A ESMA abre uma consulta sobre garantias tokenizadas para as CCP da UE

A Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (ESMA), reguladora e supervisora dos mercados financeiros da UE, lançou, na sexta-feira, 9 de outubro de 2026, uma consulta para recolha de contributos sobre a utilização potencial de garantias tokenizadas por contrapartes centrais (CCP), convidando todas as partes interessadas a enviar as suas contribuições até 15 de janeiro de 2027.

A ESMA procura saber se, e em que condições, as CCP da UE poderiam utilizar formas tokenizadas de garantias de maneira segura e eficaz. O exercício analisa de que modo a tokenização poderá afetar a transferência, a gestão, a proteção e a utilização das garantias ao longo de todo o seu ciclo de vida, desde a elegibilidade e a afetação até à mobilização, à entrega, à gestão contínua e, quando necessário, à realização. O documento esclarece que o exercício não se destina a reavaliar nem a alargar as categorias de ativos elegíveis como garantias das CCP.

«A tokenização tem potencial para tornar os mercados financeiros da Europa mais eficientes, integrados e inovadores», afirmou Verena Ross, presidente da ESMA. «À medida que passa da fase de experimentação para a adoção generalizada, temos de criar condições para que os mercados tokenizados funcionem de forma segura e em grande escala além-fronteiras, com segurança jurídica, infraestruturas interoperáveis e supervisão adequada.» Ross descreveu a consulta como uma parte importante do trabalho mais amplo da ESMA para garantir que a tokenização se desenvolva de forma segura e em grande escala no mercado único.

Klaus Löber, presidente do Comité de Supervisão das CCP da ESMA, afirmou: «A tokenização pode contribuir para uma mobilização mais eficiente das garantias e para uma maior integração dos mercados pós-negociação da UE. Ao mesmo tempo, é fundamental que as salvaguardas básicas aplicáveis às garantias das CCP não se alterem. As garantias têm de ser de elevada qualidade, juridicamente executáveis, altamente líquidas e estar facilmente disponíveis do ponto de vista operacional, inclusive em situações de tensão e após o incumprimento de um membro de compensação.»

As respostas devem ser enviadas através da página da consulta da ESMA e serão publicadas após o encerramento da consulta, salvo se os participantes solicitarem o contrário. A ESMA avaliará as contribuições recebidas no primeiro trimestre de 2027 e, com base nessa avaliação e no seu trabalho mais amplo sobre a tokenização nos mercados financeiros, determinará a linha de ação mais adequada, incluindo eventuais medidas de convergência regulatória ou de supervisão dentro das suas competências.

Âmbito do documento

O documento de consulta destina-se às CCP, aos membros de compensação e aos seus clientes; às infraestruturas de mercado, incluindo centrais de valores mobiliários, entidades de custódia e agentes de liquidação tripartida; e aos fornecedores de soluções de tokenização ou de DLT, bem como a especialistas jurídicos, associações do setor e outras partes interessadas na gestão de garantias, nos serviços pós-negociação ou nas infraestruturas digitais dos mercados financeiros. O documento inclui 30 perguntas sobre modelos operacionais, questões jurídicas, liquidez e descontos, resiliência operacional e questões transversais.

Ao abrigo do European Market Infrastructure Regulation (EMIR), as garantias entregues às CCP têm de cumprir requisitos rigorosos, incluindo os relativos à segurança jurídica, à liquidez, à qualidade creditícia, à avaliação e à possibilidade de realização em tempo útil. O documento indica que os valores mobiliários tokenizados poderiam, potencialmente, ser utilizados para cumprir os requisitos de margem inicial e de contribuições para o fundo de incumprimento, enquanto o numerário tokenizado — como a moeda tokenizada de banco central ou outros ativos de liquidação tokenizados — poderia facilitar a liquidação das obrigações de margem de variação.

A ESMA agrupa os mecanismos de garantias tokenizadas em dois grandes modelos de implementação: representações tokenizadas (gémeos digitais) de ativos que continuam a ser detidos e registados nas infraestruturas de mercado convencionais; e ativos emitidos nativamente numa plataforma DLT. Também são possíveis modelos híbridos. Na perspetiva da ESMA, garantir a coerência entre a camada de tokens e o registo oficial do ativo subjacente, bem como determinar qual dos registos prevalece em caso de divergência, deverá ser uma das principais características operacionais dos modelos de gémeos digitais. O documento pergunta como seriam geridas, do ponto de vista operacional, as garantias tokenizadas em caso de incumprimento de um membro de compensação, incluindo as principais etapas entre a entrega das garantias e a obtenção de liquidez, assim como eventuais estrangulamentos ou dependências importantes. A ESMA observa que, até à conclusão do documento, o único projeto de garantias tokenizadas em compensação central de que tinha conhecimento através do seu trabalho nos colégios de supervisão das CCP no âmbito do EMIR era o HQLAᵡ.

