الأسهم المرمزة قد تعيد تشكيل أسواق رأس المال

قد وجدت تقنية البلوك تشين أول حالة استخدام لها في العملات المشفرة، لكنها منذ ذلك الحين توسعت إلى ما هو أبعد من ذلك.

أصبح ترميز الأصول موضوعًا متناميًا الآن مع نضوج التكنولوجيا واللوائح واعتماد الجمهور لها بما فيه الكفاية. وهذا ينطبق على الأصول المالية مثل السندات والأسهم، وكذلك الأصول الواقعية مثل العقارات أو حتى ائتمانات الكربون وغيرها من أصول ESG.

يعتمد التمويل التقليدي على شبكة من الوسطاء المتخصصين، كل منهم يحتفظ بقاعدة بيانات منفصلة ويؤدي وظائف محددة، جميعها مترابطة عبر عمليات تشغيلية معقدة. يعد الترميز بإمكانية تبسيط وتسهيل هذه العملية.

ومع ذلك، مع انتقال ملكية الأسهم تدريجيًا من الوسطاء التقليديين إلى البلوك تشين، تظهر العديد من الأسئلة السياسية.

تكمن المشكلة الأساسية في تحديد الملكية الفعلية والحقوق المرتبطة بالمستثمرين على شبكات البلوك تشين المستعارة الأسماء دون الإضرار بخصوصية المستخدم أو استخدام التطبيقات اللامركزية.

لذلك، يجرى باحثان في جامعة ماكماستر وكلية روتمان للإدارة في كندا تحقيقًا حول حلول محتملة في مقال نُشر في مجلة Research Policy¹ تحت عنوان “Tokenized stocks for trading and capital raising”.

شرح الترميز

ما هو الترميز؟

تكمن فكرة الترميز في نقل تسجيل الملكية ومعاملات الأصول إلى البلوك تشين، سواء كانت أصولًا مالية أو مادية. حاليًا، الشكل الأكثر شيوعًا للترميز يركز على ترميز الأسهم، حيث أن الجمهور المطلع على البلوك تشين يستثمر عادةً في أسهم الشركات أيضًا.

المصدر: Webmob Software Solutions

إحدى المزايا الهامة للترميز هي أنه يجعل هيكل الملكية أكثر مرونة بكثير. على سبيل المثال، يمكن استخدامه للملكية الجزئية.

ميزة أخرى هي أنه، على عكس بنية البنية التحتية المصرفية وأنظمة تحويل الأموال، يعمل البلوك تشين على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع وبشكل شبه فوري. لذا يمكن أن يجعل السوق أكثر سيولة. كما يمكنه السماح بتداول الأسهم على مدار الساعة كل يوم، وهو أمر تم مناقشته لكن لم يُطبق أبدًا في أسواق الأسهم التقليدية.

يخلق هذا فرقًا جذريًا عن هياكل ملكية الأسهم التقليدية والبورصات. تقريبًا جميعها، رغم أنها رقمية الآن، تم تصورها في عصر الشهادات الورقية وفي زمن كان المتداولون يصرخون بالأوامر عبر أرضيات البورصات.

“حتى عملية تداول الأسهم البسيطة تتطلب تنسيقًا بين وسطاء السماسرة، ومنصات التداول، والبنوك الحافظة، والوكالات المصفية، ومخازن الأصول، ووكلاء التحويل، وشبكات الدفع، مع خطوات تسوية متعددة طوال العملية.”

لذا، من نواحٍ عديدة، يُعد الترميز عملية مستمرة وفرصة لإعادة بناء البنية التحتية المالية من الصفر، لتجعلها تتماشى تمامًا مع العصر الرقمي.

“يمكن للبلوك تشين دمج إنشاء الأصول، وخدماتها، ونقلها، وتداولها، ورهنها، واقتراضها، وإقراضها، وأساسًا أي شكل من أشكال العقود المالية—بما في ذلك المشتقات المعقدة—في نظام واحد.”

