Special Purpose Broker-Dealer för digitala tillgångssäkerheter (SPBD): Varför är de omstridda?

Den kryptoregelmässiga landskapet har utvecklats i en stadig takt de senaste åren när länder världen över vidtar åtgärder för att etablera riktlinjer, erbjuda klarhet och skydda kunder.

I detta avseende introducerade US Securities and Exchange Commission (SEC) för ungefär fyra år sedan en ny klass för dem som hanterar förvaringen av kryptotillgångssäkerheter. Idag kommer vi att dyka djupt ner i detta och bara hur det utvecklas. 

Att bryta ner SPBD-regimen: Vad det betyder för mäklare

I Dec. 2020 introducerade US SEC \”special purpose broker-dealers\” (SPBD), vilket är en registrerad mäklare som kan förvara och handla med digitala tillgångssäkerheter. 
Under SPBD-regimen beviljar värdepappersmyndigheten SPBD-licensen för att tillåta mäklare att förvara och hantera digitala tillgångssäkerheter i enlighet med federala värdepapperslagar.

Enligt SEC kan ett FINRA-godkänt SPBD handla med och förvara digitala tillgångssäkerheter, till skillnad från andra mäklare och alternativa handelssystem (ATS), som endast kan handla med kryptosäkerheter efter att ha fått FINRA-godkännande men inte kan förvara dem.

Dock är en enhet som registrerar sig som ett SPBD föremål för ett antal strikta efterlevnadskrav, särskilt kring investerarskydd, avslöjanden och operativ tillsyn. Dessa villkor inkluderar:

SPBDs får inte handla med traditionella värdepapper förutom för säkring och nettokapitaländamål. Regimen begränsar också SPBD:s affärsverksamhet genom att endast tillåta dem att bedriva verksamhet som involverar digitala tillgångar som är värdepapper.

Dessa mäklare måste också ha tillgång till kryptosäkerheter som de vill hålla samt förmågan att överföra dem med den associerade distribuerade ledger-tekniken (DLT). Om enheten är medveten om några väsentliga operativa eller säkerhetsproblem med det associerade nätverket, så får den inte behålla förvaringen av den kryptosäkerheten. SPBD måste dessutom tillhandahålla skriftliga avslöjanden till sina kunder, inklusive eventuella väsentliga risker med tillgången.

Det SPBD-registrerade företaget måste ingå ett skriftligt avtal med varje kund och fastställa villkoren för handel med kryptotillgångssäkerheter.

Dessutom måste företaget upprätta, upprätthålla och verkställa policyer och procedurer för att avgöra om en kryptotillgång är en värdepapper. 

Förutom att analysera huruvida de kryptosäkerheter som den handlar med utfärdades i enlighet med värdepapperslagar och -regler, måste företaget ha skriftliga tillsynsprocedurer för att bedöma det associerade nätverket och egenskaperna hos kryptosäkerheterna innan förvaring påbörjas. Dessa bedömningar, som genomförs med jämna mellanrum, bör användas för att bekräfta att det inte finns några operativa problem eller svagheter i den distribuerade ledger-tekniken.

Dessutom måste procedurer följas för att upptäcka och hantera hot mot den associerade DLT och nätverk. Ett SPBD är också skyldigt att informera sina kunder om att kryptosäkerheter kanske inte är \”värdepapper\” för att få SIPA-skydd, vilket skyddar kunderna från förlorade värdepapper om mäklaren går i konkurs. 
Dessa policyer måste vara i linje med branschens bästa praxis, och företaget måste visa att det har exklusiv kontroll över de värdepapper som det förvarar. Enheten måste följa domstolsbeslutade beslag och skydda mot förlust av de privata nycklar som är kopplade till sådana kryptotillgångssäkerheter.

SPBD-licensiering: En komplex och strikt process

SEC:s uttalande om \”Custody of Digital Asset Securities by Special Purpose Broker-Dealers\” föreslår tre mäklarmodeller med avseende på digitala tillgångssäkerheter, där den mäklarförvaringsmodell (SPBD) är en av dem. 

Enligt SEC:s uttalande kommer myndigheten inte att inleda en verkställighetsåtgärd under en period av fem år mot ett SPBD så länge det upprättar, upprätthåller och verkställer skriftliga policyer och procedurer för att avgöra om en kryptotillgång är en värdepapper och säljs i enlighet med ett giltigt registreringsdokument eller ett undantag från det.

