La desdolarización requiere algo más que restricciones cambiarias

Desde el final de la Segunda Guerra Mundial, el sistema financiero mundial se ha articulado en torno al dólar estadounidense. Esta moneda se utiliza ampliamente para liquidar operaciones de comercio internacional, incluso cuando ninguna de las partes es estadounidense ni un aliado cercano de Estados Unidos. Esto ha proporcionado una base común para el comercio internacional y los contratos, además de convertirse en una herramienta valiosa para la economía y la diplomacia estadounidenses.

Algunas economías están «dolarizadas»: sus residentes o empresas utilizan dólares estadounidenses junto con la moneda nacional o en lugar de ella. Esto puede ocurrir oficialmente, cuando un país adopta el dólar como moneda de curso legal, o de manera informal, cuando las personas mantienen una parte significativa de sus depósitos en dólares. Un país también puede vincular su propia moneda al dólar, aunque esa vinculación por sí sola no constituye dolarización.

En un principio, una economía dolarizada puede beneficiarse de esta tendencia, ya que ofrece una moneda más estable para el ahorro y la inversión. Sin embargo, también puede hacer que la economía del país sea más vulnerable a las perturbaciones externas y a las fluctuaciones del tipo de cambio.

En un estudio reciente, investigadores de la Université Grenoble Alpes (Francia) y la Université Saint Joseph de Beyrouth (Líbano) analizaron cómo los fundamentos macroeconómicos y los programas del FMI influyen en las tendencias de dolarización y desdolarización.

Concluyeron que la estabilización de la moneda, los programas respaldados por el FMI y la mayor profundidad de los mercados nacionales de bonos estaban asociados con una transición hacia la desdolarización. También observaron que las distintas medidas nacionales presentan diferencias marcadas en su asociación con la dolarización de los depósitos.

Publicaron sus hallazgos en International Review of Economics & Finance, bajo el título «Dinámica de la desdolarización financiera: el papel de los fundamentos macroeconómicos y los programas del FMI».

¿Por qué se dolarizan los países?

Los países pueden intentar preservar el poder adquisitivo y la función de su moneda nacional para mantener un mayor control sobre sus economías y políticas.

«Aunque la dolarización suele considerarse un indicador de la apertura de una economía, también refleja la incapacidad de un país para proteger su moneda y constituye el punto de partida de los debates políticos sobre la soberanía».

La dolarización puede debilitar la política monetaria y limitar la capacidad de un banco central para proporcionar liquidez en moneda extranjera durante una crisis. El alcance de esas limitaciones depende de la amplitud del uso del dólar y de si el país conserva su propia moneda.

Sin embargo, en la práctica, muchos países se dolarizan por diversos motivos:

• Un contexto de inflación elevada y un tipo de cambio real inestable pueden llevar a la población local a sustituir sus tenencias en moneda nacional por dólares estadounidenses para preservar su poder adquisitivo.
• Las garantías implícitas o los rescates, así como una regulación prudencial incompleta, pueden favorecer el uso del dólar frente a la moneda nacional.
• Presiones políticas de grupos de interés: los sectores orientados al exterior (exportadores, bancos e importadores) favorecen el dólar para mitigar los riesgos cambiarios, mientras que los sectores orientados al mercado interno pueden perder el mecanismo de ajuste que ofrece la moneda local.
• Decisiones estratégicas: una mayor apertura y dependencia de la financiación externa pueden hacer de la dolarización una señal atractiva de disciplina monetaria, que aumenta la credibilidad externa a costa de cierta soberanía interna.

En conjunto, la dolarización responde a múltiples factores: la volatilidad del tipo de cambio real, la inestabilidad de los mercados nacionales de capitales, la escasa credibilidad macroeconómica y el subdesarrollo financiero estructural.

Además de responder a factores económicos, la dolarización también refleja la posición periférica de los países en desarrollo dentro de la jerarquía monetaria mundial. Los investigadores señalan que el papel del dólar también responde a su integración en el comercio mundial, las finanzas y la deuda externa.

La dolarización ha persistido en varias economías emergentes, entre ellas países de América Latina, Europa del Este y Asia, donde la inflación y la inestabilidad cambiaria han llevado a los residentes a mantener depósitos en moneda extranjera.

