Usulan SEC Akan Membuka Kembali Sebagian Besar Perdagangan Silang Pendapatan Tetap oleh Dana

Pada 9 Oktober 2026, Securities and Exchange Commission mengusulkan amandemen terhadap Aturan 17a-7, aturan perdagangan silang dalam Investment Company Act, yang akan mengembalikan kemampuan dana terdaftar untuk melakukan perdagangan silang pada sebagian besar sekuritas pendapatan tetap, yang secara umum tidak memenuhi syarat untuk perdagangan silang sejak September 2022. Aturan tersebut memungkinkan transaksi sekuritas antara dana terdaftar dan afiliasinya di bawah kondisi tertentu.

Usulan, yang diterbitkan sebagai Rilis No. IC-36358 (File No. S7-2026-36), akan memperluas lingkup sekuritas yang memenuhi syarat, menggantikan ketentuan penetapan harga yang bersifat preskriptif dalam aturan dengan dua metode penetapan harga, memindahkan pengawasan rutin atas perdagangan silang dari dewan dana ke kepala petugas kepatuhan, dan mewajibkan pelaporan agregat aktivitas perdagangan dan perdagangan silang pada Form N-PORT dan Form N-MFP, menurut rilisan yang mengusulkan dan lembar fakta Komisi.

“Ketika dilaksanakan dengan tepat, perdagangan silang memungkinkan dana terdaftar menghindari biaya yang terkait dengan perdagangan di pasar terbuka dan kemudian meneruskan penghematan tersebut kepada investor,” kata Ketua Paul S. Atkins dalam sebuah pernyataan. Atkins menyatakan bahwa ketentuan aturan tersebut belum diperbarui secara substansial sejak tahun 1980-an, dan ia mengatakan bahwa usulan ini dikembangkan oleh Divisi Manajemen Investasi dengan dukungan dari Divisi Analisis Ekonomi dan Risiko.

Latar Belakang Hukum dan Aturan Penilaian 2020

Bagian 17(a) dari Investment Company Act umumnya melarang seorang pihak yang berafiliasi dengan dana terdaftar, atau pihak yang berafiliasi dengan pihak yang berafiliasi, untuk secara sadar menjual sekuritas kepada atau membeli sekuritas dari dana tersebut sebagai prinsipal, larangan yang dijelaskan dalam rilis sebagai perlindungan bagi dana dan investornya terhadap penindasan dan transaksi dengan pihak terkait. Bagian 17(b) mengarahkan Komisi untuk memberikan pengecualian pada transaksi prinsipal yang berafiliasi ketika persyaratannya wajar dan adil tanpa penindasan, ketika transaksi tersebut konsisten dengan kebijakan yang diungkapkan masing‑masing dana, dan ketika transaksi tersebut konsisten dengan tujuan umum Undang‑Undang. Komisi mengadopsi Aturan 17a-7 pada tahun 1966 sehingga dana tidak memerlukan perintah pengecualian individu untuk perdagangan yang kemungkinan memenuhi kriteria tersebut. Aturan ini awalnya mencakup sekuritas ekuitas yang diperdagangkan di bursa sekuritas nasional; amandemen tahun 1981 memperluasnya menjadi sekuritas apa pun dengan kutipan pasar yang tersedia secara mudah, dan seiring waktu dana menjadi bergantung padanya untuk melakukan perdagangan silang sekuritas pendapatan tetap.

Aturan saat ini mensyaratkan perdagangan silang pada sekuritas yang memiliki kutipan pasar yang tersedia secara mudah, dilaksanakan pada harga pasar independen saat ini sebagaimana ditetapkan (untuk sekuritas yang terdaftar di bursa, harga penjualan terakhir yang dilaporkan; untuk sekuritas over‑the‑counter, rata‑rata antara penawaran tertinggi independen saat ini dan penawaran terendah independen yang ditentukan melalui penyelidikan yang wajar), tanpa komisi broker, biaya selain biaya transfer yang biasa, atau remunerasi lain yang dibayarkan, serta konsistensi dengan kebijakan masing‑masing dana yang berpartisipasi. Dewan dana harus mengadopsi prosedur kepatuhan dan menentukan setidaknya setiap kuartal bahwa semua perdagangan silang mematuhi prosedur tersebut. Rilis tersebut juga mencatat bahwa Aturan 17a-7 tidak memberikan pengecualian dari Investment Advisers Act, termasuk bagian 206(3), dan bahwa amandemen yang diusulkan juga tidak akan melakukannya; perusahaan pengembangan bisnis dapat mengandalkan aturan ini berdasarkan bagian 57(i) dari Investment Company Act.