Den andra är en icke-förvaringsmodell där en mäklare som inte har förvaring av kryptosäkerheter kan underlätta handel med digitala tillgångssäkerheter som ett ATS. Dock får ATS inte vara involverat i clearing och avveckling av sådana affärer. Dessa enheter är inte föremål för SPBD-kraven.

Nästa är bankförvaringsmodellen, där nationella banker kan ha förvaring av kryptotillgångar, inklusive värdepapper. Här får en mäklare förlita sig på en bank som kontrollplats för sina kunders värdepapper och behöver inte söka tillstånd från kommissionen. Eftersom mäklaren förlitar sig på en bank för förvaring av sina kunders digitala tillgångssäkerheter, behöver den inte vara ett SPBD.

SEC:s uttalandet är ganska begränsande, dock, och saknar förklaringar till sina restriktioner. Dessutom, som vi nämnde ovan, måste en SPBD-ansökare uppfylla strikta standarder som fastställts av SEC såväl som FINRA. Dessa regulatoriska standarder inkluderar dessutom åtgärder relaterade till förvaring, anti-penningtvätt (AML) och cybersäkerhet.

Vissa av de villkor som SPBDs måste uppfylla har gjort denna nya klass till ett oattraktivt alternativ för mäklare.

Många mäklare ser SPBD som alltför restriktivt på grund av att SPBDs inte kan engagera sig i traditionella (icke-krypto) värdepapper på en icke-förvaringsbasis. 

Även inom kryptovärlden får SPBDs endast handla med, transagera i och behålla förvaringen av kryptotillgångssäkerheter. Detta utesluter den största kryptovalutan med en miljardmarknadsvärde, Bitcoin, från ekvationen. Dessutom är ramverket för digitala tillgångar i USA fortfarande odefinierat, och dess klassificering som värdepapper är komplex. Som ett resultat opererar många digitala tillgångar i regulatoriska gråzoner, vilket tillför ytterligare komplikationer.
Dessutom kan SPBDs inte handla med kryptot som inte är registrerat eller undantaget från registrering enligt federala värdepapperslagar. 
Dessa restriktioner hindrar SPBDs från att transagera i eller förvara en stor del av kryptovalutor, vilket gör att endast några få kryptosäkerheter är tillgängliga för dem. Sådana kryptovalutor är vanligtvis också dåligt likvida.

De begränsade aktörerna i SPBD-området

Ett extremt begränsat antal företag har framgångsrikt erhållit SPBD-licensen, vilket inte skedde förrän förra året.

Mer än två år efter introduktionen av SPBD, SEC godkände Prometheum Ember Capital LLC att verka som ett SPBD och som den första enheten att förvara kryptosäkerheter. 

Grundat 2017 av en grupp Wall Street-advokater, opererar Prometheum Inc. genom sina två dotterbolag — Prometheum ATS (handel) och Prometheum Capital LLC. (avveckling, clearing och förvaring).

I Sept. 2024, den registrerade mäklaren meddelade lanseringen av sin plattform för förvaring av digitala tillgångssäkerheter. Detta kommer att möjliggöra för traditionella finansinstitut att förvara sina kryptosäkerheter via Prometheum Capital, vilket är ett FINRA-medlemsföretag.

Som ett SEC-registrerat SPBD är Prometheum Capital en ‘qualified custodian’ och är anpassad för att uppfylla de regulatoriska efterlevnadsriktlinjer som implementerats på federal nivå.

“Prometheum tror att investerare och produktutgivare behöver en partner som verkar under full rigor av federala värdepapperslagar.”

– Aaron Kaplan, med-VD och medgrundare av Prometheum

SPBD stödjer för närvarande Ethereum (ETH), Arbitrum (ARB), Optimism (OP), Uniswap (UNI) och The Graph (GRT) med framtida planer på att integrera traditionella värdepapper som omfattar aktier, optioner, fonder, ETF:er, penningmarknadsfonder, skulder och andra investeringskontraktsprodukter som utfärdas och överförs på en blockchain.
Nyligen lades ytterligare ett namn till den mycket korta listan över SPBDs, tZero Group Inc., när den fick en SPBD-licens i USA efter tre och ett halvt år av ansträngningar.

“Detta är en unik möjlighet för oss att utveckla infrastrukturen för att stödja reglerade digitala tillgångar i USA.”

– tZeros juridiska chef, Alan Konevsky, i en intervju

Som det andra företaget någonsin att få denna licens, tZero kan nu förvara kryptosäkerheter. Företaget är skyldigt att behandla alla token som det förvarar som värdepapper oavsett hur de identifieras av sina utfärdare.

