Gli specialisti dimenticati: perché le catene costruite su misura hanno perso gli RWA

La tokenizzazione non è più una parola d’ordine. È uno dei settori più critici dello spazio delle criptovalute, che sta registrando una rapida crescita e attirando notevoli interessi e capitali istituzionali. Ma queste istituzioni non stanno usando piattaforme specializzate come Polymesh, MANTRA e altre – ognuna costruita specificamente per questo scopo.

Polymesh (POLYX ), ad esempio, è stato lanciato nel 2021 come blockchain incentrata sulla conformità per i token di sicurezza, anni prima che la tokenizzazione fosse sul radar di qualcuno. Nonostante abbia costruito una solida base per i titoli regolamentati, realizzata troppo presto, non è adottata da realtà come BlackRock (BLK ), Citi e JPMorgan, che stanno correndo a tokenizzare trilioni di asset del mondo reale su reti a scopo generale.

Perché è così? Scopriamolo!

La visione originale: risolvere i problemi strutturali nella tokenizzazione dei titoli

Quasi un decennio fa, prima che Polymath diventasse Polymesh, il mercato delle criptovalute era travolto da una mania dei token non regolamentati. Durante il “wild west” dell’era ICO di Ethereum‘s (ETH )  tra il 2017 e il 2019, mentre innumerevoli nuovi token inondavano lo spazio, Polymath si concentrava sulla risoluzione dei problemi strutturali dei token di sicurezza regolamentati. Questi erano i problemi che le catene pubbliche semplicemente non potevano affrontare all’epoca.

Polymath ha introdotto i token di sicurezza come modo per creare e gestire asset digitali conformi che rappresentano la proprietà di titoli. Ha consentito l’emissione di token negoziabili progettati specificamente per rispettare le leggi sui titoli e resi disponibili a investitori strettamente conformi al “know-your-customer” (KYC).

I titoli sono strumenti finanziari negoziabili che rappresentano proprietà, debito e altri diritti e sono utilizzati da aziende e governi per raccogliere capitale. Possono essere azioni simili a equity, obbligazioni simili a debito o strumenti ibridi. Per consentire ciò, Polymath ha sviluppato lo standard “ST-20” con restrizioni di trasferimento specificate, che in seguito ha influenzato lo standard ERC-1400 per i trasferimenti basati su regole su Ethereum.

Mentre Polymath era costruito sulla stessa blockchain di Ethereum, il panorama degli asset digitali mancava dell’innovazione e della regolamentazione necessarie per la tokenizzazione di livello istituzionale. La pseudonimia di Ethereum, il settlement probabilistico e la governance basata su fork non corrispondevano alle esigenze dei titoli regolamentati. Investitori, emittenti e banche semplicemente non erano pronti nell’era ICO, né dal punto di vista normativo né da quello tecnologico.

Nel 2021, Polymath ha lanciato Polymesh, una blockchain permissioned di livello istituzionale costruita specificamente per asset regolamentati. È stata avviata con 14 entità finanziariamente regolamentate che gestivano nodi. La blockchain ha incorporato identità, conformità, riservatezza, governance e finalità deterministica direttamente nel suo nucleo per risolvere i problemi di pseudonimia, resistenza alla censura e trasparenza delle blockchain pubbliche.

A differenza dell’ambiente ICO pseudonimo di Ethereum, dove chiunque poteva partecipare senza verifica, Polymesh richiede a tutti i partecipanti che interagiscono con asset tokenizzati di completare la verifica dell’identità, fornendo KYC on-chain e identità.

E mentre chiunque può gestire un nodo Polymesh standard, gli operatori dei nodi possono essere solo entità finanziarie autorizzate che votano sui blocchi finali e creano nuovi blocchi, allineando la governance con gli attori regolamentati, una netta rottura rispetto alla governance basata su fork di Ethereum che regolatori e istituzioni non potevano accettare.

Per la prima volta, c’era una catena costruita da zero per essere compatibile con le esigenze dei mercati dei capitali tradizionali, combinando identità on-chain, trasferimenti basati su regole, governance progettata per le istituzioni e settlement deterministico. Tuttavia, le istituzioni non stanno correndo ad adottarla.

