour cette excellente interview. Les lecteurs qui souhaitent en savoir plus devraient visiter Curve Finance ou Yield Basis.