Arbitraasikauppa: Toteutuneet voitot DEX:n ja CEX:n välillä

Markkinoiden tehokkuuden käsite on pitkään ollut taloustieteen keskustelun aihe. Teoriassa sen mukaan markkinat ovat tehokkaita, koska ne perustuvat rationaalisiin toimintoihin, ja että kaikki hinnoittelun virheet korjautuvat nopeasti voittoa tavoittelevien päätösten avulla.

Esimerkiksi, jos samaa omaisuutta hinnoitellaan eri tavoin eri pörsseissä, odotetaan, että ero poistuu pian transaktioiden kautta, jotka ansaitsevat rahaa tästä erosta.

Hyötyminen näiden hinnoitteluvääristymien korjaamisesta kutsutaan usein arbitraasiksi: arbitraasikauppiaat poistavat tällaiset hintapoikkeamat ostamalla halvemmasta pörssistä ja myymällä kalliimmassa.

Käytännössä on kiistanalaista, voivatko markkinat koskaan olla täysin tehokkaita teorian mukaisesti. Yksi argumentti teoriaa vastaan on, että markkinatoimijat ovat oikeita ihmisiä, jotka voivat toimia epäjärjestelmällisesti, olla tietämättömiä omista ennakkoasenteistaan jne.

Toinen näkökohta on tekniset yksityiskohdat, kuten miten transaktiot toteutetaan todellisessa elämässä, tai miten tieto mahdollisesta arbitraasista ei aina ole saatavilla tai selkeää.

Markkinat ovat yleensä tehottomampia, jos likviditeetti on alhainen, markkinapaikka on hajautunut tai kyseessä on uusi markkina, jossa ei vielä ole riittävästi tehokkaita toimijoita.

Tämä kuvaus sopii kryptovaluuttamarkkinoihin melko hyvin. Kaksi tutkijaa Otto von Guericke -yliopistosta Magdeburgissa, Saksassa, päättivät tutkia pääoman allokoinnin tehokkuutta kryptovaluuttapörssien välillä. Tarkemmin sanottuna he tarkastelivat “Arbitrage trading between decentralized and centralized cryptocurrency exchanges”¹.

Rakenne kryptomarkkinapörsseissä

Yleisesti ottaen kryptovaluuttamarkkinoilla käytetyt pörssit voidaan jakaa kahteen kategoriaan:

• Automatisoidut markkinatakaajat (AMM) hajautetut pörssit (DEX:t), jotka perustuvat automatisoituihin markkinatakaajaprotokolliin (AMM).
  • DEX:t perustuvat suoraan lohkoketjussa käyttöönotettuihin älykkäisiin sopimuksiin, jotka mahdollistavat vertaiskaupan ilman välikäsiä.
• Keskitetyt raja‑tilauskirjapörssit (CEX:t)

Tällä hetkellä yli 250 lohkoketjua toimii samanaikaisesti, ja jokainen lohkoketju tarjoaa erilaisia turvallisuusmalleja, konsensusmekanismeja ja suorituskykyominaisuuksia. Tämä luo hajautetun pääomajärjestelmän, jossa likviditeetti on eristetty useiden ketjujen ja kauppapaikkojen välillä. Tämä voi siis olla hyvä esimerkki tilanteesta, jossa markkinat eivät voi olla täysin tehokkaita.

Varojen siirtämiseen eri lohkoketjujen välillä on olemassa useita vaihtoehtoja.

Ensimmäinen on wrapped tokenit, eli liikkeeseenlaskumenettelyt, joissa käyttäjät voivat siirtää varoja lohkoketjujen välillä siltaavan palvelun kautta, joka lukitsee omaisuuden sen alkuperäisellä ketjulla ja luo käärityn edustuksen toisella ketjulla.

Vaihtoehtona ovat keskitetyt raja‑tilauskirjapörssit (CEX:t), jotka mahdollistavat käyttäjien tallettaa varoja yhdestä ketjusta, käydä kauppaa pörssin sisällä ja nostaa ne toiseen lohkoketjuun.