Questões jurídicas, de liquidez e de resiliência

No que diz respeito à segurança jurídica, o documento analisa se as estruturas tradicionais de garantias — transferência da titularidade e garantias reais — podem ser reproduzidas eficazmente num ambiente de registo distribuído, e se a transferência de um token, por si só, determina a transferência de direitos de propriedade ou a constituição e o aperfeiçoamento de uma garantia real. O documento observa que a Diretiva relativa às garantias financeiras exige que a garantia financeira esteja na posse ou sob o controlo do beneficiário da garantia, ou de uma pessoa que atue em seu nome, e pergunta se o controlo de uma carteira ou de uma chave privada tem relevância jurídica para a constituição, o aperfeiçoamento ou a execução dos direitos sobre as garantias. Pergunta ainda como podem ser asseguradas a segregação e a proteção dos clientes em mecanismos tokenizados, distinguindo a separação técnica — por meio de carteiras, permissões ou contratos inteligentes — da separação juridicamente executável, e se as posições e as garantias dos clientes podem ser transferidas em tempo útil em caso de incumprimento de um membro de compensação.

En cuanto a la firmeza de la liquidación, la AEVM afirma que las protecciones previstas en la Directiva sobre la firmeza de la liquidación se derivan del reconocimiento jurídico de determinados hechos operativos como definitivos, y no de características tecnológicas. El documento señala que los proyectos autorizados en el marco del Régimen Piloto DLT han aplicado protecciones similares a la firmeza mediante cláusulas contractuales de derecho privado, y pregunta cómo puede garantizarse la firmeza en acuerdos en los que los sistemas tokenizados interactúan con infraestructuras tradicionales.

La AEVM afirma que la tokenización no altera la naturaleza económica del activo subyacente y que, por sí sola, no debería justificar un tratamiento prudencial diferente, aunque las formas tokenizadas podrían introducir riesgos de liquidez, conversión, operativos o cibernéticos pertinentes para determinar la admisibilidad de los activos como garantía, los recortes de valoración u otros ajustes. En cuanto al efectivo tokenizado, el documento enumera el dinero tokenizado de los bancos centrales, las monedas estables, los tokens de dinero electrónico y los depósitos tokenizados como posibles activos de liquidación, y señala que algunos de ellos —en particular, las monedas estables, debido a su posible desviación de la paridad— podrían no considerarse equivalentes al efectivo en los marcos regulatorios y de supervisión. El documento también pregunta si la automatización y la programabilidad podrían dar lugar a requerimientos de garantías más sincronizados durante episodios de tensión en los mercados, lo que amplificaría las dinámicas procíclicas y las necesidades de liquidez intradía.

Las cuestiones relativas a la resiliencia operativa abarcan los requisitos de la Ley de Resiliencia Operativa Digital, la identificación de dependencias críticas —como los registros distribuidos, los contratos inteligentes, la gestión de claves, las interfaces y las capas de conciliación—, las pruebas y garantías, incluidas las simulaciones de gestión de incumplimientos, y el riesgo de concentración en terceros cuando varios participantes dependen de los mismos proveedores especializados. Las cuestiones transversales se refieren a la interoperabilidad y la fragmentación entre plataformas, a posibles nuevas dependencias en la estructura del mercado y a los riesgos de concentración, así como a si el marco jurídico vigente —que comprende EMIR, el Reglamento sobre los depositarios centrales de valores, la Directiva sobre la firmeza de la liquidación, la Directiva sobre acuerdos de garantía financiera, el Reglamento sobre los mercados de criptoactivos, la Ley de Resiliencia Operativa Digital y el Reglamento del Régimen Piloto DLT— es neutral desde el punto de vista tecnológico y sistémico.

El documento sitúa esta iniciativa en el contexto de otros trabajos oficiales sobre tokenización. Cita el plan de dos vías del Consejo de Gobierno del BCE para 2025, destinado a liquidar transacciones DLT en dinero de banco central: la vía Pontes ofrece una solución a corto plazo del Eurosistema que conecta plataformas DLT con TARGET Services, mientras que la vía Appia plantea un enfoque a más largo plazo. El documento señala que Pontes, al conectar soluciones basadas en DLT con TARGET Services, podría desempeñar un papel fundamental para las garantías tokenizadas y, a la vez, preservar el dinero de banco central como el medio de liquidación más seguro. También hace referencia a las orientaciones emitidas por el personal de la CFTC el 8 de diciembre de 2025, la Carta n.º 25-39, sobre el uso de activos tokenizados como garantía en los mercados de derivados, y a una carta de no intervención, la Carta n.º 26-05, del 6 de febrero de 2026, relativa a los activos digitales aceptados como garantía de margen por los agentes de comisión de futuros. Como contexto adicional, menciona una visión compartida conjunta y una convocatoria de aportaciones sobre la tokenización en los mercados mayoristas, publicadas por la Autoridad de Conducta Financiera del Reino Unido y el Banco de Inglaterra en mayo de 2026, que abarcan expresamente el tratamiento prudencial, los mecanismos de liquidación y las garantías tokenizadas, así como el Proyecto Agora del Banco de Pagos Internacionales y el Institute of International Finance, que estudia los pagos transfronterizos mediante liquidación multidivisa con reservas tokenizadas de bancos centrales y depósitos tokenizados de bancos comerciales.