ESMA stelt voorwaarden vast voor vrijstelling van clearing bij risicoreductie na de handel

De Europese Autoriteit voor effecten en markten (ESMA) heeft op 20 oktober 2026 de voorwaarden uiteengezet waaraan aanbieders en gebruikers van diensten voor risicoreductie na de handel (PTRR) moeten voldoen om bepaalde OTC-derivatentransacties vrij te stellen van de clearingverplichting onder EMIR 3. Daarbij publiceerde de autoriteit haar eindrapport over de ontwerptechnische reguleringsnormen (RTS) voor de vrijstelling. De regels stellen ook waarborgen vast voor het aanbieden van PTRR-diensten en voor het toezicht op het gebruik van de vrijstelling.

Volgens de aankondiging van ESMA beschrijft het eindrapport de onderdelen en vereisten van PTRR-diensten, waaronder de informatie die aan deelnemers moet worden verstrekt, de manier waarop oefeningen worden uitgevoerd, de controles die aanbieders moeten invoeren, de bewaarplicht en het toezicht op de vrijstelling. ESMA zei dat het doel is het gebruik van PTRR-diensten te «vergemakkelijken» en er tegelijk voor te zorgen dat de vrijstelling wordt gebruikt onder de voorwaarden van EMIR 3 en niet leidt tot misbruik van de clearingverplichting. De autoriteit zei dat de definitieve regels voortbouwen op bestaande marktpraktijken en erop gericht zijn geen aanvullende vereisten in te voeren wanneer bestaande regels al aan de relevante doelstellingen voldoen, in lijn met haar doelstellingen op het gebied van vereenvoudiging en lastenverlichting.

EMIR 3, Verordening (EU) 2024/2987, is op 4 december 2024 gepubliceerd in het Publicatieblad en op 24 december 2024 in werking getreden. Artikel 4b ervan introduceerde een voorwaardelijke vrijstelling van de clearingverplichting voor transacties die voortvloeien uit PTRR-diensten. Artikel 4b, lid 6, gaf ESMA de opdracht ontwerp-RTS op te stellen waarin onder meer wordt gespecificeerd wat marktneutraliteit inhoudt, welke risicoreductie vereist is in ingediende portefeuilles, of gemengde portefeuilles kunnen worden opgenomen, hoe PTRR-oefeningen moeten worden beheerd, welke vereisten gelden voor verschillende soorten PTRR-diensten, hoe het toezicht op de vrijstelling verloopt en aan de hand van welke criteria wordt beoordeeld of de clearingverplichting wordt omzeild. De opdracht stelde 25 december 2025 als uiterste datum voor indiening. Omdat de bepalingen van niveau 1 onmiddellijk van toepassing waren, loopt er een overgangsperiode waarin de vrijstelling van kracht is zonder dat de RTS van toepassing zijn. In die periode publiceert en beheert ESMA op grond van artikel 4b, lid 5, een register van aanbieders van PTRR-diensten.

Eerder, op 28 maart 2024, wijzigde de herziening van MiFIR artikel 31 van MiFIR om een vrijstelling uit te breiden die eerder alleen gold voor compressie. Die vrijstelling betrof transparantievereisten, de handelsverplichting voor derivaten en de verplichting tot beste uitvoering, en werd uitgebreid naar een breder scala aan PTRR-diensten. De herziening schrapte de verplichting om de uitkomsten van transacties openbaar te maken, maar handhaafde de bewaarplicht. In november 2025 publiceerde de Europese Commissie een gedelegeerde handeling waarin compressie, herbalancering en optimalisatie van basisrisico werden aangewezen als PTRR-diensten die voor die vrijstelling in aanmerking komen.

ESMA publiceerde haar consultatiedocument over de normen op 26 februari 2026. Daarbij baseerde zij zich op een rondetafelgesprek dat zij op 21 oktober 2024 had gehouden en op het eindrapport van IOSCO over goede praktijken voor PTRR, dat in november 2024 werd gepubliceerd. De raadpleging sloot op 20 april 2026 en leverde vier reacties op. Volgens het rapport vertegenwoordigden die de perspectieven van aanbieders, gebruikers en centrale tegenpartijen; de Belanghebbendengroep Effecten en Markten diende geen opmerkingen in. ESMA stelt dat de reacties overwegend positief waren en dat slechts kleine aanpassingen zijn aangebracht in de oorspronkelijke voorstellen.

