Che cos’è un Market Maker Automatico (AMM)?

I market maker automatizzati, o AMM, hanno avuto un ruolo importante nello sviluppo della finanza decentralizzata (DeFi), soprattutto negli scambi su molti exchange decentralizzati, o DEX. Non sono però necessari a tutti i DEX, perché esistono anche modelli basati su un registro degli ordini. Nel 2018 è stato lanciato Uniswap, che ha contribuito a diffondere il modello AMM. Non è stato il primo a utilizzare questa tecnologia: Bancor aveva già lanciato una rete di AMM nel 2017.

Cosa sono i Market Maker Automatici (AMM)?

Un market maker automatizzato è un meccanismo che determina i prezzi ed esegue scambi di asset digitali secondo regole contenute in smart contract. In un DEX basato su AMM, l’utente opera normalmente contro un pool di liquidità, invece di aspettare un ordine compatibile di un altro trader.

Gli AMM consentono a parti del settore DeFi di offrire scambi senza un exchange centralizzato che faccia da intermediario e abbini ogni operazione.

Per comprenderne il contributo, occorre prima spiegare cosa sono i market maker e perché la liquidità è importante.

Cosa sono i Market Maker e perché sono importanti?

Prima della forte espansione della DeFi nel 2020, molti exchange decentralizzati avevano un utilizzo limitato. Anche dopo il lancio di Uniswap nel 2018 restavano dubbi sulla capacità di queste piattaforme di affermarsi.

Un ostacolo importante era la scarsità di liquidità. Sia nelle criptovalute sia nella finanza tradizionale, una buona liquidità permette di comprare e vendere rapidamente senza incidere molto sul prezzo. Ciò aiuta chi vuole sfruttare una variazione favorevole o ridurre l’esposizione durante un ribasso.

Una liquidità scarsa può creare un circolo vizioso: pochi utenti offrono poche opportunità di scambio, scoraggiando nuovi partecipanti. Nei mercati cripto volatili, aspettare una controparte che voglia comprare o vendere la stessa quantità a un prezzo compatibile può essere costoso.

Sulle piattaforme centralizzate, i market maker, spesso imprese specializzate o trader professionisti, forniscono liquidità inserendo proposte di acquisto e vendita. Non sono la stessa cosa dei protocolli o del motore di abbinamento dell’exchange. La piattaforma gestisce normalmente il registro degli ordini e i sistemi che abbinano quelli compatibili.

Se qualcuno vuole comprare una certa quantità di una criptovaluta, l’exchange può abbinare l’ordine a uno o più ordini di vendita ai prezzi disponibili, rispettando le condizioni dell’ordine. Agisce quindi da intermediario tra acquirenti e venditori.

Questo modello è utilizzato da tempo. Un maggior numero di partecipanti può facilitare la ricerca di controparti, ma un ordine con particolari requisiti di prezzo o quantità non trova sempre un abbinamento immediato.

La liquidità indica quanto sia facile comprare o vendere un asset. Molti ordini vicini al prezzo corrente possono offrire una buona liquidità; pochi ordini o importi ridotti possono indicare il contrario. Contano anche lo scarto fra prezzi di acquisto e vendita e la profondità del registro degli ordini.

Quando la liquidità è scarsa o i prezzi cambiano rapidamente, può verificarsi slippage: il prezzo effettivo è diverso da quello atteso. Un ordine a mercato può essere eseguito su più livelli di prezzo, mentre un ordine limite vincola il prezzo ma potrebbe non essere eseguito. L’exchange non garantisce quindi né un prezzo preciso né l’esecuzione di ogni ordine.

Le variazioni di prezzo nei periodi volatili rendono questo aspetto particolarmente rilevante. Lo slippage negativo peggiora il risultato per i trader. Per migliorare le possibilità di scambio, gli exchange ricorrono anche alla liquidità di operatori finanziari e trader professionisti. Le loro proposte di acquisto e vendita possono ridurre i problemi, ma non garantiscono liquidità sempre sufficiente o assenza di slippage.

In che modo un AMM è diverso?

