ESMA Membuka Permintaan Bukti tentang Kolateral yang Ditokenisasi untuk CCP UE

Otoritas Sekuritas dan Pasar Eropa (ESMA), regulator dan pengawas pasar keuangan UE, pada hari Jumat, 9 Oktober 2026 meluncurkan Permintaan Bukti tentang potensi penggunaan kolateral yang ditokenisasi oleh pihak lawan sentral (CCPs), mengundang semua pemangku kepentingan yang berminat untuk mengirimkan kontribusi paling lambat 15 Januari 2027.

ESMA mencari bukti mengenai apakah, dan dalam kondisi apa, bentuk kolateral yang ditokenisasi dapat digunakan secara aman dan efektif oleh CCP UE. Kajian ini meneliti bagaimana tokenisasi dapat memengaruhi transfer, pengelolaan, perlindungan, dan penggunaan kolateral sepanjang siklus hidupnya, mulai dari kelayakan dan alokasi melalui mobilisasi, penempatan, manajemen berkelanjutan, dan bila diperlukan, realisasi. Dokumen tersebut menyatakan bahwa kajian ini tidak dimaksudkan untuk meninjau kembali atau memperluas kategori aset yang memenuhi syarat sebagai kolateral CCP.

„Tokenisasi berpotensi menjadikan pasar keuangan Eropa lebih efisien, terintegrasi, dan inovatif,“ kata Verena Ross, Ketua ESMA. „Seiring peralihannya dari tahap percobaan ke arus utama, kita harus menciptakan kondisi agar pasar yang ditokenisasi beroperasi secara aman dan skala luas lintas batas, dengan kepastian hukum, infrastruktur yang dapat berinteroperasi, dan pengawasan yang tepat.“ Ross menggambarkan Permintaan Bukti sebagai bagian penting dari pekerjaan lebih luas ESMA untuk memastikan bahwa tokenisasi berkembang secara aman dan skala luas di seluruh Pasar Tunggal.

Klaus Löber, Ketua Komite Pengawasan CCP ESMA, berkata: „Tokenisasi dapat mendukung mobilisasi kolateral yang lebih efisien dan berkontribusi pada integrasi lebih lanjut pasar pasca-perdagangan UE. Pada saat yang sama, penting agar perlindungan dasar yang berlaku untuk kolateral CCP tetap tidak berubah. Kolateral harus berkualitas tinggi, dapat ditegakkan secara hukum, sangat likuid, dan mudah tersedia secara operasional, termasuk dalam kondisi stres dan setelah default anggota clearing.“

Respons harus diserahkan melalui halaman konsultasi ESMA dan akan dipublikasikan setelah penutupan konsultasi kecuali responden meminta sebaliknya. ESMA akan menilai masukan yang diterima pada kuartal pertama 2027 dan, berdasarkan penilaian tersebut serta pekerjaan lebih luasnya tentang tokenisasi di pasar keuangan, akan menentukan tindakan paling tepat, termasuk tindakan konvergensi regulasi atau pengawasan dalam lingkup wewenangnya.

Ruang Lingkup Dokumen

Dokumen dokumen Permintaan Bukti ditujukan kepada CCP, anggota clearing dan klien mereka, infrastruktur pasar termasuk depo sekuritas sentral, kustodian, dan agen tripartai, serta penyedia solusi tokenisasi atau DLT, sekaligus pakar hukum, asosiasi industri, dan pemangku kepentingan lain yang terlibat dalam manajemen kolateral, layanan pasca-perdagangan, atau infrastruktur pasar keuangan digital. Dokumen ini memuat 30 pertanyaan yang mencakup model operasional, pertimbangan hukum, likuiditas dan haircut, ketahanan operasional, serta isu-isu lintas sektor.

Berdasarkan Peraturan Infrastruktur Pasar Eropa (EMIR), kolateral yang ditempatkan ke CCP harus memenuhi persyaratan ketat, termasuk kepastian hukum, likuiditas, kualitas kredit, penilaian, dan kemampuan untuk direalisasikan secara tepat waktu. Dokumen tersebut menyatakan bahwa sekuritas yang ditokenisasi berpotensi digunakan untuk memenuhi persyaratan margin awal dan kontribusi dana default, sementara uang tunai yang ditokenisasi, seperti uang bank sentral yang ditokenisasi atau aset penyelesaian yang ditokenisasi lainnya, dapat mendukung penyelesaian kewajiban margin variasi.

ESMA mengelompokkan pengaturan kolateral yang ditokenisasi ke dalam dua model pelaksanaan luas: representasi tokenisasi (digital twin) dari aset yang tetap disimpan dan dicatat dalam infrastruktur pasar konvensional, serta aset yang diterbitkan secara native di platform DLT, dengan kemungkinan pengaturan hibrida. Menurut ESMA, memastikan konsistensi antara lapisan token dan catatan otoritatif aset yang mendasarinya, serta mengidentifikasi catatan mana yang berlaku bila terjadi perbedaan, harus menjadi salah satu fitur operasional utama model digital twin. Dokumen tersebut menanyakan bagaimana kolateral yang ditokenisasi akan ditangani secara operasional dalam default anggota clearing, termasuk langkah utama dari kolateral yang ditempatkan hingga realisasi likuiditas serta hambatan atau ketergantungan kunci. ESMA mencatat bahwa, pada saat dokumen selesai, satu-satunya proyek kolateral yang ditokenisasi dalam clearing pusat yang pernah dilihatnya melalui pekerjaan di kolese pengawasan CCP EMIR adalah HQLAᵡ.

