Laporan “Security Token” STA Mengungkap 2023 sebagai Tahun Tokenisasi Institusional

Setelah kerugian besar dan runtuhnya sejumlah perusahaan kripto pada 2022, artikel ini meninjau pemulihan dan inisiatif tokenisasi institusional sebagaimana diberitakan pada September 2023.

Pada 2023, penerbit produk, bank komersial, penyedia indeks, dan agen transfer mulai menjajaki ekosistem keuangan digital, menurut Security Token Advisors dalam laporan “State of Security Tokens 2023”. Security Token Advisors (STA) adalah perusahaan konsultasi dan riset yang membantu penerbit, investor, dan pengelola dalam penawaran token sekuritas.

“Kami sudah melihat bank terlibat dalam penerbitan obligasi digital primer di kedua blockchain pribadi dan publik… namun itu baru puncak gunung es,” kata laporan.

Laporan yang ditulis Peter Gaffney, kepala riset STA, mencatat bahwa bank investasi aktif menerbitkan obligasi digital sejak akhir 2022. Kegiatan ini berlanjut pada 2023, termasuk di Goldman Sachs (GS ), UBS, HSBC, dan lainnya yang meluncurkan beberapa penawaran.

Pada September 2023, JPMorgan Chase juga dilaporkan sedang mengembangkan token simpanan bank untuk transaksi lintas batas. Penggunaan lebih lanjut saat itu masih bergantung pada persetujuan regulator AS.

JPMorgan terus mengembangkan penggunaan blockchain untuk pembayaran antarrekening institusional dan representasi digital aset keuangan tradisional. JPM Coin dibentuk pada 2019, sedangkan platform Onyx Digital Assets hadir pada 2020.

Menurut laporan STA tahun 2023, ekosistem Onyx telah memproses sekitar $700 miliar transaksi agunan secara kumulatif, terutama transaksi pembelian kembali surat berharga atau repo. Infrastruktur dengan akses terbatas ini memungkinkan representasi digital agunan seperti surat utang pemerintah AS. Nasabah yang disebutkan meliputi Goldman Sachs, BNP Paribas (BNP.DE ), DBS Bank, dan banyak bank serta broker-dealer lainnya.

Tyrone Lobban, kepala Onyx Digital Assets, menyoroti rendahnya likuiditas dan sulitnya akses ke pasar privat, termasuk kredit, ekuitas, dan real estat privat. Perbandingan ukuran pasar privat dan publik bergantung pada kategori serta definisi yang digunakan.

Tokenisasi berpotensi memperluas akses melalui investasi dalam pecahan kepemilikan. Studi BCG dan ADDX pada 2022 memperkirakan peluang bisnis tokenisasi aset tidak likuid sekitar $16 triliun pada 2030, dibandingkan sekitar $300 miliar pada 2022. Angka itu merupakan proyeksi dengan cakupan luas. Estimasi terpisah sebesar $3 miliar dari data on-chain yang dikutip artikel awal memiliki cakupan berbeda dan tidak dapat dibandingkan langsung.

Dalam wawancara terbaru, Lobban mengatakan bahwa penggunaan teknologi blockchain untuk memproses transaksi tidak hanya menghemat biaya tetapi juga menambah kegunaan baru. “Tiba-tiba, Anda dapat menggunakan aset Anda dengan cara yang sebelumnya tidak mungkin,” katanya.

Lobban juga membahas kemungkinan pengelola aset BlackRock (BLK ) menggunakan representasi digital unit reksa dana pasar uang sebagai agunan. Jika ketentuan produk mengizinkan, investor dapat memperoleh likuiditas tanpa menjual unitnya dan tetap mempertahankan investasinya. Ini merupakan penggunaan yang sedang dijajaki pada 2023.

Tokenisasi Aset: Tren yang Berkembang 

Tokenisasi aset mencakup lebih dari investasi dengan kepemilikan fraksional. Real-world assets (RWA) dapat meliputi benda berwujud maupun klaim keuangan di luar aset kripto asli. Aset privat, portofolio saham dan utang, produk ETF, serta uang dapat direpresentasikan secara digital. Integrasi dengan keuangan terdesentralisasi (DeFi) merupakan salah satu kemungkinan penggunaan, bukan tujuan wajib semua proyek institusional.

Tokenisasi menciptakan representasi digital aset atau hak dalam buku besar terdistribusi. Token dapat termasuk sekuritas, bergantung pada hak dan aturan hukumnya. Blockchain sendiri tidak menjamin kepemilikan hukum yang tidak dapat diubah. Dokumen penerbitan, pencatatan resmi, dan kewenangan penerbit atau agen transfer tetap penting; sistem dapat mengizinkan pembatasan maupun koreksi catatan.