Análisis de la dolarización y la desdolarización

Panorama de la desdolarización

En este estudio, los investigadores utilizaron una muestra de 12 economías emergentes con un nivel significativo de dolarización de los depósitos durante el período 1980–2023: Chile, Perú, Bolivia, México, Paraguay, Uruguay, Polonia, Azerbaiyán, Kazajistán, Türkiye, Pakistán y Egipto.

La muestra combina economías muy dolarizadas (por ejemplo, Bolivia, Perú y Uruguay) con otras moderadamente dolarizadas (por ejemplo, México, Polonia y Pakistán), lo que permite observar variaciones tanto en los resultados de la dolarización como en las decisiones de política económica.

Los investigadores distinguen dos tipos de dolarización:

• La dolarización parcial y de facto, el patrón más común, en el que la desdolarización sigue siendo posible bajo esos regímenes, como demuestran varios casos.
• En cambio, la dolarización plena y de jure (legal u oficial) es difícil de revertir, ya que requiere recrear una moneda nacional y generar confianza en ella.

El artículo analiza una definición de desdolarización sostenida según la cual los depósitos o préstamos en moneda extranjera bajan de más del 40 % al 20 % o menos y se mantienen en ese nivel durante al menos cinco años consecutivos. El análisis empírico principal del estudio examina los cambios en la dolarización de los depósitos en la muestra.

En cualquier caso, los procesos de desdolarización suelen ser prolongados, políticamente controvertidos e institucionalmente complejos.

Políticas de desdolarización

El primer grupo de políticas de desdolarización se centra en la estabilización macroeconómica y el fortalecimiento de la credibilidad.

En los casos analizados por los investigadores, la desdolarización duradera solía implicar estabilizar la inflación y evitar tipos de cambio rígidamente vinculados. Una mayor independencia del banco central y la disciplina fiscal también reforzaron la credibilidad de la política monetaria.

Otro grupo de políticas de desdolarización comprende medidas microeconómicas y prudenciales. Estas regulaciones específicas pueden adoptar muchas formas, como exigir mayores reservas para los depósitos en dólares y restringir los préstamos en moneda extranjera a personas o empresas que no perciben ingresos en dólares.

Los investigadores también señalan el desarrollo de los mercados y el fortalecimiento institucional como formas de sostener la desdolarización. Emitir bonos en moneda local y promover instrumentos denominados en moneda nacional para los inversores institucionales puede ofrecer alternativas al ahorro en moneda extranjera y contribuir a reducir la vulnerabilidad externa.

En los casos analizados, los investigadores describen un ciclo en el que la reducción de la dolarización amplió la autonomía de la política monetaria y reforzó la confianza en la moneda nacional.

Las mejores políticas de desdolarización

La dolarización como respuesta a los problemas monetarios

El estudio describe la sustitución monetaria como un fenómeno persistente, y señala que los problemas monetarios suelen tardar muchos años en resolverse.

«Los países de la muestra pasaron casi el 45 % de los años observados bajo un acuerdo con el FMI, lo que sugiere que sus desequilibrios macroeconómicos y necesidades de financiación se prolongaron durante mucho tiempo».

Los países de la muestra registraron una inflación promedio del 12,47 %, aunque en muchos casos o períodos concretos los niveles fueron mucho más altos. La elevada volatilidad del tipo de cambio también caracterizó a la muestra.

El estudio también examinó la relación entre los programas del FMI y la dolarización de los depósitos.

Programas del FMI

En el análisis descriptivo del estudio, la dolarización promedio de los depósitos aumentó del 64 % en el año anterior a un programa del FMI al 65 % en el año del programa. Después bajó al 63 %, al 61 % y al 60 % en los tres años siguientes. Los resultados variaron de un país a otro, y estas cifras por sí solas no demuestran que los programas del FMI causaran el descenso.

En algunas economías, la dolarización disminuyó rápidamente tras la adopción de programas del FMI; en otras, persistió a pesar de esos programas.

