ESMA voegt vijf gerechtvaardigde belangen toe aan de regels voor uitstel van openbaarmaking van voorwetenschap

De Europese Autoriteit voor effecten en markten heeft op 16 oktober 2026 haar richtsnoeren voor uitstel van openbaarmaking van voorwetenschap in het kader van de Verordening marktmisbruik (Market Abuse Regulation, MAR) bijgewerkt en gestroomlijnd. Daarmee is het herziene regelgevingskader voltooid: er zijn vijf aanvullende gerechtvaardigde belangen opgenomen die uitstel kunnen rechtvaardigen en de gerechtvaardigde belangen in verband met langdurige processen zijn geschrapt.

Op grond van de MAR moeten uitgevende instellingen voorwetenschap die op hen betrekking heeft zo snel mogelijk openbaar maken, zodat beleggers worden geïnformeerd en handel met voorwetenschap wordt voorkomen. In specifieke omstandigheden mogen uitgevende instellingen de openbaarmaking uitstellen om hun gerechtvaardigde belangen niet te schaden. De richtsnoeren ondersteunen die beslissing met een niet-uitputtende lijst van gerechtvaardigde belangen die uitstel kunnen rechtvaardigen.

Volgens ESMA hebben de vijf aanvullende gerechtvaardigde belangen die na een openbare raadpleging zijn vastgesteld, betrekking op situaties waarin een overheidsinstantie de uitgevende instelling verzoekt informatie niet openbaar te maken; waarin de uitgevende instelling aanvullende informatie moet verzamelen om marktdeelnemers in staat te stellen de voorwetenschap correct te beoordelen; waarin de uitgevende instelling het risico loopt een zakelijke kans te verliezen doordat gevoelige commerciële informatie openbaar wordt gemaakt; waarin de benoeming van een lid van het bestuursorgaan van de uitgevende instelling of van een manager in een sleutelpositie in gevaar kan komen; en waarin openbaarmaking van voorwetenschap over ondernemingen binnen dezelfde groep de uitgevende instelling rechtstreeks kan schaden en de doeltreffendheid kan ondermijnen van uitstel dat door een andere groepsonderneming is toegepast.

Sinds juni 2026 hoeven uitgevende instellingen voorwetenschap over langdurige processen niet langer onmiddellijk openbaar te maken voordat die processen zijn afgerond. ESMA verklaarde dat zij, in overeenstemming met haar doelstellingen om regels te vereenvoudigen en de lasten te verminderen, de gerechtvaardigde belangen voor uitgestelde openbaarmaking in verband met die processen uit de richtsnoeren heeft geschrapt.

Achtergrond van de Listing Act

Het wetgevingspakket Listing Act is op 14 november 2024 bekendgemaakt in het Publicatieblad van de Europese Unie en is 20 dagen later in werking getreden. Verordening (EU) 2024/2809 van 23 oktober 2024, onderdeel van het pakket, heeft de Prospectusverordening, de MAR en MiFIR gewijzigd. Overeenkomstig artikel 4, lid 3, ervan zijn de wijzigingen van het openbaarmakingsregime van de MAR op 5 juni 2026 van toepassing geworden.

In het nieuwe artikel 17, lid 1, van de MAR staat dat de verplichting om het publiek zo snel mogelijk te informeren niet geldt voor voorwetenschap over tussentijdse stappen in een langdurig proces. Alleen de uiteindelijke omstandigheden of de uiteindelijke gebeurtenis moeten openbaar worden gemaakt, zo snel mogelijk nadat die zich hebben voorgedaan. Een nieuw artikel 17, lid 4 bis, stelt informatie over tussentijdse stappen vrij van de vereisten voor uitgestelde openbaarmaking. Artikel 17, lid 7, verplicht tot openbaarmaking zo snel mogelijk als de vertrouwelijkheid van die informatie niet langer is gewaarborgd.

Met de Listing Act is ook de voorwaarde van artikel 17, lid 4, onder b), vervangen dat uitstel het publiek waarschijnlijk niet mag misleiden. In plaats daarvan geldt nu dat „de voorwetenschap waarvan de uitgevende instelling of de marktdeelnemer op de markt voor emissierechten de openbaarmaking wil uitstellen, niet in strijd is met de meest recente openbare aankondiging of een andere vorm van communicatie van de uitgevende instelling of de marktdeelnemer op de markt voor emissierechten over dezelfde aangelegenheid waarop de voorwetenschap betrekking heeft”, aldus het eindverslag. De twee andere voorwaarden voor uitstel — dat onmiddellijke openbaarmaking waarschijnlijk een gerechtvaardigd belang zou schaden en dat de uitgevende instelling de vertrouwelijkheid kan waarborgen — zijn ongewijzigd gebleven.

