원자재
Pan American Silver (PAAS): 저비용 생산과 글로벌 은 시장의 상승 잠재력
Securities.io를 Google의 선호 소스에 추가
2025년 은의 교차로
귀금속, 특히 금은 역사적으로 비귀금속 주화, 지폐, 디지털 원장과 같은 더 ‘연성’인 화폐 형태의 기반으로서 통화 체계에서 특별한 위치를 차지해 왔습니다.
이 역할은 1971년 달러 전환성 종료와 비트코인과 같은 신뢰할 수 있는 대안의 등장으로 약화되었습니다.
그럼에도 불구하고 금은 최근 몇 년간 국제 긴장이 우크라이나 전쟁 발발과 미국 부채 증가에 따라 폭발적으로 상승하면서 거의 모든 다른 투자보다 뛰어난 성과를 보였습니다.
출처: GoldPrice
금의 “경질 통화”에 대한 동반자는 언제나 은이었으며, 회색 금속은 오랜 기간 동전 제작에 동일하게 사용되었습니다.
하지만 인플레이션, 지정학, 통화 혼란에 대한 우려는 은에 대한 이야기의 일부에 불과합니다.
역사적으로 주로 보석과 동전 제작에 사용되던 금속이 오늘날에는 전자제품에 필수적인 산업용 금속이자, 태양광 패널 생산이 은 수요의 주요 동력이 되는 녹색 에너지 혁명의 초석이 되었습니다.
또 다른 이야기는 신규 은 채굴이 수요를 따라가지 못해 시간이 지날수록 재고가 고갈되고 있다는 점입니다.
마지막으로, 금과 은이 전 세계 통화 시스템에서 직접적인 통화 역할을 상실한 이후 은-금 비율은 변동성을 보이며 은이 금보다 덜 귀중해졌습니다. 만약 은이 다시 투자 목적으로 사용된다면 이 상황은 바뀔 수 있습니다.
금만큼 널리 거론되거나 가치가 높지는 않지만, 은은 금에 맞먹거나 그보다 큰 상승 잠재력을 지닐 수 있습니다.
귀금속을 넘어선 은 수요
2025년 은 가격 상승은 투자 수요 증가가 주된 원인일 가능성이 크지만, 전 세계의 전기화가 진행되면서 은은 산업용 금속으로도 점점 더 중요해지고 있습니다.
은은 열 및 전기 전도성 면에서 모든 화학 원소 중 최고이기 때문에 태양광 패널, 배터리, 인버터 및 퓨즈·릴레이와 같은 전기 장치에 필수적인 소재입니다.
전자제품, 부식 방지 납땜, 의료용 붕대 및 소독제도 은 수요의 나머지를 차지합니다.
따라서 은이 재통화되지 않더라도, 전기화·디지털화에 따른 수요 증가와 생산 정체·수요 초과 상황만으로도 투자 논리를 충분히 만들 수 있습니다.
출처: Mining.com
은 채굴주에 투자하는 방법 (위험 & 상승 가능성)
은 가격 상승에 투자하려는 사람은 은 채굴 기업을 살펴볼 수 있습니다. 채굴사의 수익은 대부분 생산비와 현물 가격의 차이에서 발생하므로, 은 가격이 충분히 오르면 영업 마진이 두세 배 이상 확대될 수 있습니다.
그 결과 은 채굴주는 “내재된 레버리지”를 비즈니스 모델에 포함하고 있어 변동성 확대 시 위험과 기회가 동시에 증대됩니다. 이는 현금 보유고와 마진 콜 같은 전통적인 레버리지 베팅의 함정이 없습니다.
은 매장량은 지구 전역에 고르게 분포되어 있지 않으며, 가장 큰 광상 자원은 라틴아메리카, 특히 멕시코, 페루, 칠레에 집중돼 있습니다. 중국, 러시아, 중앙아시아, 호주, 미국에서도 생산이 활발합니다.
출처: Mining Visuals
상위 생산국 중 일부는 매장량이 집중돼 있는데, 특히 멕시코는 여러 초대형 매장량을 보유하고 있으며 전 세계 상위 20대 은 광산 중 10곳이 멕시코에 있습니다.
