Special Purpose Broker-Dealer voor digitale asset effecten (SPBD): Waarom zijn ze controversieel?

Het regelgevingslandschap voor crypto is aan het evolueren met een stevig tempo de afgelopen paar jaar terwijl landen wereldwijd stappen ondernemen om richtlijnen vast te stellen, duidelijkheid te bieden en klanten te beschermen.

In dit verband introduceerde de Amerikaanse Securities and Exchange Commission (SEC) ongeveer vier jaar geleden een nieuwe klasse voor degenen die zich bezighouden met het bewaren van crypto‑asset effecten. Vandaag zullen we diepgaand ingaan op dit onderwerp en gewoon hoe het zich ontwikkelt. 

Het SPBD-regime ontleden: wat het betekent voor broker‑dealers

In dec. 2020 introduceerde de Amerikaanse SEC voerde in “special purpose broker-dealers” (SPBD), wat een geregistreerde broker‑dealer is die digitale asset effecten kan bewaren en verhandelen in digitale asset effecten. 

Onder het SPBD-regime verleent de effectenautoriteit de SPBD-licentie om broker‑dealers toe te staan digitale asset effecten te bewaren en te behandelen in overeenstemming met de federale effectenwetgeving.

Volgens de SEC kan een door de Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) goedgekeurde SPBD digitale asset effecten verhandelen en bewaren, in tegenstelling tot andere broker‑dealers en alternatieve handelssystemen (ATS), die alleen crypto‑effecten mogen verhandelen na goedkeuring van FINRA, maar ze niet mogen bewaren.

Echter, een entiteit die zich registreert als SPBD is onderworpen aan een aantal strenge nalevingsvereisten, met name op het gebied van beleggersbescherming, openbaarmakingen en operationeel toezicht. Deze voorwaarden omvatten:

SPBD’s mogen niet handelen in traditionele effecten, behalve voor afdekking en netto kapitaaldoeleinden. Het regime beperkt bovendien de bedrijfsactiviteiten van SPBD’s door hen alleen zaken te laten doen met digitale assets die effecten zijn.

Deze broker‑dealers moeten ook toegang hebben tot crypto‑effecten die ze willen aanhouden, evenals de mogelijkheid om ze over te dragen met behulp van de bijbehorende distributed ledger technology (DLT). Als de entiteit op de hoogte is van materiële operationele of beveiligingsproblemen met het bijbehorende netwerk, dan mag zij dat crypto‑effect niet bewaren. De SPBD moet bovendien schriftelijke openbaarmakingen aan haar klanten verstrekken, inclusief eventuele materiële risico’s met het asset.

Het SPBD-geregistreerde bedrijf moet een schriftelijke overeenkomst aangaan met elke klant en vaststellen de voorwaarden voor het verhandelen van crypto‑asset effecten.

Bovendien moet het bedrijf beleid en procedures opstellen, onderhouden en handhaven om te bepalen of een crypto‑asset een effect is. 

Naast het analyseren of de crypto‑effecten die het verhandelt zijn uitgegeven in overeenstemming met de effectenwetgeving en -reguleringen, moet het bedrijf schriftelijke toezichtsprocedures hebben om het bijbehorende netwerk en de kenmerken van de crypto‑effecten te beoordelen voordat het de bewaring aangaat. Deze beoordelingen, die regelmatig worden uitgevoerd, moeten worden gebruikt om te bevestigen dat er geen operationele problemen of zwaktes in de distributed ledger technology bestaan.

Bovendien moeten procedures worden gevolgd om bedreigingen met de bijbehorende DLT en netwerken te ontdekken en aan te pakken. Een SPBD moet haar klanten ook informeren dat crypto‑effecten mogelijk geen “effecten” zijn om SIPA‑bescherming te krijgen, die klanten beschermt tegen verlies van effecten als de broker‑dealer failliet gaat. 

