Alibaba (BABA): Kjøp lavt på en e-handelsgigant nå med dobbel primærlisting

Det kinesiske e-handelsmarkedet

Når man snakker om nettbaserte markedsplasser, ser det dominante selskapet ut til å være Amazon (AMZN ), med sin imponerende flerårige vekst og en markedsverdi på 1,8 tarder dollar. Men dette er ikke hele historien.

Mens Amazon dominerer det nordamerikanske markedet, sliter den hardt med andre store markedsplasser i utlandet. For eksempel har Amazon hatt problemer med å konkurrere med MercadoLibre (MELI )  i Sør-Amerika og med SEA i Sørøst-Asia.

Fremfor alt skiller de kinesiske e-handelsplattformene seg ut, da de drar nytte av direkte tilgang til det massive og kostnadseffektive kinesiske produksjonsøkosystemet og et lokalt marked på 1,5 milliarder mennesker. Til sammen skjer 44 % av den globale e-handelsomsetningen gjennom kinesiske e-handelsplattformer.

Kilde: Forbes

En av disse markedsplassene overgår nå Amazon i Europa, da Alibaba ble kontinentens største nettmarkedsplass i 2023. Så, langt fra kun å være konkurransedyktig i sitt “beskyttede” hjemmemarked i Kina, er Alibaba nå en kraftsentral som marsjerer for å erobre internasjonale markeder.

Amazon vs. Alibaba

Amazon genererte $604B i omsetning i de tolv månedene som endte i september 2024, med $44B i nettoresultat. Til sammenligning genererte Alibaba $133B (950 milliarder yuan) i samme periode, med $9.7B i nettoresultat. Så samlet sett kan man si at Alibaba er 1/4^th av Amazon. Imidlertid, med en markedsverdi på $196B sammenlignet med Amazons $1.8T, er den verdsatt til 1/10^th av Amazon.

I de siste årene har Amazons omsetning vokst med 10-12% årlig. I mellomtiden har Alibabas vekst vært litt mer uregelmessig, med en kontraksjon i 2023 (-6 %) og kun 3 % vekst for 2024.

Generelt kan man si at Alibaba er verdsatt med mye lavere multipler på grunn av lavere vekst nylig, delvis forårsaket av Kinas lengre COVID‑nedstengning enn resten av verden og en økonomi som sliter med en avtagende eiendomsboble.

Ytterligere faktorer er USA‑Kina handelsspenninger, samt et nedslag fra CCP på Alibabas grunnlegger, Jack Ma, i 2022.

Alibabas struktur

Alibaba ble lansert i 1999 og har gradvis vokst til et massivt selskap med mange divisjoner. Nylig ble det reorganisert i seks hovedsegmenter.

Kilde: Alibaba

Taobao & Tmall

Dette er den største delen av virksomheten og lederen i det kinesiske e-handelsmarkedet, med sterkt fokus på detaljhandelen. Etter en periode med tap av markedsandel til lokale konkurrenter, har den gjenopptatt veksten i Q2 2024  med høye ensifrede online GMV (Gross Merchandise Volume) og tosifret ordrevekst.

Dette vekstgjenopptaket ble oppnådd gjennom flere tiltak:

• Bedre algoritmisk anbefaling og produktmatching for å øke konverteringen.
• Øke pris‑konkurransedyktige tilbud gjennom diversifisering av leverandører.
• Lanseringen i april av Quanzhantui, et nytt AI‑drevet plattformomfattende markedsføringsverktøy for selgere, som gir automatisert budgiving, optimalisert målretting og visualisering av ytelsesdashbord.
• En ny AI‑chatbot kalt Dianxiaomi, nå tilgjengelig for alle selgere.

Utgivelsen av AI‑verktøy til alle selgere er i tråd med Alibabas langvarige prinsipp om å være et jevnt spillfelt for SMB‑er som skal konkurrere med større selskaper.

Dette var nøkkelen til Alibabas historiske suksess, da det gjorde det mulig å utnytte hundretusener av mindre selskaper og entreprenører i det kinesiske samfunnet, og skapte på den tiden en enestående overflod av produkter og design til konkurransedyktige priser.

Alibabas 88VIP-medlemskap (lik Amazon Prime) har også vokst i tosifret tempo. Det tilbyr handlerabatter, eksklusive priser, takeaway‑røde pakker, og muligheten til å se videoer uten annonser.

