L’ESMA ajoute cinq intérêts légitimes aux règles de report de la publication d’informations privilégiées

Le 16 octobre 2026, l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) a mis à jour et rationalisé ses lignes directrices relatives au report de la publication d’informations privilégiées au titre du règlement sur les abus de marché (MAR), achevant ainsi la révision du cadre réglementaire par l’ajout de cinq intérêts légitimes pouvant justifier un report et la suppression des intérêts légitimes liés aux processus prolongés.

En vertu du MAR, les émetteurs doivent publier dès que possible les informations privilégiées les concernant afin d’informer les investisseurs et de prévenir les opérations d’initiés. Dans certaines circonstances, ils peuvent reporter leur publication afin de ne pas porter atteinte à leurs intérêts légitimes. Les lignes directrices étayent cette décision au moyen d’une liste non exhaustive d’intérêts légitimes susceptibles de justifier un report.

Selon l’ESMA, les cinq intérêts légitimes supplémentaires recensés à l’issue d’une consultation publique concernent les situations suivantes : une autorité publique demande à l’émetteur de ne pas publier une information ; l’émetteur doit recueillir des informations complémentaires pour permettre aux acteurs du marché d’évaluer correctement l’information privilégiée ; l’émetteur risque de perdre une occasion commerciale à la suite de la publication d’informations commerciales sensibles ; la nomination d’un membre de l’organe de direction de l’émetteur ou d’un dirigeant occupant un poste clé pourrait être compromise ; la publication d’informations privilégiées concernant des sociétés appartenant au même groupe pourrait porter directement préjudice à l’émetteur et compromettre l’efficacité d’un report appliqué par une autre société du groupe.

Depuis juin 2026, les émetteurs ne sont plus tenus de publier immédiatement les informations privilégiées liées à des processus prolongés avant leur achèvement. L’ESMA a indiqué qu’en accord avec ses objectifs de simplification et de réduction de la charge réglementaire, elle avait supprimé des lignes directrices les intérêts légitimes justifiant le report de publication qui étaient liés à ces processus.

Contexte de la loi sur la cotation

Le paquet législatif relatif à la cotation a été publié au Journal officiel de l’Union européenne le 14 novembre 2024 et est entré en vigueur 20 jours plus tard ; son règlement (UE) 2024/2809 du 23 octobre 2024 a modifié le règlement Prospectus, le MAR et le MiFIR. Conformément à son article 4, paragraphe 3, les modifications du régime de publication du MAR sont entrées en application le 5 juin 2026.

Le nouvel article 17, paragraphe 1, du MAR prévoit que l’obligation d’informer le public dès que possible ne s’applique pas aux informations privilégiées liées aux étapes intermédiaires d’un processus prolongé ; seules les circonstances finales ou l’événement final doivent être publiés, dès que possible après leur survenue. Un nouvel article 17, paragraphe 4 bis, dispense les informations relatives aux étapes intermédiaires des exigences applicables aux reports de publication, et l’article 17, paragraphe 7, impose leur publication dès que possible si leur confidentialité n’est plus garantie.

La loi sur la cotation a également remplacé la condition énoncée à l’article 17, paragraphe 4, point b), selon laquelle un report ne devait pas être susceptible d’induire le public en erreur, par l’exigence suivante : « l’information privilégiée dont l’émetteur ou le participant au marché des quotas d’émission entend reporter la publication n’est pas en contradiction avec la dernière annonce publique ou tout autre type de communication de l’émetteur ou du participant au marché des quotas d’émission portant sur la même question à laquelle se rapporte l’information privilégiée », précise le rapport final. Les deux autres conditions de report — le fait qu’une publication immédiate soit susceptible de porter atteinte à un intérêt légitime et la capacité de l’émetteur à préserver la confidentialité — sont restées inchangées.