Deze beleidsregels moeten consistent zijn met de best practices van de sector, en het bedrijf moet aantonen dat het exclusieve controle heeft over de effecten die het in bewaring houdt. De entiteit moet voldoen aan gerechtelijk bevelde inbeslagnames en beschermen tegen verlies van de private sleutels die bij dergelijke crypto‑asset effecten horen.

SPBD-licenties: een complex en streng proces

De verklaring van de SEC verklaring over “Custody of Digital Asset Securities by Special Purpose Broker-Dealers” “suggereert drie makelaarsmodellen met betrekking tot digitale asset effecten, met het broker‑dealer custodial (SPBD) model als één. 

Volgens de verklaring van de SEC zal de instantie geen handhavingsactie starten voor een periode van vijf jaar tegen een SPBD zolang deze schriftelijk beleid en procedures opstelt, onderhoudt en handhaaft om te bepalen of een crypto‑asset een effect is en wordt verkocht in overeenstemming met een effectieve registratieverklaring of een vrijstelling daarvan.

Het tweede is een niet‑custodial model waarbij een broker‑dealer die geen bewaring heeft van crypto‑effecten de handel in digitale asset effecten kan faciliteren als een ATS. De ATS kan echter niet betrokken zijn bij het afwikkelen en vereffenen van dergelijke transacties. Deze entiteiten zijn niet onderworpen aan de SPBD‑vereisten.

Vervolgens is er het bank‑custodial model, waarbij nationale banken bewaring kunnen hebben van crypto, inclusief effecten. Hier mag een broker‑dealer een bank gebruiken als controlelocatie voor de effecten van haar klanten en hoeft geen toestemming van de Commissie te vragen. Aangezien de broker‑dealer een bank inschakelt voor de bewaring van de digitale asset effecten van haar klanten, hoeft zij geen SPBD te zijn.

De verklaring van de SEC is tamelijk beperkend, en mist uitleg over de beperkingen. Ook, zoals hierboven opgemerkt, moet een SPBD‑aanvrager voldoen aan strenge normen die door de SEC en FINRA. Deze regelgevende normen omvatten bovendien maatregelen met betrekking tot bewaring, anti-witwas (AML) en cyberbeveiliging.

Sommige van de voorwaarden die SPBD’s moeten vervullen hebben deze nieuwe klasse onaantrekkelijk gemaakt voor broker‑dealers. 

Veel broker‑dealers zien SPBD als te beperkend omdat SPBD’s geen traditionele (niet‑crypto) effecten kunnen verhandelen op een niet‑custodial basis. 

Zelfs in de cryptowereld mogen SPBD’s alleen handelen in, verhandelen en bewaring houden van crypto‑asset effecten. Dit sluit de grootste cryptocurrency met een marktkapitalisatie van een biljoen dollar, Bitcoin, uit. Bovendien is het digitale asset‑kader in de VS nog steeds ongedefinieerd, en is de classificatie als effecten complex. Als gevolg hiervan opereren veel digitale assets in regelgevende grijze zones, wat extra complicaties met zich meebrengt.

Bovendien kunnen SPBD’s niet handelen in crypto die niet geregistreerd is of vrijgesteld is van registratie onder de federale effectenwetgeving. 

Deze beperkingen voorkomen dat SPBD’s kunnen handelen in of een groot deel van cryptocurrencies, waardoor slechts een paar crypto‑effecten voor hen beschikbaar zijn. Dergelijke cryptocurrencies worden meestal ook dun verhandeld.

De beperkte spelers in de SPBD-ruimte

Een uiterst beperkt aantal bedrijven heeft met succes de SPBD-licentie verkregen, die pas vorig jaar beschikbaar kwam.

Meer dan twee jaar na de introductie van SPBD keurde de SEC goedkeurde Prometheum Ember Capital LLC om te opereren als een SPBD en als het eerste entiteit die crypto‑effecten bewaart. 

Opgericht in 2017 door een groep Wall Street‑advocaten, opereert Prometheum Inc. via haar twee dochterondernemingen — Prometheum ATS (handel) en Prometheum Capital LLC. (afwikkeling, clearing en bewaring).

