Stablecoin gestite come titoli: cosa è andato storto

La legge sui stablecoin gestiti come titoli spiegata

Nel 2019, i legislatori statunitensi hanno introdotto il “Managed Stablecoins Are Securities Act”, una proposta volta a includere esplicitamente alcuni stablecoin nelle leggi federali sui titoli. Il disegno di legge mirava a modificare la definizione di titolo per includere i cosiddetti “stablecoin gestiti”, classificandoli come contratti d’investimento ai sensi del Securities Act del 1933.
Sebbene la legislazione non sia avanzata, rimane un punto di riferimento utile per comprendere la tensione normativa tra l’innovazione dei stablecoin e la protezione degli investitori.

Cosa i legislatori cercavano di affrontare

La proposta è emersa in un contesto di crescente preoccupazione per le grandi aziende tecnologiche e le piattaforme finanziarie che sperimentavano l’emissione di stablecoin. I regolatori temevano che alcuni emittenti potessero gestire attivamente le riserve, modificare i meccanismi di copertura o trarre profitto da strategie di rendimento, pur commercializzando i loro token come stabili e a basso rischio.
Da un punto di vista normativo, queste caratteristiche somigliano ai tradizionali contratti d’investimento, in cui gli acquirenti si affidano agli sforzi gestionali per mantenere il valore.

Il problema della classificazione globale

Il difetto principale del disegno di legge era la mancanza di precisione. Definendo in modo ampio i stablecoin gestiti come titoli, si rischiava di includere modelli di token fondamentalmente diversi in un’unica categoria normativa.

I stablecoin non sono monolitici. Alcuni prevedono una gestione attiva delle riserve, un’allocazione discrezionale degli asset o strategie generatrici di rendimento. Altri sono strutturati come semplici strumenti di riscatto garantiti da riserve segregate detenute in trust.

Applicare uniformemente la normativa sui titoli a questi modelli imporrebbe oneri di conformità inutili agli emittenti che non mostrano caratteristiche di contratti d’investimento.

Stablecoin gestite vs. non gestite

Un approccio normativo più difendibile si concentra sul comportamento dell’emittente piuttosto che sulla meccanica del token. I stablecoin dovrebbero sollevare preoccupazioni di natura titolaria solo quando un emittente:

• Gestisce attivamente la composizione delle riserve per generare rendimenti
• Esercita discrezionalità che influisce materialmente sul valore del token
• Commercializza il token basandosi su profitti attesi

Al contrario, i stablecoin strutturati come diritti di riscatto su asset segregati funzionano più come rappresentazioni digitali di valore immagazzinato che come prodotti d’investimento.

Perché la normativa sui titoli è uno strumento poco preciso

La normativa sui titoli è progettata per regolare la formazione di capitale, le aspettative di profitto e la dipendenza gestionale. Molti stablecoin servono principalmente come strumenti di regolamento, strumenti di liquidità o unità di conto nei mercati digitali.
Costringere tutti i stablecoin a operare su mercati titoli frammenterebbe la liquidità, ne ridurrebbe l’utilità e ne compromettere lo scopo fondamentale come strumenti transazionali.

Lezioni apprese dalla regolamentazione

Sebbene la Managed Stablecoins Act non sia diventata legge, la sua introduzione ha evidenziato una sfida ricorrente nella regolamentazione degli asset digitali: l’applicazione di quadri giuridici legacy senza la necessaria sfumatura tecnica.
Le discussioni politiche successive si sono sempre più orientate verso una regolamentazione basata sull’attività, requisiti di trasparenza delle riserve e una supervisione su misura, invece di una classificazione ampia a livello di asset.

L’impatto a lungo termine

Le prime proposte come questa hanno contribuito a plasmare i successivi dibattiti normativi chiarendo ciò che non funziona. Le discussioni attuali sui stablecoin differenziano sempre più tra rischio di custodia, gestione delle riserve, impatto sistemico e protezione dei consumatori, invece di ricorrere automaticamente alla classificazione come titoli.

Comprendere questi primi errori legislativi fornisce un contesto prezioso per valutare le politiche attuali e future sui stablecoin.