SEC-voorstel zou de meeste cross‑handel in vastrentende effecten door fondsen heropenen

De Securities and Exchange Commission stelde op 9 oktober 2026 amendementen voor op Regel 17a-7, de cross‑handelsregel van de Investment Company Act, die de mogelijkheid zouden herstellen voor geregistreerde fondsen om de meeste vastrentende effecten te cross‑handelen, die sinds september 2022 over het algemeen niet in aanmerking kwamen voor cross‑handel. De regel staat effecten transacties tussen een geregistreerd fonds en zijn verbonden ondernemingen toe onder bepaalde voorwaarden.

Het voorstel, uitgegeven als Publicatie nr. IC-36358 (Dossier nr. S7-2026-36), zou de reikwijdte van in aanmerking komende effecten uitbreiden, de voorschrijvende prijsbepalingsvoorwaarden van de regel vervangen door twee prijsbepalingsmethoden, de routinematige toezicht op cross‑handels verplaatsen van fondsbesturen naar chief compliance officers, en geaggregeerde rapportage van handels- en cross‑handelsactiviteiten op Formulier N-PORT en Formulier N-MFP vereisen, volgens de voorgestelde publicatie en een factsheet van de Commissie.

“Wanneer ze correct worden uitgevoerd, stellen cross‑handels geregistreerde fondsen in staat om kosten die gepaard gaan met transacties op de open markt te vermijden en die besparingen vervolgens aan beleggers door te geven,” zei voorzitter Paul S. Atkins in een verklaring. Atkins verklaarde dat de voorwaarden van de regel sinds de jaren 80 niet substantieel zijn bijgewerkt, en dat het voorstel is ontwikkeld door de Division of Investment Management met steun van de Division of Economic and Risk Analysis.

Wettelijke achtergrond en de waarderingsregel van 2020

Sectie 17(a) van de Investment Company Act verbiedt over het algemeen een verbonden persoon van een geregistreerd fonds, of een verbonden persoon van een verbonden persoon, om bewust effecten aan het fonds te verkopen of van het fonds te kopen als principal, een verbod dat de publicatie beschrijft als bescherming van fondsen en hun beleggers tegen overmacht en zelfverrijking. Sectie 17(b) instrueert de Commissie om verbonden principal‑transacties vrij te stellen wanneer de voorwaarden redelijk en eerlijk zijn zonder overmacht, wanneer de transactie in overeenstemming is met de openbaar gemaakte beleidsregels van elk fonds, en wanneer deze in lijn is met de algemene doelstellingen van de wet. De Commissie nam Regel 17a-7 aan in 1966 zodat fondsen geen individuele vrijstellingsorders nodig zouden hebben voor transacties die waarschijnlijk aan die criteria voldoen. De regel omvatte aanvankelijk aandelen die werden verhandeld op een nationale effectenbeurs; een amendement uit 1981 breidde deze uit naar elke effect met gemakkelijk verkrijgbare marktquoteringen, en fondsen gingen na verloop van tijd erop vertrouwen om vastrentende effecten te cross‑handelen.

De huidige regel stelt dat een cross‑handel alleen plaatsvindt wanneer het effect gemakkelijk verkrijgbare marktquoteringen heeft, wordt uitgevoerd tegen de onafhankelijke actuele marktprijs zoals voorgeschreven (voor beursgenoteerde effecten de laatst gerapporteerde verkoopprijs; voor over‑the‑counter effecten het gemiddelde van de hoogste huidige onafhankelijke biedprijs en de laagste huidige onafhankelijke vraagprijs, vastgesteld na redelijke navraag), zonder makelaarscommissie, kosten anders dan gebruikelijke overdrachtskosten, of andere vergoedingen, en in overeenstemming met het beleid van elk deelnemend fonds. Het bestuur van een fonds moet compliance‑procedures aannemen en ten minste elk kwartaal bepalen dat alle cross‑handels daaraan voldoen. De publicatie merkt tevens op dat Regel 17a-7 geen vrijstellingsvrijstelling biedt onder de Investment Advisers Act, inclusief sectie 206(3), en dat de voorgestelde amendementen evenmin zouden; business development companies kunnen zich beroepen op de regel onder sectie 57(i) van de Investment Company Act.

