Por que a classificação de tokens falha: O caso de Oxford para a regulação unificada de cripto

O Problema com a Taxonomia de Tokens

Desde o surgimento das ICOs e do financiamento tokenizado, os reguladores têm tentado categorizar os ativos digitais em compartimentos discretos, como tokens de utilidade, tokens de segurança e tokens de pagamento. Em teoria, essa abordagem permite uma regulação sob medida com base na função de um token. Na prática, ela tem gerado fragmentação, ambiguidade jurídica e arbitragem regulatória.

A taxonomia de tokens varia amplamente entre jurisdições. Um token considerado um ativo de utilidade em um país pode ser tratado como um título (security) em outro. Essa inconsistência complica a emissão, negociação, custódia e conformidade, forçando as empresas a projetar produtos em torno de brechas regulatórias em vez da função econômica.

Argumento Central de Oxford: Classificação é o Ponto de Partida Errado

Os pesquisadores de Oxford argumentam que tentar definir o que um token “é” antes de regular como ele é usado cria complexidade desnecessária. Muitos ativos digitais exibem simultaneamente características de múltiplos instrumentos financeiros, dependendo do contexto, do comportamento do usuário e das condições de mercado.

Um único token pode funcionar como:

• um mecanismo de pagamento dentro de uma plataforma,
• uma utilidade necessária para acessar serviços,
• e um veículo de investimento negociado para lucro.

Uso, Não Rótulos, Impulsiona o Risco

Uma percepção central da pesquisa é que os reguladores devem focar em **como os tokens são realmente usados**, não em como são comercializados. Independentemente da intenção declarada, a maioria das criptomoedas é projetada para ser transferível, negociável e líquida.

Os pesquisadores apontam para a presença constante de mercados secundários e negociações especulativas como evidência de que a expectativa de lucro não é uma exceção, mas uma característica central dos mercados cripto. Mesmo ativos apresentados como utilidades frequentemente negociam livremente contra moedas principais como o Bitcoin, reforçando suas características de investimento.

Proteção ao Investidor e Transparência de Mercado

Do ponto de vista regulatório, a classificação inconsistente de tokens compromete a proteção ao investidor. Quando ativos semelhantes são tratados de forma diferente pela lei, os padrões de divulgação, as obrigações de conformidade e os resultados de aplicação divergem sem justificativa clara.

Um marco regulatório unificado poderia padronizar as proteções básicas em todo o mercado, reduzindo a confusão tanto para investidores quanto para emissores, ao mesmo tempo em que melhora a clareza da supervisão.

Lições das Ações de Aplicação

Órgãos reguladores, como a U.S. Securities and Exchange Commission, têm recorridamente recorrido à aplicação ex-post para esclarecer a classificação de tokens. Essas ações frequentemente resultam em penalidades, reembolsos forçados ou obrigações de conformidade retroativas, aumentando a incerteza para os participantes do mercado.

A análise de Oxford sugere que esses resultados são um sintoma de uma taxonomia defeituosa, e não de falhas regulatórias isoladas. Quando a própria classificação é instável, a aplicação torna-se imprevisível.

Implicações para a União Europeia

A pesquisa focou particularmente na UE, onde a integração financeira transfronteiriça amplifica o custo da regulação inconsistente. Interpretações nacionais divergentes das categorias de tokens podem fragmentar mercados que, de outra forma, são legalmente unificados.

Uma abordagem regulatória de âmbito de mercado alinharia mais estreitamente com a filosofia de mercado único da UE, reduzindo os incentivos ao “jurisdiction shopping” e aprimorando a coordenação da supervisão.

Uma Mudança Rumo à Regulação Unificada de Cripto

Em vez de regular as criptomoedas com base em rótulos, os pesquisadores propõem regulá-las com base em características compartilhadas: transferibilidade, liquidez de mercado, risco de custódia e exposição do investidor. Essa abordagem trata a cripto como uma nova classe de ativos, em vez de forçá-la a se encaixar em categorias jurídicas legadas.

Tal quadro não elimina as distinções completamente, mas as reformula como sobreposições baseadas em risco, em vez de definições fundamentais.

Verdades Duras e Realidade Política

Embora conceitualmente atraente, a regulação unificada enfrenta obstáculos políticos e técnicos. Criptomoedas focadas em privacidade, modelos de governança descentralizada e plataformas de negociação globais complicam a aplicação.

No entanto, os pesquisadores de Oxford argumentam que a coerência regulatória é pré-requisito para a adoção institucional em larga escala. A fragmentação, e não a regulação, continua sendo o maior risco sistêmico.

Por que Este Debate Ainda Importa

O debate sobre a taxonomia de tokens não é mera curiosidade histórica. Ele continua a moldar os quadros regulatórios modernos e influencia como os formuladores de políticas projetam as regras cripto de próxima geração.

À medida que os reguladores passam da experimentação para a implementação, a questão não é mais se a cripto deve ser regulada — mas se deve ser regulada de forma consistente.