출처: Mining Visuals
이러한 집중도는 투자자에게 위험을 안겨줍니다. 한 국가나 한 광산에 과도하게 의존하면 재앙적인 결과를 초래할 수 있습니다. 예를 들어 2023년 파나마 정부가 주요 구리 광산을 폐쇄하면서 First Quantum Minerals (FM.TO ) 주가가 급락한 사례가 있습니다.
출처: Google Finance
지질학적 문제나 광산 붕괴와 같은 재난도 정치적 위험과 무관하게 발생할 수 있습니다.
따라서 가장 좋은 전략은 여러 주식에 분산 투자하거나 채굴 관련 ETF를 활용해 위험을 분산하는 것입니다.
(이러한 전략에 대한 자세한 내용은 우리 보고서 “은 투자: 수요, 공급 부족, 위험에 대한 심층 분석”를 참고하십시오.)
또 다른 옵션은 다수의 광산을 보유하고 있는 대형 채굴 기업에 투자하는 것입니다. 이렇게 하면 어느 한 국가에 과도하게 의존하지 않으며, 서구 친화적인 국가에만 노출되는 것이 바람직합니다. 세계는 지정학적 블록으로 재편되고 있기 때문입니다.
이 가운데 은에 대한 회복이 이루어질 경우 가장 큰 혜택을 받을 수 있는 기업은 바로 Pan American Silver (PAAS ) Corp입니다.
PAAS 가격 차트
Pan American Silver (PAAS): 발자국 & 2024 생산량
Pan American Silver는 세계 최대 은 채굴사 가운데 하나이며, 소규모 금광이나 은 채굴의 부산물을 통해 금도 생산합니다. 두 금속은 지각의 광석에 함께 존재하는 경우가 많습니다.
회사의 광산은 모두 아메리카 대륙에 위치해 있으며, 생산량의 대부분은 남미에서 나옵니다.
특정 국가가 회사의 채굴 활동을 독점하지 않으며, 가장 큰 국가인 칠레조차 매출의 1/4에 불과합니다. 그 뒤를 페루와 브라질이 잇고, 멕시코는 매출의 13%만 차지합니다.
회사는 2024년에 은 2,110만 온스와 금 89만 2천 온스를 생산했습니다.
회사의 광물 매장량은 은 4억 5,200만 온스와 금 630만 온스입니다. 현재 생산 속도로 환산하면 은은 최소 21년, 금은 7년치에 해당합니다.
PAAS 자산: 활성, 비활성 & 선택권
활성 은 광산
2024년 Pan American Silver 은 사업부의 총유지비용(AISC)은 온스당 18.98달러였으며, MAG 인수 이후에는 낮아질 전망입니다.
회사의 주요 은광은 다음과 같습니다.
- La Colorada는 멕시코에 있는 회사 최대 은광으로, 매장량은 9,070만 온스이며 그중 5,270만 온스가 최근 발견되었습니다.
- La Colorada Skarn은 인접 광상으로, 은 금속이 아닌 광물화 물질 약 2억 6,540만 톤을 포함할 수 있습니다. 예비경제성평가(PEA)는 첫 10년간 하루 약 5만 톤을 처리해 연간 약 1,720만 온스의 은을 생산하고, 광산 수명은 17년일 것으로 제시합니다.
- Huaron은 페루에 있으며 매장량은 4,070만 온스입니다.
- Cerro Moro in Argentina & San Vicente 는 볼리비아에 있으며 두 광산의 합산 매장량은 1,640만 온스입니다.
비활성 프로젝트: Escobal (Guatemala) & Navidad (Argentina)
- Escobal는 회사가 ‘세계 최고의 은광 중 하나’라고 설명하는 광산입니다. 매장량은 2억 6,400만 온스이고 AISC도 온스당 8~9달러로 매우 낮지만, 과테말라 정부가 현지 소수민족의 권리 문제로 운영을 중단시키면서 2016년에 생산이 멈췄습니다.
- 2014년부터 2017년까지 가동될 때는 연간 약 2,000만 온스의 은을 생산했습니다.
- Pan American Silver는 2019년 Tahoe Resources로부터 이 광산을 인수했습니다. 재가동 여부가 불확실해 위험이 높지만, 운영을 재개할 수 있다면 기회가 될 수 있습니다.
- 재가동 논의는 현지 반대로 당분간 교착될 가능성이 높아, 상황이 바뀌기 전까지는 사실상 ‘유휴’ 자산으로 남을 전망입니다.