Gedelegeerde Verordening (EU) 2026/789 van de Commissie van 8 april 2026, waarin een niet-uitputtende lijst van langdurige processen wordt vastgesteld en wordt bepaald wanneer de desbetreffende uiteindelijke gebeurtenis geacht wordt plaats te vinden en openbaar moet worden gemaakt, is op 16 juli 2026 bekendgemaakt in het Publicatieblad. De Europese Commissie verzocht ESMA in juni 2024 om technisch advies over de gedelegeerde handeling; ESMA publiceerde haar advies in mei 2025. Met de Listing Act is ook het oorspronkelijke mandaat van ESMA op grond van artikel 17, lid 11, vervangen door een mandaat om richtsnoeren uit te vaardigen met een niet-uitputtende indicatieve lijst van de gerechtvaardigde belangen van uitgevende instellingen. De richtsnoeren zijn voor het eerst gepubliceerd op 20 oktober 2016 en eerder herzien op 13 april 2022.

Uitkomst van de raadpleging en definitieve formulering

ESMA publiceerde in februari 2026 een raadplegingsdocument met vier vragen. De raadpleging sloot op 29 april 2026 en leverde reacties op van 28 respondenten, van wie de meesten uitgevende instellingen waren. ESMA vroeg ook advies aan haar Securities and Markets Stakeholder Group (SMSG).

Over bevelen van overheidsinstanties verduidelijkte ESMA dat de verwijzing naar bevoegdheden die anderszins zijn erkend, slaat op bevoegdheden die in de jurisprudentie zijn erkend; dat de definitie van een overheidsinstantie ook autoriteiten uit derde landen omvat; en dat het uitstel slechts geldt zolang het bevel dat vereist, waarna de informatie openbaar moet worden gemaakt zodra het bevel vervalt. ESMA adviseerde uitgevende instellingen gegevens bij te houden ter onderbouwing van de schriftelijke toelichting die zij op grond van artikel 17, lid 4, aan nationale bevoegde autoriteiten moeten verstrekken.

Wat betreft het verzamelen van aanvullende informatie na een uitzonderlijke gebeurtenis, zoals een ernstig incident of een cyberaanval, stelde ESMA dat openbaarmaking moet plaatsvinden zodra een globale inschatting van de schade mogelijk is, dus voordat een gedetailleerde analyse is afgerond, en dat uitgevende instellingen later aanvullende informatie kunnen verstrekken. ESMA wees vaste termijnen, zoals 48 uur voor cyberincidenten, af en koos voor een beoordeling per geval. Ook wees ESMA uitbreiding van het gerechtvaardigd belang tot analyse van verzamelde gegevens of herstelmaatregelen af, omdat dit volgens haar de informatieverstrekking aan de markt buitensporig zou vertragen. De openbaarmakingsverplichtingen uit de MAR gelden onverminderd de verplichtingen om incidenten te melden op grond van NIS 2, DORA en de AVG.

Wat zakelijke kansen betreft, breidde ESMA het gerechtvaardigd belang uit tot buiten het voorbeeld van overheidsopdrachten uit haar oorspronkelijke voorstel, zodat het ook geldt in particuliere, concurrerende situaties. Daarvoor moet sprake zijn van een aanwijsbare, concrete zakelijke kans die rechtstreeks in gevaar kan komen door openbaarmaking van commercieel gevoelige informatie. De definitieve voorbeelden omvatten deelnemers aan parallelle aanbestedingen die hun biedingen aanpassen op basis van bekendgemaakte voorwaarden, en openbaarmaking van overeenkomsten of besluiten om een nieuwe markt te betreden of een nieuw product te lanceren, waardoor concurrenten hun strategie kunnen aanpassen. ESMA wees erop dat uitgevende instellingen de informatie openbaar moeten maken zodra de concrete stappen die nodig zijn om een strategie vast te stellen, geheimhouding niet langer mogelijk maken, aangezien het behoud van vertrouwelijkheid een voorwaarde is om de openbaarmaking uit te stellen.

Na de raadpleging zijn nog twee gerechtvaardigde belangen toegevoegd. Een uitgevende instelling mag de openbaarmaking uitstellen van een besluit om een lid van het bestuursorgaan, een manager of een andere persoon in een sleutelfunctie te benoemen als die persoon zijn huidige werkgever nog niet heeft geïnformeerd. Dit geldt uitsluitend voor het formeel genomen besluit en voor de strikt noodzakelijke periode. Ook kan een entiteit binnen een groep een gerechtvaardigd belang hebben om dezelfde informatie gedurende dezelfde periode niet openbaar te maken als een andere entiteit in dezelfde groep de openbaarmaking op grond van artikel 17, lid 4, heeft uitgesteld, mits de informatie rechtstreeks op beide entiteiten betrekking heeft. ESMA benadrukte dat hierdoor niet automatisch een gerechtvaardigd belang voor de hele groep ontstaat en dat artikel 10 van de MAR openbaarmaking van voorwetenschap binnen de groep blijft beperken tot hetgeen noodzakelijk is voor de normale uitoefening van iemands dienstverband, beroep of functie.