Todellisten arbitraasiehtojen ymmärtäminen

Teoreettinen arbitraasi vs käytäntö

Tähän mennessä suurin osa taloustieteellisistä tutkimuksista aiheesta on käyttänyt historiallista hintadataa arbitraasimahdollisuuksien analysointiin kryptovaluuttamarkkinoilla. Esimerkiksi yhdessä tutkimuksessa, jossa tarkasteltiin 13 CEX:ää minuutti‑tason datalla tammikuusta 2018 huhtikuuhun 2020, havaittiin, että Bitcoinin hintapoikkeamat pörssien välillä jatkuvat huolimatta kryptovaluuttamarkkinoiden nopeasta kasvusta.

Historiallisesti tämä on johtanut valtaviin poikkeamiin, joiden keskimääräiset spreadit ovat olleet jopa 15 % Korean ja Yhdysvaltain pörssien välillä vuosina 2017–2018.

Kuitenkin nämä tutkimukset olettavat, että kaupat toteutetaan havaituilla hinnoilla. Tämä on todennäköisesti virheellinen oletus, koska se jättää huomiotta keskeiset kitkat, jotka syntyvät käytännön arbitraasikaupassa, kuten slippage, likviditeettirajoitukset, kilpailu arbitraasijoiden välillä ja markkinavaikutus.

Nykyinen tutkimus tutkii harvoin myös AMM‑DEX:ien ja raja‑tilauskirja‑CEX:ien välistä eroa, koska oikean datan hankkiminen vaatii merkittävää teknistä työtä.

Sen sijaan tämä tutkimus analysoi suoraan toteutuneet arbitraasikaupat DEX:ien ja CEX:ien välillä tarkastellen transaktioita, jotka tuottavat toteutuneita voittoja kryptovaluuttamarkkinoilla.

Läheisyys verkkoon

Osakekaupassa maantieteellinen läheisyys pörssiin parantaa toteutuksen nopeutta ja vähentää toteutuskustannuksia, mikä kokonaisuudessaan lisää arbitraasivoittoja.

Vastaavasti DEX:t toimivat lohkoketjun validoijien kautta, jotka ovat maantieteellisesti hajallaan. Siksi on haastavaa optimoida sijaintia toteutuksen nopeuden vähentämiseksi.

Koska DEX toimii älykkäänä sopimuksena lohkoketjussa, solmujen synkronointi on tärkeää, ja verkon häiriöt tai viallinen data voivat estää kaupan toteutuksen. Tästä syystä palvelimella isännöidyt lohkoketjusolmut ovat suositumpia kuin paikalliset solmut.

CEX:t toimivat eri tavalla, sillä ne ovat yksityisesti hallinnoituja ja toimivat kauppiaiden säilyttäjinä. Dataa tarjotaan keskitetyn API:n kautta, joten väärän datan saaminen on vähemmän todennäköistä.

Tutkimus‑kauppabot

Tutkijat loivat kauppabotin testatakseen hypoteesiaan siitä, että markkinoiden tehokkuustaso eroaa CEX:ien ja DEX:ien välillä.

Se toimi kuudessa peräkkäisessä vaiheessa, tavoitteena arbitraasin DFI‑SOL‑poolia DEX:issä ja käyttämällä sekä DFI‑USDT‑ että SOL‑USDT‑pareja CEX:issä vastaavan parin luomiseksi.

Lähde: Journal of Banking & Finance

Botti suunniteltiin sitten hallitsemaan riittävää kaupankäyntivolyymeja (välttääkseen slippage‑kustannuksia), hintapoikkeamia, markkinoiden toimivuutta jne.

Tutkimustulokset: Keskitetyt vs hajautetut pörssit

Riskejä arbitraasistrategioille

Mikä tahansa arbitraasistrategia missä tahansa markkinassa on otettava huomioon todelliset kitkat, jotka voivat vähentää kannattavuutta. Esimerkiksi likviditeetin puute sekä transaktiomaksut ja muut kulut voivat imeä merkittävän osan voitoista.