كيف يعمل الترميز؟

هناك ثلاث مسارات متميزة للترميز:

1. يمكن إصدار أصل جديد تمامًا مباشرةً على البلوك تشين.
2. يمكن إلغاء أصل مالي موجود واستبداله بأصل جديد مُصدر على البلوك تشين.
3. يمكن إيداع أصل داخل النظام المالي التقليدي لدى وصي مخصص يقوم بعد ذلك بإنشاء مطالبة مرمزة تمثل ذلك الأصل على البلوك تشين.

في رسالته السنوية للعام 2025 “رسالة الرئيس للمستثمرين”، أبرز لاري فينك، الرئيس التنفيذي لشركة BlackRock، ترميز الأصول القائمة كطريقة قوية لتعزيز “ديمقراطية الاستثمار”.

تقدّر مجموعة بوسطن للاستشارات أنه بحلول عام 2030، سيتم ترميز ما يقرب من 16 تريليون دولار من الأصول. لذا قد يصبح ذلك قريبًا عملًا ضخمًا وتغييرًا جذريًا في بنيتنا التحتية المالية.

تحديد مشكلات الترميز

هل تحافظ الرموز على الخصوصية؟

تُعد معظم الأسهم العادية عقد استثمار يمنح حقوقًا مثل التصويت في اجتماعات المساهمين وتلقي الأرباح، وهي الحقوق التي تشكل أساس قيمة الأصل. لهذا السبب تُلزم القوانين مُصدري الأسهم العادية بإبلاغ المساهمين بالتطورات الهامة والاجتماعات السنوية.

ولكن من خلال تتبع وحذف إخفاء هوية حاملي الرموز لتلبية الالتزامات التنظيمية أو التعاقدية، قد يجمع مُصدرو الرموز عن غير قصد معلومات أكثر من اللازم عن المستثمرين.

يمكن أن يؤدي ذلك إلى تمكّن أطراف ثالثة من تتبع جميع أنشطة حساب معين، بما في ذلك الاستثمارات في الشركات المنافسة أو حتى الأنشطة الخاصة غير المالية.

لذا، بينما يمكن بالتأكيد هيكلة الرموز بحيث تحافظ على أمان البيانات، يجب توضيح مسألة إدارة معالجة بيانات المعاملات والحفاظ على الحقوق العادية للمساهمين.

هل تمثل الرموز ملكية حقيقية؟

تستخدم العديد من عمليات الترميز العقود الذكية: برامج حاسوبية ذاتية التنفيذ تشكل أساس التطبيقات اللامركزية.

غالبًا ما تنتقل الملكية الرسمية إلى العقد الذكي للتطبيق، مما يجعل المستخدمين مالكين مستفيدين غير مباشرين فقط.

يثير هذا سؤالًا حول مخاطر الطرف المقابل، خاصةً أن مُصدري العقود الذكية والرموز غير مؤمنين ومنظمين بصرامة كما هو الحال مع الوسطاء الرسميين.

يمكن أن يؤدي ذلك إلى مخاطر غير ضرورية للمشترين للأسهم المرمزة، خاصةً إذا لم يدركوا أنهم معرضون لهذه المخاطر.

المعاملات غير القانونية

قضية أخرى هي أن ملكية الأسهم تخضع لتنظيم صارم، وتتحكم في من يمكنه فعليًا شراء وبيع الأسهم.

حاليًا، يمكن نقل الرموز بحرية إلى أي عنوان على البلوك تشين، مما قد يؤدي إلى ملكية من قبل كيانات غير مخولة مثل القاصرين، أو المجرمين، أو الدول المعادية، أو الأشخاص السياسيين المكشوفين. إن إخفاء هوية هذه المعاملات يزيد من تفاقم المشكلة.

في الوقت نفسه، قد يؤدي الجهد المفرط للامتثال إلى إعادة إنشاء البنية التحتية تقريبًا بنفس الشكل التي من المفترض أن يبسطها الترميز ويستبدلها في النهاية.

على سبيل المثال، قد يستغل المدققون موقعهم، مما يؤدي إلى سلوك غير تنافسي وعودة فعلية إلى هيكل مركزي للغاية.

حل مشكلات الترميز

للوهلة الأولى، يبدو الترميز جذابًا للغاية لأنه يمكن أن يقضي على الأوراق المرهقة وتأخيرات التسوية.

وبالتالي، سيفتح ذلك رأس مال غير مستخدم لاستخدامه بشكل أكثر كفاءة، مما قد يساهم في النمو الاقتصادي.