Perché era troppo presto: il mercato immaturo della tokenizzazione degli RWA

Tutto è iniziato nel 2009 quando Bitcoin (BTC ) è nato. Ma per molto tempo, la più grande criptovaluta è rimasta un asset di nicchia. Ci è voluto più di un decennio perché la criptovaluta con capitalizzazione di mercato di trilioni di dollari diventasse amichevole per le istituzioni con l’approvazione degli ETF spot.

Le criptovalute alternative o altcoin, tuttavia, sono apparse poco dopo il lancio di Bitcoin. Ma è stato Ethereum a pionierare i contratti intelligenti e a segnare l’emergere delle ICO.

Il boom delle ICO alla fine degli anni 2010 ha visto progetti raccogliere capitale tramite la vendita di nuove criptovalute, ma la maggior parte di esse era non regolamentata e rischiosa, portando a numerose perdite per gli investitori. Ciò ha provocato una reazione normativa con la US Securities and Exchange Commission (SEC) che ha intrapreso azioni contro progetti che riteneva offrire titoli non registrati.

In risposta alle repressioni normative sulle ICO, sono emersi i token di sicurezza e le Security Token Offerings (STO) come alternativa più conforme. Queste offerte, a differenza delle ICO, fornivano un modo conforme per i progetti di raccogliere capitale emettendo token che rappresentano la proprietà di asset del mondo reale, richiedendo al contempo misure come KYC e controlli anti-riciclaggio (AML).

Tuttavia, l’interesse per i token di sicurezza era estremamente limitato, nonostante il loro potenziale. L’attenzione dei partecipanti retail alle criptovalute era in gran parte rivolta a meme coin, token non fungibili (NFT) e finanza decentralizzata (DeFi), e l’ecosistema crypto più ampio si è evoluto attorno a queste tendenze. La tokenizzazione non era semplicemente una narrativa di cui il mercato si curava.

Nel frattempo, il lato istituzionale ha affrontato un insieme completamente diverso di ostacoli. Lo spazio crypto mancava di chiarezza normativa, soprattutto senza quadri globali come MiCA o una classificazione standardizzata dei token. Le istituzioni non avevano regole chiare su cosa fosse considerato un token di sicurezza o come dovesse essere trattato.

Questa ambiguità normativa, combinata con il conservatorismo istituzionale e i rigidi requisiti di conformità, ha tenuto le banche e gli emittenti ai margini. I team di rischio interno, i dipartimenti legali e le funzioni di compliance non approvavano l’esposizione a catene pubbliche pseudonime.

I problemi di infrastruttura hanno aggravato la situazione. C’erano soluzioni di custodia qualificate limitate per asset regolamentati, nessuna grande banca o agente di trasferimento che supportasse titoli tokenizzati, e nessuna reportistica standardizzata o protezioni per gli investitori. La liquidità per gli asset del mondo reale era quasi inesistente, e gli asset tokenizzati affrontavano la sfida aggiuntiva che sia i retail che le istituzioni non erano interessati a negoziarli.

Quindi, mentre l’ecosistema crypto era impegnato a perseguire la speculazione e a lottare con la regolamentazione, reti come Polymesh stavano costruendo il quadro per la tokenizzazione. Ma in quel periodo, il mercato mancava di regolamentazione, liquidità, custodi e prontezza istituzionale. Polymesh ha praticamente costruito un motore di conformità prima che il mercato avesse i driver e l’infrastruttura per usarlo.

Il punto è che ogni innovazione ha bisogno di tempismo. All’inizio vengono ignorate per anni, e quando la stessa scoperta viene sfruttata al momento giusto, vediamo successi improvvisi. Allo stesso modo, nel crypto, quanto presto si è riusciti a cogliere una narrativa non importa finché la folla non ci crede, perché è allora che si viene ricompensati. E il mercato è diventato pronto per la tokenizzazione solo di recente.

Avanti veloce al 2025: la corsa all’oro della tokenizzazione degli RWA

C’è una chiara corsa all’oro che si sta verificando nello spazio della tokenizzazione. Alcuni dei nomi più grandi di Wall Street stanno capitalizzando sulla tokenizzazione.