Kuitenkin DeFi, erityisesti DEX:t, lisää ylimääräisen epävarmuustason. Tämä johtuu siitä, että keskitetyn viranomaisen ja markkinatakaajien puuttuessa, kuten CEX:issä ja tavallisissa osakepörsseissä, transaktioiden järjestys voi olla epävarma.

“Mempool” (muistiallas) on hajautettu “odotushuone” tai jono, jossa vahvistamattomat kryptovaluuttatransaktiot odottavat ennen kuin ne otetaan louhijoiden tai validoijien toimesta lohkoketjuun. Lähetetyt, mutta vielä louhimattomat transaktiot sijaitsevat mempoolissa.

Ongelma on, että useimmat DEX:t käyttävät älykkäiden sopimusten tarjoamaa hintadataa. Älysopimus päivittyy vain, kun uusi lohko löydetään, ja vasta silloin hinta päivittyy. Kuitenkin todelliset transaktiot, ja siten DEX:n reaaliaikainen hinta, riippuvat mempool‑transaktioista, eivätkä usein vanhentuneista älysopimusehdoista.

Tämä aiheuttaa aikaviiveen, ja vanhentuneet älysopimusten varannot aiheuttavat riskin suuresta hintapoikkeamasta, erityisesti korkean taajuuden kaupankäynnissä.

Näin ollen mempool‑epävarmuus transaktioiden järjestyksestä tekee DEX:n spot‑hinnasta epävarman ennen lohkon vahvistusta, mikä vähentää arbitraasitehokkuutta DEX:ien ja CEX:ien välillä.

Tehoton kryptomarkkinat

Toisin kuin täydellisessä tehokkaassa markkinassa, tutkijat havaitsivat, että pääoman allokointi pysyy tehottomana pörssien välillä, erityisesti DEX:ien ja CEX:ien välillä.

Tämän pitäisi luoda ympäristö, jossa on potentiaalisesti runsaasti arbitraasimahdollisuuksia.

Käytännössä operatiiviset kustannukset, likviditeettirajoitukset ja lohkoketjuun liittyvät toteutusriskit luovat paljon epävarmuutta. Tämä johtaa tehottomiin markkinoihin, joita ei myöskään voida helposti käyttää arbitraasiin, ainakaan johdonmukaisella tavalla, joka johtaisi turvallisiin arbitraasistrategioihin.

Silti tutkijoiden arbitraasibotit tuottivat lopulta hieman yli 20 000 $ voittoa, joten tutkimus ei osoita, että arbitraasi olisi kannattamatonta.

Mitä se osoittaa, on että DEX:ien tulisi ryhtyä voimakkaampiin toimiin tehokkuutensa ja yhteyksiensä parantamiseksi muihin pörsseihin. Vaikka lohkoketjuinnovaatioita, kuten DEX‑aggregaatteja, on käytetty tilausten virtauksen tehokkuuden parantamiseen ketjussa tapahtuvassa toiminnassa, on edelleen merkittävä potentiaali parantaa tilausten virtausta DEX:ien ja CEX:ien välillä.

Esimerkiksi älysopimuspohjaiset ratkaisut, jotka yhdistävät molemmat pörssit, voisivat auttaa voittamaan hajautetun pääoman tehottomuuden kryptovaluuttamarkkinoilla.

Kaiken kaikkiaan kryptovaluuttamarkkinat kehittyvät edelleen nopeasti, ja on selvää, että nykyinen infrastruktuuri on edelleen tilapäinen, ja markkinoiden tehokkuuden parantamista on vielä tehtävä tulevaisuudessa.

Tutkimusviite

^{1. Lennart Schwertfeger and Bodo Vogt. Arbitrage trading between decentral and central cryptocurrency exchanges. Journal of Banking & Finance. Volume 188, heinäkuu 2026, 107721. https://doi.org/10.1016/j.jbankfin.2026.107721}