Innoviva: Das neue Modell von Royalty-Biotech-Unternehmen

Das klassische Biotech-Startup-Modell

Biotech-Unternehmen leben und sterben durch Innovationen und die Entwicklung neuer Therapien. Das Grundmodell folgt den üblichen Schritten:

1. Mit einer Idee oder einer wissenschaftlichen Entdeckung beginnen
2. Die Idee zu einem potenziellen Medikament oder einer Behandlung für eine Krankheit weiterentwickeln
3. Kapital beschaffen, um die Wirksamkeit und Sicherheit der Behandlung in vitro und an Tieren nachzuweisen
4. Weiteres Geld aufbringen, um eine Phase‑I‑Studie durchzuführen, die die Sicherheit beim Menschen belegt.
5. Entweder weiteres Geld beschaffen oder mit einem großen Pharmaunternehmen kooperieren, um die sehr teuren Phasen II und III der klinischen Studien zu managen.
6. Die Zulassung erhalten und die Behandlung entweder direkt (selten) oder über das Vertriebsnetz eines der Top‑20‑Pharmaunternehmen verkaufen.

Ein alternativer Weg besteht darin, das potenzielle Medikament frühzeitig an ein großes Pharmaunternehmen zu lizenzieren, was das Risiko reduziert und jegliches Aufwärtspotenzial an den größeren Partner abgibt.

Aufgrund der Allgegenwart dieses Modells sind die Optionen für Investoren begrenzt.  Entweder in riskante, frühphasige Start‑ups investieren und ihre Wette durch umfangreiche Diversifizierung absichern, da die meisten klinischen Studien nicht lebensfähige Produkte hervorbringen. Das beinhaltet auch ein hohes Verwässerungsrisiko, da jeder neue Schritt deutlich mehr Kapital erfordert als der vorherige.  Oder in große Pharmaunternehmen investieren, die zwar viel sicherer, aber auch wachstumsarm sind.

Das neue Royalty‑Modell für Biotech‑Unternehmen

Diese eingeschränkte Wahl zwischen kleinen, aufstrebenden Unternehmen und einigen riesigen Giganten mit langsamem oder keinem Wachstum ist nicht nur in der Biotech‑Branche zu finden. Das gleiche Problem besteht im Bergbausektor. Gold zu finden ist ebenso unsicher wie die Entdeckung eines Blockbuster‑Arzneimittels. Und Investoren in diesem Sektor würden ähnliche Frustration erleben, weil sie zwischen hohem Risiko‑Wachstum und sicherem, wachstumsfreien Investment wählen müssen.

Deshalb ist ein neues Modell entstanden: das Royalty‑Unternehmen. Das Royalty‑Modell unterscheidet sich in einigen Schlüsselpunkten vom traditionellen Modell.

Es stellt Kapital bereit, jedoch nicht im Austausch gegen Aktien oder Teilhaberschaft an den Medikamenten. Stattdessen verdient es Geld aus einem Prozentsatz zukünftiger Verkäufe, die mit dem Medikament verbunden sind.

Für das Startup vermeidet es die Verwässerung der Aktionäre, einschließlich der Gründer, und ist daher sehr attraktiv. Es behält außerdem alle zukünftigen, noch nicht entwickelten Medikamente im Unternehmen: die Royalty bezieht sich nur auf ein Projekt, nicht auf das gesamte zukünftige Einkommen des Unternehmens.

Für Investoren im Royalty‑Unternehmen ermöglicht es ein diversifiziertes Risiko, ohne auf VC‑Fonds zurückgreifen zu müssen; in der Regel werden nur akkreditierte Investoren mit Millionenvolumen akzeptiert. Da dies für die Gründer ein besseres Angebot ist als die Ausgabe von Aktien oder Lizenzvereinbarungen, kann das Royalty‑Unternehmen auch günstigere und profitablere Konditionen aushandeln.

Der zweite Aspekt ist, dass das Royalty‑Unternehmen ein explosives Wachstumsprofil zeigen kann. Indem es das Glück oder Unglück des Start‑ups, in das es investiert, teilt, teilt es auch dessen Wachstumsprofil. Gleichzeitig bietet es Diversifizierung, indem es Royalty‑Vereinbarungen mit mehreren Start‑ups abschließt.

Das bedeutet außerdem, dass Royalty‑Unternehmen bemerkenswert schlanke Organisationen sind, oft mit weniger als 100 Mitarbeitern. In dieser Hinsicht ähneln sie eher Investmentfirmen oder Hedgefonds als Biotech‑Unternehmen. Die Konsequenz ist, dass sie, sobald Royalty‑Einnahmen fließen, 80‑90 % des Einkommens reinvestieren oder als Dividenden ausschütten können.