Il gestore di asset BlackRock ha lanciato il suo fondo del mercato monetario tokenizzato (MMF) lo scorso anno. Il BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL) investe in titoli di Stato USA a breve termine e equivalenti di liquidità ed attualmente detiene $2,53 miliardi di TVL. Il CEO di BlackRock, Larry Fink, crede effettivamente che l’industria finanziaria sia “all’inizio della tokenizzazione di tutti gli asset” e che tutto, dalle azioni alle obbligazioni al settore immobiliare, sarà eventualmente tokenizzato.

Franklin Templeton ha lanciato il primo fondo comune di investimento integrato con blockchain registrato negli Stati Uniti nel 2021 e da allora ha introdotto diversi altri prodotti tokenizzati in varie regioni. BNY Mellon, Goldman Sachs e UBS si sono uniti alla corsa per lanciare fondi del mercato monetario tokenizzati, mentre Citi si è concentrata sui bond digitali. La banca d’investimento globale è anche agente di tokenizzazione e custode sulla borsa svizzera SDX.

Il mercato RWA ha ora superato i $10 miliardi e sta crescendo a tassi a tre cifre anno su anno. Il valore degli asset del mondo reale on-chain è salito da $5,2 miliardi all’inizio del 2023 a oltre $36 miliardi oggi. Ma è solo l’inizio. Secondo le stime di McKinsey, la capitalizzazione di mercato tokenizzata potrebbe raggiungere circa $2 trilioni entro il 2030, escludendo gli stablecoin.

Creando una rappresentazione digitale di asset del mondo reale come credito privato, debito del Tesoro USA, equity pubblico, private equity, materie prime, strategie attivamente gestite, obbligazioni societarie e azioni, la tokenizzazione offre i benefici di efficienza operativa, settlement più veloce, trasparenza verificabile e maggiore accessibilità.

Eppure l’infrastruttura scelta per questa corsa a tokenizzare trilioni di asset del mondo reale è Ethereum (ETH ), Avalanche (AVAX ) , Polygon (MATIC ), Solana (SOL ).  Curiosamente, non Polymesh o altre reti simili.

Quasi $12 miliardi di valore tokenizzato sono ospitati da Ethereum, che ha anche il più alto conteggio di RWA con 473. Altre catene utilizzate per tokenizzare asset includono Polygon, Avalanche, Solana e Arbitrum.

Nonostante le catene specializzate siano state progettate esplicitamente per supportare la tokenizzazione con governance e funzionalità di conformità integrate nel loro nucleo, queste blockchain costruite su misura non hanno attirato trazione significativa o interesse istituzionale rispetto a Ethereum. Permettono di automatizzare in modo efficiente i requisiti di conformità più complessi mentre un consiglio di stakeholder guida l’evoluzione della catena.

Questo solleva la domanda, perché la catena costruita su misura è stata lasciata indietro mentre quelle “a scopo generale” dominano la tokenizzazione?

Perché la TradFi sceglie reti generiche invece di sistemi specializzati 

L’obiettivo delle istituzioni TradFi è abbastanza chiaro; non cercano la superiorità tecnica o l’architettura di conformità giusta, ma chi può fornire loro valore reale. Scelgono in base a distribuzione, portata della liquidità, stabilità dell’ecosistema e opzionalità dei fornitori, praticamente lo stesso modo in cui scelgono l’infrastruttura di mercato nel mondo off-chain.

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Diamo un’occhiata più approfondita ai fattori che giocano un ruolo chiave nelle loro decisioni:

Gravità della liquidità

Le catene generiche hanno già wallet, pool di liquidità e ecosistemi per sviluppatori. Prendi Ethereum, ad esempio, può essere usato per lanciare fondi di tokenizzazione, NFT, DAO, DeFi o altre applicazioni entusiasmanti.

Dipende semplicemente dall’utente come vuole sfruttare questa catena a suo vantaggio. Di conseguenza, Ethereum ha un ecosistema vasto e maturo di sviluppatori, utenti, pool di liquidità e wallet che supportano la sua crescita, e più cresce, più grande diventa il suo ecosistema, creando un ciclo di feedback.

Se exchange, market maker e desk istituzionali operano già su una catena, permette agli emittenti di ottenere distribuzione e scoperta dei prezzi semplicemente essendo presenti. Una maggiore liquidità facilita anche il processo di onboarding riducendo l’attrito operativo.