- Navidad는 아르헨티나 추부트주에 있는 세계 최대 미개발 1차 은 광상 중 하나로, 은이 최대 6억 3,200만 온스에 달합니다.
- 추부트주는 2003년 ‘법률 5001’을 제정해 주 전역의 노천 채굴과 광물 처리 과정에서의 시안화물 사용을 금지했습니다. 이 때문에 Navidad 개발은 사실상 불가능해졌으며, 해당 법은 현재도 유효합니다.
전반적으로 투자자는 가동 중인 광산만 확실한 가치로 계산하고, Navidad와 Escobal 같은 중단 광산은 큰 폭으로 할인해 평가해야 합니다. 은 가격과 공급 부족이 극심해져 현지 정부가 입장을 바꾸고 재가동의 경제적 이익을 추구할 때에만 다시 문을 열 가능성이 있기 때문입니다.
다만 이들 자산은 상승 측면의 선택권을 제공합니다. 특히 Escobal은 이미 완공되어 관리·유지 상태에 있으므로 법적 여건만 갖춰지면 빠르게 재가동할 수 있습니다. Navidad는 개발에 훨씬 더 오래 걸립니다.
금 광산
금 생산이 회사의 핵심은 아니지만, 은광의 광석에서 은과 함께 금이 산출되기 때문에 여러 은광에서 금도 생산합니다.
회사가 보유한 주요 금광은 다음과 같습니다.
- Jacobina는 브라질에 있으며 금 매장량은 310만 온스입니다. 2024년에 19만 6,700온스를 생산해 현재 속도 기준 매장 수명은 16년입니다.
- Shahuindo는 페루에 있으며 금 매장량은 97만 7,000온스입니다. Pan American Silver는 탐사를 통해 현재 생산 속도 기준 7년에 불과한 광산 수명을 늘릴 수 있다고 봅니다. AISC가 온스당 1,371달러로 매우 낮아 추가 탐사를 통한 연장 가치가 큽니다.
- Timmins는 캐나다 온타리오에 있으며 매장량은 84만 6,000온스지만 AISC는 2,023달러로 높습니다.
- El Peñon은 칠레에 있으며 금 매장량은 62만 6,000온스입니다. 과거에는 은도 390만 온스 생산했습니다.
- Minera Florida in Chile & Dolores 는 멕시코에 있으며 두 광산의 합산 금 매장량은 28만 9,300온스입니다.
개발, 로열티 & 투자
Pan American Silver는 주요 가동 광산 외에도 다른 광산에서 로열티를 받습니다. 과거 개발 자금을 제공한 대가로 향후 생산량의 일부를 받는 구조입니다.
또한 다음 프로젝트의 지분을 보유합니다.
- 멕시코 치와와주에 위치한 Radius Gold의 고품위 Amalia 프로젝트 지분 65%를 보유합니다. 프로젝트를 예비타당성 단계까지 발전시키면 지분 10%를 추가로 확보할 수 있습니다.
- 또한 New Pacific Metals Corp.의 희석 전 지분 6%를 보유해 볼리비아 포토시주 Silver Sand 자산에 노출됩니다.
- La Bolsa(멕시코 소노라)와 Pico Machay(페루 우앙카벨리카)는 개발 후기 단계에 있지만 현재 ‘관리·유지’ 상태입니다. 이는 재가동 가능성은 있으나 현재는 비활성인 광산을 뜻합니다.
MAG 거래 & Juanicipio: 저비용 온스 추가
최근 Pan American Silver는 21억 달러 규모의 MAG Silver 인수. 를 통해 세계 은 채굴사 순위에서 크게 올라섰습니다. 주식과 현금으로 구성된 거래 이후 Pan American 기존 주주는 통합 회사의 약 86%, MAG 주주는 약 14%를 보유하게 되었습니다.
거래의 핵심은 멕시코 Juanicipio 광산입니다. MAG가 44%, 또 다른 대형 은 채굴사인 멕시코 Fresnillo가 56%를 보유합니다(FNLPF).
이 광산은 지금까지 발견된 최대 은 광상 중 하나이며, 1차 은광 기준 세계에서 가장 많은 은을 생산합니다. 이는 대형 구리 광산에서 부산물로 나오는 은 생산과 구분됩니다.
규모가 커 운영비가 매우 낮습니다. 설비투자를 포함한 실질 채굴비용을 나타내는 AISC는 세계 은광 가운데 최저 비용 사분위에 속합니다.