Pada Desember 2020, Komisi mengadopsi Aturan 2a-5, yang mendefinisikan kutipan pasar yang tersedia secara mudah sebagai harga yang dikutip tanpa penyesuaian di pasar aktif untuk investasi identik yang dapat diakses dana, sebuah definisi yang dinyatakan dalam rilis konsisten dengan input level 1 dalam hierarki nilai wajar GAAP. Karena sebagian besar sekuritas pendapatan tetap diperdagangkan secara tidak sering dan tidak dinilai semata‑mata berdasarkan input level 1, mereka umumnya tidak memenuhi syarat untuk perdagangan silang sejak 8 September 2022, tanggal kepatuhan Aturan 2a-5. Komisi mengakui pada saat adopsi bahwa beberapa sekuritas mungkin menjadi tidak memenuhi syarat dan menyatakan bahwa amandemen pada Aturan 17a-7 berada dalam agenda pembuatan aturan mereka. Komite Penasihat Struktur Pasar Pendapatan Tetap pada tahun 2020 telah merekomendasikan agar ketentuan penetapan harga aturan tersebut diperluas untuk sekuritas level 1 dan level 2, dan staf Komisi mengeluarkan pernyataan yang meminta masukan tentang perdagangan silang pada Maret 2021.

Dana terdaftar yang sebagian besar berinvestasi pada instrumen pendapatan tetap meningkat dari sekitar $1.5 triliun dalam aset menjadi kira‑kira $7.9 triliun selama dua puluh tahun terakhir, menurut rilis yang mengutip buku fakta Investment Company Institute. Menurut survei Institute yang diserahkan kepada Komisi pada April 2021 dan dikutip dalam rilis, dana terdaftar melakukan perdagangan silang pendapatan tetap senilai lebih dari $200 miliar pada tahun 2020, dengan perkiraan penghematan bagi dana dan pemegang sahamnya lebih dari $300 juta; penulis survei memperkirakan bahwa perdagangan silang tersebut mewakili sekitar 3.7 % dari total aktivitas perdagangan pendapatan tetap dana dan bahwa 99.6 % sekuritas pendapatan tetap yang diperdagangkan secara silang diklasifikasikan sebagai level 2. Tinjauan Komisi atas pengajuan Form N-PORT per Februari 2026 menemukan bahwa kurang dari 1 % dari total nilai semua investasi dana pelapor berada dalam investasi level 3.

Kondisi Penetapan Harga, Pengawasan, dan Pelaporan

Usulan tersebut akan membuat setiap sekuritas yang dinilai oleh dana terdaftar menjadi memenuhi syarat berdasarkan masukan yang dapat diamati secara langsung atau tidak langsung, standar yang dirancang agar konsisten dengan definisi level 2 dalam hierarki nilai wajar GAAP. Sekuritas yang dinilai menggunakan masukan tidak dapat diamati yang signifikan bagi seluruh pengukuran (level 3) dan investasi yang tidak dikategorikan dalam hierarki nilai wajar tidak akan memenuhi syarat. Rilis tersebut menyatakan bahwa pendekatan ini membatasi perdagangan silang pada sekuritas dengan dasar penetapan harga yang independen, sehingga mengurangi risiko subjektivitas, bias, atau kesalahan dalam menentukan harga perdagangan.

Berdasarkan kondisi penetapan harga yang diusulkan, perdagangan silang akan dilaksanakan pada harga pasar saat ini yang independen menggunakan salah satu dari dua metode. Penetapan harga NAV akan menggunakan nilai yang diberikan kepada sekuritas dalam perhitungan nilai aset bersih dana berikutnya pada hari kerja perdagangan; nilai biaya amortisasi yang dapat digunakan oleh beberapa dana pasar uang tidak dapat dipakai, dana yang tidak menghitung nilai aset bersih secara harian hanya dapat menggunakan metode ini pada hari mereka menghitungnya, dan dua dana terdaftar yang berdagang satu sama lain harus menggunakan proses penilaian yang sama. Berdasarkan penetapan harga pasar saat ini, penasihat investasi dana akan menentukan harga yang secara wajar mewakili harga pasar saat ini dengan menggunakan satu atau lebih sumber penetapan harga yang tidak berafiliasi, yang didefinisikan sebagai orang selain afiliasi tingkat pertama atau kedua dana, dan secara berkala meninjau kewajaran harga tersebut; indikasi minat atau kutipan akomodasi yang tidak berasal dari firma tidak akan memenuhi syarat. Dana dapat beralih antara dua metode tersebut untuk perdagangan silang yang berbeda.

