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2023년 초 가치 평가에서 살펴본 바이오테크 기업 다섯 곳

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바이오테크 부문은 2021년 말까지 급격한 하락을 겪었다. 광범위한 주가 하락을 계기로 필자는 추정 적정가치보다 낮게 거래될 가능성이 있는 기업들을 살펴보았다. 주가 하락만으로 저평가가 입증되는 것은 아니다.

다음은 2023년 초의 평가에서 다룬 다섯 기업이다. 현재 주가나 최신 임상 결과를 기준으로 한 목록은 아니다.

평가 기준

바이오테크 기업가치는 연구 결과와 미래 제품에 크게 의존할 수 있다. 따라서 재무 분석에 과학적·임상적 평가를 더해야 한다. 제품의 잠재력이 현재 재무상태표나 현금흐름에 나타나지 않을 수도 있다.

매출이 더 안정적인 공익사업 또는 산업 기업은 주가수익비율이나 잉여현금흐름으로 비교하기가 상대적으로 쉬울 수 있다. 하지만 이 지표들만으로 어떤 주식이 저평가되었는지 입증할 수는 없다.

바이오테크 주가는 약물이 매출을 내기 전부터 기대를 반영하는 경우가 많다. 평가에는 임상 자료, 승인 가능성, 경쟁, 자금 조달 필요와 재무 지표를 함께 고려해야 한다.

원래 글은 다음 기준을 조합해 주관적인 평가를 했다. 이는 내재가치의 증명이 아니다:

  • 과학적 근거와 유망한 자료를 갖춘 혁신적 약물 후보.
  • 연구개발 실적 또는 더 큰 협력사의 지원.
  • 주가 하락이 전반적인 시장 상황 때문인지 임상시험이나 상용화의 구체적인 문제 때문인지에 대한 검토.
  • 가능하다면 적절한 이익과 현금흐름.
  • 신주 발행 필요를 줄일 수 있는 현금 보유액. 다만 지분 희석 위험을 없애지는 않는다.

1. CRISPR Therapeutics

CRSP 가격 차트

이 기업은 경쟁사와 비교하는 두 글에서도 다루었다:

CRISPR Therapeutics는 CRISPR-Cas9으로 유전자를 편집한다. 연구 프로그램에는 혈액 질환, 암, 당뇨병 등이 포함되며 모든 후보의 효과가 입증되거나 승인을 받은 것은 아니다.

2023년 초 가장 진전된 프로그램 중 하나는 Vertex와 개발한 exa-cel이었다. 겸상적혈구병과 수혈 의존성 베타 지중해빈혈을 대상으로 한 유전자 편집 치료제였다. 판매허가 신청(MAA)은 exa-cel에 대해 2022년 말 영국과 유럽연합에 제출되었고 2023년 1월 심사가 시작되었다. 신청 제출이나 심사 개시는 판매허가와 다르다.

필자는 초기 프로그램에서도 잠재력을 보았다. Vertex가 2022년 9월 인수한 ViaCyte와의 제1형 당뇨병 세포치료 연구는 여전히 시험 단계였다. 수백만 환자의 영구적인 완치를 입증한 프로그램이 아니었다.

2. Illumina

ILMN 가격 차트

유전학 연구와 치료제 개발은 유전체 염기서열 분석 장비의 수요에 기회를 제공했다. 하지만 전체 유전체 분석이 모든 사람의 일상 진료에 자동으로 포함되는 것은 아니었다.

이 장비 시장은 일부 공급업체에 집중되어 있었지만 경쟁과 각 기업의 위치는 바뀔 수 있었다.

출처: Illumina

Illumina는 차세대 염기서열 분석, 즉 next-generation sequencing(NGS)의 주요 공급업체였다.

이 기업은 Pacific Biosciences와 비교한 이 글에서도 다루었다.

Illumina는 유전체 염기서열 분석 분야의 신규 기업들과 경쟁하고 있었다. 2023년 초에는 NovaSeq X 출시 전 수요가 강하다고 보고했다. 이는 영구적인 시장 지배력이나 미래 판매 물량 전체의 매진을 뜻하지 않았다. 당시 자회사 GRAIL은 여러 암을 발견하기 위한 혈액검사를 개발했다. 조기 발견 능력이 모든 환자의 생존 향상을 자동으로 입증하지는 않는다.

3. Regeneron

REGN 가격 차트

Regeneron이 Sanofi와 개발한 중요한 제품 중 하나는 제2형 염증과 관련된 특정 질환을 대상으로 하는 Dupixent였다. 2022년 말 적응증이 확대된 암 치료제 Libtayo도 판매했다. Dupixent는 계속 Sanofi와의 협력 제품이었지만 Regeneron은 2022년 7월 Libtayo의 글로벌 권리를 인수했다. 두 약물의 상업화 계약은 서로 달랐다.

2023년 2월 FDA는 미숙아 망막병증에 대한 Eylea 사용을 승인했다. 이로써 승인된 망막 질환 적응증이 다섯 가지가 되었다. 그달에 다섯 가지 새로운 질환이 한꺼번에 승인된 것은 아니다. Regeneron은 미국에서 Eylea의 독점 권리를 보유했고, Bayer는 미국 외 판매권을 보유해 판매이익을 절반씩 나누었다. 이는 회사 전체 매출에 적용되는 계약이 아니다.

Regeneron은 또한 다양한 치료 분야의 임상 후보 프로그램을 보유했다. 오래된 개발 표의 숫자는 날짜, 적응증, 집계 방식에 따라 달라지므로 현재까지 유효한 완전한 목록으로 볼 수 없다.

2022년 4분기 매출은 REGEN-COV와 Ronapreve의 기여를 제외했을 때만 전년 대비 14% 증가했다. 보고된 전체 매출은 약 49억 5천만 달러에서 34억 1천만 달러로 약 31% 감소했다.

