SEC nimmt bestimmte Repo-Geschäfte von der Clearingpflicht für US-Staatsanleihen aus

Die US-Börsenaufsichtsbehörde Securities and Exchange Commission gewährte am 30. Oktober 2026 Ausnahmen von ihren Clearingvorschriften für US-Staatsanleihen. Sie gelten für bestimmte Rückkaufvereinbarungsgeschäfte mit Gegenparteien außerhalb der USA sowie für bestimmte Repo-Geschäfte zwischen direkten Teilnehmern von Clearingstellen für US-Staatsanleihen und einem erweiterten Kreis verbundener Unternehmen, wie die Behörde bekannt gab.

Die Anordnung, Release Nr. 34-106789 zu den Aktenzeichen S7-2026-07 und S7-2026-11, wurde auf Grundlage der Abschnitte 17A und 36(a) des Securities Exchange Act von 1934 erlassen. Sie nimmt die erfassten Geschäfte von der Definition einer „geeigneten Sekundärmarkttransaktion“ in Regel 17ad-22(a) aus. Daher müssen die erfassten Clearingstellen die Pflicht zur Einreichung der Geschäfte nicht gegenüber diesen Transaktionen durchsetzen.

„Die Kommission hat den Marktteilnehmern aufmerksam zugehört, wenn sie über die Herausforderungen bei der Umsetzung unserer Clearingvorschriften für US-Staatsanleihen berichtet haben“, sagte Kommissar Mark T. Uyeda. Der Vorsitzende Paul S. Atkins hat Uyeda damit beauftragt, die Initiative der Behörde zur Überwachung des Übergangs zum zentralen Clearing von Geschäften mit US-Staatsanleihen zu leiten. „Eine erfolgreiche Umsetzung erfordert einen durchdachten Ansatz, der den Gegebenheiten grenzüberschreitender Geschäfte Rechnung trägt. Die gezielte Ausnahmegenehmigung von heute begegnet praktischen Bedenken und bewahrt zugleich die wichtigen Vorteile des zentralen Clearings.“

Die Kommission verabschiedete die Änderungen der Clearingvorschriften für US-Staatsanleihen am 13. Dezember 2023 mit Release Nr. 34-99149. Die Änderungen verpflichten erfasste Clearingstellen, die zentrale Gegenparteidienstleistungen für US-Staatsanleihen erbringen – sogenannte Clearingstellen für US-Staatsanleihen (CCAs) –, Regelungen vorzuhalten, nach denen jeder direkte Teilnehmer alle geeigneten Sekundärmarkttransaktionen, bei denen er Gegenpartei ist, zum Clearing und zur Abwicklung einreichen muss. Die Anordnung bezeichnet diese Pflicht als „Pflicht zur Einreichung von Geschäften“. Zu den geeigneten Sekundärmarkttransaktionen zählen Repo-Geschäfte, die durch US-Staatsanleihen besichert sind und bei denen eine Gegenpartei direkter Teilnehmer einer erfassten Clearingstelle ist.

Die Änderungen von 2023 enthielten bereits eine Ausnahme für konzerninterne Transaktionen: Sie galt für Repo-Geschäfte zwischen einem direkten Teilnehmer und einer verbundenen Gegenpartei, sofern diese alle anderen Repo-Geschäfte, an denen sie beteiligt war, zum Clearing und zur Abwicklung einreichte. Diese Voraussetzung wurde als „Bedingung für Geschäfte mit externen Gegenparteien“ bezeichnet. Regel 17ad-22(a) definiert eine verbundene Gegenpartei anhand dreier Kriterien: Die Gegenpartei ist eine Bank, ein Broker, ein Händler oder ein Futures-Kommissionär beziehungsweise ein Unternehmen, das in seinem Heimatland als eines dieser Institute reguliert wird; eine Mehrheitsbeteiligung verbindet sie direkt oder über einen Dritten mit dem direkten Teilnehmer; und der Mehrheitsgesellschafter legt einen konsolidierten Jahresabschluss nach den US-amerikanischen allgemein anerkannten Rechnungslegungsgrundsätzen oder den International Financial Reporting Standards vor, der die Ergebnisse der mehrheitlich gehaltenen Unternehmen umfasst. Die Kommission hatte zuvor die ursprünglichen Fristen für die Einhaltung der Vorschriften verlängert und im September 2025 eine zentrale Webseite eingerichtet, auf der Umsetzungsaktualisierungen, häufig gestellte Fragen und Stellungnahmen zusammengeführt werden.

