Was der Zusammenbruch von Terra über die Genauigkeit von Blockchain-Daten zeigt

Als der Abschwung am Kryptomarkt 2022 mit dem Zusammenbruch von Terra zusammenfiel, wurde der Wert verständlicher Marktdaten deutlich. Eine wiederkehrende Frage ist, wie vollständig unmittelbar auf der Blockchain erfasste On-Chain-Daten den gesamten Markt abbilden. Chainalysis hatte bereits 2019 auf künstlich erhöhte Handelsvolumina an Börsen hingewiesen. Eine Untersuchung zu den Triebkräften des Kryptomarkts der Weltbank zeigte die Grenzen einer ausschließlich auf Blockchain-Transaktionen gestützten Analyse. Der Bericht zitierte Branchenschätzungen, denen zufolge das Volumen außerhalb der Blockchain ungefähr sechsmal so groß war wie das On-Chain-Volumen: etwa 16 Billionen US-Dollar gegenüber 2,8 Billionen im ersten Halbjahr 2021. Die Abgrenzung variiert: Der Bericht beschreibt die 16 Billionen auch als Gesamtvolumen einschließlich des Off-Chain-Handels. Der On-Chain-Datensatz erfasst keine Geschäfte, die ausschließlich in privaten Orderbüchern von Vermittlern stehen, etwa Käufe und Verkäufe gegen herkömmliche Währungen oder dort erfasste Tauschgeschäfte zwischen Kryptowerten.

Unvollständige Daten machen die Blockchain-Aufzeichnungen nicht nutzlos. Ein Beispiel für ihren Wert ist die Analyse des Terra-Zusammenbruchs durch das Forschungsteam von Nansen. Das Team verfolgte, wie wenige Wallets UST aus Anchor auf Terra abzogen, über Wormhole nach Ethereum übertrugen und große Beträge in den Liquiditätspools von Curve gegen andere Stablecoins tauschten. Die geringe Liquidität machte die Wertbindung von UST an andere Stablecoins anfällig. Einige Wallets schienen außerdem Preisunterschiede zwischen Curve und zentralisierten Börsen zu nutzen. Nansen widersprach der Erklärung, ein einzelner Angreifer habe UST allein destabilisiert, und verwies auf Anlageentscheidungen mehrerer finanzstarker Akteure. Die Studie klärte nicht sämtliche Motive oder mögliche Ereignisse außerhalb der Blockchain. Sie betraf den Zusammenbruch im Mai 2022 vor dem Start der neuen Terra-Blockchain, oft Luna V2 genannt.

Ein Forbes-Artikel vom 27. Mai 2022 behandelte ebenfalls die Grenzen von On-Chain-Kennzahlen. Nach Glassnodes Auswertung wurden die Reserve-Wallets der Luna Foundation Guard (LFG) mit insgesamt 80.394 BTC am 9.–10. Mai geleert. Rund 52.189 BTC gingen über OTC-Vermittler an Gemini und anschließend an weitere Stellen, darunter Binance; 28.205 BTC gingen direkt an Binance. Die Transfers zeigen den Weg der Coins, während die Angaben zum Verkauf auch auf LFGs Darstellung beruhen. Sinkende Börsenbestände bedeuten nicht, dass jeder Handel abnimmt: Bitcoin in anderen Verwahrstrukturen können weiterhin aktiv gehandelt werden. In Forbes schätzte Josh Olszewicz von Valkyrie, dass ETFs, ETPs und Unternehmensbilanzen zusammen ungefähr weitere 7 Prozent des umlaufenden Angebots umfassen könnten. Forbes erwähnte auch, dass Verkäufe von fast 15.000 BTC durch börsengehandelte Produkte und geschlossene Fonds möglicherweise zum Kursrückgang von 17,3 Prozent im April 2022 beitrugen. Welcher Anteil des Rückgangs auf diese Ströme entfiel, stand damit nicht fest. Die Analyse muss deshalb den Handel auf und außerhalb der Blockchain berücksichtigen. Im Weltbankbericht wurde außerdem erörtert, dass globale institutionelle Akteure weniger empfindlich auf die wirtschaftlichen Bedingungen einzelner Länder reagieren könnten. Sie können Handel, Market Making und Verwahrung in mehreren Ländern anbieten und geografisch diversifiziert tätig sein. Auch bei kleineren Transaktionen fanden die Forschenden nur schwache Zusammenhänge mit lokalen Faktoren und überließen vertiefende Analysen künftigen Studien. Das waren Zusammenhänge innerhalb der untersuchten Stichprobe, keine allgemeine Regel für jeden Anleger.