ESMA schrapte de punten (a), (c), (d), (e), (f), (g) en (h) van Richtsnoer 1, die betrekking hadden op tussenstappen in langdurige processen. Ook schrapte zij Richtsnoer 2, over situaties waarin uitstel het publiek waarschijnlijk zou misleiden, in zijn geheel, omdat dit onderwerp niet langer onder haar mandaat valt. Geen van de reacties op de raadpleging verzette zich tegen het schrappen van Richtsnoer 2. ESMA handhaafde het voormalige punt (b) over financiële levensvatbaarheid, maar verving de insolventierechtelijke term ‘levensvatbaarheid van de uitgevende instelling’ door de bredere en minder technische term ‘financiële moeilijkheden’. Daarnaast beperkte zij het gerechtvaardigd belang tot financiële moeilijkheden in een vroeg stadium die niet onder de gedelegeerde handeling vallen, wanneer de uitgevende instelling actief concrete maatregelen neemt om de liquiditeit en het kapitaal te herstellen. ESMA stelde dat dit belang niet geldt voor een loutere verslechtering van de financiële resultaten, zoals winstwaarschuwingen; daarvoor blijft artikel 17, lid 1, van toepassing. Van de 26 respondenten die de vraag beantwoordden, steunden er 24 het behoud van dit belang en waren er twee tegen.

ESMA wees gerechtvaardigde belangen in verband met het aftreden van sleutelfunctionarissen van de hand, omdat uitstel een vacuüm in het bestuur zou verhullen; ook wees zij belangen in verband met voorafgaande afstemming met derden, autoriteiten of personeel af, omdat zij dit beschouwde als onderdeel van de waarborgen die nodig zijn voor tijdige openbaarmaking. Verder wees ESMA belangen in verband met contractuele geheimhoudingsbedingen af vanwege het risico op misbruik: zelf opgelegde bedingen zouden uitgevende instellingen te veel vrijheid geven om het tijdstip van openbaarmaking te bepalen. ESMA beschouwde onderzoeken door toezichthouders, fiscale rulings en onderhandelingen met toezichthouders als tussenstappen in langdurige processen, en rechterlijke bevelen of voorlopige voorzieningen als situaties die onder het nieuwe punt over overheidsinstanties vallen.

ESMA stelde dat de lijst niet uitputtend is en dat uitgevende instellingen per geval aanvullende gerechtvaardigde belangen kunnen vaststellen. Omdat artikel 17, lid 1, openbaarmaking zo snel mogelijk voorschrijft, moeten de genoemde belangen restrictief worden uitgelegd. Zodra een uitgevende instelling heeft vastgesteld dat er sprake is van voorwetenschap, moet zij eerst aan de hand van de lijst in de gedelegeerde handeling beoordelen of de informatie een tussenstap in een langdurig proces vormt. Het uitstelmechanisme geldt voor eenmalige gebeurtenissen en voor definitieve gebeurtenissen of omstandigheden, mits aan alle voorwaarden is voldaan.

De herziene richtsnoeren zijn van toepassing vanaf de datum waarop ze op de website van ESMA worden gepubliceerd in de 24 officiële talen van de Europese Unie. Ze zijn gericht tot de bevoegde autoriteiten die op grond van artikel 22 van de MAR zijn aangewezen en tot uitgevende instellingen. Binnen twee maanden na publicatie in alle EU-talen moeten de bevoegde autoriteiten ESMA laten weten of zij de richtsnoeren naleven, niet naleven maar van plan zijn dat wel te doen, of niet naleven en ook niet van plan zijn dat te doen. Bij niet-naleving moeten zij de redenen daarvoor vermelden. Uitgevende instellingen hoeven niet te melden of zij de richtsnoeren naleven. Uit de kosten-batenanalyse van ESMA blijkt dat er geen nieuwe verplichtingen voor bevoegde autoriteiten, geen nieuwe procedurele vereisten voor uitgevende instellingen en geen nalevingskosten zijn.

De richtsnoeren behouden de bestaande toelichting op de kapitaalvereisten van pijler 2 (P2R) en de kapitaalrichtsnoeren van pijler 2 (P2G). Volgens die toelichting wordt verwacht dat P2R als voorwetenschap wordt beschouwd, behalve in een zeer beperkt aantal gevallen na een grondige beoordeling door de instelling. De SMSG stelde haar advies vast op 26 mei 2026. De groep steunde de herzieningen in grote lijnen, maar vestigde de aandacht op „een aanzienlijk hiaat in de overgangsrichtsnoeren tussen 5 juni 2026 en de verwachte publicatie van de definitieve richtsnoeren in het vierde kwartaal van 2026” en adviseerde ESMA tussentijdse richtsnoeren te verstrekken.