Regulierungsbehörden haben die Frist des GENIUS Act verpasst, und das ist eine Chance

Am 18. Juli 2026, genau ein Jahr nach der Unterzeichnung des GENIUS Act, ließen die für die Ausarbeitung der Regelungen zuständigen Behörden ihre Frist stillschweigend verstreichen. Das Finanzministerium, das OCC, die FDIC, die NCUA und die Federal Reserve haben veröffentlicht etwa zehn Vorschläge in diesem Zeitraum, und keiner davon wurde finalisiert.

Die Berichterstattung zum Jubiläum griff die Sprache des institutionellen Scheiterns auf, ein nachvollziehbarer Instinkt, der jedoch zur falschen Schlussfolgerung führt. Ein unfertiges Regelwerk ist ein editierbares, und das Ertragsverbot, das in dieser Branche bereits als erledigt abgestempelt wurde, ist genau die Klausel, über die am meisten diskutiert werden sollte.

Stablecoins überschritten im frühen April dieses Jahres $317 Milliarden im Umlauf und sind seit Anfang 2025 um mehr als die Hälfte gewachsen. Geld in diesem Umfang verdient mehr als einen Gummistempel auf dem ersten Entwurf von jemandem.

Ein unfertiges Regelwerk ist ein editierbares

Abschnitt 13 gab den primären Bundesregulierungsbehörden ein Jahr ab Inkrafttreten, um Durchführungsregeln zu erlassen, und der Kongress setzte keinerlei Konsequenzen für das Verpassen dieser Frist fest. Derartige Fristen verfallen häufig genug, um unauffällig zu sein; nach Dodd‑Frank verpassten die Behörden etwa 60 % der vom Kongress gesetzten Termine.

Die in Abschnitt 20 festgelegte Rückfallregelung ersetzt das versäumte Datum, und sie setzt das Gesetz in Kraft zum früheren Zeitpunkt von achtzehn Monaten nach Inkrafttreten oder 120 Tagen nach Inkrafttreten der endgültigen Regeln. Achtzehn Monate führen uns zum 18. Januar 2027, sodass die Rückfallregel nun gilt, und eine gesamte Branche baut Compliance‑Programme um Formulierungen auf, die noch geändert werden können.

Um die Ertragslinie herumgehen

Abschnitt 4(a)(11) verbietet zulässigen Zahlungs‑Stablecoin‑Emittenten, den Inhabern Zinsen oder Erträge zu zahlen, die an das Halten, Verwenden oder Aufbewahren des Tokens gebunden sind. Er bindet den Emittenten und schweigt über Affiliates und Vertriebspartner, was erklärt, warum Coinbase weiterhin USDC‑Inhabern eine Belohnung zahlen kann, die durch eine Umsatzbeteiligung mit Circle finanziert wird.

Regulierungsbehörden erkannten diese Lücke früh genug, um darauf zu reagieren, und das OCC schlug im Februar eine widerlegbare Vermutung gegen Arrangements vor, die Erträge über ein Affiliate oder Dritte leiten. Kommentare zu diesem Vorschlag schlossen am 1. Mai, wodurch die endgültige Kalibrierung ungeschrieben blieb und die Reichweite des gesetzlichen Verbots unklar blieb.

Die Nachfrage nach Erträgen stieg weiter an, ungeachtet dessen, was das Gesetz erlaubt, wobei ertragsbringende Stablecoins von etwa 1 Milliarde US‑Dollar im Jahr 2023 auf über 19 Milliarden US‑Dollar im Jahr 2025 wuchsen. Diese Tokens lieferten 4,3 Milliarden US‑Dollar eines Nettozuwachses von 8 Milliarden US‑Dollar im ersten Quartal dieses Jahres und machten damit mehr als die Hälfte des gesamten Marktwachstums aus.

Dient die Ertragsbeschränkung tatsächlich dem im Gesetz genannten Ziel, oder eröffnet sie eine unbeabsichtigte Lücke, die dem Gesetz entgegenwirkt? Sie hindert konforme Produkte daran, Erträge zu bieten, während unregulierte Offshore‑Emittenten und DeFi‑Protokolle keine entsprechende Grenze haben, und führt zu einem globalen Stablecoin‑System, das in Stufen eingeteilt ist.

Eine fast ironische Wendung zeigt sich in der Richtung, die die Menschen dann einschlagen. Ertragsorientierte Nutzer driftet zu Plattformen, die nicht über die Rücklagen-, Rückzahlungs‑ und Offenlegungs­schutzmechanismen verfügen, die der GENIUS Act bereitstellen soll, was Konkurrenten von US‑basierten Emittenten einen Vorteil verschafft und amerikanische Verbraucher vor unattraktive Optionen stellt.

Washington schrieb ebenfalls sich selbst einen dreijährigen Schutzraum, bevor digitale Vermögensdienstleister daran gehindert werden, nicht zulässige Stablecoins an US‑Personen anzubieten. Sobald dieser Zeitraum endet, wird das natürliche Ziel für ertragshungrige Bestände ein Ort sein, den kein amerikanischer Aufseher erreichen kann.