إحدى طرق التعامل مع مخاوف الخصوصية هي اعتماد نهج القائمة البيضاء، حيث يُسمح فقط للعناوين والمستخدمين الذين تم الموافقة عليهم مسبقًا بالمشاركة في الترميز. هذا هو الخيار الأكثر أمانًا بالتأكيد، لكنه سيخلق أيضًا احتكاكًا كبيرًا، مما قد يعيق معدل تبني الترميز.

بديل آخر هو سجل اختيار الانضمام الذي يحفز المستثمرين على التعريف بأنفسهم للوصول إلى حقوق مثل الأرباح والتصويت، مع الحفاظ على إمكانية استخدام الرموز بالكامل عبر التطبيقات اللامركزية.

أخيرًا، خيار آخر هو شبكات الامتثال اللامركزية مثل بروتوكول Labyrinth، حيث يمكن للمستخدم بعد إكمال عملية KYC أن يقوم بأي نشاط بخصوصية تامة.

فيما يتعلق بمخاطر ملكية الرموز، يوصي مؤلفو المقال بمجموعة من أفضل الممارسات:

• سجل الرموز: يجب على المُصدرين تسجيل اسم الرمز، والعنوان، والكمية، والتاريخ، وغيرها من ميزات الرموز التي يصدرونها.
• يجب تسجيل عدد الرموز المدعومة، وتوضيح عملية الاسترداد، ويجب على الجهات التنظيمية إنشاء إطار إشرافي.
• يجب على المُصدرين وضع عملية تحدد كيفية تسهيل العلاقات مع حاملي الرموز فيما يتعلق بالمدفوعات (الأرباح أو القسائم)، والتصويت، والانقسام، والإجراءات الشركاتية.

حل مشكلة الاستحواذ غير القانوني على الأسهم من قبل القاصرين أو المجرمين أو الكيانات المقيدة/العقوبات أكثر صعوبة. طبيعة الشبكات اللامركزية للبلوك تشين تعني عدم وجود قيود جغرافية أو قضائية على مكان نشأة التطبيقات أو تشغيلها، أو من أين يعمل المستخدمون.

لذا، حتى إذا كان بإمكان أكبر أشكال الترميز اتخاذ خطوات إضافية في KYC (اعرف عميلك) لتجنب هذه المشكلة، لا يمكن فعل الكثير داخل نموذج البلوك تشين الحالي لمنع تطبيقات ترميز الأسهم التي لا تهتم بهذه المشكلة.

“نظرةً إلى المستقبل، سيتطلب تحقيق الإمكانات الكاملة للترميز ابتكارًا مستمرًا وتعاونًا عبر تخصصات متعددة، بما في ذلك المالية والقانون والتكنولوجيا.”

مستقبل ترميز الأسهم

حتى الآن، كان احتمال البلوك تشين إما تبني البلوك تشين من قبل المؤسسات المالية التقليدية أو الاستبدال الجزئي لهذه المؤسسات ببروتوكولات جديدة قائمة على البلوك تشين.

من المرجح أن يكون الجمع بين الاثنين هو الوضع النهائي، خاصةً بالنسبة لترميز الأسهم.

من ناحية، لديه القدرة على دمقرطة الاستثمار وإعادة ابتكار البنية التحتية، وتسجيل معاملات وملكية الأسهم.

من ناحية أخرى، على عكس العملات المستقرة، تمنح الأسهم حقوقًا محددة مثل التصويت وتوزيع الأرباح وتحتاج إلى تنظيم أكثر. لذا قد تجعل الحواجز والميزات الأمنية اللازمة الأسهم المرمزة ليست مختلفة تمامًا عن نظام السماسرة والبنوك الحالي.

ستحدد الرقابة التنظيمية الذكية، والابتكار في التكنولوجيا والبروتوكولات، والمزايا الواضحة للجمهور المستثمر في النهاية نجاح وتأثير تقنية ترميز الأسهم.

الدراسة المشار إليها

^{1. Malinova, K., & Park, A. (2026). Tokenized stocks for trading and capital raising. Research Policy, Article 105497. https://doi.org/10.1016/j.respol.2026.105497}