Tokenisatie en het cryptoherstel: ontwikkelingen in 2023

In het najaar van 2023 herstelden verschillende cryptoprijzen na de dalingen van 2022 en een groot deel van 2023. Verwachtingen rond een Amerikaanse spotbitcoin-ETF speelden een rol in het marktverhaal; de Amerikaanse goedkeuring volgde pas in januari 2024. Larry Fink, destijds CEO van BlackRock (BLK ), omschreef de belangstelling als een vlucht naar als veiliger beschouwde beleggingen. Dat was zijn beoordeling, geen bewijs dat bitcoin een gegarandeerd veilige haven is. Dit artikel beschrijft de situatie van 2023.

Naast beursfondsen en macro-economische onzekerheid kreeg tokenisatie aandacht. Herwig Konings van Security Token Advisors zag kansen om rechten op reële activa digitaal vast te leggen. Die belangstelling bewijst niet dat tokenisatie zelfstandig de koersstijgingen veroorzaakte.

Banken en vermogensbeheerders voerden in 2023 proeven uit en introduceerden producten. De mogelijkheden en toegangsvoorwaarden verschilden per toepassing.

Euroclear introduceerde zijn dienst voor digitale effecten bij een Wereldbankobligatie van 100 miljoen euro, destijds ongeveer 106 miljoen Amerikaanse dollar. TD Securities was dealer; Citi was uitgifte- en betaalagent, niet de vermogensbeheerder. De uitgifte en afwikkeling vonden plaats op 23 oktober 2023 en werden op 24 oktober aangekondigd. Euroclear gebruikte zijn op Corda gebaseerde digitale infrastructuur voor uitgifte, distributie en afwikkeling.

De driejarige obligatie van de International Bank for Reconstruction and Development (IBRD), onderdeel van de Wereldbankgroep, werd genoteerd in Luxemburg. De opbrengst was bestemd voor duurzame ontwikkelingsactiviteiten. De digitale infrastructuur sloot aan op Euroclears bestaande systeem voor verdere marktoperaties.

Anshula Kant, financieel directeur van de Wereldbankgroep, beschreef de transactie als een stap in de digitalisering van kapitaalmarkten. Het was een concreet project, geen bewijs van universele invoering.

Tokenisatie registreert rechten of aanspraken op activa op een blockchain; het fysieke bezit verandert niet letterlijk in code. Mogelijke voordelen voor verwerking, kosten en inzicht hangen af van de uitvoering. Tot de genoemde deelnemers behoorden JPMorgan, Citi, Standard Chartered (STD.DE ) en UBS, evenals Goldman Sachs (GS ), Franklin Templeton, BlackRock, Swift en LSEG. Niet iedere organisatie bood hetzelfde product of toegang voor alle beleggers.

Een EY-Parthenon-enquête uit 2023 onder 78 institutionele beleggers en 251 geaccrediteerde of vermogende particuliere beleggers in de VS peilde hun plannen. Voor 2026 verwachtte 83% van de institutionele en 91% van de particuliere groep in getokeniseerde obligaties te beleggen. De verwachte institutionele portefeuilleweging in getokeniseerde activa was 5,6% in 2026. Dit waren intenties binnen een steekproef, geen gerealiseerde wereldwijde beleggingen.

Colin Cunningham, destijds verantwoordelijk voor groei bij Centrifuge, maakte op TokenizeThis onderscheid tussen institutionele belangstelling en daadwerkelijke vraag naar de toenmalige producten.

Volgens hem was de vraag van innovatieve, risicobereide institutionele kopers in het segment dat hij besprak nog beperkt. Dat is een beoordeling uit 2023 en geen vaststelling dat institutionele vraag overal ontbrak.

Hij zag meer aanknopingspunten bij samenwerkingen met crypto-ecosystemen. DAO’s hadden eigen reserves opgebouwd en netwerken zoals Polygon en Arbitrum beschikten over gebruikers en kapitaal. Met reserves van een DAO wordt het vermogen van die organisatie bedoeld, niet de kas van een overheid.

Kapitaalmarkten via blockchain

MakerDAO breidde in 2023 zijn blootstelling aan reële activa uit, onder meer via structuren met BlockTower. Het artikel noemde circa 2,7 miljard dollar aan RWA-posities, met een belangrijk aandeel kortlopende Amerikaanse staatsobligaties. Dat is een toenmalig genoemd cijfer, geen actuele balans. Het geheel mag niet worden gelijkgesteld aan één BlockTower-kredietfonds.

De bedoeling was de activa achter de aan de dollar gekoppelde stablecoin DAI te spreiden. De genoemde 3,7 miljard dollar is eveneens een momentopname uit het artikel, geen vast of actueel bedrag. Een beoogde dollarkoppeling biedt geen absolute garantie op de koers van één dollar.

Maker startte in oktober 2022 een beleggingsprogramma voor staatsobligaties; het had daarvoor al andere RWA-activiteiten. Hogere rentes droegen bij aan inkomsten. Het genoemde aandeel van 70–80% rond medio september 2023 betrof inkomsten uit RWA-gerelateerde activiteiten volgens het artikel; het is geen huidige opbrengst of gegarandeerd rendement voor DAI-houders.

