En analys av SEC:s mål mot Ripple Labs Inc

Vi har granskat den 71‑sidiga SEC‑klagomålet mot Ripple Labs Inc och två av dess ledande befattningshavare. De anklagelser som framgår i mål 1:20-cv-10832 beskriver påståenden om att kärandena sålde 1,3 miljarder dollar genom ett oregistrerat, pågående erbjudande av digitala tillgångar som värdepapper.

Vi redogör för de viktigaste punkterna i SEC:s anklagelser samt kommentarer om vad detta klagomål innebär.

Sammanfattning: Från åtminstone 2013 och fram till idag sålde svarandena över 14,6 miljarder enheter av en digital tillgångsvärdepapper kallad “XRP” i utbyte mot kontanter eller annan ersättning värd över 1,38 miljarder amerikanska dollar (“USD”) för att finansiera Ripples verksamhet och berika Larsen och Garlinghouse. Svarandena genomförde denna distribution utan att registrera sina erbjudanden och försäljningar av XRP hos SEC, som krävs enligt de federala värdepapperslagarna, och ingen undantagsbestämmelse för detta krävdes.

Detta tydliggör hela premissen bakom anklagelserna. Ripple Labs Inc samlade in 1,38 miljarder USD i kapital genom att sälja XRP. XRP klassificerades som värdepapper av SEC, men Ripple Labs Inc underlät att meddela SEC att de distribuerade värdepapper. Ripple Labs misslyckades också med att tillhandahålla någon form av finansiell och ledningsinformation som vanligtvis lämnas i registreringsdokument.

8. Svarandena fortsätter att inneha betydande mängder XRP och — utan någon registreringsdeklaration i kraft — kan fortsätta att tjäna pengar på sina XRP genom att utnyttja den informationsasymmetri de skapade på marknaden för egen vinning, vilket innebär en betydande risk för investerare.

Påståendena bakom detta uttalande är ganska starka och indikerar den position som SEC intar. Genom att underlåta att registrera eller lämna in deklarationer hade ledarna på Ripple Labs tillgång till data och insiderinformation som inte var tillgänglig för vanliga investerare som köpte XRP under distributionshändelsen, eller som fortsätter att inneha XRP. Detta innebär i praktiken (utan att uttryckligen säga det) att bristen på informationsspridning kan möjliggöra insiderhandel, eftersom inte alla investerare hade lika tillgång till företagets finanser eller den information som krävs för att fatta korrekta investeringsbeslut.

Ledarna kunde sedan agera på väsentlig information innan vanliga XRP‑tokeninnehavare.

27. Sektion 5 i Securities Act är heltäckande; den förbjuder alla oregistrerade värdepapperserbjudanden. Genom undantagsbestämmelser som sektion 4 i Securities Act [15 U.S.C. §77d] gjorde kongressen dock en åtskillnad mellan (1) försäljning av värdepapper av utfärdarna på offentliga marknader, vilket kräver registrering, och (2) vanliga handelstransaktioner på marknaden av investerare, när värdepapperen väl har hamnat hos dem, vilket vanligtvis är undantaget från registrering.

Detta förklarar sektion 5 i Securities Act och beskriver ytterligare Ripple Labs Inc:s misslyckande att korrekt registrera värdepapperserbjudandet för XRP‑token‑distributionshändelsen/-händelserna. Enligt Securities Act från 1933 måste erbjudandet och försäljningen av värdepapper registreras om inte ett undantag från registrering är tillgängligt. Det är oklart om ett försök till undantag gjordes.

41. Ungefär 40 % av noderna som validerar transaktioner på XRP Ledger drivs av organisationer eller enheter baserade i USA, inklusive Ripple självt.

Detta uttalande tydliggör att Ripple Labs Inc, dess verksamhet och dess investerare har en betydande närvaro i USA och därför är skyldiga att följa amerikanska regler.

Detta ansvar är orsaken till att så många ICO:er tidigare har nekat amerikanska investerare tillgång till investeringsmöjligheter. Ett exempel är Block.one som krävde att alla köpare av ERC‑20‑token i EOS‑ICO:n skulle godkänna Token Purchase Agreement, vilket innehöll bestämmelser om att amerikanska personer var förbjudna att köpa ERC‑20‑token, och att varje köp av en amerikansk person var olagligt.

