Stablecoins gérés en tant que titres: Ce qui a mal tourné

Loi sur les stablecoins gérés en tant que titres expliquée

En 2019, les législateurs américains ont présenté la “Managed Stablecoins Are Securities Act”, une proposition visant à placer certains stablecoins explicitement sous le régime fédéral des titres. Le projet de loi cherchait à modifier la définition d’un titre pour inclure les soi‑disant “stablecoins gérés”, les classant comme des contrats d’investissement en vertu du Securities Act de 1933.

Bien que la législation n’ait pas progressé, elle demeure un point de référence utile pour comprendre la tension réglementaire entre l’innovation des stablecoins et la protection des investisseurs.

Ce que les législateurs cherchaient à résoudre

La proposition est apparue dans un contexte de préoccupation croissante concernant les grandes entreprises technologiques et les plateformes financières qui expérimentaient l’émission de stablecoins. Les régulateurs craignaient que certains émetteurs puissent gérer activement les réserves, modifier les mécanismes de garantie ou tirer profit de stratégies de rendement tout en commercialisant leurs jetons comme stables et à faible risque.

Du point de vue réglementaire, ces caractéristiques ressemblent à des contrats d’investissement traditionnels, où les acquéreurs comptent sur les efforts de gestion pour maintenir la valeur.

Le problème de la classification globale

Le principal défaut du projet était son manque de précision. En définissant largement les stablecoins gérés comme des titres, il risquait d’inclure des modèles de jetons fondamentalement différents dans une même catégorie réglementaire.

Les stablecoins ne sont pas monolithiques. Certains impliquent une gestion active des réserves, une allocation discrétionnaire d’actifs ou des stratégies génératrices de rendement. D’autres sont structurés comme de simples instruments de rachat garantis par des réserves séparées détenues en fiducie.

Appliquer uniformément le droit des titres à ces modèles imposerait des charges de conformité inutiles aux émetteurs qui ne présentent pas de caractéristiques de contrat d’investissement.

Stablecoins gérés vs. non-gérés

Une approche réglementaire plus défendable se concentre sur le comportement de l’émetteur plutôt que sur la mécanique du jeton. Les stablecoins ne devraient soulever des préoccupations en matière de titres que lorsqu’un émetteur:

• Gère activement la composition des réserves pour générer des rendements
• Exerce une discrétion qui affecte matériellement la valeur du jeton
• Commercialise le jeton en se basant sur les profits attendus

En revanche, les stablecoins structurés comme des créances de rachat sur des actifs séparés fonctionnent davantage comme des représentations numériques de valeur stockée que comme des produits d’investissement.

Pourquoi le droit des titres est un instrument brutal

La réglementation des titres est conçue pour régir la formation de capital, les attentes de profit et la dépendance à la gestion. De nombreux stablecoins servent principalement d’instruments de règlement, d’outils de liquidité ou d’unités de compte au sein des marchés numériques.

Contraindre tous les stablecoins à être cotés sur des marchés de titres fragmenterait la liquidité, réduirait leur utilité et compromettrait leur objectif principal en tant qu’instruments transactionnels.

Leçons tirées de la réglementation

Bien que la Managed Stablecoins Act n’ait pas été adoptée, son introduction a mis en évidence un défi récurrent dans la régulation des actifs numériques: l’application de cadres juridiques hérités sans la nuance technique suffisante.

Les discussions politiques ultérieures se sont de plus en plus orientées vers une régulation basée sur l’activité, des exigences de transparence des réserves et une supervision adaptée plutôt que vers une classification large au niveau des actifs.

Impact à long terme

Les premières propositions comme celle-ci ont contribué à façonner les débats réglementaires ultérieurs en clarifiant ce qui ne fonctionne pas. Les discussions actuelles sur les stablecoins différencient de plus en plus le risque de garde, la gestion des réserves, l’impact systémique et la protection des consommateurs—plutôt que de recourir par défaut à une classification en titres.

Comprendre ces premières erreurs législatives fournit un contexte précieux pour évaluer les politiques actuelles et futures concernant les stablecoins.