4. Vertex

VRTX 가격 차트

Vertex Pharmaceuticals는 낭포성 섬유증 치료의 주요 기업으로 당시 네 가지 CFTR 조절제 치료법을 판매했다. vanzacaftor/tezacaftor/deutivacaftor 병용요법은 임상 3상에 있었지만 CFTR 조절제의 혜택을 받을 수 없는 모든 환자를 위한 치료는 아니었다. 해당 환자군을 위해 Vertex와 Moderna는 폐세포가 CFTR 단백질을 만들도록 하는 초기 mRNA 치료제 VX-522를 연구했다. 이는 DNA를 직접 바꾸는 것과 다르다.

Vertex는 위에서 언급한 혈액 질환의 exa-cel을 CRISPR Therapeutics와 함께 개발했다.

Vertex는 제1형 당뇨병 세포치료제도 연구했다. 이 프로그램들은 2023년 초에 승인된 치료가 아니었다.

급성 통증 후보 VX-548은 임상 3상 개발 단계였다. 비오피오이드 후보로서 오피오이드의 대안이 될 가능성을 연구했지만 2023년 초에는 아직 승인되지 않았다. 중독 위험이 없거나 부작용이 더 적다는 모든 주장이 입증된 것은 아니었다.

5. Bayer

Bayer는 2021년 약 440억 8천만 유로의 매출을 올린 대형 생명과학 그룹이었다. 2018년 Monsanto를 인수한 뒤 종자, 작물 보호, 디지털 농업 서비스 등에서 큰 사업을 보유했다.

2021년 Crop Science 매출은 약 202억 1천만 유로, Pharmaceuticals는 183억 5천만 유로, Consumer Health는 52억 9천만 유로였다. 보건 부문을 합하면 약 54%, 농업은 약 46%였다. 이는 과거 기간의 수치이며 현재 매출 구성이 아니다.

Bayer 주식은 Monsanto 인수로 보유하게 된 Roundup의 암 위험 주장과 관련한 소송으로 불확실성에 직면했다. 합의금과 법률 비용 충당금이 큰 재무 부담을 초래했다. 과거의 누적 비용 추정치를 모든 미래 채무에 대한 남은 충당금과 동일시할 수는 없다. 시가총액 하락도 모든 법률 위험이 정확하게 가격에 반영되었다는 증거는 아니다.

농업에서 Bayer는 해충의 특정 단백질 생산을 줄일 수 있는 RNA 간섭(RNAi) 작물을 개발했다. 이 방식은 다른 작물 보호 수단을 보완할 수 있지만 모든 농약이나 환경 영향을 없앤다는 보장은 아니다. Bayer는 또한 Leaps by Bayer를 통해 농업·보건 스타트업에 투자했다.

글에서 다룬 보건 분야의 혁신에는 다음이 포함되었다:

  • Regeneron과의 안과 치료 연구 및 제품, Eylea 등.
  • 자회사 BlueRock Therapeutics를 통한 파킨슨병과 심장 질환 등의 세포치료 연구.
  • 자회사 AskBio를 통한 유전자 치료 연구.
  • 종양학: 여러 임상 단계의 약물 후보. 오래된 표의 숫자는 특정 시점의 현황이며 모든 후보가 성공하거나 승인되었다는 증거는 아니다.

바이오테크 포트폴리오의 신중한 가치 평가

주식의 가치평가가 낮은 데는 여러 이유가 있을 수 있다. 일부는 기회일 수 있고 일부는 실제 위험을 반영한다.

그 원인을 이해하고 위험이 투자자의 포트폴리오에 적합한지 살펴보는 것이 중요하다. 한 가지 원인은 미래의 불확실성이다. 예를 들어 아직 승인되지 않은 후보에 의존할 수 있다. CRISPR Therapeutics에는 여러 프로그램이 있었지만 2023년 초 승인된 치료 제품은 없었다. 연구 실패나 규제기관의 거부는 기업가치를 크게 낮출 수 있다.

또 다른 원인은 기업의 특정한 문제일 수 있다. Bayer의 Roundup 소송이 그 예다. 불확실한 법적 채무를 가치평가와 비교해야 하며 모든 위험이 이미 정확히 반영되었다고 단정할 수 없다.

또는 시장이 장기 잠재력을 낮게 평가하는 경우도 있을 수 있다. 낭포성 섬유증 밖으로 확대되는 Vertex 프로그램이나 유전체 분석에서 Illumina의 위치가 예가 될 수 있다. 다만 이는 검증할 투자 가설이며 낮은 주가가 증명하는 사실은 아니다.

투자자가 고려할 요소에는 다음이 있다:

  • 인내심과 장기적인 관점: 가격과 추정 가치의 차이는 수개월 또는 수년 지속될 수 있다.
  • 새로운 자료가 나오거나 위험이 현실화되면 기존 가정을 다시 검토할 준비.
  • 분산 투자: 임상 결과와 규제 결정은 주가에 큰 영향을 줄 수 있다.
    • 바이오테크 연구에는 많은 시간과 자본이 들며 후보가 승인을 받지 못할 수 있다. 특히 여러 프로그램이 있는 회사 전체의 결과가 항상 완전히 이분법적인 것은 아니다. 분산 투자는 위험 집중을 줄일 수 있지만 손실 가능성을 없애지는 않는다.
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Jonathan은 유전 분석 및 임상 시험을 수행한 전직 생화학 연구원입니다. 그는 현재 주식 분석가이자 금융 작가이며, 혁신, 시장 주기 및 지정학에 초점을 맞춘 출판물 'The Eurasian Century'을 운영하고 있습니다.