ESMA Membuka Permintaan Masukan tentang Agunan Bertokenisasi untuk CCP di Uni Eropa

Otoritas Sekuritas dan Pasar Eropa (ESMA), regulator dan pengawas pasar keuangan Uni Eropa, pada Jumat, 9 Oktober 2026, meluncurkan Permintaan Masukan mengenai potensi penggunaan agunan bertokenisasi oleh pihak lawan sentral (CCP), dengan mengundang semua pemangku kepentingan yang berminat untuk menyampaikan masukan paling lambat 15 Januari 2027.

ESMA meminta masukan tentang apakah, dan dengan persyaratan apa, bentuk agunan bertokenisasi dapat digunakan secara aman dan efektif oleh CCP di Uni Eropa. Kajian ini menelaah dampak tokenisasi terhadap pengalihan, pengelolaan, perlindungan, dan penggunaan agunan selama siklus hidupnya, mulai dari penetapan kelayakan dan alokasi hingga mobilisasi, penyerahan, pengelolaan berkelanjutan, dan, jika diperlukan, pencairan. Dokumen tersebut menyatakan bahwa kajian ini tidak dimaksudkan untuk meninjau kembali atau memperluas kategori aset yang memenuhi syarat sebagai agunan CCP.

“Tokenisasi berpotensi membuat pasar keuangan Eropa lebih efisien, terintegrasi, dan inovatif,” kata Verena Ross, Ketua ESMA. “Seiring peralihan tokenisasi dari tahap uji coba ke penggunaan arus utama, kita harus menciptakan kondisi agar pasar bertokenisasi dapat beroperasi dengan aman dan dalam skala besar lintas negara, dengan kepastian hukum, infrastruktur yang dapat beroperasi bersama, dan pengawasan yang sesuai.” Ross menyebut Permintaan Masukan ini sebagai bagian penting dari upaya ESMA yang lebih luas untuk memastikan tokenisasi berkembang dengan aman dan dalam skala besar di seluruh Pasar Tunggal.

Klaus Löber, Ketua Komite Pengawasan CCP ESMA, mengatakan: “Tokenisasi dapat mendukung mobilisasi agunan yang lebih efisien dan berkontribusi pada integrasi lebih lanjut pasar pascaperdagangan Uni Eropa. Pada saat yang sama, perlindungan mendasar yang berlaku bagi agunan CCP harus tetap tidak berubah. Agunan harus berkualitas tinggi, dapat ditegakkan secara hukum, sangat likuid, dan mudah tersedia untuk keperluan operasional, termasuk dalam kondisi tertekan dan setelah terjadi gagal bayar anggota kliring.”

Masukan harus disampaikan melalui laman konsultasi ESMA dan akan dipublikasikan setelah konsultasi ditutup, kecuali jika responden meminta sebaliknya. ESMA akan menilai masukan yang diterima pada kuartal pertama 2027 dan, berdasarkan penilaian tersebut serta upayanya yang lebih luas terkait tokenisasi di pasar keuangan, akan menentukan langkah yang paling tepat, termasuk tindakan konvergensi regulasi atau pengawasan dalam lingkup kewenangannya.

Cakupan Dokumen

Dokumen Permintaan Masukan ini ditujukan kepada CCP, anggota kliring dan klien mereka, infrastruktur pasar termasuk lembaga penyimpanan sentral, kustodian dan agen triparti, serta penyedia solusi tokenisasi atau DLT, juga pakar hukum, asosiasi industri, dan pemangku kepentingan lain yang terlibat dalam pengelolaan agunan, layanan pascaperdagangan, atau infrastruktur pasar keuangan digital. Dokumen ini memuat 30 pertanyaan yang mencakup model operasional, pertimbangan hukum, likuiditas dan potongan nilai agunan, ketahanan operasional, serta isu lintas bidang.

