Debatten om amerikansk kryptoregulering i 2023

Denne gennemgang af den amerikanske reguleringsdebat i oktober 2023 beskrev kryptomarkedets genopretning efter flere sammenbrud i 2022. Branchen forsøgte igen at opnå bredere anvendelse.

I 2023 var regulatorisk usikkerhed fortsat en væsentlig udfordring for investorer, virksomheder og myndigheder. Klare regler blev set som en forudsætning for, at traditionel finans (TradFi) kunne tage digitale aktiver i brug i større omfang.

Den amerikanske værdipapirmyndighed Securities and Exchange Commission (SEC) førte tilsyn med kryptoprojekter, når deres aktiviteter var omfattet af værdipapirlovgivningen.

Daniel Stabile, medleder af gruppen for digitale aktiver og blockchain hos Winston & Strawn LLP, fremhævede i 2023 manglen på en samlet føderal ramme tilpasset branchen. Det betød ikke, at eksisterende regler om værdipapirer, råvarer, skat og hvidvask var sat ud af kraft. Hans centrale pointe var:

Digitale aktivers mange forskellige egenskaber gør det afgørende at fastslå, hvilke der skal behandles som værdipapirer, råvarer eller valutaer.

Afkodning af de regulatoriske udfordringer 

I 2023 skærpede SEC under Gary Gensler sin håndhævelse. Branchen fulgte myndighedens sager mod kryptobørserne Coinbase og Binance og håbede på afklaring. SEC opgav senere Coinbase-sagen i februar 2025 og Binance-sagen i maj 2025 som led i en ændret politisk tilgang. Det var ikke domstolsafgørelser, der generelt fritog kryptovirksomheder fra værdipapirlovgivningen.

SEC lagde efter Stabiles vurdering stor vægt på regulering gennem håndhævelse. Han mente, at myndigheden forsøgte at presse digitale aktiver ind under begrebet investeringskontrakt, hvilket efter hans opfattelse skabte forskellige problemer.

Talernes vurdering i 2023 var, at større klarhed kunne blive mulig gennem kommende domme og lovgivning.

Mark Powers forventede udvikling både for værdipapirtokens og regulerede blockchainvirksomheder og for andre dele af kryptomarkedet. At være uden for SEC’s kompetence er ikke det samme som at være uden for al regulering.

— Mark Powers, tidligere medarbejder hos SEC og rådgiver for STA, ved Security Token Markets (STM) TokenizeThis-konference i oktober 2023.

Powers mente, at domstolene eller Kongressen kunne fremtvinge ændringer. Han tvivlede på, at den daværende SEC-formand Gary Gensler frivilligt ville ændre kurs.

Vurdering af regulatorisk fremgang 

Ripple- og Grayscale-afgørelserne i 2023 gav branchen håb om større klarhed. Deres rækkevidde måtte dog vurderes ud fra de konkrete spørgsmål, domstolene afgjorde.

I juli 2023 fandt dommer Analisa Torres på grundlag af sagens beviser, at Ripples programmatiske XRP-salg gennem anonyme ordrebøger på børser ikke udgjorde investeringskontrakter. Ripples institutionelle salg var derimod uregistrerede tilbud og salg af investeringskontrakter. Afgørelsen fritog ikke alle XRP-handler under alle omstændigheder fra værdipapirlovgivningen.

Powers fortolkede afgørelsen som et signal til SEC om at overveje reformer og tilpasse sin tilgang til blockchainbranchen. Det var hans vurdering, ikke et påbud fra retten om at ændre reglerne.

I en separat Terraform Labs-sag i juli 2023 fulgte dommer Jed Rakoff ikke samme sondring mellem købergrupper. Han vurderede de påståede tokentilbud som investeringskontrakter. Han behandlede ikke en appel af Ripple-afgørelsen og ophævede ikke Torres’ dom.

Stabile betragtede Ripple-afgørelsen som et vigtigt vendepunkt. Den juridiske vurdering må skelne mellem et digitalt token og den ordning, det sælges som led i. Det er den konkrete transaktions omstændigheder, der afgør, om der foreligger en investeringskontrakt.

Howey-sagen vedrørte salg af citrusplantager sammen med en ordning for dyrkning og afkast, ikke appelsiner betragtet isoleret som værdipapirer. Tilsvarende afgør et tokens navn eller digitale form ikke alene, om et tilbud er omfattet af værdipapirreglerne.

Analyse af endnu en juridisk sejr 

I august 2023 vandt den digitale aktivforvalter Grayscale Investments en sag om SEC’s afslag på at omdanne Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) til en spotbitcoin-ETF.

Stabile mente, at afgørelsen kunne bringe investering i digitale aktiver tættere på de traditionelle finansmarkeder og udvide kredsen af bitcoininvestorer. En ETF kunne give adgang til institutioner, som ikke selv opbevarer kryptovaluta. Dommen var imidlertid ikke i sig selv en ETF-godkendelse.