Per non parlare del fatto che la liquidità genera liquidità. Quindi, Ethereum potrebbe non essere una catena specialistica, ma come abbiamo notato sopra, ospita quasi $12 miliardi di valore tokenizzato, ed è per questo che istituzioni come BlackRock hanno lanciato il loro fondo su di essa.

Al contrario, una catena costruita per uno scopo specifico ha un sistema di supporto limitato, poiché si può fare solo così tanto con essa. Se un’istituzione sceglie questa opzione, deve impiegare le proprie risorse per costruire da zero tutta l’infrastruttura, o accontentarsi di un supporto limitato.

Interoperabilità

La TradFi va semplicemente dove può raggiungere immediatamente gli utenti, poiché più utenti, più attività e più liquidità.

Essendo la catena più popolare e usata nello spazio crypto, la maggior parte degli exchange, soluzioni di custodia e infrastrutture DeFi hanno integrato Ethereum, espandendo ulteriormente il mercato indirizzabile e permettendo alle istituzioni di connettersi istantaneamente alle infrastrutture esistenti. Questa interoperabilità consente alle istituzioni di raggiungere utenti e liquidità dove già si trovano.

Ad esempio, Franklin Templeton ha originariamente lanciato il suo fondo del mercato monetario tokenizzato su Stellar ma ha rapidamente aggiunto il supporto per Ethereum per più canali di distribuzione, maggiore compatibilità con i wallet e maggiore interoperabilità.

Recupero normativo

Man mano che la tokenizzazione guadagna una più ampia adozione, ha portato a un aumento di fornitori di middleware e piattaforme di emissione che hanno replicato ciò che Polymesh ha costruito nativamente, sopra Ethereum e altre catene.

Diversi anni fa, Polymesh era tra le poche catene che offrivano funzionalità robuste come KYC on-chain, permessi basati sull’identità e trasferimenti basati su regole. Oggi, ci sono oltre 100 piattaforme diverse come Securitize, Tokeny, Maple, Ondo, Centrifuge e Superstate che emettono token usando la blockchain come livello distribuito, consentendo agli investitori on-chain di sottoscrivere, detenere e gestire asset tramite i propri wallet o custodi.

Queste piattaforme stanno ricreando i primitivi di conformità come KYC, restrizioni di trasferimento e flussi di lavoro istituzionali sopra le catene generiche, così gli emittenti ottengono accesso a liquidità e a un ecosistema fiorente pur essendo conformi, il che riduce la proposta di valore di una catena che nativamente possedeva quei primitivi fin dal primo giorno, ma non il supporto più ampio.

Gestione del rischio istituzionale

Per i grandi nomi, le catene specializzate possono essere un’opzione più rischiosa poiché hanno meno operatori di nodi, custodi e comunità più piccole. Le istituzioni ottimizzano per la riduzione del rischio, in termini di questioni finanziarie, operative e reputazionali, da qui la loro preferenza per ecosistemi più grandi.

Il loro focus è anche sulla affidabilità, auditabilità e continuità operativa.

Ecosistemi vasti e consolidati dove fornitori di custodia, team legali e processi di rischio hanno già precedenti offrono i vantaggi di quadri normativi chiari, controlli di rischio provati e modelli operativi pronti per le istituzioni.

I nomi più piccoli e di nicchia sono solitamente acquisiti da grandi istituzioni per rafforzare la loro posizione competitiva. Nel frattempo, anche i governi sperimentano su quelle più grandi. Per esempio, nel 2021, la European Investment Bank (EIB) ha emesso un bond digitale di €100 milioni a due anni su Ethereum.

Flessibilità e controllo

L’uso di catene modulari a scopo generale offre alla TradFi la flessibilità di passare a ecosistemi completamente nuovi o alla propria catena. Ottengono anche la capacità di cambiare custodi, aggiungere nuovi marketplace, supportare più giurisdizioni e integrare nuovi partner più facilmente in seguito.

