Krypto, Fiat und Vermögenswerte sind jetzt strategische Rivalen

Bei der Diskussion von Investitionen in bestimmte Anlageklassen, sei es Immobilien, Aktien oder Krypto, ist es wichtig, sie nicht isoliert zu betrachten. Das liegt daran, dass sie alle um denselben begrenzten Kapitalpool und die Aufmerksamkeit der Anleger konkurrieren.

Daher sollten verschiedene Finanzmärkte als das komplexe Ergebnis der Wechselwirkungen zwischen vielen Faktoren gesehen werden, die nicht nur einzelne Anlageklassen, sondern auch das Zusammenspiel dieser Anlageklassen beeinflussen.

Die Spieltheorie ist ein Zweig der angewandten Mathematik, der besser erklären kann, wie das funktioniert. Sie analysiert Situationen, in denen Parteien, die als Spieler bezeichnet werden, Entscheidungen treffen, die voneinander abhängig sind, wodurch jeder Spieler die möglichen Entscheidungen oder Strategien des anderen Spielers bei der Formulierung seiner eigenen Strategie berücksichtigen muss.

In einem neu veröffentlichten wissenschaftlichen Papier¹ verwenden zwei Forscher der University of Stavanger (Norwegen) die Spieltheorie, um die Auswirkungen von Kryptowährungen auf die Finanzstrategie zu modellieren. Ihr Modell umfasste die Handlungen, Strategien und das Zusammenspiel von Haushalten, Regierungen, Zentralbanken, Unternehmen, CeFi (Centralized Finance) und DeFi (Decentralized Finance).

Sie veröffentlichten ihre Ergebnisse in der Fachzeitschrift International Review of Financial Analysis unter dem Titel „A game-theoretic model of cryptocurrencies, fiat currencies and assets“.

Spieltheorie für Krypto & Makroökonomie

Obwohl sie auf Spiele wie Schach anwendbar ist, liegen die wichtigsten Anwendungen der Spieltheorie in den Bereichen Politik und Wirtschaft. Die Spieltheorie wurde verwendet, um die Politik von Zentralbanken, die Inflationserwartungen der Öffentlichkeit, internationale Handelskonflikte und viele weitere Anwendungen zu modellieren und zu gestalten.

Ein zentrales Konzept hierbei ist die „Nutzenfunktion“, die jeder Alternative eines Spielers eine Zahl zuweist, um deren relative Attraktivität zu vermitteln. Die Maximierung des erwarteten Nutzens einer Person bestimmt automatisch die am meisten bevorzugte Option des Spielers.

Es sollte beachtet werden, dass Nutzen nicht dasselbe ist wie maximaler Gewinn. Zum Beispiel kann es für einen Spieler optimal sein, sicherzustellen, dass ein gewisser Gewinn erzielt wird, selbst wenn dabei Geld auf dem Tisch liegen bleibt.

In ihren fortgeschrittensten Formen führt die Spieltheorie zudem komplexere Elemente ein, wie Informationsasymmetrie (einige Akteure wissen mehr als andere), den Einfluss vergangener Verhaltensweisen auf zukünftige Erwartungen und das Verständnis, dass mehrere Nash-Gleichgewichte (ein Ergebnis in einem nicht-kooperativen Spiel für zwei oder mehr Spieler, bei dem das erwartete Ergebnis eines Spielers nicht verbessert werden kann, indem er seine eigene Strategie ändert) gleichzeitig existieren können.

Das in dieser Studie verwendete Modell wurde als ein fünfspieler‑„Spiel“ implementiert, das jeweils Folgendes repräsentiert:

• Haushalte, die Konsum, Arbeit, Kreditaufnahme und Asset‑Allokation wählen.
• Regierungen, die Steuern und Strafen festlegen.
• Zentralbanken, die Fiat‑Zinssätze sowie Geldschöpfung oder -abzug bestimmen.
• Private Unternehmen, die Löhne und Produktionsbedingungen festlegen.
• CeFi- und DeFi-Banken, die Kreditkonditionen in Fiat‑ und Kryptomärkten festlegen.

Die Idee ist, dass die Nettorenditen von Fiat, Krypto und anderen Vermögenswerten aus unabhängigen Entscheidungen zu all diesen Faktoren resultieren.

„Leser können daher das vollständige Modell als eine erweiterte Version eines einfacheren Mechanismus verstehen: Politische Änderungen verändern die Kreditaufnahmeanreize, Kreditaufnahme verändert Inflation und Bilanzbedingungen, und diese Verschiebungen wirken sich wiederum auf die Portfolioauswahl und institutionelle Erträge aus.“

Aufbau einer Krypto‑Makroökonomie‑Spieltheorie

Die Grundlagen schaffen

Das Modell unterscheidet traditionelle Vermögenswerte (z. B. Fiat‑Währungen, Anleihen, Aktien) von Kryptowährungen.