44. I september 2012 grundade medgrundaren, Larsen, och Ripple Agent‑1 Ripple.

45. Vid färdigställandet av XRP Ledger i december 2012, och när koden distribuerades till de servrar som skulle köra den, skapade medgrundaren, Ripple Agent‑1 och Cryptographer‑1 – till låg kostnad – den slutgiltiga versionen av det som idag är en fast tillgång på 100 miljarder XRP.

46. Medgrundaren, Larsen, och Ripple Agent‑1 överförde sedan 80 miljarder XRP till Ripple och de återstående 20 miljarder XRP till sig själva – 9 miljarder XRP vardera till medgrundaren och Larsen samt 2 miljarder XRP till Ripple Agent‑1 – som ersättning till Ripples grundare. Efter denna överföring kontrollerade Ripple och dess grundare 100 % av XRP.

Genom ovanstående uttalanden avlägsnar SEC i förväg Ripple Labs:s argument att XRP‑token är decentraliserade. Med dessa breda påståenden har SEC ett starkt fall att, till skillnad från andra kryptovalutor som hittills har bedömts inte vara värdepapper, såsom Bitcoin och Ethereum, kontrolleras XRP‑token av en liten minoritet av aktieägare som drar stor nytta av prisrörelser.

Eftersom vanliga investerare inte kan få tillgång till väsentlig företagsinformation är det därför möjligt att även om Ripple Labs Inc inte nödvändigtvis manipulerade priserna, så hade de möjlighet att göra det.

47. Som Cryptographer‑1 – en välrespekterad och känd Ripple‑talesperson – skrev i en nyligen tweet (på Twitter): “Personerna som skapade XRP är i stort sett samma som personerna som skapade Ripple och de skapade Ripple ursprungligen för, bland annat, att distribuera XRP.”

Även om detta Twitter‑uttalande kan ha tagits ur sitt sammanhang, gör det påståenden om att det enda syftet bakom Ripple Labs Inc var att distribuera XRP‑token.

B. Ripples advokater varnade Ripple och Larsen för att XRP kan vara ett värdepapper

51. Ripple sökte rådgivning från en internationell advokatbyrå angående vissa statliga och federala juridiska risker i samband med distribution och intäktsgenerering av XRP. Case 1:20-cv-10832 Document 4 Filed 12/22/20 Page 9 of 71

52. Advokatbyrån levererade två memoranda – ett den 8 februari 2012 och ett annat den 19 oktober 2012 (de “Juridiska memoerna”) – som analyserade dessa risker. Det första memoet var adresserat till medgrundaren och en annan person, och det andra till Larsen, medgrundaren och Ripple.

53. De juridiska memoerna varnade för att det fanns en viss risk att XRP skulle betraktas som ett “investeringskontrakt” (och därmed ett värdepapper) enligt de federala värdepapperslagarna beroende på olika faktorer. Dessa inkluderade bland annat hur Ripple marknadsförde och sålde XRP till potentiella köpare, köparnas motivation samt Ripples andra aktiviteter relaterade till XRP. Om individer köpte XRP “för att delta i spekulativ investeringshandel” eller om Ripple‑anställda marknadsförde XRP som potentiellt prisökande, varnade memoerna för att Ripple skulle möta en ökad risk att XRP‑enheter skulle betraktas som investeringskontrakt (och därmed värdepapper).

SEC tydliggör ramverket att ledarna på Ripple Labs Inc förstod de potentiella ansvarsområdena för att XRP‑token klassificeras som värdepapper. De memo som levererades av dessa advokatbyråer beskrev tydligt den höga sannolikheten att, om SEC utreder ärendet, skulle de betrakta XRP som värdepapper enligt antingen Securities Act of 1933 (“Securities Act”) eller Securities Exchange Act of 1934 (“Exchange Act”).

57.  Den 26 maj 2014 förklarade Larsen i ett e‑mail till en tidigare medarbetare på Ripple att den internationella advokatbyrån som skrev de juridiska memoerna rådde “att investerare och anställda inte kunde ta emot XRP” eftersom det “kunde medföra SEC‑klassificering [som] ett värdepapper.” Larsen förklarade också att de XRP han fick vid Ripples grundande var “komp[ensation] för … personligen att anta den risk som innebar att betraktas som utfärdare av värdepapper — nämligen XRP.”