Soorten diensten, marktneutraliteit en risicoreductie

De ontwerp-RTS omschrijven PTRR-diensten als diensten die het risico verminderen in elke derivatenportefeuille waarop een oefening wordt toegepast. Daarbij worden marktneutrale, niet-prijsvormende transacties gebruikt, verstrekt door een derde partij via een algoritme — de vooraf overeengekomen regels voor de oefening, met inbegrip van methoden en algoritmen — en geldt het principe alles-of-niets. Binnen dit kader vermindert compressie de nominale waarde van een portefeuille door transacties te vervangen of te beëindigen. Herbalancering van portefeuilles vermindert het tegenpartijrisico door compenserende transacties toe te voegen, waardoor de nominale waarde toeneemt. Optimalisatie van basisrisico vermindert het basisrisico in afgedekte portefeuilles door niet-prijsvormende transacties toe te voegen, zonder bestaande transacties te beëindigen of te vervangen; ook hierbij neemt de nominale waarde toe. Oefeningen met kenmerken van meer dan één van deze diensten kunnen eveneens voor de vrijstelling in aanmerking komen, mits aan de voorwaarden is voldaan.

Marktneutraliteit wordt gedefinieerd als «geen of vrijwel geen verandering, binnen redelijke toleranties, in het marktrisico van elke portefeuille vóór en na de oefening». Naar aanleiding van de reacties op de raadpleging heeft ESMA artikel 5, lid 2, van de ontwerp-RTS gewijzigd. Een aanbieder moet er nu voor zorgen dat de door alle deelnemers aan een oefening vastgestelde toleranties minimaal zijn en de totale blootstelling van de ingediende portefeuilles aan marktrisico niet wezenlijk beïnvloeden. De beoordeling door de aanbieder blijft beperkt tot de portefeuilles die voor de oefening zijn ingediend. ESMA zei bereid te zijn verdere richtsnoeren over risicomaatstaven, waaronder DV01, te overwegen als na de inwerkingtreding van de RTS blijkt dat er behoefte is aan meer consistentie tussen de door aanbieders gebruikte maatstaven.

De ontwerp-RTS vereisen een algehele risicoreductie voor elke deelnemende portefeuille. De grens tussen legitiem en illegitiem gebruik van de vrijstelling ligt bij de vraag of een oefening leidt tot een toename van het totale netto niet-geclearde risico in een van de ingediende portefeuilles. ESMA verduidelijkte dat portefeuilles niet worden meegewogen bij de beoordeling of in alle portefeuilles risicoreductie heeft plaatsgevonden wanneer een deelnemer zich uit een oefening terugtrekt omdat die bij een uitvoering geen risicoreductie realiseert. ESMA beperkte de oefeningen niet tot niet-geclearde portefeuilles. Volgens de toezichthouder kunnen de nieuwe eisen voor dienstverleners al voorkomen dat de ruime toleranties worden gehanteerd waarover ESMA zich zorgen maakte in haar verslag uit 2020 over gemengde portefeuilles. Alleen entiteiten die aanvankelijk een portefeuille hebben ingediend, mogen deelnemen. Een oefening moet in haar geheel worden aanvaard of afgewezen; gedeeltelijke uitvoering is niet toegestaan. Dienstverleners moeten cliënten tijdens het onboardingproces over deze kenmerken informeren, bijvoorbeeld via een regelboek waarnaar in de contractuele overeenkomst wordt verwezen.

