Ce que l’effondrement de Terra révèle sur l’exactitude des données blockchain

Avec le début du marché baissier des cryptomonnaies coïncidant avec le crash de Terra, l’importance de comprendre les métriques du marché apparaît encore plus clairement. Ce qui a longtemps hanté les analystes, c’est la question de la précision des données on‑chain pour évaluer le tableau d’ensemble, la société d’analyse leader Chainalysis ayant, par exemple, signalé le problème des volumes d’échanges fictifs en 2019. Parallèlement, une étude plus récente des moteurs des mouvements du marché crypto réalisée par the World Bank a souligné que le volume total hors chaîne semblait nettement supérieur aux transactions on‑chain. Certaines estimations de l’industrie indiquent un ratio d’environ 6:1 entre le volume hors chaîne et le volume on‑chain. Le volume total hors chaîne au premier semestre 2021 était d’environ 16 trillions de dollars, contre 2,8 trillions de dollars en volume on‑chain. Cela signifie que le rapport n’inclut pas les achats d’actifs cryptographiques avec de la monnaie fiat, les ventes d’actifs cryptographiques contre de la monnaie fiat, ni les échanges entre actifs cryptographiques.

Mais ce manque de données crypto précises constitue-t-il vraiment un problème, mis à part les chercheurs de la World Bank, alors que les données on‑chain sont sûrement suffisantes pour fournir aux investisseurs et aux traders ce qu’ils doivent savoir ? En effet, un bon exemple est l’utilisation des données on‑chain pour comprendre l’effondrement de Terra, employée par Nansen’s research team. Grâce à l’analyse des données ouvertes de la blockchain, ils ont découvert qu’un petit nombre d’acteurs avaient identifié tôt les vulnérabilités du décrochage de l’UST, notamment en raison de la faible liquidité des pools Curve reliant Terra à d’autres stablecoins. En termes simples, les données ont montré que ces acteurs ont retiré des fonds UST d’Anchor vers Terra, ont transféré ces fonds de Terra vers Ethereum, ont échangé de grandes quantités d’UST contre d’autres stablecoins dans les pools de liquidité de Curve, et pendant le décrochage, ont exploité les inefficacités de prix entre Curve et les échanges centralisés. En conséquence, l’équipe de Nansen a pu réfuter la thèse populaire de l’« attaquant » soutenue par Terra elle‑même jusqu’à présent, avec le lancement de Luna V2. À la place, elle a conclu de manière plus objective que l’effondrement « pourrait plutôt résulter des décisions d’investissement de plusieurs entités bien financées ».

La question des réserves de Bitcoin est abordée dans un article récent de Forbes sur la montée des métriques hors chaîne. Ce qui ressort de Glassnode, c’est que les 80 394 accumulés par Luna Foundation Guard (LFG) ont été vidés entre le 9 et le 10 mai, « avec 52 189 BTC envoyés à Gemini via des desks over‑the‑counter, puis déployés ailleurs, y compris Binance, et 28 205 BTC transférés directement à Binance ». Bien que cela puisse sembler une aberration, il faut garder à l’esprit que le suivi des Bitcoins détenus sur les échanges est en déclin depuis un certain temps, tandis que ces transactions internes de marché sont déjà en hausse. Comme le mentionne le rapport de la World Bank, la montée des ETF et ETP Bitcoin pourrait représenter 7 % supplémentaires de l’offre en circulation. Dans cette perspective, la baisse de 17,3 % du Bitcoin en avril est en partie due aux ETP et ETF ainsi qu’aux fonds qui ont vendu 15 000 Bitcoin. En d’autres termes, cela marque la montée de l’activité de trading hors des échanges, ce qui rend la compréhension de la gamme de données, du on‑chain au off‑chain, plus importante à l’avenir. De plus, comme le montre le World Bank report, l’attitude des grands acteurs institutionnels sur le marché mondial du Bitcoin est beaucoup moins sensible aux facteurs économiques locaux intra‑pays. « Par exemple, ils peuvent fournir des services de trading, d’échange, de market‑making et de conservation et peuvent avoir des opérations diversifiées à travers les pays, ce qui peut les rendre moins susceptibles aux conditions macro‑économiques locales dans les différents pays », indique le rapport, tout en admettant que « les facteurs nationaux comptent peu pour les volumes crypto associés aux petites transactions. Nous laissons une analyse plus approfondie aux recherches futures ».

