O Framework de 2019: Um Momento Decisivo para a Regulação de Criptomoedas

O Framework de 2019: Um Momento Decisivo para a Regulação de Criptomoedas

Em abril de 2019, em meio a uma enxurrada de pedidos por clareza regulatória, a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) divulgou um documento histórico intitulado “Framework for Investment Contract Analysis of Digital Assets”.

Escrito por dois dos principais especialistas em cripto da agência — Bill Hinman (então Diretor de Finanças Corporativas) e Valerie Szczepanik (Assessora Sênior de Ativos Digitais) — o guia tinha como objetivo ajudar os emissores a determinar se seus tokens eram valores mobiliários sob a lei federal.

Embora o documento fosse explicitamente rotulado como “orientação de equipe não vinculativa”, ele introduziu conceitos‑chave que moldariam as batalhas jurídicas da indústria nos próximos cinco anos.

Desmembrando o Framework

O Framework tentou modernizar o teste de Howey, com 71 anos, para a era da blockchain. Ele introduziu o conceito de “Participante Ativo” (AP).

De acordo com a orientação, um token provavelmente é um valor mobiliário se os compradores dependerem dos esforços de gestão de um AP para determinar o sucesso da rede. Fatores que indicam essa dependência incluíam:

• O AP mantém uma participação ou interesse no ativo digital.
• O AP é central para a governança ou atualizações de código da rede.
• O AP detém direitos de propriedade intelectual necessários para o funcionamento da rede.

Por outro lado, o framework sugeriu que, se uma rede se tornar “suficientemente descentralizada” (expressão cunhada no famoso discurso de Hinman em 2018), a dependência de um AP pode diminuir, potencialmente retirando o ativo da classificação de valores mobiliários.

O Destino dos Pioneiros “Conformes”

O artigo original destacou Paragon Coin e Gladius Network como exemplos de intervenção da SEC. Olhando para trás, esses casos servem como histórias de alerta sobre o alto custo da conformidade.

• Gladius Network: O artigo originalmente observou que a Gladius “evitou multas pesadas” ao se autorrelatar. No entanto, o desfecho foi muito mais sombrio. Os custos do acordo — que exigiam que a Gladius reembolsasse investidores e se registrasse como empresa de relatório público — mostraram‑se insuperáveis. No final de 2019, a Gladius Network foi dissolvida, fazendo o “caminho conforme” parecer mais um beco sem saída para startups menores.
• Paragon Coin: De forma semelhante, a Paragon concordou com um acordo, mas não cumpriu suas obrigações de registro. A empresa acabou declarando falência, e seus fundadores enfrentaram longos desafios legais.

Essas falhas demonstraram que, embora a SEC oferecesse um caminho para o registro, a realidade econômica de encaixar tokens utilitários nas leis de valores mobiliários dos anos 1930 muitas vezes foi fatal para o projeto.

O Legado de Bill Hinman

Bill Hinman, um dos principais arquitetos do framework, deixou a SEC no final de 2020, mas sua sombra paira sobre a indústria. Seu discurso de 2018 declarando que o Ethereum “não era um valor mobiliário” tornou‑se o ponto focal da enorme ação judicial SEC x Ripple.

Os chamados “Documentos Hinman”, divulgados durante a fase de descoberta, revelaram um intenso debate interno na SEC sobre essas definições. Eles destacaram que a “clareza” fornecida no Framework de 2019 estava longe de ser uma opinião consensual dentro da própria agência.

Situação Atual: Onde Eles Estão Agora?

• Valerie Szczepanik: Conhecida como a “Czar das Criptomoedas” em 2019, Szczepanik continua sendo uma figura chave na SEC. Em agosto de 2025, ela foi nomeada para liderar a recém‑criada Força‑Tarefa de Inteligência Artificial (IA) da agência, direcionando seu foco para a interseção entre IA e regulamentações financeiras.
• O Framework: Embora ainda seja referenciado, o Framework de 2019 foi em grande parte substituído por esforços legislativos como o FIT21 Act (Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act). Os legisladores reconheceram que a “orientação de equipe” era insuficiente para regular uma indústria de trilhões de dólares, levando à busca por definições estatutárias claras que separem commodities digitais (CFTC) de valores mobiliários digitais (SEC).

Conclusão

O Framework de 2019 foi uma tentativa sincera de interpretar leis antigas para uma nova tecnologia. Contudo, a subsequente dissolução de empresas como a Gladius e os anos de litígios que se seguiram provaram que “orientação” não foi suficiente. A sobrevivência da indústria acabou dependendo não da interpretação do teste de Howey, mas da reescrita completa das regras.