Pertanyaan tentang Legal, Likuiditas, dan Ketahanan

Mengenai kepastian hukum, dokumen tersebut meneliti apakah struktur kolateral tradisional berupa transfer kepemilikan dan hak jaminan dapat direplikasi secara efektif dalam lingkungan buku besar terdistribusi, serta apakah transfer token itu sendiri menentukan perpindahan hak kepemilikan atau penciptaan dan penyempurnaan hak jaminan. Dokumen itu mencatat bahwa Arahan Kolateral Keuangan mengharuskan kolateral keuangan berada dalam kepemilikan atau di bawah kontrol penerima kolateral atau orang yang bertindak atas nama penerima kolateral, dan menanyakan apakah kontrol atas dompet atau kunci pribadi memiliki signifikansi hukum untuk penciptaan, penyempurnaan, atau penegakan hak kolateral. Selain itu, dokumen tersebut menanyakan bagaimana segregasi dan perlindungan klien dapat dicapai dalam pengaturan yang ditokenisasi, membedakan pemisahan teknis melalui dompet, izin, atau kontrak pintar dari pemisahan yang dapat ditegakkan secara hukum, serta apakah posisi klien dan kolateral dapat dipindahkan secara tepat waktu dalam default anggota clearing.

Mengenai finalitas penyelesaian, ESMA menyatakan bahwa perlindungan di bawah Direktif Finalitas Penyelesaian berasal dari pengakuan hukum terhadap peristiwa operasional tertentu sebagai definitif, bukan dari fitur teknologi. Makalah tersebut mengamati bahwa proyek yang disetujui di bawah Regime Pilot DLT telah menerapkan perlindungan serupa finalitas melalui klausul kontrak hukum privat, dan menanyakan bagaimana finalitas dapat dijamin dalam pengaturan di mana sistem yang ditokenisasi berinteraksi dengan infrastruktur tradisional.

ESMA menyatakan bahwa tokenisasi tidak mengubah sifat ekonomi aset yang mendasarinya dan tidak seharusnya sendiri menjadi alasan untuk perlakuan prudensial yang berbeda, namun bentuk tokenisasi dapat memperkenalkan risiko likuiditas, konversi, operasional, atau siber yang relevan dengan kelayakan kolateral, haircut, atau penyesuaian lainnya. Untuk uang tokenisasi, makalah tersebut mencantumkan uang bank sentral yang ditokenisasi, stablecoin, token e‑money, dan deposito yang ditokenisasi sebagai aset penyelesaian yang memungkinkan, sambil mencatat bahwa beberapa, khususnya stablecoin mengingat potensi penyimpangan dari nilai nominal, mungkin tidak dianggap setara dengan uang tunai oleh kerangka regulasi dan pengawasan. Makalah tersebut juga menanyakan apakah otomatisasi dan kemampuan pemrograman dapat menghasilkan panggilan kolateral yang lebih sinkron selama tekanan pasar, memperkuat dinamika pro‑siklikal dan permintaan likuiditas intrahari.

Pertanyaan tentang ketahanan operasional mencakup persyaratan Digital Operational Resilience Act, identifikasi ketergantungan kritis seperti buku besar, kontrak pintar, manajemen kunci, antarmuka, dan lapisan rekonsiliasi, pengujian dan jaminan termasuk simulasi manajemen default, serta risiko konsentrasi pihak ketiga di mana banyak peserta bergantung pada penyedia spesialis yang sama. Pertanyaan lintas sektor membahas interoperabilitas dan fragmentasi antar platform, potensi ketergantungan struktur pasar baru dan risiko konsentrasi, serta apakah kerangka hukum saat ini, yang meliputi EMIR, Central Securities Depositories Regulation, Settlement Finality Directive, Financial Collateral Directive, Markets in Crypto-Assets Regulation, Digital Operational Resilience Act, dan DLT Pilot Regulation, bersifat netral secara teknologi dan sistem.

Makalah tersebut menempatkan latihan ini sejajar dengan pekerjaan resmi paralel mengenai tokenisasi. Ia mengutip rencana dua jalur Dewan Gubernur ECB tahun 2025 untuk penyelesaian transaksi DLT dalam uang bank sentral, dengan jalur Pontes menyediakan solusi Eurosystem jangka pendek yang menghubungkan platform DLT dengan TARGET Services dan jalur Appia sebagai pendekatan jangka panjang; makalah mencatat bahwa Pontes, dengan menghubungkan solusi berbasis DLT dengan TARGET Services, dapat memainkan peran penting bagi kolateral yang ditokenisasi sambil mempertahankan uang bank sentral sebagai cara penyelesaian paling aman. Ia juga merujuk pada panduan yang dikeluarkan oleh staf CFTC pada 8 Desember 2025, Surat No. 25-39, yang membahas penggunaan aset yang ditokenisasi sebagai kolateral dalam pasar derivatif, serta surat no‑action yang dikeluarkan pada tanggal yang sama, Surat No. 26-05, mengenai aset digital yang diterima sebagai kolateral margin oleh futures commission merchants. Konteks tambahan mencakup visi bersama dan permintaan masukan tentang tokenisasi di pasar grosir yang dipublikasikan oleh UK Financial Conduct Authority dan Bank of England pada Mei 2026, secara khusus mencakup perlakuan prudensial, pengaturan penyelesaian, dan kolateral yang ditokenisasi, serta Project Agora dari Bank for International Settlements bersama Institute of International Finance, yang meneliti pembayaran lintas batas melalui penyelesaian multi‑mata uang menggunakan cadangan bank sentral yang ditokenisasi dan deposito bank komersial yang ditokenisasi.

ESMA akan mempertimbangkan semua komentar yang diterima paling lambat 15 Januari 2027. Setelah konsultasi, ESMA akan memutuskan langkah paling tepat tergantung pada hasil penilaian umpan balik serta pekerjaan terkait yang sedang dilakukannya mengenai tokenisasi di bidang pasar keuangan lainnya.