Für Investoren können Royalty‑Unternehmen also das Beste aus beiden Welten bieten: ein starkes Wachstumsprofil, kombiniert mit Diversifizierung über Medikamente, medizinische Fachgebiete und Technologien eines großen Pharmaunternehmens.

Dieses Modell wurde im Bergbau von Wheaton Precious Metal eingeführt, das sich auf Goldminen spezialisiert hat und dessen Aktie seit dem Börsengang 2005 um das 17‑fache gestiegen ist. Viele weitere Royalty‑Unternehmen sind in der Bergbauindustrie entstanden, und zahlreiche haben gute Leistungen erbracht.

Dieses Modell beginnt nun im Biotech‑Sektor, teilweise geführt von dem Unternehmen Innoviva.

Innoviva: Das Biotech‑Royalty‑Unternehmen

Innoviva brachte das Royalty‑Modell in die Biotech‑Branche, wobei mehrere Produkte bereits kommerzialisiert wurden. Es begann als ein „normales“ Biotech‑Startup, das später einen Royalty‑Strom für sein Produkt mit dem Pharmariesen GSK unterzeichnete.

Von da an nutzte Innoviva sein Geld nicht, um neue Medikamente zu entwickeln, sondern um weitere Royalty‑Ströme zu erwerben.

Lange Zeit war Innoviva in einer komplexen Beziehung zu GSK und der ausgegliederten F&E‑Abteilung von Innoviva, Theravance, verstrickt. Heute ist das nicht mehr der Fall und das Unternehmen hat eine wesentlich einfachere Unternehmensstruktur, da Innoviva von GSK die 32 % von Innoviva zurückgekauft hat (für 392 Mio. $) und seine Royalty‑Ansprüche für das Medikament Trelegi für 282 Mio. $ verkauft hat.

Innoviva‑Übersicht

Die wichtigste Royalty ist Relvar/Breo, die Innoviva im Jahr 2021 234 Mio. $ an Royalty einbrachte und in den nächsten fünf Jahren einen erwarteten Royalty‑Strom von 1 Mrd. $ liefert.

Zur Einordnung: Die aktuelle Marktkapitalisierung des Unternehmens beträgt 863 Mio. $, bei einem Kurs‑Gewinn‑Verhältnis von 3,71. Da das Unternehmen etwa dieselbe Summe an Umlaufvermögen (313 Mio. $) wie an langfristigen Verbindlichkeiten (394 Mio. $) besitzt, hängt seine aktuelle Bewertung vollständig von den Investitionen in die bestehenden und zukünftigen Royalty‑Ströme ab.

Das Unternehmen schüttet keine Dividende aus, da es im November 2022 stattdessen Aktien im Wert von 100 Mio. $ zurückgekauft hat.

Die Zukunft von Innoviva

Das Asthmamedikament Relvar/Breo treibt die aktuellen Einnahmen von Innoviva an und rechtfertigt die derzeitige Marktkapitalisierung.

Das zukünftige Wachstum und die Kapitalgewinne für Investoren müssen jedoch aus den zukünftigen Royalty‑Einnahmen einiger von Innovivas Investitionen stammen. Potenzielle Investoren sollten daher dieses Portfolio verstehen.

Es umfasst mehrere Akquisitionen, meist nachdem ein anfänglicher Royalty‑Strom oder eine kleine Investition abgeschlossen wurde und Innoviva der Ansicht war, dass durch den Erwerb von Anteilen an den Zielunternehmen mehr Wert geschaffen werden kann.

Entasis / La Jolla

Die beiden Unternehmen wurden im Sommer 2022 von Innoviva übernommen und sind nun zusammengeführt.

La Jolla war Eigentümer von Behandlungen für Patienten mit septischem Schock oder komplexen Infektionen.

Entasis entwickelt neue Antibiotika für lebensbedrohliche, antibiotikaresistente Infektionen und hat sein Hauptmedikament SUL‑DUR zur Prüfung durch die FDA eingereicht, mit einer erwarteten Entscheidung am 29. Mai^th, 2023 erwartet wird.

Die Kombination der beiden Unternehmen ermöglicht die gemeinsame Nutzung des Krankenhaus‑Vertriebsnetzes, da beide mit komplexen Infektionen zu tun haben, die Antibiotikaresistenzen aufweisen. Dies sollte die Marketingkosten für den Markteintritt von SUL‑DUR deutlich senken.