Der Ausnahmegenehmigung gingen zwei veröffentlichte Anträge voraus. Am 27. Februar 2026 beantragte das Institute of International Bankers eine Ausnahme von der Pflicht zur Einreichung von Geschäften für ausländische Finanzinstitute, die als direkte Teilnehmer Geschäfte mit Kunden außerhalb der USA tätigen. Zur Begründung verwies es auf Rechtsunsicherheit in bestimmten ausländischen Rechtsordnungen hinsichtlich der Durchsetzbarkeit von Clearingpflichten, mögliche Registrierungspflichten sowie Repo-Geschäfte, die zustande kommen, wenn keine US-Clearingstelle für US-Staatsanleihen in Betrieb ist. Die Kommission veröffentlichte die Mitteilung am 6. März 2026. Die erste Stellungnahmefrist endete am 10. April 2026, die wiedereröffnete Frist am 29. Mai 2026. Am 10. April 2026 beantragte die Securities Industry and Financial Markets Association Ausnahmen in zwei Bereichen: Zum einen sollte der Kreis der für die Ausnahme bei konzerninternen Geschäften infrage kommenden verbundenen Unternehmen auf alle Gegenparteien ausgeweitet werden, die die Beteiligungs- und Konsolidierungskriterien der Definition erfüllen, mit Ausnahme von Investmentgesellschaften. Zum anderen sollten Repo-Geschäfte zwischen verbundenen Unternehmen außerhalb der USA und Gegenparteien außerhalb der USA von der Bedingung für Geschäfte mit externen Gegenparteien ausgenommen werden, sofern ein prozentualer Schwellenwert auf Ebene der Geschäftstätigkeit eingehalten wird. Diese Mitteilung wurde am 17. April 2026 veröffentlicht. Nachdem Kommentatoren einen einheitlichen Ansatz vorgeschlagen hatten, eröffnete die Kommission am 7. August 2026 beide Stellungnahmeverfahren erneut und legte ein vorläufiges gemeinsames Beispiel sowie gezielte Fragen vor. Beide Fristen endeten am 31. August 2026.

Bedingungen für die bedingte Ausnahme für Transaktionen außerhalb der USA

Die bedingte Ausnahme gilt für eine begrenzte Zahl der „qualifizierenden Nicht-US-Transaktionen“ eines Unternehmens. Darunter fallen nicht geclearte, geeignete Repo-Sekundärmarkttransaktionen zwischen einem Kunden außerhalb der USA und einem Teilnehmer außerhalb der USA, einer qualifizierenden verbundenen Gegenpartei außerhalb der USA eines direkten Teilnehmers oder einer ausländischen Zweigstelle eines direkten Teilnehmers, der eine US-Person ist. Ein Kunde außerhalb der USA ist ein Unternehmen, das weder direkter Teilnehmer noch US-Person noch eine US-Zweigstelle einer Person außerhalb der USA ist. Ebenfalls nicht darunter fällt eine Person außerhalb der USA, deren Verpflichtungen aus der Transaktion von einer US-Person garantiert werden. Die Definition der US-Person entspricht derjenigen in Regel 3a71-3 des Exchange Act.

Unter der ersten Bedingung ist ein Unternehmen qualifiziert, wenn es einen von zwei Tests erfüllt. Beim unternehmensspezifischen Schwellenwert muss das Verhältnis des Marktwerts der qualifizierenden Nicht-US-Transaktionen des Unternehmens zur Summe aus dem Marktwert aller abgewickelten Repo-Geschäfte des Unternehmens, ausgenommen konzerninterne Repo-Geschäfte, und dem Marktwert der qualifizierenden Nicht-US-Transaktionen unter einer Prozentobergrenze liegen. Alternativ muss der Marktwert der qualifizierenden Nicht-US-Transaktionen des Unternehmens beim festen Geldbetragsschwellenwert weniger als 5 Milliarden US-Dollar betragen. Für beide Schwellenwerte wird der gleitende tägliche Durchschnitt der unmittelbar vorangegangenen drei Quartale herangezogen, wobei jedes Quartal gleich gewichtet wird. Als Marktwert gilt der Kapitalbetrag des Eröffnungsgeschäfts eines Repo-Geschäfts. „Unternehmen“ bezeichnet jeden direkten Teilnehmer zusammen mit seinen verbundenen Unternehmen, einschließlich anderer direkter Teilnehmer.

Die Prozentobergrenze wird nach folgendem Zeitplan schrittweise gesenkt:

Unter der zweiten Bedingung muss ein direkter Teilnehmer gegenüber jeder CCA für US-Staatsanleihen, an der er teilnimmt, bestätigen, dass er die Einhaltung der ersten Bedingung überwacht und diese einhält. Erfüllt er die erste Bedingung nicht, muss er jede dieser CCAs unverzüglich darüber informieren und entweder seinen Plan zur Wiederherstellung der Regelkonformität darlegen oder mitteilen, dass er die Ausnahme nicht mehr in Anspruch nehmen wird. Jede CCA kann daraufhin im Einklang mit ihren Regeln geeignete Maßnahmen festlegen.