Detta e‑mail är en dödlig smäll för Ripple Labs Inc‑ledarnas eventuella påstående om bristande förståelse för att XRP‑token klassificeras som värdepapper enligt Securities Act of 1933. Det är också fördömande att denna information undanhölls investerare.

59. Trots denna kunskap och Larsens förtrogenhet med sektion 5 från SEC:s verkställighetsåtgärd som hans tidigare företag hade löst 2008 när Larsen var VD, misslyckades Ripple och Larsen med att ta till sig viss juridisk rådgivning och varningar i de juridiska memoerna. Ingen kontaktade SEC för att få klarhet i den juridiska statusen för XRP innan de påbörjade en storskalig distribution. Dessutom, som beskrivs mer i detalj nedan, erbjöd, sålde och marknadsförde Ripple och Larsen (och senare Garlinghouse) XRP som en investering – exakt den typ av beteende som de juridiska memoerna varnat för kan leda till att XRP bedöms som ett värdepapper.

SEC tydliggör en tidslinje för när Ripple Labs Inc‑ledarna upptäckte att XRP juridiskt sett skulle klassificeras som värdepapper, men ägandet misslyckades med att agera på denna information med avsikt att berika sig själva. Det kommer att bli mycket svårt för försvarsadvokater att argumentera emot detta.

60. Dessutom lämnade varken Ripple och Larsen (och senare Garlinghouse) in någon registreringsdeklaration till SEC innan de erbjöd eller sålde XRP. De begränsade inte heller sina XRP‑försäljningar till transaktioner som faller inom juridiska undantag från registreringskraven i Securities Act. Med andra ord påbörjade Ripple och Larsen en storskalig oregistrerad offentlig distribution av XRP och – med målet om enorma vinster – antog helt enkelt risken att de bröt mot de federala värdepapperslagarna.

Avsaknaden av en registreringsdeklaration är tydligt ett brott mot Securities Act of 1933, och SEC säkerställer att detta brist på registrering är tydligt. Det finns inget utrymme för förvirring kring avsikten bakom token‑distributionen eller avsaknaden av registrering.

62. Samtidigt (Redaktörens notering: 2013 & 2014), började Ripple göra offentliga uttalanden om XRP (då Ripple Credits) som skapade en förväntan om vinst hos investerare baserad på Ripples insatser.

Om köparna av XRP‑token köpte XRP med det enda syftet att tjäna pengar och bli investerare, elimineras argumentet att XRP‑token bara är nytta‑token. Förväntan om vinst är problemet.

USA:s Högsta domstols Howey-mål och efterföljande rättspraxis har fastställt att ett “investeringskontrakt” existerar när pengar investeras i ett gemensamt företag med en rimlig förväntan om vinst som härrör från andras insatser. Den så kallade “Howey-testet” gäller för alla kontrakt, scheman eller transaktioner, oavsett om de har några av de typiska egenskaperna för värdepapper.

Eftersom investerare köper XRP‑token med förväntan om att tjäna pengar, har distributionen av XRP‑token därmed misslyckats med Howey‑testet.

63. Till exempel i ett marknadsföringsdokument som Ripple cirkulerade till potentiella investerare omkring maj 2013 förklarade Ripple att dess “affärsmodell är baserad på framgången för dess inhemska valuta”, att den skulle “behålla mellan 25 % och 30 %” av XRP, och noterade de “rekordhöga” priser som andra digitala tillgångar hade uppnått som något Ripple hoppades efterlikna för XRP.

Detta är ytterligare en indikator på hur investerare köpte XRP med det enda syftet att ekonomiskt dra nytta av värdeökningen av den underliggande tillgången (XRP).

69. Med andra ord gjorde Ripples angivna affärsplan den påstådda handlingen här till en självklar slutsats – Ripple gjorde det till en del av sin “strategi” att sälja XRP till så många spekulativa investerare som möjligt. Medan Ripple framhöll den potentiella framtida användningen av XRP av vissa specialiserade institutioner, en potentiell användning som de skulle använda investerarnas medel för att försöka skapa, sålde Ripple XRP brett på marknaden, specifikt till individer som inte hade någon “användning” för XRP enligt Ripples beskrivning av sådana potentiella “användningar”, och för det mesta när sådana användningar inte ens existerade.