Los investigadores también emplearon métodos estadísticos para tener en cuenta las diferencias entre países y los factores relacionados con la participación en un programa del FMI. Su análisis encontró una asociación entre los programas del FMI y una menor dolarización de los depósitos.

Reglas administrativas frente a reglas de mercado

En cuanto a las posibles medidas que puede adoptar un país, los investigadores consideraron dos categorías:

• Reglas administrativas: medidas de las autoridades que restringen directamente o fijan el costo de la intermediación en moneda extranjera, o que exigen el uso de la moneda local.
• Reglas de mercado: condiciones o incentivos de mercado en virtud de los cuales los agentes mantienen voluntariamente activos denominados en moneda local.

En conjunto, las medidas administrativas no mostraron una asociación estadísticamente significativa con una menor dolarización de los depósitos. Sin embargo, las restricciones y los requisitos de reservas para los préstamos en moneda extranjera, así como la obligación de usar moneda local en las transacciones nacionales, se asociaron con una menor dolarización en ciertos plazos más largos.

En cambio, las medidas orientadas al mercado mostraron, en conjunto, una asociación más marcada con una menor dolarización de los depósitos.

Al analizar la cuestión con más detalle, los investigadores encontraron que la emisión de títulos de deuda en moneda local en los mercados se asociaba sistemáticamente con una menor dolarización de los depósitos.

Conclusiones para los inversores

Para los inversores internacionales interesados en los mercados emergentes, comprender las tendencias macroeconómicas, como la dolarización y la desdolarización, puede ser tan importante como conocer bien una empresa o un sector concretos.

Una desdolarización exitosa puede ser señal de una mejora de las condiciones, ya que podría reflejar una mayor confianza en la moneda local. El estudio encontró que unos mercados de bonos nacionales más desarrollados se asociaban con una menor dolarización de los depósitos.

Las medidas administrativas pueden respaldar la desdolarización, pero el estudio sugiere que su relación con la dolarización de los depósitos varía según la política aplicada. Fortalecer la confianza en la moneda local y desarrollar instrumentos financieros nacionales atractivos también puede contribuir a sostener la transición.

Sin embargo, los inversores extranjeros deben recordar que una menor dolarización interna no genera automáticamente rentabilidades atractivas.

Por tanto, entender el proceso de dolarización y desdolarización debe considerarse una herramienta útil, pero no el único criterio de análisis. La evolución de los tipos de cambio, la inflación, el riesgo soberano y las valoraciones de los bonos siguen determinando los resultados de las inversiones.

Invertir en finanzas internacionales

BlackRock

La inversión directa en mercados emergentes siempre es una opción, pero conlleva riesgos significativos, ya que estos mercados suelen ser más volátiles. Además, las fluctuaciones de los tipos de cambio pueden afectar a la rentabilidad de una inversión concreta cuando se mide en dólares estadounidenses, independientemente de su rendimiento en moneda local.

Otra opción para los inversores es utilizar productos financieros como el iShares J.P. Morgan EM Local Currency Bond ETF (LEMB), que ofrece exposición a deuda soberana de mercados emergentes denominada en moneda local. BlackRock emite este ETF a través de su plataforma iShares, mientras que J.P. Morgan proporciona el índice subyacente.

El ETF ofrece exposición a deuda soberana de mercados emergentes. Al 16 de octubre de 2026, sus mayores exposiciones geográficas incluían China, India, México, Malasia y Brasil.

Fuente: BlackRock

Invertir en BlackRock es una forma indirecta de invertir en la empresa que da acceso a productos como LEMB. Sus actividades también abarcan la gestión de activos, la tecnología y los mercados privados, por lo que sus resultados financieros dependen de mucho más que la demanda de fondos de bonos de mercados emergentes.

En cualquier caso, tanto si invierten en una empresa compleja como BlackRock como en un ETF de bonos de mercados emergentes como el iShares J.P. Morgan EM Local Currency Bond ETF, los inversores deberán integrar estas inversiones en una cartera diversificada y prestar atención a los riesgos de cola.

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Estudio citado

Salim Chahine y otros. Dinámica de la desdolarización financiera: el papel de los fundamentos macroeconómicos y los programas del FMI. International Review of Economics & Finance. 10.1016/j.iref.2026.105991