“Det är okej att säga att ett antal av dessa tillgångar bör behandlas som värdepapper.”

– Konevsky sade till Blockworks

tZero kommer att stöda förvaring av kryptosäkerheter i enlighet med vägledningen från FINRA och SEC. Detta innebär, tZero kommer att omfatta tillgångar som initialt inte utfärdades som registrerade värdepapper men som nu anses vara sådana av SEC.
Dock behöver regulatorer skapa en “väg” för hur dessa tillgångar kan handlas lagligt av en mäklare, och denna vägledning, enligt Konevsky, har inte erbjudits för de token som Prometheum stödjer. Han sade:

“Vi skulle välkomna vägledning och tydlighet från regulatorerna om hur vi lagligt kan stödja dessa typer av tillgångar, och sedan kommer vi att verkställa den vägledningen.”

Med sin licens syftar företaget till att skapa en väg framåt för säker, reglerad handel med digitala tillgångssäkerheter i USA. tZero kommer att lansera sin förvaringstjänst tidigt nästa år med sin egen aktie, TZROP, som den första tillgången som stöds på plattformen. 

Kontroverser kring SPBDs och deras påverkan på kryptovalutor

Under de senaste åren har Prometheum fokuserat på att uppfylla de regulatoriska och efterlevnadsstandarder som fastställts av de federala värdepapperslagarna, vilket dess VD Kaplan anser är viktigt på grund av att kryptobranschen \”fortfarande lider av brist på förtroende efter FTX:s kollaps.“

Som en SEC-registrerad mäklarplattform syftar Prometheum till att lösa detta problem och överbrygga klyftan mellan traditionell finans och digitala tillgångar, vilket möjliggör för alla typer av investerare att delta. Företaget har dock utsatts för marknadskritik efter att ha lanserat förvaringstjänster för Ethereum.

Ett sådant steg presenterar i princip en syn på att Ethereum är ett värdepapper, vilket är i linje med SEC:s ordförande Gary Gensler men mot den breda kryptomarknaden, som hävdar att den stora majoriteten av krypton inte bör behandlas som värdepapper enligt SEC. Enligt Genslers vägledning har SEC slagit ner på kryptosektorn och utfärdat Wells Notices mot många företag, inklusive Ethereum-utvecklaren Consensys.

Enligt Kaplan:

“(Dess Ether-förvaring) markerar första gången som…en investeringskontrakt digital tillgångssäkerhet förvaras och behandlas enligt värdepapperslagarna.”

Prometheums annonsering av Ether-förvaringstjänsten har dock mötts av kritik från kryptoförespråkare eftersom de fruktar att lanseringen av tjänsten skulle få långtgående konsekvenser för sektorn. 

Cedar Innovation Foundation kallade denna lansering “helt enkelt det senaste försöket som orkestrerats av SEC för att driva kryptomarknaden ur USA,” och tillade att värdepappersmyndigheten och Prometheum är de enda som påstår att ETH är ett värdepapper.

Förra året skrev den ideella organisationen Blockchain Association ett brev till SEC:s inspektör och begärde en utredning om hur Prometheum fick en “först av sitt slag-licens” för att verka som ett SPBD. Föreningen tror att SEC kan ha tvingat FINRA att tilldela Prometheum licensen och att Gensler kan använda företaget och SPBD-licensieringsprocessen för att sprida “den falska berättelsen att lagen redan är tydlig när det gäller digitala tillgångssäkerheter.”

Föreningen påstår att Prometheum kan ha fått detta “favoritavtal” från SEC i utbyte mot att stödja myndighetens kryptopolitik, med tanke på att företaget saknar en fungerande produkt och inte har listat några tillgångar.

Tidigare i år skrev flera medlemmar av House Committees on Agriculture and Financial Services också ett brev till Gensler, pekar på hur både CFTC och SEC har erkänt ETH som en digital råvara. Genslers ovilja att klargöra behandlingen av ETH, enligt medlemmarna, “förvärrar bara förvirringen och osäkerheten kring ETH:s klassificering.“

Lagstiftarna argumenterade vidare att det är “oacceptabelt” att låta en marknadsaktör bestämma framtiden för regleringen av digitala tillgångar.