Token dapat terhubung dengan real estat, seni, logam mulia, atau klaim keuangan. Buku besar bersama dan kontrak pintar dapat mengotomatisasi proses, mengurangi sebagian biaya, dan meningkatkan transparansi. Namun, tokenisasi tidak selalu menghapus perantara atau menjamin likuiditas serta perdagangan 24 jam. Hal itu tetap bergantung pada ketentuan produk, regulasi, infrastruktur, dan permintaan pasar.

Perusahaan keuangan tradisional bersemangat dengan ide men-tokenisasi aset yang sudah mereka perdagangkan, seperti emas, saham, mata uang, dan komoditas. 

Menurut laporan Q1 2023 yang diperluas dari STA, lanskap industri telah berkembang pesat sejak pasar sekunder berada di bawah $1 miliar, dan institusi masih menyalurkan sumber daya ke meja perdagangan kripto. Sekarang, dengan banyak bank dan organisasi seperti Citi, JP Morgan, Bank of America (BAC ), dan BlackRock yang langsung terlibat dalam tokenisasi dan menganggapnya sebagai “kasus penggunaan unggulan untuk teknologi blockchain,” institusi bergegas menentukan strategi tokenisasi mereka. 

Membahas aktivitas pasar sekunder token sekuritas dan aset terdaftar, saat ini mereka diperdagangkan melalui broker-dealer (BD), sistem perdagangan alternatif (ATS), fasilitas perdagangan multilateral (MTF), bursa sekuritas digital, dan kadang-kadang solusi terdesentralisasi yang mematuhi regulasi secara internasional, catat laporan.

Namun, sebagian besar perdagangan difasilitasi pada satu tempat perdagangan, dengan mayoritas aset hanya terdaftar di satu venue. Ini berarti likuiditas terbatas pada aktivitas masing-masing venue hingga pasar dan pelaku ini lebih mendukung penawaran multi-listing satu sama lain.

Untuk dua belas bulan yang berakhir 31 Maret 2023, STA melaporkan pertumbuhan sekitar 10% pada kapitalisasi token real estat yang dipantau, dengan volume transaksi yang secara umum meningkat stabil. Angka tersebut menggambarkan sampel laporan, bukan seluruh pasar real estat dunia.

Dalam sampel yang sama, volume token dana investasi privat meningkat perlahan sebelum melonjak pada Maret 2023, sedangkan kapitalisasinya turun sekitar 60%. Penurunan kapitalisasi itu sendiri tidak membuktikan adanya tekanan jual. Volume token ekuitas perusahaan sebelum IPO turun sekitar 80%.

Dari obligasi menuju ekuitas privat dan reksa dana

Obligasi menjadi salah satu fokus utama pada awal 2023, tetapi minat institusional juga meluas ke produk investasi dan pasar privat. Menurut STA, antara Februari dan April 2023, perkembangan reksa dana pasar uang, dana pendapatan tetap, ekuitas privat, dan kredit privat semakin menonjol.

Dalam pasar aset digital yang bergejolak, tokenisasi unit reksa dana pasar uang dapat menyediakan akses ke portofolio surat berharga jangka pendek yang relatif likuid. Pengelolaan profesional dan imbal hasil yang lebih tinggi pada periode itu tidak berarti investasi bebas risiko atau hasilnya dijamin.

Franklin Templeton meluncurkan Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX) pada 2021, menggunakan blockchain publik untuk mencatat transaksi dan kepemilikan unit. Artikel awal pada 2023 menyebut sekitar $1,4 triliun aset kelolaan untuk grup dan lebih dari $290 juta untuk dana tersebut. FOBXX adalah simbol reksa dana, bukan bukti bahwa produk ini merupakan ETF yang diperdagangkan terus-menerus di bursa. Agen transfer tetap mengendalikan catatan kepemilikan resmi. Perusahaan menjajaki efisiensi operasional, pengurangan biaya, dan penggunaan unit dana bersama stablecoin.

Artikel awal memperkirakan nilai gabungan produk pasar uang bertoken yang dipantaunya sekitar $500 juta pada 2023, sekitar empat kali nilai awal tahun itu. Permintaan atas eksposur bertoken ke surat utang pemerintah AS meningkat seiring kenaikan imbal hasil. Angka tersebut merupakan estimasi historis untuk cakupan produk tertentu.

Tokenisasi ekuitas privat juga menarik minat institusi. Angka lebih dari $13 triliun yang dikutip artikel awal merujuk pada pasar privat secara luas, bukan hanya ekuitas privat. Representasi digital dapat mempermudah kepemilikan dalam unit lebih kecil dan administrasi investasi. Periode penguncian panjang, keterbatasan jalan keluar, dan rendahnya likuiditas menjadi alasan menjajaki teknologi ini, tetapi tidak otomatis hilang karena tokenisasi.

