Hva Terras kollaps viser om nøyaktige blokkjededata

Med starten av bjørnemarkedet i krypto som sammenfaller med Terra‑krasjen, blir verdien av å forstå markedsmetrikker enda tydeligere. Det som lenge har plaget analytikere er spørsmålet om hvor nøyaktige on‑chain‑data er for å vurdere det overordnede bildet, med ledende analysefirma Chainalysis som for eksempel påpekte problemet med falske børsvolumer tilbake i 2019. Samtidig fremhevet en nyere studie av drivkreftene bak kryptomarkedsbevegelser fra World Bank at totale off‑chain‑volumer så ut til å være betydelig større enn on‑chain‑transaksjoner. Noen bransjeestimat indikerer et omtrent 6:1 forhold mellom off‑chain og on‑chain‑volum. Den totale off‑chain‑volumet i første halvdel av 2021 var omtrent 16 billioner dollar, sammenlignet med 2,8 billioner dollar on‑chain‑volum. Dette betyr at rapporten ikke inkluderer kjøp av krypto‑aktiva med fiat‑valuta, salg av krypto‑aktiva for fiat‑valuta og bytter mellom krypto‑aktiva.

Men er dette mangelen på presise kryptodata virkelig så stort et problem, bortsett fra forskerne ved World Bank, er on‑chain‑data sikkert tilstrekkelig til å gi investorer og tradere det de trenger å vite? Et klart eksempel er bruken av on‑chain‑data for å forstå Terra‑krasjen, benyttet av Nansens forskningsteam. Gjennom analyse av åpne data på blokkjeden oppdaget de at et lite antall aktører identifiserte sårbarheter tidlig i UST‑de‑peg‑prosessen, spesielt med hensyn til den begrensede likviditeten i Curve‑poolene som sikrer Terra til andre stablecoins. Enkelt sagt viste dataene at disse aktørene trakk UST‑midler fra Anchor til Terra, overførte disse midlene fra Terra til Ethereum, byttet store mengder UST til andre stablecoins i Curves likviditetspooler, og under de‑peg‑prosessen utnyttet de ineffektivitet mellom prisingskilder fra Curve til sentraliserte børser. Som et resultat klarte Nansens team å motbevise den populære ‘angriper’-tesen som Terra selv støttet frem til i dag med lanseringen av Luna V2. I stedet konkluderte de i mer objektive termer med at kollapsen «kunne i stedet ha vært resultatet av investeringsbeslutningene til flere velfinansierte enheter».

Spørsmålet om Bitcoin-reservene blir utforsket i en nylig Forbes-artikkel om veksten i off‑chain‑metrikker. Det som fremgår av Glassnode er at av de 80 394 som ble akkumulert av Luna Foundation Guard (LFG), ble de tømt mellom 9. og 10. mai, «med 52 189 BTC sendt til Gemini via over‑the‑counter‑desker, som deretter ble distribuert andre steder, inkludert Binance, og 28 205 BTC ble overført direkte til Binance.» Selv om dette kan høres ut som en avvik, bør man huske at sporing av Bitcoin som holdes på børser har vært i nedgang en stund, mens disse interne markedshandlene allerede er på vei opp. Som berørt i World Bank‑rapporten kan veksten i Bitcoin‑ETF‑er og ETP‑er utgjøre ytterligere 7 % av den sirkulerende forsyningen. Fra dette perspektivet var Bitcoins 17,3 % nedgang i april delvis på grunn av ETP‑er og ETF‑er samt fond som solgte 15 000 Bitcoin. Med andre ord markerer det økningen i handelsaktivitet utenfor børser, noe som gjør forståelsen av spekteret av data fra on‑chain til off‑chain enda viktigere fremover. I tillegg, som vist i World Bank‑rapporten, er holdningen de store institusjonelle aktørene har i det globale Bitcoin‑markedet langt mindre følsom for lokale intra‑land økonomiske faktorer. «For eksempel kan de tilby handels-, børs-, market‑making‑ og custodial‑tjenester og kan ha diversifiserte operasjoner på tvers av land, noe som kan gjøre dem mindre utsatt for lokale makro‑økonomiske forhold i enkelte land», fant rapporten, samtidig som den innrømmer at «landfaktorer også spiller liten rolle for kryptovolumer knyttet til mindre transaksjoner. Vi overlater dypere analyse til fremtidig forskning.»