Innoviva bewertet den fairen Wert dieser Investition auf 330 Mio. $.

Armata Pharmaceuticals (ARMP)

Armata arbeitet an der Behandlung von antibiotikaresistenten Infektionen mit Bakteriophagen. Bakteriophagen sind Viren, die ausschließlich Bakterien angreifen, sodass sie bei Patienten ähnlich wie chemische Antibiotika eingesetzt werden können. Das Unternehmen konzentriert sich auf Atemwegsinfektionen und Infektionen, die durch antibiotikaresistentes Staphylococcus aureus verursacht werden, wobei für beide ein Bakteriophage in einer Phase‑I‑Studie ist.

Innoviva besitzt 60 % von Armata sowie zusätzliche 45 Mio. $ und 30 Mio. $ Investitionen. Durch diese zusätzlichen Investitionen wird Innoviva mehr als die aktuellen 60 % besitzen, sobald das Produkt von Armata die Kommerzialisierung erreicht.

Innoviva bewertet den fairen Wert dieser Investition auf 156 Mio. $.

Diversifizierte Kleinbeteiligungen

Innoviva hat zudem in frühphasige Biotech‑Start‑ups investiert, die nicht börsennotiert sind. Die kleinen Beteiligungen, die von Innoviva zusammen auf einen Gesamtwert von 43 Mio. $ geschätzt werden, umfassen:

• 13 % an InCarda, einer Behandlung für Herzkrankheiten.
• 5 % an ImaginAb, einem Bildgebungssystem zur Reduzierung des Bedarfs an Biopsien.
• 1 % an NanoLive, einem Bildgebungssystem für die Wirkstoffforschung.
• GateNeuro, entwickelt Medikamente zur Behandlung von Depressionen, Schizophrenie und Schlafstörungen. (Der Eigentumsanteil wird nicht offengelegt, aber die Finanzierungsrunde erfolgte zusammen mit 2 anderen Firmen und umfasste 25 Mio. $)

ISP Fund (Innoviva Strategic Partners LLC)

Innoviva hat 300 Mio. $ in den im Jahr 2020 gegründeten Fonds investiert, der von Sarissa Capital Management LP, einem aktivistischen Hedgefonds mit Sitz in Greenwich, Connecticut beraten wird. Er investiert in ein diversifiziertes Portfolio börsennotierter Gesundheitsaktien. Weitere Informationen zu den von Sarissa Capital getätigten Investitionen finden Sie hier aus deren Beständen (Link folgen).

Bis heute scheint der Fonds mit 290 Mio. $ bewertet zu sein, sodass er trotz fehlender Verluste auch keine nennenswerten Renditen erbracht hat.

Fazit

Royalty kann ein interessanter Weg sein, um Zugang zum Biotech‑Sektor zu erhalten, anders als direkte Investitionen in Start‑ups oder über große Pharmaunternehmen. Das wichtigste Kriterium wird die bisherige Erfolgsbilanz des Managements sein, da die Qualität seiner Bewertung zukünftiger Investitionen die Zukunft des Unternehmens stärker bestimmt – ähnlich wie bei der Auswahl eines Fondsmanagers statt eines Biotech‑Unternehmens.

Innoviva hat einen flexiblen Ansatz gewählt, indem es Royalty‑Einnahmen mit teilweisen und vollständigen Akquisitionen als Investitionen in börsennotierte größere Unternehmen kombiniert. Die aktuelle Bewertung spiegelt größtenteils den Wert der derzeit laufenden Royalty‑Einnahmen wider, wodurch die Akquisitionen von Armata, Entasis und La Jolla sowie des ISP Fund und der anderen kleineren Investitionen stark rabattiert werden.

Daher bieten das aktuelle Einkommen und die niedrige Bewertung ein gewisses Sicherheits­polster, und das Aufwärtspotenzial wird voraussichtlich aus dem bestehenden und zukünftigen Portfolio von Akquisitionen und Royalty‑Einnahmen stammen.

Das Management von Innoviva sieht offenbar eine große Chance im Bereich des Infektionsmanagements und bei der Bekämpfung von Antibiotikaresistenzen, sei es durch neue Medikamente oder durch Bakteriophagen. Das macht das Unternehmen attraktiv für Investoren, die eine Exposure in diesem Sektor suchen. Der Aktienrückkauf zeigt zudem, dass das Unternehmen seine eigene Aktie für unterbewertet hält und dass ein Rückkauf ein guter Weg ist, Wert für die Aktionäre zu schaffen.