Genug Zeit, um etwas zu ändern

Regeln, die nach dem 20. September finalisiert werden, verlieren die Möglichkeit, das Inkrafttretungsdatum vorzuziehen, da die 120‑Tage‑Frist dann über den 18. Januar 2027 hinauslaufen würde, was bedeutet, dass das, worauf die Regulierungsbehörden im Herbst einigen, das ist, womit der Markt leben muss.

Die Kommentarfenster mehrerer Behörden sind noch offen. Der Vorschlag der FDIC zum Bankgeheimnisgesetz und zu Sanktionen für überwachte Emittenten nimmt Einreichungen entgegen bis zum 4. August, wodurch das praktische Zeitfenster für Änderungen auf einige Wochen begrenzt ist.

Einreichungen beeinflussen den endgültigen Text. BlackRock reichte am letzten Tag des OCC‑Fensters ein 17‑seitiges Schreiben ein, das die Behörde dazu drängt, eine mögliche Obergrenze von 20 % für tokenisierte Reservevermögen zu streichen und die Liste zulässiger Instrumente zu erweitern. Ob das umgesetzt wird, wird in der endgültigen Regelung sichtbar sein.

Jeder dieser Vorschläge liegt in öffentlichen Dossiers, die jeder in der Branche lesen und beantworten kann, bevor die Fristen schließen. Welche Unternehmen werden tatsächlich etwas in das Register eintragen?

Europa hat seine eigene Akte wieder geöffnet

Europa bietet einen nützlichen Datenpunkt für alle, die überzeugt sind, dass ein Rahmenwerk sofort nach seiner Unterzeichnung abgeschlossen ist. Das Lizenzregime von MiCA trat erst am 1. Juli vollständig in Kraft, und Brüssel berät bereits bis zum 30. September Interessengruppen darüber, ob die Gesetzgebung wieder geöffnet werden soll, wobei für 2027 eine Überarbeitung vorgesehen ist.

Zu den überprüften Lücken gehören die Behandlung von Emittenten mit Sitz außerhalb des Blocks und das Multi‑Emissions‑Modell, bei dem ein Token von mehreren Unternehmen über verschiedene Rechtsordnungen hinweg ausgegeben wird und für den jeweiligen Inhaber austauschbar bleibt. Europa hat den ersten umfassenden Krypto‑Rahmen geschaffen und akzeptiert, dass ein schneller Markt Dinge aufdeckte, die seine Entwerfer nicht vorhersehen konnten.

Eine einzelne Bestimmung als dauerhaft zu behandeln, ist eine Entscheidung, die jemand getroffen hat, und solche Entscheidungen können rückgängig gemacht werden. Washington hat dieselbe Option vor sich, und das Argument für deren Nutzung wird mit jedem Monat stärker, in dem die Ertragslücke offen bleibt.

Einlagen schützen, indem man sie verliert

Banken, die das Verbot befürworten, sind nicht unvernünftig hinsichtlich des zugrunde liegenden Risikos – $6,6 Billionen US‑Transaktions‑Einlagen werden gekennzeichnet als anfällig für Stablecoin‑Substitution.

Ein Verbot, das nur konforme Emittenten bindet, tut wenig, um diese Einlagen vor Tether oder Ethena zu schützen. Es schränkt Circle und Paxos ein, die Emittenten, die amerikanische Aufseher betreten und prüfen können, und verlagert das Bilanzrisiko an einen Ort, der viel schwerer zu überwachen ist. Wem schützt also eine auf diese Weise erstellte Regel wirklich?

Wenn konforme Stablecoins zu gleichen Bedingungen konkurrieren dürften, würde die ertragsorientierte Nachfrage innerhalb des regulierten Perimeters bleiben. Dort gelten die Zusammensetzung der Reserven, monatliche Offenlegung, Rückzahlungsrechte und die Priorität der Inhaber im Insolvenzfall. Aufseher könnten diese Nachfrage überwachen, anstatt zu beobachten, wie sie abwandert.

Wahrscheinlichkeit einer Änderung

Meine eigene Erwartung ist, dass die Ertragsfrage innerhalb von achtzehn Monaten wieder aufgegriffen wird, durch Gesetzgebung zur Marktstruktur statt durch behördliche Auslegung, und dass das Ergebnis eher zu Offenlegung und einem engen, aktivitätsbasierten Schutzraum als zu einem generellen Verbot tendiert. Banken gewinnen die erste Runde beim OCC und verlieren die zweite im Kongress.

Bis Januar 2027, wenn das Gesetz schließlich in Kraft tritt, werden die größten ertragszahlenden Dollar‑Tokens mit hoher Wahrscheinlichkeit noch immer außerhalb seines Perimeters liegen und amerikanisches Geld zu Aufsehern lenken, die in Washington niemandem Rechenschaft schulden. Das Ergebnis wird das überzeugendste Argument für eine Änderung sein, das sich jemand vorstellen kann, und die Entwerfer werden es selbst gebaut haben.