Un DEX basato su AMM sostituisce il tradizionale abbinamento degli ordini con scambi contro smart contract. L’operatore normalmente non deve custodire le chiavi private dei wallet degli utenti. Gli asset conferiti a un pool sono però detenuti nel suo contratto e soggetti alle relative regole e ai relativi rischi. Non tutti i DEX hanno la stessa struttura o lo stesso grado di decentralizzazione.

I contratti AMM calcolano i tassi di scambio mediante regole matematiche basate sulle riserve del pool e sugli scambi. In un modello comune, il prodotto delle due riserve di token rimane costante, tralasciando commissioni e variazioni della liquidità. Come viene resa disponibile la liquidità?

I fornitori di liquidità depositano asset in un pool, uno smart contract che mantiene riserve per gli scambi. Possono contribuire sia privati sia professionisti. Gli incentivi mirano a rendere conveniente mettere gli asset a disposizione del mercato invece di tenerli semplicemente nel proprio wallet.

In cambio, i fornitori possono ricevere una parte delle commissioni di scambio e talvolta ricompense aggiuntive. Ciò può generare entrate, ma non garantisce un profitto. Le formule regolano le variazioni delle riserve e dei prezzi; non eliminano squilibri o discrepanze di prezzo. L’arbitraggio contribuisce spesso ad avvicinare il prezzo del pool a quelli degli altri mercati.

Fornire liquidità è facoltativo. In molti pool comuni si può ritirarla senza un periodo di vincolo prestabilito, ma le condizioni variano. Programmi di ricompensa separati possono prevedere blocchi o penalità per il ritiro anticipato; anche costi di rete e limiti dei contratti o dei token possono influire sul prelievo. Occorre verificare le condizioni del servizio specifico.

Alcune piattaforme emettono inoltre token di governance, che possono consentire di proporre modifiche o votare secondo le regole del progetto. I voti sono spesso ponderati per token posseduti o potere delegato, perciò una disponibilità maggiore può dare più influenza. L’approvazione non dipende necessariamente da una semplice maggioranza del numero di titolari: possono valere anche quorum, soglie di voto, attese e procedure di esecuzione.

I rischi dei pool di liquidità

Un rischio importante è la perdita impermanente, o impermanent loss. È una performance peggiore della posizione di liquidità rispetto al semplice mantenimento degli asset originali fuori dal pool, quando cambiano i loro prezzi relativi.

In un classico pool a prodotto costante, scambi e arbitraggio modificano la composizione degli asset del fornitore quando varia il rapporto dei prezzi. Più il rapporto si allontana da quello iniziale, maggiore è generalmente questa perdita relativa, trascurando le commissioni. La posizione può comunque essere aumentata di valore in dollari: il confronto riguarda l’alternativa di conservare gli asset.

Il rischio è particolarmente rilevante per asset con prezzi che oscillano molto l’uno rispetto all’altro. Si parla di perdita impermanente perché, nel modello semplificato, può ridursi o scomparire se torna il rapporto di prezzo iniziale. Non vi è garanzia che ciò avvenga.

La volatilità delle valute digitali può influire in modi diversi. Conta il rapporto fra i prezzi degli asset, non soltanto il ritorno dei rispettivi prezzi in dollari a livelli precedenti o superiori. La performance inferiore può esistere già prima del prelievo; ritirando la liquidità si realizza la composizione e il valore della posizione in quel momento. Aspettare non garantisce un recupero.

Le commissioni maturate e le eventuali ricompense possono compensare in parte o interamente la performance inferiore, ma non è certo. Ritirare da un normale pool AMM non comporta automaticamente la perdita delle commissioni già guadagnate. Eventuali limiti alle ricompense aggiuntive dipendono dal relativo programma. Né gli incentivi né il prelievo garantiscono il mantenimento del capitale iniziale.

Conclusione

Gli AMM sono una componente importante della DeFi e permettono a molti DEX di offrire scambi basati su pool senza il tradizionale abbinamento degli ordini. Sono uno dei vari modelli di liquidità: si usano anche registri degli ordini e soluzioni ibride. La loro utilità va compresa insieme ai rischi di prezzo, liquidità e smart contract.