Ad esempio, i fondi tokenizzati su Ethereum possono migrare ai suoi L2 come Arbitrum (ARB )  senza riscrivere completamente la logica di conformità di base. E questa flessibilità strategica è il motivo per cui le istituzioni preferiscono infrastrutture generiche rispetto a una catena specialistica che potrebbe essere molto più adatta a loro. Perché per loro non si tratta di ideologia della catena, più pura, ma di ciò che può dare loro la capacità di adattarsi e controllare.

Ecco perché Franklin Templeton, una società di investimento globale con $1,6T di AUM, ha esteso la disponibilità del suo fondo del mercato monetario on-chain (FOBXX) a Ethereum, Solana (SOL ), Base, Aptos (APT ), Avalanche (AVAX ), Stellar (XLM ), Polygon (MATIC ), Arbitrum e BNB (BNB</SPAN> ) Chain per portare prodotti finanziari tokenizzati sia agli ecosistemi retail che a quelli istituzionali.

Il dilemma dello specialista: nessuna vittoria per il primo arrivato

Otto anni fa, Polymath ha semplificato gli investimenti digitali fornendo una piattaforma unica per creare, emettere e gestire token di sicurezza basati su blockchain. Poi, ha lanciato Polymesh come catena specifica per risolvere i problemi che le istituzioni stanno solo ora realizzando di avere: conformità, KYC e settlement on-chain.

Eppure, quando il mercato RWA è maturato, l’attrazione gravitazionale di Ethereum e di altre catene generiche mainstream ha reso queste catene specialistiche nient’altro che un ripensamento.

Questo non è esattamente qualcosa di nuovo o addirittura strano. In tecnologia, essere i primi spesso significa essere dimenticati. E abbiamo visto questo accadere più e più volte.

Ad esempio, MySpace ha pionierato il modello di social networking, ma Facebook, con la sua UX più pulita, modalità di identità reale e migliori controlli dei contenuti, ha preso il sopravvento, lasciando MySpace nient’altro che una nota a piè di pagina nella storia dell’innovazione dei social media.

Apple (AAPL ) ha fatto lo stesso nel mercato degli smartphone, e Google ha fatto lo stesso nel mercato dei motori di ricerca. Non erano i primi arrivati, ma hanno modernizzato l’idea e poi l’hanno commercializzata correttamente.

C’è un modello chiaro e coerente qui: essere in anticipo e tecnicamente ideale semplicemente non garantisce una vittoria; piuttosto, di solito significa perdere contro implementazioni successive, che sono arrivate al momento giusto, quando il mercato è pronto.

E questo è esattamente ciò che reti come Polymesh sembrano vivere. È un caso di innovazione prematura che ha perso contro opzioni ‘sufficientemente buone’, che hanno catturato il mercato una volta che la domanda si è materializzata.

Anche se tali reti potrebbero aver anticipato le esigenze normative e funzionali molto prima della maggior parte, hanno creato un prodotto eccellente prima che la più ampia base di clienti e l’ecosistema fossero pronti a impegnarsi, il che significa che l’industria ha scelto di andare con ecosistemi comuni ma più connessi. Ancora una volta, gli effetti di rete hanno favorito i generalisti.

Dove Polymesh si inserisce ancora nella tokenizzazione degli RWA

Con il mercato della tokenizzazione previsto per valere trilioni di dollari nei prossimi anni, Polymesh, grazie alla sua conformità nativa, identità verificata, settlement deterministico e governance on-chain, ha il potenziale di conquistare una nicchia attirando interesse da mercati privati, amministrazione di fondi regolamentati e progetti pilota in Asia/Europa.

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In effetti, man mano che i legislatori di tutto il mondo sviluppano sempre più quadri per gestire le crypto, reti come Polymesh potrebbero vivere una rinascita poiché i regolatori richiedono controlli di identità on-chain più rigidi. Ha già compiuto passi significativi nella giusta direzione attraverso partnership strategiche con il provider di infrastrutture crypto BitGo e il custode crypto Digivault.

Anche se non è attualmente la scelta preferita, ciò potrebbe cambiare rapidamente, poiché reti come Polymesh mantengono un ruolo strategico nel mondo della tokenizzazione in rapida crescita. Se la prossima fase della tokenizzazione riguarda chi può dimostrare integrità normativa piuttosto che chi può aggregare liquidità, il loro design potrebbe finalmente avere il suo momento, solo qualche anno più tardi del previsto.