In sep. 2024 kondigde de geregistreerde broker‑dealer aankondigde de lancering van haar digitale asset effecten bewaarplatform aan. Dit zal traditionele financiële instellingen in staat stellen hun crypto‑effecten te bewaren via Prometheum Capital, wat een FINRA‑lid is.

Als een SEC-geregistreerde SPBD is Prometheum Capital een ‘qualified custodian’ en is afgestemd om te voldoen aan de regelgevende nalevingsrichtlijnen die op federaal niveau zijn geïmplementeerd.

“Prometheum gelooft dat investeerders en productuitgevers een partner nodig hebben die opereert onder de volledige strengheid van de federale effectenwetgeving.”

– Aaron Kaplan, mede‑CEO en mede‑oprichter van Prometheum

De SPBD ondersteunt momenteel Ethereum (ETH), Arbitrum (ARB), Optimism (OP), Uniswap (UNI) en The Graph (GRT) met toekomstige plannen om traditionele effecten toe te voegen, waaronder aandelen, opties, beleggingsfondsen, ETF’s, geldmarktfondsen, schulden en andere investeringscontractproducten die op een blockchain worden uitgegeven en overgedragen.

Onlangs werd nog een naam toegevoegd aan de zeer korte lijst van SPBD’s, namelijk tZero Group Inc., omdat het verwierf een SPBD-licentie in de VS verkreeg na drieënhalve jaar inspanningen.

“Dit is een unieke kans voor ons om de infrastructuur te ontwikkelen die gereguleerde digitale assets in de Verenigde Staten ondersteunt.” 

– tZero’s chief legal officer, Alan Konevsky, in een interview

Als het tweede bedrijf ooit dat deze licentie kreeg, kan tZero nu crypto‑effecten bewaren. Het bedrijf is verplicht alle tokens die het bewaart als effecten te behandelen, ongeacht hoe ze door hun uitgevers worden geïdentificeerd.

“Het is prima om te zeggen dat een aantal van deze assets moeten worden behandeld als effecten.”

– Konevsky vertelde Blockworks

tZero zal ondersteunen de bewaring van crypto‑effecten in overeenkomstig de richtlijnen van de FINRA en de SEC. Dit betekent, tZero zal assets dekken die niet aanvankelijk werden uitgegeven als geregistreerde effecten, maar door de SEC als zodanig worden beschouwd nu.

Echter moeten regelgevers een “pad” creëren voor hoe deze assets legaal kunnen worden verhandeld door een broker‑dealer, en deze richtlijn, volgens Konevsky, is nog niet aangeboden voor de tokens die Prometheum ondersteunt. Hij zei:

“We zouden graag richtlijnen en duidelijkheid van de regelgevers ontvangen over hoe we die soorten assets wettelijk kunnen ondersteunen, en daarna zullen we die richtlijnen uitvoeren.”

Met haar licentie streeft het bedrijf ernaar een voortrekkende weg te creëren voor veilige, gereguleerde handel in digitale asset effecten in de VS. tZero zal begin volgend jaar haar bewaarservice lanceren met haar eigen aandeel, TZROP, als het eerste asset dat op het platform wordt ondersteund. 

Controverses rond SPBD’s en hun impact op crypto

In de afgelopen vele jaren heeft Prometheum zich gericht op het voldoen aan de regelgevende en compliance‑normen die zijn uitgevaardigd door de federale effectenwetgeving, waarvan zijn CEO Kaplan gelooft is belangrijk vanwege dat de crypto‑industrie “nog steeds lijdt onder een gebrek aan vertrouwen na de ineenstorting van FTX”.“

Als een SEC-geregistreerd broker‑dealer platform wil Prometheum dit probleem aanpakken en de kloof tussen traditionele financiën en digitale assets overbruggen, zodat alle soorten investeerders kunnen deelnemen. Het bedrijf heeft echter marktveroordeling ondervonden nadat het Ethereum‑bewaarservices lanceerde.