Kepemilikan fraksional dapat menurunkan sebagian persyaratan modal. Namun, tokenisasi tidak otomatis membuka setiap penawaran kepada investor ritel: persyaratan kelayakan dan pembatasan pengalihan tetap berlaku.

Laporan tersebut menyatakan bahwa akses lebih luas saat itu terutama berkembang di antara accredited investors dan qualified purchasers, kategori investor dengan persyaratan hukum tertentu di AS, belum menjadi akses ritel umum. Dalam sebagian penawaran, nilai investasi minimum turun hingga sekitar 99% dan administrasi investor disederhanakan.

Di sini, Hamilton Lane (HLNE ) termasuk pelopor, dengan enam penawaran bertoken internasional menurut laporan tersebut. Perusahaan aktif di AS dan Singapura melalui beberapa penyedia dan blockchain. Contohnya, feeder fund melalui Securitize pada Januari 2023 menurunkan minimum sekitar $5 juta menjadi $20.000, tetapi tetap terbatas pada qualified purchasers.

Untuk kredit privat, STA melihat peluang besar bagi pengelola investasi alternatif. Menurut S&P Global (SPGI ), enam manajer aset alternatif terbesar, yaitu Apollo Asset Management, Ares Management (ARES ), Blackstone, Brookfield Asset Management (BAM ), The Carlyle (CG ) Group, dan KKR & Co. telah kira-kira menggandakan aset dalam strategi kredit mereka sejak akhir 2019 menjadi sekitar $1,4 triliun. Kategori yang digunakan masing-masing perusahaan tidak semuanya terbatas pada kredit privat.

Instrumen utang memiliki karakteristik dan risiko yang berbeda, termasuk risiko kredit, suku bunga, dan likuiditas. Penerbitan tradisional dapat melibatkan proses manual, biaya perantara, serta waktu penyelesaian yang panjang. Tokenisasi kredit privat dapat mengotomatisasi sebagian proses dan memfasilitasi investasi dalam unit lebih kecil, jika ketentuan penawaran mengizinkannya.

Menurut Gaffney, besarnya pasar dan keterlibatan Hamilton Lane, Apollo, BlackRock, serta Carlyle menjadikan bidang ini menarik bagi sekuritas berbasis blockchain. Ia juga menyebut dana pendapatan tetap sebagai pilihan lain bagi investor yang saat itu masih ragu terhadap ekuitas privat dalam kondisi makroekonomi tersebut.

Pelaku di dalam dan di luar industri kripto

Sementara institusi terus masuk untuk memanfaatkan tokenisasi, hal ini memunculkan lini bisnis baru dan memperluas bidang permainan. Menurut laporan STA, perusahaan yang berfokus pada crypto juga menyadari bahwa produk tokenisasi yang mematuhi regulasi menjadi segmen besar dalam ruang aset digital, yang memanaskan kompetisi untuk saluran distribusi dan investor yang memenuhi syarat.

Berkenaan dengan fungsi penyedia layanan, ruang ini menyaksikan keterlibatan agen transfer, broker-dealer, sistem perdagangan alternatif, kustodian, dan pihak ketiga, serta penerbit, yayasan blockchain, manajer aset, dan bank investasi.

Bank dan manajer aset, khususnya, menargetkan penyelesaian digital dengan deposit yang ditokenisasi. Penyelesaian adalah salah satu aspek kunci yang dievaluasi pemain utama, dan menjadi dasar ekosistem aset digital dan tokenisasi. Namun, Gaffney mencatat bahwa banyak bank komersial, bank investasi, manajer aset, dan pemain institusional lainnya enggan menggunakan stablecoin publik umum untuk memfasilitasi dan mendukung transaksi serta penyelesaian di seluruh aset yang ditokenisasi dan dalam infrastruktur terkait.

Hal ini memunculkan diskusi dan pengembangan seputar token deposit, token dana pasar uang, mata uang digital bank sentral (CBDC), dan infrastruktur seperti Regulated Liability Network (RLN). Produk-produk itu mewakili kewajiban dan struktur hukum berbeda, bukan bentuk uang yang sepenuhnya setara. Menurut STA, stablecoin dapat mendukung ekosistem lebih terbuka, sedangkan token simpanan bank lebih sesuai dengan sebagian model perbankan yang sudah ada.