Med andra ord, när investerare köpte XRP fanns det ingen användningsfall för XRP‑token. Ägandet valde att gå till banker och andra finansiella institutioner för att artificiellt skapa efterfrågan på tokenen, vilket gjordes med avsikt att öka värdet på XRP‑tillgångsklassen.

III. Svarandena skapade och kontrollerade XRP‑handelsmarknaderna samtidigt som de selektivt avslöjade information om sina aktiviteter.

166. Svarandenas erbjudanden och försäljningar av XRP i erbjudandet skedde på en marknad som de i stor utsträckning hade skapat och som – i linje med deras dubbla syften att samla in medel från sina XRP‑försäljningar och hantera likviditeten på XRP‑marknaden – de spelade en betydande roll i att övervaka.

167. Svarandenas insatser i detta avseende involverade främst övervakning av tidpunkten och mängden av deras XRP‑försäljningar och -köp, ibland för att sammanfalla med strategiska tillkännagivanden om Ripple eller XRP, samt upprättande av ett escrow för Ripples egna XRP‑innehav.

Ovanstående är några av de allvarligaste påståendena om potentiell insiderhandel i klagomålet. Ägandet höll selektivt tillbaka information från investerare om väsentliga förändringar i verksamheten. Ägandet sålde sedan XRP till investerare som köpte eller sålde XRP‑token baserat på pressmeddelanden eller annan nyhetsdistribution. Tidpunkten för nyheterna sammanföll med tokenförsäljningen.

SEC definierar insiderhandel som :

“Insider trading” avser i allmänhet köp eller försäljning av ett värdepapper, i strid med en förtroendeplikt eller annan relation av förtroende och förtroende, medan man innehar väsentlig, icke‑offentlig information om värdepappret.

A. Ripple hanterade priset och likviditeten på XRP‑marknaden

169. Under hela erbjudandet genomförde Ripple – enligt Garlinghouse och Larsen vid olika tidpunkter – betydande insatser för att övervaka, hantera och påverka XRP‑handelsmarknaderna, inklusive handelspriset och volymen för XRP.

170. Som beskrivs i avsnitt II inkluderade dessa insatser: (1) användning av algoritmer för att tajma mängden och priset på svarandenas XRP‑försäljningar på marknaden; (2) betala incitament till vissa marknadsgörare – några av vilka Ripple anlöt för att genomföra marknadsförsäljningarna – om försäljningarna nådde vissa handelsvolymnivåer för XRP; och (3) betala digitala tillgångshandelsplattformar för att tillåta XRP‑handel.

171. Dessa insatser inkluderade också att tajma priserna och mängderna av XRP‑försäljningar för att uppnå vad Ripple ansåg vara önskad handelsvolym eller prisnivåer och fluktuationer för XRP. Ripple strävade efter att maximera den summa de kunde tjäna på XRP‑marknadsförsäljningarna samtidigt som de minimerade volatiliteten och eventuell nedåtriktad press på XRP:s marknadspris som orsakades av Ripples ständiga injektioner av nya XRP på marknaden för att samla in driftsmedel.

Påståendena här är mycket allvarliga. De beskriver hur ledarna på Ripple Labs Inc manipulerade informationsflödet med avsikt att tjäna på försäljningen av oregistrerade XRP‑värdepapperstoken. Genom att manipulera priser både uppåt och nedåt använde de insiderinformation för att direkt dra nytta av prisrörelser.

173. Från slutet av 2015 riktade Ripple Market Maker att köpa eller sälja XRP (ibland strategiskt tidsinställt kring Ripple‑annonseringar) för att kompensera volymeffekten av XRP‑handel, enligt ett e‑mail från en Ripple‑chef till Market Maker den 20 september 2016.

Med detta uttalande är det omöjligt att förneka den strategiska prismanipulationen baserad på tidpunkten för nyhetsdistribution eller pressmeddelanden.

174. För att uppnå detta hade Ripple ett internt “XRP Markets Team” som dagligen övervakade XRP:s pris och volym och regelbundet kommunicerade med Ripples XRP‑marknadsgörare om Ripples XRP‑försäljningsstrategi, som förlitade sig på att sälja XRP i mängder som inte översteg en viss procentandel av XRP:s dagliga volym, vanligtvis mellan 10 och 25 baspunkter.