Cunningham zag in de samenwerking met BlockTower een voorbeeld van financiering via DeFi naast de afzonderlijke private blockchains van traditionele instellingen. Dat betekende niet dat alle financiële of juridische risico’s verdwenen.

Hij stelde dat de opzet van een digitaal kredietfonds uitvoerbaar was, maar nog veel inrichting vergde. Techniek alleen vervangt geen contracten, dienstverlening of toezicht op de onderliggende leningen.

Hij plaatste de ontwikkeling tegenover het faillissement van FTX en de problemen bij BlockFi, Terra en andere cryptobedrijven. De neergang en hogere rentes vormden volgens hem een moeilijke omgeving voor nieuwe cryptokapitaalmarkten. Dat was zijn analyse van die periode.

Het aangehaalde scenario van 10 biljoen dollar voor tokenisatie in 2030 was een optimistische raming. Het was geen zekere eindwaarde of bewijs dat brede crypto-adoptie daardoor onvermijdelijk zou volgen.

De Tokenized Asset Coalition werd in september 2023 opgericht door Aave Companies, Circle, Coinbase, Base, Credix, Centrifuge, Goldfinch en RWA.xyz. De groep wilde samenwerking rond openbare blockchains en getokeniseerde activa bevorderen. Een gezamenlijke administratie blijft afhankelijk van juiste gegevens en de juridische erkenning van rechten.

Cunningham pleitte voor zorgvuldiger institutionele werkwijzen en passende kaders. De oproep om mee te bouwen aan zulke afspraken was een ontwikkeldoel, geen reeds voltooide standaard voor de hele markt.

Volgens hem konden kleinere vermogens- of kredietbeheerders via DeFi nieuwe uitgifte- en investeringskanalen onderzoeken. De mogelijkheid om te concurreren met grotere beheerders hangt af van onder meer productkwaliteit, kosten, financiering en naleving van regels.

Verdere ontwikkeling van financiële tokenisatie

Het artikel verwees naar RWA.xyz voor een stijging van getokeniseerde Amerikaanse staatsobligatieproducten van ongeveer 100 miljoen dollar begin 2023 naar 698 miljoen dollar op de toenmalige peildatum. De bedragen zijn historische cijfers met een specifieke afbakening, geen actuele marktmeting.

Hogere rentes op kortlopende staatsobligaties vergrootten destijds het verschil met sommige DeFi-opbrengsten. Dat kon belangstelling aantrekken, maar elk product hield eigen kosten en krediet-, bewaar- en juridische risico’s.

Cunningham verklaarde de belangstelling vanuit een zoektocht naar rendement na de terugval van eerdere crypto-opbrengsten. De groei van bepaalde producten bewijst niet dat er onbeperkt kapitaal of gegarandeerde liquiditeit beschikbaar was.

Coinbase-onderzoek van 30 oktober 2023 besprak eerdere belangstelling vanaf 2017 en de latere verschuiving naar financiële activa. Dit was geen ononderbroken groeilijn. Gelijktijdige levering en betaling kan bepaalde afwikkelingsrisico’s beperken, maar vermindert niet automatisch alle tegenpartijrisico’s en was niet op elk platform volledig ingevoerd.

De bandbreedte van 5,25–5,50% sloeg op de Amerikaanse beleidsrente in 2023, niet op het rendement van ieder token of de rente van vandaag. De exacte vergelijking met 2017 vereist een peildatum. In de EY-enquête noemde 49% van de institutionele respondenten onzekerheid over regelgeving een belangrijke belemmering.

Coinbase verwachtte in oktober 2023 dat verdere ontwikkeling nog één tot twee jaar kon vragen. Dat was een toenmalige inschatting, geen termijn die vanaf de huidige lezing begint of bewijs dat volledige invoering inmiddels was bereikt.

Toezichthouders werkten in 2023 aan proeven en kaders voor onder meer vermogensbeheer, valutamarkten en vastrentende producten. Buiten de VS bestonden eveneens juridische verschillen en open vragen.

Op 30 oktober 2023 kondigde de Monetary Authority of Singapore een Project Guardian-beleidsmakersgroep aan met de Japanse FSA, Britse FCA en Zwitserse FINMA. Het doel was grensoverschrijdende samenwerking. Het betekende geen gezamenlijke wetgeving of onbeperkte markttoegang.

Cunningham wees daarnaast op een verschil in kennis en verwachtingen tussen beleggers die vooral via blockchain handelen en beleggers in traditionele markten.

Volgens hem was meer wederzijds begrip nodig over rechten, producten en marktinrichting. Een digitale weergave maakt een belegging op zichzelf niet eenvoudiger te beoordelen.

Traditionele beleggers hebben toegang tot andere kanalen, maar ook zij kennen wettelijke en praktische beperkingen. Wie alleen via blockchain investeert, is mede afhankelijk van de aangeboden producten en de eigen toelating.

Bij langlopende producten zijn de voorwaarden voor verkoop en terugbetaling belangrijk. Niet elk product blokkeert uitstappen twaalf maanden, maar als tussentijdse terugbetaling ontbreekt, moet duidelijk zijn of een secundaire markt bestaat en tegen welke kosten verkoop mogelijk is.

Cunningham benadrukte dat verhandelbaarheid op de secundaire markt belangrijk is voor verdere groei. Het uitgeven van een token creëert die liquiditeit niet automatisch.