Le règlement délégué (UE) 2026/789 de la Commission du 8 avril 2026, qui établit une liste non exhaustive de processus prolongés et précise à quel moment l’événement final concerné est réputé survenir et doit être publié, a été publié au Journal officiel le 16 juillet 2026. L’ESMA a reçu en juin 2024 la demande de la Commission européenne visant à obtenir des conseils techniques sur l’acte délégué et a publié ses conseils en mai 2025. La loi sur la cotation a également remplacé le mandat initial confié à l’ESMA par l’article 17, paragraphe 11, par un mandat lui demandant d’élaborer des lignes directrices établissant une liste indicative non exhaustive des intérêts légitimes des émetteurs ; les lignes directrices ont été publiées pour la première fois le 20 octobre 2016 et réexaminées le 13 avril 2022.

Résultats de la consultation et formulation définitive

L’ESMA a publié un document de consultation en février 2026, qui comportait quatre questions. La consultation, qui s’est achevée le 29 avril 2026, a recueilli les observations de 28 répondants, dont la plupart étaient des émetteurs. L’ESMA a également sollicité l’avis de son groupe des parties intéressées aux marchés des valeurs mobilières (SMSG).

Concernant les injonctions des autorités publiques, l’ESMA a précisé que la référence aux pouvoirs reconnus par ailleurs désigne les pouvoirs reconnus par la jurisprudence, que la définition d’une autorité publique englobe les autorités de pays tiers et que le report ne dure que le temps exigé par l’injonction, la publication devant avoir lieu dès l’expiration de celle-ci. L’ESMA a recommandé aux émetteurs de conserver les documents étayant l’explication écrite qu’ils doivent fournir aux autorités nationales compétentes en vertu de l’article 17, paragraphe 4.

Concernant la collecte d’informations complémentaires après un événement exceptionnel, tel qu’un incident majeur ou une cyberattaque, l’ESMA a indiqué que la publication devait intervenir dès qu’une première estimation des dommages était possible, avant même qu’une analyse détaillée soit réalisée, et que les émetteurs pouvaient fournir des informations complémentaires ultérieurement. Elle a rejeté l’instauration de délais fixes, comme 48 heures pour les cyberincidents, au profit d’une évaluation au cas par cas, et a refusé d’étendre l’intérêt légitime à l’analyse des données collectées ou aux mesures correctives, estimant que cela retarderait excessivement l’information du marché. Les obligations de publication prévues par le MAR s’appliquent sans préjudice des obligations de notification des incidents au titre de NIS 2, de DORA et du RGPD.

En matière d’opportunités commerciales, l’ESMA a étendu l’intérêt légitime au-delà de l’exemple des marchés publics figurant dans sa proposition initiale, pour y inclure les situations de concurrence dans le secteur privé, à condition qu’il existe une opportunité commerciale identifiable et concrète que la divulgation d’informations sensibles sur le plan commercial risque de compromettre directement. Les exemples définitifs comprennent les participants à des appels d’offres parallèles qui ajustent leurs offres en fonction des conditions divulguées, ainsi que la divulgation d’accords ou de décisions visant à pénétrer un nouveau marché ou à lancer un nouveau produit, qui permettrait aux concurrents d’adapter leur stratégie. L’ESMA a rappelé que, puisque le maintien de la confidentialité est une condition du report, les émetteurs doivent publier l’information dès que les mesures concrètes nécessaires à l’adoption d’une stratégie ne permettent plus d’en préserver la confidentialité.

Deux autres intérêts ont été ajoutés à la suite de la consultation. Un émetteur peut différer la publication d’une décision de nommer un membre d’un organe de direction, un dirigeant ou toute autre personne occupant un poste clé si cette personne n’a pas encore informé son employeur actuel ; ce report se limite à la décision formellement prise et à la période strictement nécessaire. En outre, lorsqu’une entité d’un groupe a différé la publication au titre de l’article 17, paragraphe 4, une autre entité du même groupe peut avoir un intérêt légitime à différer la publication des mêmes informations pendant la même période, lorsque celles-ci concernent directement les deux entités. L’ESMA a souligné que cela ne crée pas d’intérêt légitime automatique à l’échelle de tout le groupe et que l’article 10 du MAR continue de limiter la communication d’informations privilégiées au sein d’un groupe aux cas où elle relève de l’exercice normal d’un emploi, d’une profession ou de fonctions.