In december 2020 nam de Commissie Regel 2a-5 aan, die gemakkelijk verkrijgbare marktquoteringen definieert als een onaangepaste genoteerde prijs in een actieve markt voor identieke beleggingen waartoe het fonds toegang heeft, een definitie die de publicatie stelt in overeenstemming is met een level‑1 invoer in de GAAP fair‑value hiërarchie. Omdat de meeste vastrentende effecten zelden verhandeld worden en niet uitsluitend worden gewaardeerd op basis van level‑1 invoer, kwamen ze over het algemeen niet in aanmerking voor cross‑handel sinds 8 september 2022, de nalevingsdatum van Regel 2a-5. De Commissie erkende bij de aanneming dat sommige effecten mogelijk niet langer in aanmerking komen en gaf aan dat amendementen op Regel 17a-7 op de regelgevingsagenda stonden. Het Fixed Income Market Structure Advisory Committee had in 2020 aanbevolen dat de prijsbepalingsvoorwaarden van de regel worden uitgebreid voor level‑1 en level‑2 effecten, en het personeel van de Commissie gaf in maart 2021 een verklaring af waarin om feedback op cross‑handel werd gevraagd.

Geregistreerde fondsen die voornamelijk in vastrentende instrumenten beleggen, zijn van ongeveer $1,5 biljoen aan activa tot ongeveer $7,9 biljoen gegroeid in de afgelopen twintig jaar, stelt de publicatie, met verwijzing naar factbooks van het Investment Company Institute. Volgens een enquête van het Institute die in april 2021 aan de Commissie werd voorgelegd en in de publicatie wordt geciteerd, deden geregistreerde fondsen in 2020 meer dan $200 miljard aan vastrentende cross‑handels, met een geschatte besparing voor de fondsen en hun aandeelhouders van meer dan $300 miljoen; de auteurs van de enquête schatten dat dergelijke cross‑handels ongeveer 3,7 % van de totale vastrentende handelsactiviteit van de fondsen uitmaakten en dat 99,6 % van de cross‑verhandelde vastrentende effecten werd geclassificeerd als level 2. Een beoordeling door de Commissie van Formulier N-PORT‑indieningen tot februari 2026 wees uit dat minder dan 1 % van de totale waarde van alle rapporterende fondsen in level‑3 investeringen lag.

Prijsbepaling, toezicht en rapportagevoorwaarden

Het voorstel zou elke effect die een geregistreerd fonds waardeert op basis van direct of indirect waarneembare inputs, in aanmerking laten komen, een standaard die is ontworpen om consistent te zijn met de niveau‑2 definitie in de GAAP fair‑value hiërarchie. Effecten die worden gewaardeerd met niet‑waarneembare inputs die van belang zijn voor de volledige meting (niveau 3) en beleggingen die niet binnen de fair‑value hiërarchie zijn gecategoriseerd, komen niet in aanmerking. Volgens de publicatie beperkt de aanpak cross‑trading tot effecten met een onafhankelijke prijsbasis, waardoor het risico op subjectiviteit, vooringenomenheid of fouten bij het bepalen van de transactiewaarde wordt verminderd.

Onder de voorgestelde prijsvoorwaarden zou een cross‑trade worden uitgevoerd tegen de onafhankelijke huidige marktprijs met behulp van een van twee methoden. NAV‑prijzing zou de waarde gebruiken die aan het effect wordt toegekend in de volgende nettovermogenswaarde‑berekening van het fonds op de handelsdag; de geamortiseerde kostwaarden die sommige geldmarktfondsen mogen gebruiken, konden niet worden gebruikt, fondsen die niet dagelijks een nettovermogenswaarde berekenen, konden de methode alleen toepassen op dagen dat zij dit doen, en twee geregistreerde fondsen die met elkaar handelen, zouden dezelfde waarderingsprocessen moeten delen. Bij huidige marktprijs zou de beleggingsadviseur van het fonds een prijs bepalen die redelijkerwijs de huidige marktprijs weergeeft, gebruikmakend van één of meer niet‑gelieerde prijsbronnen, gedefinieerd als personen die geen eerste‑ of tweede‑graads gelieerde van het fonds zijn, en zou periodiek de redelijkheid van die prijzen beoordelen; niet‑vaste interesse‑indicaties of accommodatietarieven komen niet in aanmerking. Een fonds kan tussen de twee methoden schakelen voor verschillende cross‑trades.