Berdasarkan European Market Infrastructure Regulation (EMIR), agunan yang diserahkan kepada CCP harus memenuhi persyaratan ketat, termasuk kepastian hukum, likuiditas, kualitas kredit, penilaian, dan kemampuan untuk dicairkan tepat waktu. Dokumen tersebut menyatakan bahwa surat berharga bertokenisasi berpotensi digunakan untuk memenuhi persyaratan margin awal dan kontribusi dana gagal bayar, sedangkan uang bertokenisasi, seperti uang bank sentral bertokenisasi atau aset penyelesaian bertokenisasi lainnya, dapat mendukung penyelesaian kewajiban margin variasi.

ESMA mengelompokkan pengaturan agunan bertokenisasi ke dalam dua model penerapan umum: representasi bertokenisasi (kembaran digital) dari aset yang tetap disimpan dan dicatat dalam infrastruktur pasar konvensional, serta aset yang diterbitkan secara asli pada platform DLT; pengaturan hibrida juga dimungkinkan. Menurut ESMA, memastikan konsistensi antara lapisan token dan catatan resmi aset yang mendasarinya, serta menentukan catatan mana yang berlaku jika terjadi ketidaksesuaian, seharusnya menjadi salah satu fitur operasional utama model kembaran digital. Dokumen tersebut menanyakan bagaimana agunan bertokenisasi akan ditangani secara operasional jika anggota kliring gagal bayar, termasuk tahapan utama dari agunan yang diserahkan hingga pencairan menjadi likuiditas, serta hambatan atau ketergantungan utama yang mungkin muncul. ESMA mencatat bahwa, ketika dokumen tersebut difinalisasi, satu-satunya proyek agunan bertokenisasi dalam kliring sentral yang diketahui ESMA melalui kegiatannya di kolej pengawasan CCP EMIR adalah HQLAᵡ.

Pertanyaan tentang Hukum, Likuiditas, dan Ketahanan

Terkait kepastian hukum, dokumen tersebut mengkaji apakah struktur agunan tradisional berupa pengalihan hak milik dan hak jaminan dapat diterapkan secara efektif dalam lingkungan buku besar terdistribusi, serta apakah pengalihan token dengan sendirinya menentukan pengalihan hak kebendaan atau pembentukan dan penyempurnaan hak jaminan. Dokumen itu mencatat bahwa Financial Collateral Directive mensyaratkan agar agunan keuangan berada dalam penguasaan atau kendali penerima agunan, atau pihak yang bertindak atas nama penerima agunan, dan menanyakan apakah kendali atas dompet atau kunci privat memiliki arti hukum dalam pembentukan, penyempurnaan, atau penegakan hak atas agunan. Dokumen tersebut juga menanyakan bagaimana segregasi dan perlindungan klien dapat diwujudkan dalam pengaturan bertokenisasi, dengan membedakan pemisahan teknis melalui dompet, izin, atau kontrak pintar dari pemisahan yang dapat ditegakkan secara hukum, serta apakah posisi dan agunan klien dapat dipindahkan tepat waktu jika anggota kliring gagal bayar.

Mengenai finalitas penyelesaian, ESMA menyatakan bahwa perlindungan berdasarkan Directive Finalitas Penyelesaian bersumber dari pengakuan hukum atas peristiwa operasional tertentu sebagai peristiwa yang bersifat definitif, bukan dari fitur teknologi. Makalah tersebut mengamati bahwa proyek-proyek yang mendapat izin berdasarkan Rezim Percontohan DLT telah menerapkan perlindungan serupa finalitas melalui klausul kontraktual dalam hukum privat, serta mempertanyakan bagaimana finalitas dapat dijamin dalam pengaturan yang melibatkan interaksi antara sistem bertokenisasi dan infrastruktur tradisional.