Considérez la thèse avancée par Arthur Hayes, co‑fondateur de 100x, selon laquelle l’effondrement de Terra serait dû à des VC cherchant à liquider leurs positions Luna avec « un impact minimal sur le marché ». En raison de la nature publique de la blockchain, les investisseurs clés liquidant leurs positions Luna seraient facilement détectés. Cependant, du fait de la conception du protocole, qui permettait un ancrage 1:1 pour les détenteurs de Luna afin d’échanger leurs avoirs contre le stablecoin UST, en principe sans impact sur cet ancrage ni sur la valeur de Luna (qui a atteint un pic de 118 $). Ainsi, plutôt que de passer par le canal plus public des échanges et en utilisant plutôt le marché Over‑The‑Counter (OTC) impliquant un trading direct entre deux parties, l’argument est que, après avoir converti le Luna en UST, les VC ont ensuite échangé contre d’autres stablecoins sans impact sur le marché : « Mon garçon estime que près de 5 milliards de dollars de ces flux ont eu lieu. Le début de la débâcle de TerraUSD s’est produit lorsque l’ancrage s’est légèrement rompu sur Curve. Cela s’est produit parce qu’un excès d’UST a été fourni par rapport à d’autres stablecoins comme l’USDT et l’USDC. Une fois que l’ancrage commence à se rompre légèrement et que la confiance dans une réversion rapide diminue, la convexité négative du design de l’algo‑stablecoin prend le dessus et crée une force descendante imparable », a ajouté Hayes en détaillant le processus de la « spirale de la mort » de 50 milliards de dollars.

Retour aux métriques on‑chain pour une autre perspective sur la flambée actuelle du prix du Bitcoin, en gardant à l’esprit l’importance de prendre également en compte les données off‑chain telles que les tendances macro‑économiques plus larges (les actions de la Fed sur les taux d’intérêt en étant un exemple évident). Raghu Yarlagadda, CEO of FalconX, a déclaré à propos de la valeur des métriques on‑chain : « l’analyse on‑chain reste très pertinente – c’est comme si Apple (AAPL ) publiait ses résultats trimestriels, mais au lieu d’attendre 90 jours pour recevoir ces informations, vous les obtenez en temps réel ». En effet, soutenant ce retour à l’accent mis sur les métriques on‑chain éprouvées pour suivre la valeur du Bitcoin, on observe que près de 53 000 $ ont afflué vers les échanges le 9 mai, le plus gros afflux unique depuis novembre 2017. La principale source ? Le Bitcoin provenant du LFG, ce qui a entraîné une chute à son plus bas niveau depuis la fin 2020, à un peu plus de 25 000 $.

Je pensais que, sur le marché crypto actuel, il était utile aux investisseurs et aux traders de prendre en compte à la fois les données on‑chain et off‑chain. « Le cas du crash de Terra montre qu’il est avantageux de voir ce que font les grands acteurs comme les VC, ainsi que le prix quotidien on‑chain du Bitcoin. Il est également important que toutes les plateformes d’échange soient transparentes concernant leurs propres données off‑chain sous forme de volumes de trading, afin de contribuer à rétablir la confiance dans les marchés crypto actuellement. Cela sera particulièrement crucial dans un avenir proche, les régulateurs étant encouragés par le crash de Terra à avancer avec de nouvelles restrictions. » Lian a ajouté qu’un rapport controversé de Reuters du 6 mai, utilisant des informations obsolètes pour détailler des transactions criminelles présumées s’élevant à 2,35 milliards de dollars par Binance, a encore souligné la valeur des données précises pour toutes les parties prenantes de l’industrie crypto.