De wijzigingen zouden de regel handhaven die bemiddelingscommissies, vergoedingen en andere beloningen verbiedt, evenals de eis van contante betaling tegen onmiddellijke levering, terwijl expliciet minimale betalingen aan niet‑gelieerde partijen voor diensten zoals clearing, afwikkeling, bewaring, registratie of rapportage van de transactie worden toegestaan. Voor het uitvoeren van een cross‑trade moet de adviseur van het fonds bepalen dat de transactie in het beste belang is van elk betrokken geregistreerd fonds, en moet de transactie consistent zijn met het beleid en de beleggingsstrategieën van het fonds.

In plaats van de huidige eis dat de raad de cross‑trades elk kwartaal beoordeelt, zou de chief compliance officer van het fonds elk kwartaal cross‑trades beoordelen op naleving van de regel en de resultaten aan de raad rapporteren, en ten minste jaarlijks back‑testing uitvoeren met analyses van de uiteindelijke prijzen die worden gerealiseerd wanneer een effect dat via een cross‑trade is gekocht later wordt verkocht, op zoek naar patronen die nadelen voor het fonds ten opzichte van gelieerde partijen suggereren. Fondsen moeten dossiers bijhouden van elke cross‑trade, van de informatie en materialen die de chief compliance officer heeft gebruikt om de vereiste beoordelingen te maken, en van de rapporten die aan de raad zijn verstrekt.

De publicatie benoemt mogelijke misbruiken waartegen de voorwaarden bedoeld zijn te beschermen: parking, waarbij een adviseur een cross‑trade vooraf regelt met de intentie de effecten terug te kopen tegen prijzen die nadelig zijn voor cliënten; cherry‑picking, waarbij aantrekkelijkere beleggingen via een cross‑trade naar een voorkeurs‑ of winstgevender cliënt worden verhandeld; en dumping, waarbij minder aantrekkelijke beleggingen naar een minder voorkeurs‑cliënt worden verplaatst. Er wordt verwezen naar afgeronde handhavingsacties waarin dergelijke praktijken met Morgan Stanley (MS ) worden beweerd. Investment Management en een portefeuillespecialist in december 2015, Western Asset Management in januari 2014, SeaCrest Wealth Management in december 2024, en Macquarie Investment Management Business Trust in september 2024.

Formulier N‑PORT en Formulier N‑MFP zouden worden aangepast om fondsen die cross‑trading uitvoeren te verplichten om geaggregeerde informatie, per activaklasse, te rapporteren over de waarde van de effecten die het fonds in de voorgaande maand heeft verhandeld en de bijbehorende gegevens over cross‑tradingactiviteiten. Volgens de publicatie rapporteren fondsen hun cross‑trades momenteel niet op een gestructureerde wijze, en kan het gebrek aan transparantie over cross‑trade prijzen en volumes een negatieve invloed hebben op de prijsvorming en de perceptie van liquiditeit vertekenen.

Commissaris Mark T. Uyeda zei in een verklaring dat cross‑trades in vastrentende waarden vaak worden gebruikt voor liquiditeitsbeheer, indexherijking, duur‑aanpassingen en het voldoen aan opnames, en dat tijdens marktstress het vermogen om te cross‑traden een fonds een alternatief kan bieden voor het verkopen van een dun verhandelde obligatie tegen een brand‑verkoopprijs, wat vervolgens leidt tot mark‑to‑model waarderingen, verlaagde waarderingen bij andere fondsen, verdere opnames en extra gedwongen verkopen. “Cross‑trading kan helpen deze cyclus te onderbreken en zorgen voor minder systemische risico’s,” aldus hij. Uyeda vroeg ook of rapportage op transactieniveau van cross‑trade prijzen aan post‑trade transparantiesystemen zoals de Trade Reporting and Compliance Engine of het Real‑Time Transaction Reporting System de prijsvorming en marktefficiëntie zou kunnen bevorderen.

Het voorstel zal worden gepubliceerd op SEC.gov en in het Federal Register, en de commentaarperiode blijft 60 dagen open na publicatie in het Federal Register. Reacties kunnen worden ingediend via het internetcommentaarformulier van de Commissie, per e‑mail aan [email protected], of per post aan de secretaris van de Commissie; alle inzendingen moeten verwijzen naar dossiernummer S7-2026-36.