Stablecoins Gerenciados como Valores Mobiliários: O Que Deu Errado

A Lei que Define Stablecoins Gerenciados como Valores Mobiliários Explicada

Em 2019, legisladores dos EUA introduziram o “Managed Stablecoins Are Securities Act”, uma proposta destinada a colocar certas stablecoins explicitamente sob as leis federais de valores mobiliários. O projeto de lei buscava alterar a definição de valor mobiliário para incluir as chamadas “stablecoins gerenciados”, categorizando-as como contratos de investimento sob o Securities Act de 1933.

Embora a legislação não tenha avançado, ela continua sendo um ponto de referência útil para entender a tensão regulatória entre a inovação das stablecoins e a proteção dos investidores.

O Que os Legisladores Estavam Tentando Abordar

A proposta surgiu em meio a uma preocupação crescente com grandes empresas de tecnologia e plataformas financeiras que experimentavam a emissão de stablecoins. Os reguladores temiam que alguns emissores pudessem gerenciar ativamente as reservas, alterar os mecanismos de lastro ou lucrar com estratégias de rendimento enquanto comercializavam seus tokens como estáveis e de baixo risco.

Do ponto de vista regulatório, essas características assemelham-se a contratos de investimento tradicionais, onde os compradores confiam nos esforços de gestão para manter o valor.

O Problema da Classificação Genérica

A principal falha do projeto de lei era a falta de precisão. Ao definir amplamente os stablecoins gerenciados como valores mobiliários, corria o risco de englobar modelos de tokens fundamentalmente diferentes em uma única categoria regulatória.

Stablecoins não são monolíticas. Algumas envolvem gestão ativa de reservas, alocação discricionária de ativos ou estratégias geradoras de rendimento. Outras são estruturadas como instrumentos simples de resgate respaldados por reservas segregadas mantidas em trust.

Aplicar a lei de valores mobiliários uniformemente a esses modelos imporia encargos de conformidade desnecessários aos emissores que não exibem características de contrato de investimento.

Stablecoins Gerenciados vs. Não Gerenciados

Uma abordagem regulatória mais defensável foca no comportamento do emissor em vez da mecânica do token. Stablecoins só devem levantar preocupações de valores mobiliários quando um emissor:

• Gerencia ativamente a composição das reservas para gerar retornos
• Exerce discrição que afeta materialmente o valor do token
• Mercado o token com base em lucros esperados

Em contraste, stablecoins estruturados como reivindicações de resgate sobre ativos segregados funcionam mais como representações digitais de valor armazenado do que como produtos de investimento.

Por Que a Lei de Valores Mobiliários É um Instrumento Brusco

A regulação de valores mobiliários foi projetada para governar a formação de capital, a expectativa de lucro e a confiança na gestão. Muitas stablecoins servem principalmente como instrumentos de liquidação, ferramentas de liquidez ou unidades de conta dentro dos mercados digitais.

Forçar todas as stablecoins a serem negociadas em bolsas de valores fragmentaria a liquidez, reduziria a utilidade e minaria seu propósito central como instrumentos transacionais.

Lições Regulamentares Aprendidas

Embora o Managed Stablecoins Act não tenha se tornado lei, sua introdução destacou um desafio recorrente na regulação de ativos digitais: aplicar estruturas legais legadas sem nuance técnica suficiente.

Discussões políticas subsequentes têm se deslocado cada vez mais para a regulação baseada em atividades, requisitos de transparência de reservas e supervisão personalizada, em vez de uma classificação ampla ao nível de ativos.

O Impacto a Longo Prazo

Propostas iniciais como esta ajudaram a moldar debates regulatórios posteriores ao esclarecer o que não funciona. As discussões atuais sobre stablecoins diferenciam cada vez mais o risco de custódia, a gestão de reservas, o impacto sistêmico e a proteção ao consumidor — em vez de recorrer automaticamente à classificação como valores mobiliários.

Compreender esses primeiros erros legislativos fornece um contexto valioso para avaliar as políticas atuais e futuras de stablecoins.