Traditionelle Vermögenswerte, wie Fiat‑Währungen (einschließlich CBDCs), werden zentral ausgegeben und kontrolliert, unterliegen der Geldschöpfung/-abhebung durch Zentralbanken, Inflationsanpassungen sowie vollständiger Besteuerung/Strafen.

Kryptowährungen hingegen sind dezentralisiert, mit einer festen oder algorithmisch begrenzten Versorgung (z. B. das Bitcoin‑Limit), was neue Verwendungen über traditionelle Währungen hinaus ermöglicht:

• Programmierbare Smart Contracts für automatisierte Kreditvergabe im DeFi.
• Tokenisierung von realen Vermögenswerten (z. B. Vermögenswerte wie NFTs als eigene Klasse).
• Grenzenlose Peer‑to‑Peer‑Transfers senken Transaktionskosten.

Dies macht sowohl das Modell als auch reale Kryptowährungen widerstandsfähig gegenüber zentraler Manipulation. In diesem Modell treibt die Innovation von Krypto die Nutzengewinne von DeFi voran (einschließlich Anonymität für bestimmte Vermögenswerte), doch die Volatilität kann die traditionelle Akzeptanz für „normale“ Transaktionen abschrecken.

Allerdings wurden, um das Modell einfach und stabil zu halten, Verhaltensbiases (irrationale Handlungen aus ökonomischer Sicht) nicht eingeführt, und wirtschaftliche Schocks oder Volatilitätsspitzen wurden nicht berücksichtigt.

In diesem Modell beeinflussen Inflation, Glaubwürdigkeit der Politik, erwartete Renditen, Volatilität, Besteuerung, Adoption und Vertrauen das Verhalten rund um Finanzanlagen sowie die zukünftige Rendite von Kryptowährungen und traditionellen Anlageklassen. Um dieses Zusammenspiel zu erfassen, verfolgten die Forscher 11 unterschiedliche Anlageklassen, kategorisiert nach ihrer wirtschaftlichen Funktion:

Diese 11 Vermögenswerte und das Verhalten sowie die Interaktionen der 5 Arten von „Spielern“ wurden in 26 abgeleitete Gleichungen modelliert, die Nutzenfunktionen, Beschränkungen, Inflationsdefinitionen und Gleichgewichtsbedingungen umfassen.

Modellkalibrierung mit verschiedenen Ländern

Die Autoren kalibrierten ihr Modell für die USA und Nigeria, um die Ergebnisse mit bekannten institutionellen und makroökonomischen Umgebungen in Beziehung zu setzen. Beispielsweise wurden folgende Änderungen vorgenommen:

• Die USA werden als stärker konsumorientiert modelliert.
• Das Modell für Nigeria wurde angepasst, um seine höhere Zielinflationsumgebung widerzuspiegeln.
• Der Transaktionskostenparameter wurde für die USA gesenkt, um effizientere digitale Bank‑ und Krypto‑Börsenbedingungen widerzuspiegeln, und für Nigeria erhöht, um die informelle Wirtschaft, schwächere Infrastruktur und höhere Transaktionsfriktionen zu berücksichtigen.

Die gleiche Kalibrierung könnte für viele weitere Länder und Geschäftsumgebungen durchgeführt werden. Diese Methode ermöglicht es den Modellgleichungen auch zu zeigen, was passieren würde, wenn einige Parameter sich ändern – zum Beispiel, wenn neue Krypto‑Regulierungen eingeführt werden, die Inflation steigt usw.

Was kann uns das Spieltheorie‑Modell über Krypto sagen?

Was zeigte das Modell?

Bei der Ausführung des Modells kamen die Forscher zu 12 verschiedenen „formalen Propositionen“, wie Krypto von Kreditaufnahme, Inflation, Portfolio‑Substitution, Löhnen und Nutzen beeinflusst wird, die auf Änderungen wichtiger Haushalts‑, Geld‑ und Strukturparameter reagieren. Um diese Erkenntnisse leichter verdaulich zu machen, können sie nach ihren zentralen finanziellen Dynamiken geordnet werden:

Dynamik von Kreditaufnahme, Zinssätzen & DeFi‑Nutzen

• Proposition 1: Eine Erhöhung der Attraktivität von Fiat‑Kreditaufnahme kann die Fiat‑Kreditaufnahme steigern. Im Gegensatz dazu zeigen die Kreditaufnahme von Kryptowährungen und der Nutzen von DeFi‑Banken zunächst ein Wachstum, gefolgt von einer Kontraktion.
• Proposition 2: Höhere wahrgenommene Kreditkosten sowohl bei Fiat als auch bei Kryptowährungen können die Fiat‑Kreditaufnahme dennoch erhöhen, wenn der durch die Inflation induzierte Nutzen die direkten Kreditkosten überwiegt.
• Proposition 3: Fiat‑Abzug kann die Fiat‑Kreditaufnahme und den Nutzen von CeFi‑Banken reduzieren, während DeFi relativ attraktiver bleibt.
• Proposition 4: Höhere Leitzinsen können sowohl die Fiat‑ als auch die Kryptowährungskreditaufnahme im Kontext hoher Inflationserwartungen ausweiten.
• Proposition 5: Kryptowährungsinflation kann zu einer Portfolio‑Umverteilung führen, die die Kryptowährungskreditaufnahme und den Nutzen von DeFi‑Banken erhöht.
• Proposition 10: Das Drucken von Fiat‑Geld verdrängt die Kryptowährungskreditaufnahme asymmetrisch, da die Geldschöpfung der Zentralbank die Fiat‑Kreditaufnahme, Inflation und den Nutzen zentraler Finanzierungen steigert.