Eine andere Deutung stammte von Arthur Hayes aus dem Juni 2022. Der Mitgründer von 100x gab eine Theorie eines Bekannten wieder, die er ausdrücklich nicht überprüft hatte: Risikokapitalfirmen hätten ihre LUNA-Gewinne mit möglichst wenig unmittelbarer Marktbewegung realisieren wollen. Große direkte Verkäufe wären auf der öffentlichen Blockchain erkennbar. Das Protokoll erlaubte es, LUNA im Wert eines Dollars zu verbrennen und dafür 1 UST zu erzeugen sowie die umgekehrte Umwandlung vorzunehmen. Maßgeblich war der Dollarwert. Der Theorie zufolge wandelten Anleger LUNA in UST um und tauschten UST anschließend im OTC-Handel, also direkt zwischen Parteien über Vermittler, gegen andere Stablecoins. Die geringe unmittelbare Preiswirkung war Teil der Theorie und garantierte weder den LUNA-Preis noch den Fortbestand der Dollarbindung. Der Originalartikel nannte einen früheren LUNA-Höchstpreis von etwa 118 Dollar. Hayes’ Bekannter schätzte die Ströme auf fast 5 Milliarden Dollar. Hayes beschrieb, wie ein Überangebot an UST gegenüber USDT und USDC auf Curve die Dollarbindung schwächen und bei sinkendem Vertrauen eine sich selbst verstärkende Abwärtsbewegung auslösen könne. Der Originalartikel beschrieb die sogenannte Todesspirale als rund 50 Milliarden Dollar Wertverlust. Die Theorie und die Schätzung waren keine überprüften Feststellungen dazu, welche Anleger den Zusammenbruch verursacht hatten.

On-Chain-Daten boten auch einen Blick auf den Bitcoin-Kursrückgang im Mai 2022, gemeinsam mit Einflüssen außerhalb der Blockchain wie der Zinspolitik der Fed. FalconX-Chef Raghu Yarlagadda verglich ihren Nutzen in Forbes damit, Apples (AAPL ) Quartalsinformationen in Echtzeit zu erhalten, statt 90 Tage darauf zu warten. Es war ein Vergleich zur schnellen Verfügbarkeit von Informationen. Den von Forbes zitierten Glassnode-Daten zufolge flossen am 9. Mai netto mehr als 53.000 BTC an Börsen, der größte tägliche Nettozufluss seit November 2017. Ein erheblicher Teil könnte aus LFGs Versuch gekommen sein, UST zu stützen. Kurz darauf fiel Bitcoin auf etwas über 25.000 Dollar, den niedrigsten Stand seit Ende 2020. Die Zuflüsse und LFGs Verkäufe verstärkten die Marktpanik, belegen allein aber nicht sämtliche Ursachen des Kurssturzes.

Mein Fazit in diesem Kommentar aus dem Jahr 2022 ist, dass Anleger und Händler Daten auf und außerhalb der Blockchain berücksichtigen sollten. Terras Zusammenbruch zeigt den Wert der Beobachtung großer Akteure wie Risikokapitalfirmen neben den täglichen Bitcoin-Marktdaten. Transparenz der Börsen über ihre Off-Chain-Handelsvolumina ist ebenfalls wichtig für das Vertrauen, insbesondere wenn der Zusammenbruch den Regulierungsdruck erhöht. Ich verwies auch auf die Reuters-Recherche vom 6. Juni 2022 zu mutmaßlich illegalen Geldströmen von mindestens 2,35 Milliarden Dollar über Binance. Binance bestritt Angaben und Methoden. Die Aussage, die Informationen seien veraltet, war meine Bewertung im ursprünglichen Kommentar. Auch der Streit unterstreicht die Bedeutung korrekter Daten für alle Beteiligten in der Kryptobranche.