L’ESMA a supprimé les points a), c), d), e), f), g) et h) de l’orientation 1, qui portaient sur les étapes intermédiaires de processus s’étalant dans le temps, ainsi que l’intégralité de l’orientation 2, relative aux situations dans lesquelles un report est susceptible d’induire le public en erreur, car ce sujet ne relève plus de son mandat ; aucune observation reçue lors de la consultation ne s’opposait à la suppression de l’orientation 2. Elle a conservé l’ancien point b), relatif à la viabilité financière, en remplaçant le terme de droit de l’insolvabilité « viabilité de l’émetteur » par l’expression plus générale et moins technique « difficultés financières », et en limitant cet intérêt aux difficultés naissantes non couvertes par l’acte délégué, lorsque l’émetteur met activement en œuvre des mesures concrètes pour rétablir ses liquidités et ses fonds propres. L’ESMA a précisé que cet intérêt ne s’étend pas à une simple détérioration des résultats financiers, comme les avertissements sur résultats, qui restent soumis à l’article 17, paragraphe 1. Parmi les 26 répondants à la question, 24 étaient favorables au maintien de cet intérêt et deux s’y opposaient.

L’ESMA a refusé d’ajouter des intérêts légitimes liés à la démission de cadres dirigeants, indiquant qu’un report dissimulerait un vide de gouvernance ; à la coordination préalable avec des tiers, des autorités ou le personnel, qu’elle a décrite comme faisant partie des garanties nécessaires à une publication en temps utile ; et aux clauses contractuelles de confidentialité, invoquant un risque d’utilisation abusive, car des clauses insérées volontairement donneraient aux émetteurs une marge d’appréciation excessive quant au moment de la publication. Elle a considéré que les enquêtes réglementaires, les décisions fiscales et les négociations avec les autorités de réglementation constituaient des étapes intermédiaires de processus s’étalant dans le temps, et que les ordonnances judiciaires ou les mesures provisoires étaient couvertes par le nouveau point relatif aux autorités publiques.

L’ESMA a indiqué que la liste n’était pas exhaustive, que les émetteurs pouvaient établir l’existence d’autres intérêts légitimes au moyen d’une évaluation au cas par cas et que, puisque l’article 17, paragraphe 1, exige une publication dans les meilleurs délais, les intérêts énumérés devaient être interprétés de manière restrictive. Dès qu’un émetteur établit l’existence d’une information privilégiée, il doit d’abord déterminer si celle-ci constitue une étape intermédiaire d’un processus s’étalant dans le temps, en s’appuyant sur la liste figurant dans l’acte délégué ; le mécanisme de report s’applique aux événements ponctuels ainsi qu’aux événements ou circonstances définitifs, sous réserve que toutes les conditions soient remplies.

Les orientations révisées s’appliqueront à compter de leur publication sur le site web de l’ESMA dans les 24 langues officielles de l’Union européenne et s’adressent aux autorités compétentes désignées en vertu de l’article 22 du MAR ainsi qu’aux émetteurs. Dans les deux mois suivant leur publication dans toutes les langues de l’UE, les autorités compétentes doivent notifier à l’ESMA si elles se conforment aux orientations, si elles ne s’y conforment pas mais ont l’intention de le faire, ou si elles ne s’y conforment pas et n’ont pas l’intention de le faire ; en cas de non-conformité, elles doivent en indiquer les motifs. Les émetteurs ne sont pas tenus de déclarer s’ils se conforment aux orientations. L’analyse coûts-avantages de l’ESMA ne fait état d’aucune nouvelle obligation pour les autorités compétentes, d’aucune nouvelle exigence procédurale pour les émetteurs ni d’aucun coût de mise en conformité.

Les orientations conservent les indications existantes sur les exigences de fonds propres au titre du pilier 2 (P2R) et les recommandations en matière de fonds propres au titre du pilier 2 (P2G), selon lesquelles les P2R sont censées être considérées comme des informations privilégiées, sauf dans un nombre très limité de cas, après une évaluation approfondie par l’établissement. Le SMSG a adopté son avis le 26 mai 2026. Il a globalement soutenu les révisions, tout en attirant l’attention sur « une importante lacune dans les orientations transitoires entre le 5 juin 2026 et la date prévue de publication des orientations définitives, au quatrième trimestre 2026 », et en recommandant à l’ESMA de fournir des orientations provisoires.