Dynamik von Löhnen, Arbeit & Marktstruktur

• Proposition 6: Die Lohnzuweisung zum Konsum steigt mit dem Nutzen, Fiat‑Währung zu halten.
• Proposition 7: Eine stärkere Lohnkrümmung (größere Lohnreduktion bei hoher Arbeitslosigkeit) verändert die Fiat‑Krypto‑Kreditmischung zugunsten von DeFi.
• Proposition 8: Eine höhere Bevölkerungszahl stärkt den Nutzen der Regierung, da mehr Haushalte die Steuerbasis erweitern und kompensierende Kreditaufnahmen sowie Portfolio‑Anpassungen auslösen.
• Proposition 9: Höhere Beschäftigungsraten können die nominalen Löhne senken, gleichzeitig aber das Wohlergehen von Haushalten und Unternehmen verbessern.
• Proposition 11: Mehr Unternehmen erhöhen die Haushaltslöhne und den Konsum und reduzieren Kreditaufnahme und Inflation.
• Proposition 12: Höhere Löhne komprimieren Kreditaufnahme und Inflation, während sie Unternehmen schaden.

Politikempfehlungen

Zusammen zeichnen diese Propositionen ein komplexes Bild der Wechselwirkung zwischen Krypto & DeFi und dem Rest des Wirtschaftssystems. Dies führte die Autoren zu einigen Empfehlungen:

Die erste ist eine Warnung, dass konventionelle geldpolitische Instrumente in hybriden Fiat‑Krypto‑Systemen nicht auf dieselbe Weise funktionieren könnten wie in rein fiat‑basierten Volkswirtschaften. Ein solches hybrides System reagiert beispielsweise auf strengere Fiat‑Bedingungen unterschiedlich – in manchen Szenarien wird die traditionelle Finanzwelt gestärkt, in anderen das Gegenteil.

Eine direkte Konsequenz ist, dass Steuerpolitik und -durchsetzung mit der Finanzregulierung abgestimmt werden sollten.

„Dies weist auf ein ausgewogenes Steuergestaltungsdesign, verhältnismäßige Strafen, verbesserte Melde­standards und eine bessere institutionelle Koordination zwischen Steuerbehörden, Finanzaufsichtsbehörden und Zentralbanken hin. Übermäßig harte Durchsetzung in einem Marktsegment eliminiert das Risiko möglicherweise nicht, sondern verlagert es lediglich.“

Eine dritte Empfehlung lautet, dass CBDCs (Central Bank Digital Currencies) Zahlungs‑effizienz, niedrige Transaktionskosten, Interoperabilität und rechtliche Klarheit priorisieren sollten.

Ebenso sollte die Finanzregulierung Resilienz anstreben, nicht nur Unterdrückung. Eine Politik, die Kryptowährungen feindlich gegenübersteht und DeFi durch strengere Fiat‑Bedingungen reduziert, könnte scheitern oder sogar nach hinten losgehen.

„Ein gut gestaltetes CBDC könnte daher die finanzielle Inklusion und Transaktionseffizienz verbessern, während es destabilisierende Verschiebungen zwischen zentralisierter und dezentralisierter Finanzwelt begrenzt.“

Schließlich können Lohnkompression oder Einkommensunsicherheit Haushalte dazu veranlassen, stärker auf sowohl Fiat‑ als auch Krypto‑Kreditaufnahme zu setzen. Politiken, die das Haushaltseinkommen stabilisieren, können daher nicht nur das Wohlergehen, sondern auch die makro‑finanzielle Resilienz unterstützen.

Der Kontext des jeweiligen Landes spielt ebenfalls eine Rolle, wobei höhere Inflation und ein stärkeres informelles Finanzsystem massive Auswirkungen auf die Nutzung von Fiat und Kryptowährungen haben.

Insgesamt zeigt dieses spieltheoretische makroökonomische Modell, dass Zentralbanken und politische Entscheidungsträger ihre mathematischen und mentalen Modelle an die Existenz von Kryptowährungen anpassen müssen. Was in der Vergangenheit funktionierte, könnte jetzt völlig gegenteilige Ergebnisse liefern, da eine neue parallele und radikal andere Währungsart existiert und der Öffentlichkeit zugänglich ist.

„Die zentrale politische Herausforderung in hybriden Fiat‑Krypto‑Wirtschaften besteht daher darin, Substitution, Spillover‑Effekte und Anreize über die Märkte hinweg zu steuern, anstatt jeden Markt isoliert zu regulieren.“