Selain penyelesaian transaksi, bank investasi dan broker-dealer mengembangkan penerbitan serta distribusi aset digital. Contoh pada 2023 mencakup Goldman Sachs Digital Asset Platform, SIX Digital Exchange (SDX) milik grup SIX—dengan UBS sebagai salah satu penerbit—, HSBC Orion, dan uji konsep DAMA Deutsche Bank (DB ) bersama Memento Blockchain. Crédit Agricole CIB (XCA.DE ) dan SEB juga meluncurkan platform obligasi digital so|bond. Pendekatan lingkungan platform tersebut tidak berarti bahwa setiap obligasi di dalamnya adalah obligasi hijau.

Laporan juga membahas kegiatan Dalmore Group, Castle Placement, dan Bosonic Securities dalam distribusi penawaran digital sesuai izin dan kategori investor masing-masing. Jefferies disebut bersama Goldman Sachs serta JPMorgan dalam penjaminan emisi sekuritisasi sekitar $237 juta yang didukung portofolio kredit dengan agunan ekuitas rumah (HELOC) dari Figure. Ini bukan satu fasilitas HELOC senilai $237 juta.

STA menekankan pentingnya bank investasi dan broker-dealer mapan sebagai saluran distribusi kepada investor ritel, investor yang memenuhi persyaratan khusus, dan institusi. Saluran itu membantu calon penerbit yang belum memasuki pasar.

Blockchain publik dan privat

Dalam dunia tokenisasi, solusi blockchain privat terus mendapatkan momentum di antara institusi. Menurut STA, blockchain privat memiliki keunggulan bagi institusi dalam hal tokenisasi. Akibatnya, banyak platform tokenisasi bank investasi saat ini didukung oleh solusi blockchain privat.

Dengan blockchain privat, tujuannya jelas: meningkatkan operasi, mengurangi risiko, dan pada akhirnya meningkatkan profitabilitas. Karena berada di sisi institusional pasar modal, blockchain ini bahkan tidak perlu mengakses publik umum atau difasilitasi secara terdesentralisasi. 

Laporan mencontohkan penggunaan bahasa kontrak pintar Daml dari Digital Asset oleh Goldman Sachs, Hyperledger Fabric oleh HSBC, serta kerja sama Deutsche Bank dengan Memento Blockchain. Contoh-contoh itu memiliki arsitektur dan tahap pengembangan berbeda; Daml adalah bahasa pemrograman, bukan blockchain tersendiri. Estimasi penghematan 10–20 basis poin setara dengan 0,10–0,20 poin persentase dan dapat bernilai besar, bergantung pada dasar perhitungan serta volume.

Canton Network diumumkan pada Mei 2023 sebagai infrastruktur interoperabilitas dengan perlindungan privasi. Pesertanya meliputi BNP Paribas, Goldman Sachs, Deloitte, Cboe, S&P Global, dan Broadridge; keikutsertaan tidak berarti semuanya sudah menjalankan node produksi. Angka sekitar $1 triliun per bulan merujuk pada solusi Distributed Ledger Repo milik Broadridge, bukan seluruh volume Canton. STA menilai interoperabilitas, kontrol akses, dan perlindungan data dapat menarik pengguna institusional.

Infrastruktur dengan akses terbatas terutama digunakan untuk transaksi institusional, dengan tujuan mempercepat pemrosesan, mengurangi pekerjaan manual, dan meningkatkan efisiensi operasional. Contohnya mencakup obligasi digital, administrasi dana, serta perdagangan dan penyelesaian produk investasi.

Itu bukan berarti blockchain publik tertinggal atau tidak mendapatkan penggunaan sama sekali. STA mencatat bahwa Ethereum (ETH), Polygon (MATIC), Stellar (XLM), Avalanche (AVAX), dan Provenance Blockchain (HASH) adalah beberapa blockchain publik yang paling aktif dalam ruang tokenisasi.

“Seiring waktu, diperkirakan beberapa chain akan mulai berspesialisasi dalam segmen keuangan (misalnya, reksa dana publik, kredit privat, real estat, deposit yang ditokenisasi) berdasarkan kepuasan penerbit dan traksi, meskipun masih terlalu dini untuk menentukan hal itu,” kata STA.

Gambaran pada 2023 menunjukkan tokenisasi masih dalam tahap awal, dengan tantangan regulasi, interoperabilitas, dan integrasi teknologi. Pada saat yang sama, minat terhadap representasi digital aset seperti obligasi pemerintah terus meningkat.

Tokenisasi berpotensi mengubah penerbitan, administrasi, dan pengalihan produk investasi. Masuknya lembaga mapan mendukung potensi itu, tetapi skala akhirnya bergantung pada adopsi, regulasi, dan permintaan. Estimasi pasar bernilai triliunan dolar tetap merupakan proyeksi.