Före lanseringen av Prometheums Ether-förvaring kom företaget i rampljuset när Kaplan vittnade inför Kongressen om att SEC tydligt lagt fram en väg till efterlevnad för företag. Kryptobranschen ifrågasatte Prometheums avsikter och hur det relativt okända företaget blev en förebild för SEC-efterlevnad utan att erbjuda några produkter eller tjänster.

Företaget är oberört av motreaktionen och, i slutet av maj 2024, mjuklanserade sin kontroversiella Ether-förvaring, vilket enligt Kaplan “eliminera många av argumenten att saker inte kan göras under befintliga lagar.”

Prometheum riktar sig mot banker, hedgefonder, registrerade investeringsrådgivare och kapitalförvaltningsföretag för sina tjänster, vilka senare kommer att utökas till detaljhandelskunder.

“Vårt primära fokus är värdepapper på blockchain, och investeringskontrakt är bara en liten del av det,” sade Kaplan i en intervju, när han delade företagets plan att hoppa på tokeniserings-trenden.

SPBDs bidrar till den regulatoriska debatten om digitala tillgångar

SEC:s tillvägagångssätt för kryptovalutor har reglerats genom verkställighet, vilket intensifierades efter kollapsen av den reglerade kryptobörsen FTX i slutet av 2022. Som vi noterade, under Genslers ledarskap har SEC slagit ner på kryptovalutor och antytt att behandla ETH som ett värdepapper.

Trots att Ether har funnits i nästan ett decennium kan regulatoriska organ fortfarande inte enas om en enda klassificering för Ethereum. Medan den initialt sågs som ett värdepapper under ICO-försäljningen på grund av centraliserad kontroll, bedömdes den med tiden vara tillräckligt decentraliserad för att inte märkas som ett sådant.

CFTC har redan klassificerat ETH som en råvara. I mars i år dök CFTC:s ordförande Rostin Behnam upp vid kongresshögtiden och upprepade myndighetens ståndpunkt att Ether är en råvara. Han förklarade vidare att om SEC vidtar någon åtgärd för att validera ETH:s förvaring som ett värdepapper, så “kommer det att sätta våra registrerade, våra börser som listar [ETH] som ett futureskontrakt i brist på efterlevnad av SEC:s regler i motsats till CFTC:s regler.”

Tillbaka i 2018 sade den tidigare direktören för företagsfinansiering på SEC, William Hinman, också att Ethereum-nätverket hade decentraliserats tillräckligt för att dess token, ETH, inte längre kunde betraktas som ett värdepapper och att reglering av det på annat sätt tillför “liten nytta” för investerare eller regulatorer. Ett år senare sade den tidigare SEC-ordföranden Jay Clayton också att han inte ansåg Ether vara ett värdepapper. 

Men sedan skedde Merge, varefter Gensler sade att kryptovalutor med en bevisad historik av staking kan vara berättigade som värdepapper eftersom “investeringspubliken förväntar sig vinster baserade på andras ansträngningar.”

I Dec. 2022 sade Gensler också att det inte finns något behov av skräddarsydda kryptoregler, i fullständig motsättning till den breda kryptomarknadens krav på specialanpassade regler på grund av kryptons decentraliserade natur.

“Reglerna finns. Juridiska firmor vet hur de ska rådgiva sina klienter att följa dem.”

– Gensler

I en intressant vändning, nu, SEC själv beklagar “all förvirring den kan ha orsakat” genom felaktigt påstå att token själva är värdepapper.

SEC har tydligt misslyckats med att tillhandahålla någon klar vägledning, vilket har lett till disharmoni kring vilka kryptotillgångar som faller under värdepapperslagar. Denna förvirring förvärras ytterligare när företag som Prometheum märker sådana tillgångar som värdepapper, helt bortseende från bredare konsensus. Dessutom kan det att kalla ETH och liknande token värdepapper potentiellt hämma innovation.

Slutsats

Sammanfattningsvis har introduktionen av Special Purpose Broker-Dealers (SPBDs) av SEC varit ett betydande steg i regleringen av digitala tillgångssäkerheter. Dock reflekterar SPBD-regimens strikta krav och restriktiva natur dess begränsade antagande. Samtidigt, med aktörer som Prometheum och tZero som går in i området, har debatten kring SPBDs bara intensifierats. 

Allteftersom den regulatoriska landskapet fortsätter att utvecklas, är tydligare vägledning från myndigheter avgörande för att lösa dessa pågående spänningar och främja ett mer robust, transparent och blomstrande digitalt tillgångsekosystem i USA och världen.