Verplichtingen voor dienstverleners, administratie en toezicht

Op grond van artikel 4b van EMIR moeten PTRR-dienstverleners ondernemingen zijn die op grond van MiFID II een vergunning hebben. Artikel 6 van de ontwerp-RTS vereist een afzonderlijk PTRR-onderdeel in het beleid van de dienstverlener inzake belangenconflicten. Daarin moeten omstandigheden worden beschreven die aanleiding kunnen geven tot belangenconflicten, evenals de procedures om die te voorkomen of te beheersen. Gevallen van belangenconflicten moeten worden vastgelegd. Artikel 8 verplicht dienstverleners het algoritme vóór de ingebruikname en na elke ingrijpende wijziging te testen en waarborgen tegen manipulatie van buitenaf in te voeren. Naar verwachting levert het algoritme voor dezelfde portefeuilles en toleranties steeds dezelfde uitkomst op, ongeacht welke entiteit eigenaar is van de portefeuille. Volgens artikel 12 moet het oefenvoorstel dat aan deelnemers beschikbaar wordt gesteld, vermelden welke tegenpartijen aan de oefening deelnemen, welke veranderingen optreden in de nominale waarde en het tegenpartijrisico, hoe de verschillende risico’s worden gereduceerd, hoe is gewaarborgd dat aan de toleranties van de deelnemers wordt voldaan en hoe de voorgestelde uitkomst voorkomt dat het totale netto niet-geclearde risico toeneemt.

De artikelen 13 en 14 vereisen formele governanceregelingen waarbij de medewerkers die de oefeningen uitvoeren gescheiden zijn van de medewerkers die toezicht houden of zich met compliance bezighouden. Ook moeten er voortdurend gerichte controles plaatsvinden om omzeiling van de clearingverplichting tegen te gaan, moet niet-naleving aan het bestuursorgaan worden gemeld en moeten er jaarlijks complianceverslagen worden opgesteld over de toereikendheid en doeltreffendheid van de maatregelen. Op grond van artikel 15 moeten dienstverleners in hun administratie de PTRR-identificatiecode opnemen die is vastgelegd in de gedelegeerde EMIR-verordening inzake rapportage, evenals bewijs dat de uitkomst van elke oefening marktrisiconeutraal is. Artikel 16 stelt een bewaartermijn vast die vergelijkbaar is met de termijn die op grond van artikel 80, lid 3, van EMIR voor transactieregisters geldt. Dienstverleners mogen het oefenprestatierapport gebruiken om aan hun administratieverplichtingen te voldoen. Op grond van artikel 17 moeten dienstverleners jaarlijks of op verzoek een nalevingsbevestiging met bijbehorende verslagen indienen bij hun bevoegde autoriteit. Ook moeten zij ingrijpende wijzigingen of gevallen van niet-naleving onverwijld melden. Naar aanleiding van feedback heeft ESMA de bepaling aangepast: alleen ingrijpende wijzigingen van methoden en algoritmen worden opgenomen in het jaarverslag, terwijl alle wijzigingen in de regels van de dienstverlener moeten worden gemeld.

ESMA heeft de Europese Commissie ook aanbevolen dienstverleners toe te staan het oefenvoorstel of het oefenprestatierapport te gebruiken om te voldoen aan de administratieverplichting op grond van artikel 31 van MiFIR, mits uit de documenten blijkt dat de oefening marktrisiconeutraal is, tot doel heeft risico’s te reduceren en gebruikmaakt van transacties die niet tot prijsvorming leiden.

Het verslag wijst op parallelle regelgevingswerkzaamheden buiten de Europese Unie. De Britse Financial Conduct Authority publiceerde in april 2025 beleidsverklaring PS25/2 over de verplichting tot derivatenhandel en PTRR-diensten. De Amerikaanse Commodity Futures Trading Commission gaf op 16 juni 2026 Staff Letter nr. 26-20 uit, waarin zij aangaf geen handhavingsmaatregelen te zullen nemen met betrekking tot het herbalanceren van portefeuilles en het optimaliseren van basisrisico.

ESMA heeft het eindverslag op 9 oktober 2026 ingediend bij de Europese Commissie. Op grond van artikel 10 van de ESMA-verordening heeft de Commissie drie maanden de tijd om te besluiten of zij de voorgestelde RTS bekrachtigt.