Denna avancerade typ av prisövervakning visar att SEC anser att det fanns ett påstått avsikt att manipulera priser. Detta är mycket allvarliga påståenden.

185. Den 15 oktober 2016 informerade finanschefen VP Market Maker om att, efter ett kommande tillkännagivande, Ripple “vill gå till försäljning på 1 %” av handelsvolymen och bad Market Maker att “vara eftertänksam / opportunistisk kring tidpunkten för implementering av 1 %” eftersom Ripple inte “vill dämpa uppgången utan snarare kapitalisera på den extra volymen.” Han instruerade vidare Market Maker att “ta mer pengar från bordet” om det fanns möjlighet att göra det.

Detta är ett av många tydliga bevis i klagomålet som påstår att Ripple Labs Inc‑ledarna fattade strategiska beslut för att manipulera prisrörelserna för XRP‑token, för att ekonomiskt dra nytta av dessa prisrörelser.

IV. XRP var ett värdepapper under hela erbjudandet.

205. Som noterat klargjorde Högsta domstolen i sitt Howey‑beslut från 1946 att definitionen av huruvida ett instrument är ett investeringskontrakt och därmed ett värdepapper är ett “flexibelt snarare än ett statiskt princip, som kan anpassas för att möta de otaliga och varierande scheman som utformas av dem som söker använda andras pengar med löfte om vinster.”

206. Vid alla relevanta tidpunkter under erbjudandet var XRP ett investeringskontrakt och därmed ett värdepapper som omfattas av registreringskraven i de federala värdepapperslagarna.

Detta är där SEC understryker att XRP bör klassificeras som ett värdepapper baserat på Howey‑testet.

210. På liknande sätt erkände Ripple i sin officiella ansökan till NYDFS för XRP II 2016 att köpare “köpte XRP för spekulativa ändamål.”

Detta bekräftar i princip utan tvekan att Ripple Labs Inc‑ägare förstod att hela syftet med att köpare köpte XRP var att spekulera i potentiell värdeökning av tillgången. Detta i sig klassificerar XRP som ett värdepapper.

Efter detta finns det dussintals sidor i klagomålet som påstår att Ripple Labs Inc‑ledarna använde sociala medier, e‑mail och Ripples webbplats för att kontrollera vilken information som är tillgänglig för investerare med avsikt att öka priset på den underliggande XRP‑tillgången.

C. Ripple ledde investerare till att rimligt förvänta sig en vinst från sin investering som härrörde från svarandenas insatser

289. Ripple ledde också investerare till att rimligt förvänta sig att de kunde skörda en vinst från sin investering i XRP, härledd från Ripples och dess agenter insatser i deras gemensamma företag. Ripple gjorde detta genom, bland annat, att påstå att Ripples insatser syftade till att öka “efterfrågan” på XRP; försäkra investerare om att Ripple skulle vidta åtgärder för att skydda marknaden för XRP, inklusive att främja en lättillgänglig XRP‑handelsmarknad; framhäva prisökningar för XRP och ibland knyta dem till Ripples insatser; samt sälja XRP till vissa institutionella investerare till rabatterade priser.

Problemet med alla dessa insatser är att Ripple Labs aldrig försökte öka marknadsadoptionen av XRP för faktisk verklig användning, utan avsikten var att öka värdet på XRP. Detta liknar ett vanligt företag som ignorerar sin grundläggande kärnverksamhet för att istället förlita sig på billiga knep för att manipulera aktiekurser, genom att selektivt tillkännage partnerskap eller manipulera när aktier köps och/eller säljs.

293. Ripple‑chefer bekräftade i interna e‑mail att ett av Ripples mål med att tillkännage XRP‑Escrow var att uppmuntra priset på XRP att stiga. I en “XRP Markets Update” den 7 maj 2017 till vissa Ripple‑chefer noterade Ripple Agent‑2 att “XRP‑aktiviteten de senaste dagarna har varit imponerande, för att säga det milt” och att denna aktivitet “verkar drivas av spekulation kring låsperioden”; samt framhöll den 50 % “uppgången” i XRP:s pris efter att Ripple Agent‑2 offentligt nämnde möjligheten med XRP‑Escrow för första gången.