Zo’n zet is in wezen geeft de indruk dat Ethereum een effect is, wat in lijn is met SEC‑voorzitter Gary Gensler maar tegen de brede cryptomarkt, die betoogt dat de overgrote meerderheid van crypto niet behandeld moet worden als effecten onder de SEC. Volgens Gensler’s richtlijnen heeft de SEC hard opgetreden tegen de cryptosector, met het uitgeven van Wells Notices aan vele bedrijven, waaronder Ethereum‑ontwikkelaar Consensys.

Volgens Kaplan:

“(De bewaarservice voor Ether) markeert de eerste keer dat…een digitale asset‑beveiliging die een investeringscontract is, wordt bewaard en behandeld onder de effectenwetgeving.”

De aankondiging van Prometheum over de Ether‑bewaarservice is echter ontvangen met vijandigheid door crypto‑voorstanders aangezien zij vrezen dat de lancering van de service verstrekkende gevolgen voor de sector zou hebben. 

De Cedar Innovation Foundation noemde deze lancering “gewoon de nieuwste poging die door de SEC is georkestreerd om de cryptomarkt uit de Verenigde Staten te verdrijven,” en voegde toe dat de effectenautoriteit en Prometheum de enigen zijn die ETH als effect claimen.

Vorig jaar schreef de non-profit Blockchain Association een brief aan de SEC‑inspecteur met het verzoek om onderzoek naar hoe Prometheum een “eerste in zijn soort” licentie kreeg om als SPBD te opereren. De vereniging gelooft dat de SEC FINRA mogelijk heeft gedwongen om Prometheum de licentie te verlenen en dat Gensler’s mogelijk het bedrijf en het SPBD‑licentieproces gebruikt om “het valse narratief te verspreiden dat de wet al duidelijk is met betrekking tot digitale asset effecten”.

De vereniging beweert dat Prometheum deze “sweetheart”-deal van de SEC heeft gekregen in ruil voor het ondersteunen van de crypto‑beleidslijnen van de instantie, aangezien het bedrijf geen werkend product heeft en geen assets heeft genoteerd.

Eerder dit jaar schreven talrijke leden van de House Committees on Agriculture and Financial Services ook een brief aan Gensler, waarop ze wijzen hoe zowel de CFTC als de SEC ETH hebben erkend als een digitale grondstof. Gensler’s terughoudendheid om de behandeling van ETH te verduidelijken, zoals volgens de leden, “alleen maar de verwarring en onzekerheid over de classificatie van ETH verergert.”“

De wetgevers betoogden verder dat het “onacceptabel” is om één marktdeelnemer toe te staan de toekomst van digitale asset regulering te bepalen.

Voor de lancering van Prometheum’s Ether‑bewaring kwam het bedrijf onder de schijnwerpers toen Kaplan voor het Congres getuigde dat de SEC duidelijk een pad naar naleving voor bedrijven had uitgestippeld. De crypto‑industrie betwijfelde de intenties van Prometheum en hoe het weinig bekende bedrijf een boegbeeld voor SEC‑naleving werd zonder enige producten of diensten aan te bieden. 

Het bedrijf blijft onaangedaan door de tegenreactie en lanceerde eind mei 2024 zachtjes haar controversiële Ether‑bewaring, die volgens Kaplan “veel van de argumenten wegneemt dat dingen niet kunnen worden gedaan onder de bestaande wetgeving.”

Prometheum richt zich op banken, hedgefondsen, geregistreerde beleggingsadviseurs en vermogensbeheerbedrijven voor haar diensten, die later zullen worden uitgebreid naar particuliere klanten.

“Onze primaire focus is effecten op de blockchain, en investeringscontracten vormen slechts een klein deel daarvan,” zei Kaplan in een interview, terwijl hij het plan van het bedrijf deelde om op de tokenisatietrend in te springen.