Den føderale appelret for District of Columbia ophævede den 29. august 2023 SEC’s afslag som vilkårligt og utilstrækkeligt begrundet. SEC havde ikke forklaret den forskellige behandling af spotbitcoin- og bitcoinfutures-ETF’er på en sammenhængende måde. Først den 10. januar 2024 godkendte SEC noteringen af de pågældende spotbitcoinprodukter. BlackRock (BLK ) og Fidelity havde ansøgt i 2023. Schwabs og Citadels øvrige engagement i kryptomarkederne var ikke det samme som disse ETF-ansøgninger.

Powers forudsagde i 2023 en mulig godkendelse inden årets udgang og overvejede, om Grayscale eller en anden ansøger ville komme først. Godkendelserne kom faktisk i januar 2024.

Powers forventede også, at SEC ville få en ugunstig afgørelse i Coinbases sag om udstedelse af regler. Denne sag ved den tredje appelretskreds var adskilt fra SEC’s håndhævelsessag i New York. I januar 2025 hjemviste appelretten afslaget på Coinbases anmodning til SEC på grund af mangelfulde begrundelser, men pålagde ikke myndigheden at udstede nye regler.

Et spotlight på lovgivningsinitiativer

Flere lovforslag om digitale aktiver blev fremsat i Kongressen. Digital Asset Market Structure and Investor Protection Act fra 2021 søgte blandt andet at afklare reglerne for handelsplatforme. Forslaget var ikke gældende lov og gav ikke i sig selv kryptobørser tilladelse til at drive et alternativt handelssystem (ATS).

Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act (FIT21) fra 2023 skulle afklare myndighedernes kompetencefordeling. Repræsentanternes Hus vedtog det i 2024, men det blev ikke lov i den kongresperiode. Digital Commodity Exchange Act (DCEA) fra 2022 foreslog frivillig registrering som operatør af digitale råvarer med fast værdi, med bogførings- og rapporteringskrav for registrerede operatører. Det var ikke en gældende, generel registreringspligt for stablecoinudbydere.

Powers fremhævede Lummis–Gillibrands Responsible Financial Innovation Act (RFIA). Han mente, at tværpolitisk støtte og den foreslåede rolle for CFTC kunne hjælpe lovforslaget videre. Vedtagelse var ikke garanteret. RFIA-forslaget fra 2023 søgte at afklare SEC’s og CFTC’s roller, beskatning af digitale aktiver og adgang til banktjenester. Det ville begrænse udstedelse af betalingsstablecoins til indlånsinstitutioner og behandle decentraliserede autonome organisationer (DAO’er) i skattelovgivningen.

Senator Cynthia Lummis (republikaner, Wyoming) mente i 2023, at forslaget kunne give USA en nødvendig ramme. Hun forventede mulig vedtagelse i dele, først stablecoins og dernæst myndighedernes kompetencefordeling. Den særskilte GENIUS Act om betalingsstablecoins blev underskrevet i juli 2025 med en gradvis ikrafttræden. Den regulerer ikke hele kryptomarkedet.

I 2023 ønskede Lummis og Kirsten Gillibrand (demokrat, New York) også bestemmelser mod ulovlig finansiering indarbejdet i forsvarslovgivningen. Diskussionen omfattede Finansministeriets opgaver og kryptoblandingstjenester, også kaldet mixere og tumblere. Et foreslået tillæg var ikke i sig selv vedtaget lov eller en ubegrænset ny reguleringsbeføjelse.

Lummis mente, at Kongressens begrænsede viden om kryptovaluta kunne føre til en instinktiv negativ reaktion, hvor ulovlig finansiering overskyggede andre anvendelser.

Lummis argumenterede for, at et klart reguleret amerikansk marked kunne understøtte lovlig handel. At ignorere området kunne efter hendes vurdering flytte aktiviteterne til udlandet frem for at få dem til at forsvinde.

Fremtidsperspektiv i USA

InvestReadys grundlægger Adrien Alvarez beskrev i 2023 spændingen mellem regler udformet til det 20. århundredes markeder og det 21. århundredes teknologi. Han ønskede en balance mellem forbrugerbeskyttelse og innovation. Ny teknologi gør dog ikke i sig selv eksisterende love uanvendelige.

Stabile mente dengang, at regulering og omdømme fortsat var udfordringer, men at institutionernes stigende interesse for ETF’er kunne mindske den negative opfattelse.

Lummis og Gillibrand mente ligeledes, at traditionelle finansinstitutioners deltagelse kunne styrke Kongressens opfattelse af branchen som et seriøst erhvervsområde.

Lummis vurderede i 2023, at branchens modning, den traditionelle finanssektors interesse og øget opmærksomhed i Kongressen kunne skabe støtte til fremskridt. Det var en forventning, ikke et sikkert udfald.

Talerne forventede større klarhed både for værdipapirtokens og det bredere kryptomarked. Udviklingen afhang dog af lovgivere, myndigheder og domstole. Powers mente, at ydre pres kunne få SEC til at ændre tilgang; det var hans daværende synspunkt.

Den oprindelige artikel annoncerede den dengang kommende TokenizeThis-konference den 11.–13. april 2024: summit.stm.co.