이에 따라 Pan American Silver의 전체 AISC는 비교적 높았던 은 온스당 17.25달러에서 14.03달러로 낮아집니다. 2025년 9월 은은 온스당 40달러 이상에서 거래됐습니다.
출처: Bullion Vault
MAG 인수로 2025년 은 생산량이 660만~730만 온스 추가되면서 Pan American Silver는 세계 은 채굴사 2위, 국제적으로 다각화된 은 채굴사 중에서는 1위에 확고히 올라섰습니다.
2010년 이후 현금 흐름 & 자본 배분
최근 MAG 인수로 Pan American Silver의 연간 잉여현금흐름은 Fresnillo를 제외한 모든 은 채굴사를 앞서는 독보적 수준이 되었습니다. 은 가격 상승까지 더해져 회사의 재무 구조는 2018년과 완전히 달라졌습니다.
채굴은 매우 자본 집약적인 사업이므로, 적절한 자본 배분은 주주 장기 이익에 필수적이며 이는 시간이 지나야 평가될 수 있습니다.
이는 새로운 광산 착공, 광산 연장 및 인수와 같은 투자 결정을 적절한 시기에 포함해야 함을 의미합니다. 그러나 성장에만 집중해 회사 자금을 모두 소진하는 것은 흔히 발생하는 문제이며, 이는 경영진이 주주 수익보다 성장에 더 큰 인센티브를 두기 때문입니다.
2010년 이후 회사는 자본 배분의 32%를 배당금에, 7%를 자사주 매입($11억을 주주에게 반환) 등에, 그리고 47%를 성장에 사용했으며, 이는 장기 가치 창출에 대한 의지를 보여줍니다.
PAAS는 매수 대상인가? 포트폴리오에서의 위치
은과 귀금속에 노출되려는 투자자는 일반적으로 다음 두 가지 이유 중 하나를 갖습니다.
- 인플레이션 위험을 줄이기 위한 포트폴리오 다각화
- 흥미롭게도 Morgan Stanley의 최고투자책임자는 2025년 9월부터 60/20/20 포트폴리오를 제안하기 시작했습니다 (MS ) . 이는 주식 60%, 채권 20%, 금 20%로 배분해 전통적인 채권 비중의 절반을 금으로 대체하는 전략입니다. 현대 거시경제학의 선구자인 John Maynard Keynes가 금을 ‘야만의 유물’로 표현한 이후 수십 년간의 관행에서 크게 벗어난 변화입니다.
- 은의 변동성과 상승 잠재력이 더 높을 수 있다는 점을 고려해 금 15%, 은 5%로 나눈 60/20/15/5 포트폴리오도 합리적일 수 있습니다.
- 또 다른 이유는 국제 무역에서 달러 사용 감소, 중국의 강대국 재부상, 지정학적 긴장 심화 속에서 통화 가치 하락이나 금·은의 재통화에 베팅하는 것입니다.
두 경우 모두 Pan American Silver 같은 기업은 단일 주식으로 확보할 수 있는 분산형 은 포트폴리오에 가장 가깝습니다. 한 회사를 제외하면 비교할 대상이 없는 규모와, 멕시코에 집중된 Fresnillo보다 광범위한 지리적 다각화를 함께 갖췄기 때문입니다.
국제 질서와 통화 체계의 붕괴를 우려한다면 선물·옵션 같은 위험한 파생상품보다 Pan American Silver 같은 채굴사(매장량과 미래 생산에 대한 소유권)나 실물 은을 직접 보유하는 편이 더 합리적입니다.
은은 주식, 채권, 심지어 금과 비트코인에 비해서도 여전히 비전통적 투자로 여겨집니다.
그러나 전기화로 은 수요가 급증하고 인플레이션 우려가 지속되면서, Morgan Stanley가 제안한 60/20/20처럼 더 보수적인 포트폴리오로의 전환이 투자 업계의 장기 추세가 될 수 있습니다. 이는 규모가 매우 작은 은 현물 시장(2024년 시장 규모 870억 달러)과 Pan American Silver Corp 같은 은 채굴사에 큰 혜택이 될 수 있습니다(2025년 9월 상위 은 채굴사의 시가총액 합계는 1,850억 달러였습니다).
최신 Pan American Silver (PAAS) 주식 뉴스 및 개발 현황