Vurder tesen fremlagt av Arthur Hayes, medgründer av 100x, om at Terras kollaps skyldtes VC‑er som ønsket å selge sine Luna‑posisjoner med «minimal markedsinnvirkning». På grunn av blokkjedenes offentlige natur ville nøkkelinvestorer som solgte sine Luna‑posisjoner bli lett oppdaget. Imidlertid, på grunn av protokollens design, som tillot en 1:1‑peg for Luna‑innehavere å innløse sine beholdninger for stablecoinen UST, i prinsippet uten påvirkning på den peggen og verdien av Luna (som på sitt høydepunkt var $118). Derfor, i stedet for å gå gjennom den mer offentlige kanalen via børser og i stedet bruke Over‑The‑Counter (OTC) som involverer direkte handel mellom to parter, er argumentet at etter å ha konvertert Luna til UST, byttet VC‑ene deretter til andre stablecoins uten markedsinnvirkning: «Min gutt anslår at nesten $5 milliarder av disse strømningene fant sted. Begynnelsen på TerraUSD‑nedgangen oppsto da peggen brøt litt på Curve. Dette skjedde fordi for mye UST ble tilbudt i forhold til andre stablecoins som USDT og USDC. Når peggen begynner å brytes litt, og tilliten til en rask reversering svekkes, tar den negative konveksiteten i den algoritmiske stablecoin‑designen over og skaper en ustoppelig nedadgående kraft», la Hayes til mens han detaljert beskrev prosessen med den $50 milliarder «dødsspiralen».

Tilbake til on‑chain‑metrikker for et annet perspektiv på den nåværende raseriet i Bitcoin‑prisen, med tanke på viktigheten av også å vurdere off‑chain‑data som bredere makro‑økonomiske trender (Fed‑s renteendringer er et åpenbart eksempel). Raghu Yarlagadda, administrerende direktør i FalconX, sa om verdien av on‑chain‑metrikker: «on‑chain‑analysen er fortsatt svært relevant – det er som om Apple rapporterte sine kvartalsresultater, men i stedet for å vente 90 dager på denne informasjonen, får du den i sanntid.» Faktisk, som støtter tilbakevendingen til fokuset på velprøvde on‑chain‑metrikker for å spore verdien av Bitcoin, er observasjonen at omtrent $53 K kom inn på børser 9. mai, den høyeste enkeltinnstrømningen siden november 2017. Hovedkilden? Bitcoin fra LFG, som førte til at den stupte til sitt laveste nivå siden slutten av 2020, på litt over $25 K.

Jeg mente at i det nåværende kryptomarkedet er det verdt for investorer og tradere å vurdere både on‑chain‑ og off‑chain‑data. «Tilfellet med Terras krasj viser at det lønner seg å se hva de større aktørene som VC‑er holder på med, samt den daglige on‑chain‑prisen på Bitcoin. Det er også viktig at alle børser er ærlige om sine egne off‑chain‑data i form av handelsvolumer, for å bidra til å gjenoppbygge tilliten i kryptomarkedene akkurat nå. Dette vil bli spesielt viktig i nær fremtid, ettersom regulatorer blir styrket av Terras krasj til å gå videre med nye restriksjoner», la Lian til at en kontroversiell Reuters‑rapport fra 6. mai som brukte utdaterte opplysninger, og detaljert påståtte kriminelle transaksjoner på $2,35 milliarder utført av Binance, ytterligere understreket verdien av nøyaktige data for alle interessenter i kryptobransjen.