SPBD’s dragen bij aan het regelgevende debat over digitale assets

De benadering van de SEC ten aanzien van crypto is gereguleerd door handhaving, wat verscherpte na de ineenstorting van de gereguleerde crypto‑beurs FTX eind 2022. Zoals we opmerkten, heeft de SEC onder leiding van Gensler hard opgetreden tegen crypto en hintte op het behandelen van ETH als een effect.

Ondanks dat Ether al bijna een decennium bestaat, kunnen regelgevende instanties nog steeds geen eenduidige classificatie voor Ethereum overeenkomen. Terwijl het aanvankelijk werd gezien als een effect tijdens de ICO‑verkoop vanwege gecentraliseerde controle, werd het later als voldoende gedecentraliseerd beschouwd om niet als zodanig te worden bestempeld.

De CFTC heeft ETH al geclassificeerd als een grondstof. In maart van dit jaar verscheen CFTC‑voorzitter Rostin Behnam bij een hoorzitting van het Congres en herhaalde de positie van de instantie dat Ether een grondstof is. Hij stelde verder dat als de SEC enige actie onderneemt om de bewaring van ETH als een effect te bevestigen, “het dan onze geregistreerden, onze beurzen die [ETH] als een futures‑contract noteren, in non‑compliance met SEC‑regels zou brengen in plaats van CFTC‑regels.”

Terug in 2018, de voormalige Director of Corporate Finance bij de SEC, William Hinman, verklaarde dat het Ethereum‑netwerk voldoende gedecentraliseerd was tot het punt dat zijn token, ETH, niet langer als een effect kon worden beschouwd en dat regulering anders “weinig waarde” toevoegt voor investeerders of regelgevers. Een jaar later zei de voormalige SEC‑voorzitter Jay Clayton ook dat hij Ether niet als een effect beschouwde. 

Maar toen vond de Merge plaats, waarna Gensler zei dat crypto’s met een bewezen geschiedenis van staking in aanmerking zouden kunnen komen als effecten omdat “het investerende publiek winst verwacht op basis van de inspanningen van anderen.”

In dec. 2022 stelde Gensler ook dat er geen behoefte is aan op maat gemaakte cryptoregelgeving, in volledige tegenstelling tot de oproep van de brede cryptomarkt voor op maat gemaakte regels vanwege de gedecentraliseerde aard van crypto.

“De regels bestaan. De advocatenkantoren weten hoe ze hun cliënten moeten adviseren om te voldoen.”

– Gensler

In een interessante wending, nu, de SEC zelf betreurt “eventuele verwarring die zij mogelijk heeft veroorzaakt” door ten onrechte te stellen dat tokens zelf effecten zijn.

De SEC heeft duidelijk nagelaten om enige duidelijke richtlijnen te geven, wat heeft geleid tot onenigheid over welke crypto‑assets onder de effectenwetgeving vallen. Deze verwarring wordt nog verergerd wanneer bedrijven zoals Prometheum dergelijke assets als effecten bestempelen, volledig negerend wat de bredere consensus is. Om nog maar te zwijgen van het feit dat het bestempelen van ETH en soortgelijke tokens als effecten potentiële innovatie kan belemmeren.

Conclusie

Over het geheel genomen is de introductie van Special Purpose Broker‑Dealers (SPBD’s) door de SEC een belangrijke stap geweest in de regulering van digitale asset effecten. Echter, de strenge vereisten en beperkende aard van het SPBD‑regime weerspiegelen de beperkte adoptie. Ondertussen, nu bedrijven als Prometheum en tZero de sector betreden, is het debat rond SPBD’s alleen maar intenser geworden. 

Naarmate het regelgevingslandschap blijft evolueren, is duidelijkere begeleiding van autoriteiten cruciaal om deze voortdurende spanningen op te lossen en het bevorderen van een robuuster, transparanter en bloeiend digitaal asset‑ecosysteem in de VS en wereldwijd.