Der Anordnung zufolge änderte die Kommission den Nenner des Schwellenwerts so, dass er die abgewickelten Repo-Geschäfte des Unternehmens umfasst, darunter auch abgewickelte Geschäfte, die aufgrund der Gegenpartei keine geeigneten Sekundärmarktgeschäfte sind. Laut Anordnung schafft diese Änderung einen Anreiz zur Abwicklung, auch wenn diese nicht vorgeschrieben ist. Der Nenner schließt konzerninterne Repo-Geschäfte aus, nachdem Kommentatoren erklärt hatten, dass es sich dabei nicht um Marktgeschäfte handle. Zum Test mit festem Geldbetrag schlug ein Kommentator einen Schwellenwert von 10 Milliarden US-Dollar vor, während ein anderer davor warnte, den Betrag so hoch anzusetzen, dass dadurch ein zweigeteilter Markt entstünde. Die Kommission legte den Schwellenwert auf 5 Milliarden US-Dollar fest, gestützt auf ihr aktuelles Verständnis des US-Staatsanleihemarkts, und erklärte, sie werde überwachen, ob der Schwellenwert weiterhin angemessen zugeschnitten sei. Der Anordnung zufolge lässt sich eine einheitliche Ausnahme effizienter verwalten als zwei getrennt berechnete Ausnahmen. Die schrittweise Absenkung der Obergrenze über drei Jahre gibt den Teilnehmern zudem Zeit, Kunden einzubinden, Rechtsgutachten einzuholen und Systeme zu aktualisieren.

Die Kommission stellte fest, dass die bedingte Ausnahme im öffentlichen Interesse notwendig oder angemessen sei und mit dem Anlegerschutz nach Abschnitt 36 sowie mit den Zielen von Abschnitt 17A vereinbar sei, darunter eine zügige und korrekte Abwicklung und Verrechnung sowie der Schutz von Wertpapieren und Geldern. Laut Anordnung ermöglicht die Ausnahme verbundenen Unternehmensgruppen, konzerninterne Repo-Geschäfte mit nicht US-amerikanischen verbundenen Unternehmen für das Finanz-, Liquiditäts- und Sicherheitenmanagement zu nutzen. Außerdem können ausländische Finanzinstitute und US-Institute mit ausländischen Zweigstellen oder verbundenen Unternehmen so den Bedürfnissen nicht US-amerikanischer Kunden Rechnung tragen, obwohl Unsicherheit hinsichtlich der Durchsetzbarkeit von Netting-Vereinbarungen besteht, Zeitzonenbeschränkungen gelten und Geschäfte zu Zeiten stattfinden, in denen keine CCA für US-Staatsanleihen geöffnet ist. Die Bestätigungspflicht soll den CCAs helfen, nachzuvollziehen, ob direkte Teilnehmer die Ausnahme in Anspruch nehmen, und die Durchsetzung der Pflicht zur Einreichung von Geschäften unterstützen. In der Anordnung werden hierzu Regel 305(a)(vi) der CMESC sowie die Befugnisse zur Führung von Büchern und Aufzeichnungen nach Regel 3, Abschnitt 10, der FICC GSD angeführt.

Erweiterte Ausnahme für verbundene Gegenparteien

Daneben nimmt die Anordnung Repo-Geschäfte zwischen einem direkten Teilnehmer einer CCA für US-Staatsanleihen und jedem Unternehmen von der Regelung aus, das die Kriterien der Mehrheitsbeteiligung und der konsolidierten Berichterstattung aus der Definition einer verbundenen Gegenpartei in Regel 17ad-22(a) erfüllt, sofern das Unternehmen keine „Investmentgesellschaft“ im Sinne von Abschnitt 3 des Investment Company Act von 1940 ist. Dabei spielt es keine Rolle, ob das Unternehmen registriert ist oder registriert sein muss.

Laut Anordnung erklärten Kommentatoren, dass viele verbundene Unternehmen direkter Teilnehmer weder Banken noch Broker-Dealer noch Futures Commission Merchants seien und deshalb nach der verabschiedeten Fassung nicht unter den Ausschluss für konzerninterne Geschäfte fielen. Ihre konzerninternen Repo-Geschäfte müssten daher abgewickelt werden, selbst wenn das verbundene Unternehmen keine externen Kunden betreue. Die Kommission erklärt, die Ausnahme dürfte die Kosten senken und Verzögerungen bei Geschäften für das Finanz-, Liquiditäts- und Sicherheitenmanagement verringern. Auf verbundene Unternehmen, die Investmentgesellschaften sind, erstreckt sich die Ausnahme nicht, da ein solches Unternehmen laut Anordnung ein zusätzliches Risiko für den direkten Teilnehmer darstellen könnte, indem es Marktpositionen zum Wert von Wertpapieren eingeht.

Die neue Ausnahme ersetzt oder beeinträchtigt nicht die am 18. Juni 2026 von der Kommission gewährte Entlastung für Private Fonds, Veröffentlichung Nr. 105736, die auf eine Anfrage der Managed Funds Association zum Ausschluss für konzerninterne Geschäfte hin erging. Während des Umsetzungszeitraums können Marktteilnehmer die Mitarbeitenden der SEC-Abteilung für Handel und Märkte unter [email protected] oder telefonisch unter 202-551-5777 kontaktieren.