Amandemen tersebut akan mempertahankan larangan aturan terhadap komisi broker, biaya, dan remunerasi lainnya, serta persyaratan pembayaran tunai terhadap pengiriman tepat waktu, sambil secara tegas mengizinkan pembayaran de minimis kepada pihak yang tidak berafiliasi untuk layanan seperti kliring, penyelesaian, kustodi, pencatatan, atau pelaporan transaksi. Sebelum melakukan perdagangan silang, penasihat dana harus memastikan bahwa perdagangan tersebut merupakan kepentingan terbaik bagi setiap dana terdaftar yang terlibat, dan perdagangan tersebut harus konsisten dengan kebijakan serta strategi investasi dana.

Sebagai pengganti persyaratan saat ini yang mengharuskan dewan meninjau perdagangan silang setiap kuartal, kepala petugas kepatuhan dana akan melakukan tinjauan kuartalan atas perdagangan silang untuk memastikan kepatuhan terhadap aturan dan melaporkan hasilnya kepada dewan, serta melakukan pengujian kembali setidaknya setahun sekali yang mencakup analisis harga akhir yang direalisasikan ketika sekuritas yang dibeli melalui perdagangan silang kemudian dijual, mencari pola yang menunjukkan kerugian bagi dana dibandingkan afiliasi. Dana harus menyimpan catatan setiap perdagangan silang, informasi dan materi yang digunakan kepala petugas kepatuhan untuk membuat penentuan yang diperlukan, serta laporan yang diberikan kepada dewan.

Rilis tersebut mengidentifikasi potensi penyalahgunaan yang dirancang untuk dicegah oleh kondisi tersebut: parking, di mana penasihat mengatur perdagangan silang dengan niat membeli kembali sekuritas pada harga yang merugikan klien; cherry-picking, di mana investasi yang lebih diinginkan diperdagangkan silang kepada klien yang lebih menguntungkan; dan dumping, di mana investasi yang kurang diinginkan dipindahkan ke klien yang kurang diutamakan. Rilis tersebut menyebutkan tindakan penegakan yang telah diselesaikan yang menuduh praktik semacam itu melibatkan Morgan Stanley (MS ) . Investment Management dan seorang manajer portofolio pada Desember 2015, Western Asset Management pada Januari 2014, SeaCrest Wealth Management pada Desember 2024, dan Macquarie Investment Management Business Trust pada September 2024.

Formulir N-PORT dan Formulir N-MFP akan diubah untuk mewajibkan dana yang melakukan perdagangan silang melaporkan informasi agregat, berdasarkan kelas aset, tentang nilai sekuritas yang diperdagangkan dana selama bulan sebelumnya serta informasi terkait tentang aktivitas perdagangan silang. Rilis tersebut menyatakan bahwa dana saat ini tidak melaporkan perdagangan silang mereka secara terstruktur dan bahwa kurangnya transparansi mengenai harga dan volume perdagangan silang dapat berdampak negatif pada penemuan harga serta mengdistorsi persepsi likuiditas.

Komisioner Mark T. Uyeda mengatakan dalam sebuah pernyataan bahwa perdagangan silang obligasi sering digunakan untuk manajemen likuiditas, penyeimbangan indeks, penyesuaian durasi, dan pemenuhan penebusan, serta bahwa selama tekanan pasar kemampuan untuk melakukan perdagangan silang dapat memberi dana alternatif selain menjual obligasi yang diperdagangkan tipis dengan harga fire‑sale yang kemudian memengaruhi penilaian mark‑to‑model, menurunkan nilai pada dana lain, memicu penebusan lebih lanjut, dan penjualan paksa tambahan. “Perdagangan silang dapat membantu memutus siklus ini dan mengurangi kekhawatiran risiko sistemik,” ujarnya. Uyeda juga menanyakan apakah pelaporan tingkat transaksi tentang harga perdagangan silang ke sistem transparansi pasca‑perdagangan seperti Trade Reporting and Compliance Engine atau Real‑Time Transaction Reporting System akan membantu penemuan harga dan efisiensi pasar.

Usulan tersebut akan dipublikasikan di SEC.gov dan dalam Federal Register, dan periode komentar akan tetap terbuka selama 60 hari setelah publikasi di Federal Register. Komentar dapat disampaikan melalui formulir komentar internet Komisi, melalui email ke [email protected], atau secara tertulis kepada sekretaris Komisi; semua pengajuan harus merujuk pada File No. S7-2026-36.