ESMA menyatakan bahwa tokenisasi tidak mengubah sifat ekonomi aset yang mendasarinya dan tidak semestinya, dengan sendirinya, menjadi alasan untuk menerapkan perlakuan prudensial yang berbeda. Namun, bentuk bertokenisasi dapat menimbulkan risiko likuiditas, konversi, operasional, atau siber yang relevan bagi kelayakan agunan, haircut, atau penyesuaian lainnya. Untuk uang bertokenisasi, makalah tersebut mencantumkan uang bank sentral bertokenisasi, stablecoin, token uang elektronik, dan simpanan bertokenisasi sebagai aset penyelesaian yang mungkin digunakan. Namun, makalah itu juga mencatat bahwa sejumlah aset tersebut—terutama stablecoin, mengingat kemungkinan nilainya menyimpang dari nilai pari—mungkin tidak dianggap setara dengan uang tunai dalam kerangka regulasi dan pengawasan. Makalah tersebut juga mempertanyakan apakah otomatisasi dan kemampuan pemrograman dapat membuat permintaan agunan lebih tersinkronisasi selama tekanan pasar, sehingga memperbesar dinamika pro-siklus dan kebutuhan likuiditas intrahari.

Pertanyaan mengenai ketahanan operasional mencakup persyaratan dalam Undang-Undang Ketahanan Operasional Digital, identifikasi ketergantungan kritis seperti buku besar, kontrak pintar, pengelolaan kunci, antarmuka, dan lapisan rekonsiliasi, pengujian dan penjaminan termasuk simulasi penanganan gagal bayar, serta risiko konsentrasi pihak ketiga ketika banyak peserta bergantung pada penyedia spesialis yang sama. Pertanyaan lintas aspek membahas interoperabilitas dan fragmentasi antarplatform, kemungkinan ketergantungan baru pada struktur pasar serta risiko konsentrasi, dan apakah kerangka hukum saat ini—yang mencakup EMIR, Peraturan tentang Lembaga Penyimpanan Efek Sentral, Directive Finalitas Penyelesaian, Directive Agunan Keuangan, Peraturan Pasar Aset Kripto, Undang-Undang Ketahanan Operasional Digital, dan Peraturan Percontohan DLT—netral terhadap teknologi dan sistem.

Makalah tersebut menempatkan kajian ini dalam konteks berbagai inisiatif resmi lain terkait tokenisasi. Makalah itu merujuk pada rencana dua jalur Dewan Gubernur ECB pada 2025 untuk menyelesaikan transaksi DLT menggunakan uang bank sentral. Jalur Pontes menyediakan solusi Eurosistem untuk jangka dekat yang menghubungkan platform DLT dengan TARGET Services, sedangkan jalur Appia menawarkan pendekatan jangka panjang. Makalah tersebut mencatat bahwa Pontes, dengan menghubungkan solusi berbasis DLT dengan TARGET Services, dapat berperan penting bagi agunan bertokenisasi sekaligus mempertahankan uang bank sentral sebagai sarana penyelesaian yang paling aman. Makalah itu juga merujuk pada panduan yang diterbitkan staf CFTC pada 8 Desember 2025, Letter No. 25-39, tentang penggunaan aset bertokenisasi sebagai agunan di pasar derivatif, serta surat no-action, Letter No. 26-05 tertanggal 6 Februari 2026, mengenai aset digital yang diterima sebagai agunan margin oleh perusahaan komisi berjangka. Konteks lebih lanjut mencakup visi bersama dan seruan untuk menyampaikan masukan tentang tokenisasi di pasar grosir yang diterbitkan bersama oleh UK Financial Conduct Authority dan Bank of England pada Mei 2026, yang secara khusus membahas perlakuan prudensial, pengaturan penyelesaian, dan agunan bertokenisasi. Makalah tersebut juga menyinggung Project Agora milik Bank for International Settlements bersama Institute of International Finance, yang mengkaji pembayaran lintas batas melalui penyelesaian multi-mata uang dengan menggunakan cadangan bank sentral bertokenisasi dan simpanan bank komersial bertokenisasi.