Detta bekräftar de tidigare påståendena. I sina egna ord har cheferna erkänt att företagets handlingar i första hand var utformade för att manipulera/öka värdet på XRP‑token.

V. I erbjudandet sålde Ripple inte XRP för “användning” eller som “valuta”

A. Ingen betydande icke‑investerings‑“användning” för XRP existerar, och Ripple sålde inte XRP i erbjudandet för “användning”

332. Den första potentiella användning som svarandena framhöll för XRP – att fungera som en “universell digital tillgång” och/eller för banker att överföra pengar – förverkligades aldrig.

333. Först omkring mitten av 2018 började Ripple på allvar testa ODL – hittills dess enda produkt som möjliggör användning av XRP för något syfte. De potentiella “användarna” av ODL som Ripple riktar sig mot är penningöverföringsföretag.

Det kommer att vara extremt svårt att argumentera för att XRP designades som en nytta‑token när Ripple Labs Inc‑cheferna väntade till 2018 med att kontakta banker och andra finansiella institutioner för att integrera XRP som en betalningsgateway.

339. En stor del av onboarding‑processen till ODL var inte organisk eller marknadsdriven. Istället subventionerades den av Ripple. Även om Ripple framhäver ODL som ett billigare alternativ till traditionella betalningsvägar, fann åtminstone en penningöverföringsföretag (“Money Transmitter”) att det var mycket dyrare och därför inte ett produkt den ville använda utan betydande kompensation från Ripple.

340. Mellan början av 2019 och juli 2020 utförde “Money Transmitter” den överväldigande majoriteten av XRP‑handelsvolymen i samband med ODL. Ripple var tvungen att betala den 58 Money Transmitter betydande finansiell kompensation – ofta betald i XRP – i utbyte mot Money Transmitters avtal att hjälpa Ripple att öka volymen. Specifikt, från 2019 till juni 2020, betalade Ripple Money Transmitter 200 miljoner XRP, vilket Money Transmitter omedelbart omvandlade till pengar genom att sälja XRP på den offentliga marknaden, vanligtvis samma dag som de mottog XRP från Ripple. Money Transmitter offentliggjorde att de tjänade över 52 miljoner dollar i avgifter och incitament från Ripple fram till september 2020.

Här ligger det starkaste problemet bakom XRP‑token‑distributionen. Å ena sidan annonserar Ripple Labs i pressmeddelanden partnerskap om marknadsadoption av finansiella institutioner för att ge investerare intrycket att framsteg görs. Investerare luras att tro att dessa banker och institutioner testar att skicka medel med hjälp av XRP, och i vissa fall snart kommer att anta denna betalningsmetod.

Å andra sidan finner dessa samma institutioner att XRP‑alternativet är för dyrt och för besvärligt, och de “onboardas” därför bara för att tjäna på att sälja de XRP som utfärdas till dem.

Detta får marknaden att pumpas när investerare köper XRP till ett uppblåst pris. För att avyttra XRP måste investerarna sedan vänta tills nästa nyhetstillkännagivande, varefter cykeln upprepar sig.

Det verkar aldrig finnas någon avsikt att faktiskt införa denna betalningslösning på marknaden.

343. Ripple och Garlinghouse avslöjade inte för XRP‑investerare eller allmänheten den fulla omfattningen av incitament som Ripple gav till Money Transmitter i utbyte mot dess hjälp att öka XRP‑handelsvolymen.

Som nämnt ovan påstås det att investerare och allmänheten var omedvetna om att bakom kulisserna betalningar gjordes till finansiella institutioner för att de skulle samarbeta med Ripple Labs Inc. Det verkar som att avsikten med dessa tillkännagivanden enbart var att sälja XRP tillbaka på marknaden.

Resterna av klagomålet visar hur XRP aldrig registrerades korrekt som ett värdepapper, och att kärandena var fullt medvetna om detta, samt att många av ledarnas och företaget de kontrollerade handlingar uteslutande var utformade med påstådd prismanipulation i åtanke.

Disclaimer: Jag är inte en registrerad mäklare, finansiell rådgivare eller juridisk professionell, denna information tillhandahålls endast för utbildningsändamål och utgör ingen investerings- eller juridisk rådgivning.