Alt i alt er Tmall fortsatt en av de største e-handelsplattformene i landet, med kun Douyin (TikTok utenfor Kina) som har kunnet angripe dens posisjon seriøst de siste årene.

Kilde: Baiguan

Alibaba Cloud

Store e-handelsplattformer, inkludert Amazon og Alibaba, må håndtere massiv sky‑datakapasitet for sine plattformer. Så det gir mening for dem å utvide og tilby denne eksisterende kapasiteten til andre.

Dette gjør det mulig for dem å bygge sin sky‑kapasitet i enda større skala, og redusere kostnadene både for B2B‑kunder av sky‑tjenesten og for den interne etterspørselen etter sky‑databehandling.

I dag er sky‑segmentet Amazons mest lønnsomme segment. Alibaba Cloud møter et tøffere konkurransemarked i Kina, med sterke konkurrenter som Huawei og Tencent, som har tatt markedsandeler fra nesten 50 % av Alibaba i 2020 til “kun” en tredjedel av markedet i dag.

Kilde: Jeff Townson

Denne sterke konkurransen bør ikke overskygge at det samlede kinesiske sky‑markedet vokser svært raskt, noe som fører til at Alibaba Cloud vokser i tosifret prosent.

Et sterkt punkt for Alibaba er adopsjonen av AI i sky‑databehandling, samt sin tredobbeltsifrede år‑over‑år‑vekst i bruken av sine AI‑verktøy. AI‑pushen inkluderer generativ AI som LLM‑er (store språkmodeller), men også tilpassede apper og har halvert kostnadene, noe som gjør dem mye mer rimelige.

Alibabas AI‑ambisjoner er store, med de tre målene:

1. Utvikle sine egne “grunnleggende modeller for AI og fremgang mot AGI”.
2. Integrere deres LLM i alle Alibabas operasjoner samt alle kundene (fra kjøpere til selgere), og skape skala‑ og kostnadseffektive AI‑funksjoner.
3. Bruke sin proprietære LLM, Tongyi Qianwen 2.0, lansert ved slutten av 2023, gjennom bransjespesifikke modeller.

AI‑økosystem

Alibaba er også i frontlinjen for å skape et kinesisk AI‑open‑source‑økosystem, med fellesskapsplattformen ModelScope (lansert i 2022), den største i Kina, som bruker 2 300 AI‑modeller, basert på Alibabas “Model‑as‑a‑Service”‑initiativ.

Med ModelScope har vi som mål å forenkle og redusere kostnadene ved å utvikle, tilpasse og distribuere AI‑modeller for utviklere og selskaper, og dermed muliggjøre skapelsen av revolusjonerende AI‑applikasjoner som har en positiv innvirkning på samfunnet.

For eksempel kan FaceChain, en tredjepartsapplikasjon basert på flere AI‑modeller i ModelScope, generere et portrett fra kun ett eller to opplastede bilder. Vi utnyttet denne modellen for å hjelpe noen eldre i Kina med å utvikle digitale portretter, noe som gledet dem.

Zhou Jingren – Alibabas Cloud‑CTO

Internasjonalt

Denne kategorien inkluderer Alibaba.com (engros) og Aliexpress (detaljsalg), men også Trendyol i Tyrkia, Miravia i Spania, og Lazada (16.4% markedsandel i SE-Asia e‑handel).

Dette har lenge vært den største og mest kjente eksportmarkedsplassen for kinesiske varer, lenge før ankomsten av Pinduoduo’s Temu i det vestlige markedet. Det er også den delen som er ansvarlig for å overta Amazons toppposisjon i de europeiske markedene.

Segmentet vokser ekstremt sterkt, med 32 % år‑til‑år‑vekst og sterk ytelse i utvalgte markeder i Europa og Gulf‑regionen. Inntektene fra segmentet var $3.2B i Q2 2024 fra detaljhandel og $771M fra engros.

Inntektene fra Alibaba speiles av den påvirkningen selskapet har på disse økonomiene, med eksport fra 27 europeiske land via Alibabas plattformer som utgjorde €32.3B i 2023 og bidro med samlet €57.9 milliarder til bruttonasjonalproduktet i Tyskland, Frankrike, Italia og Spania for perioden 2019‑2023.

Alibaba utforsker også alternative modeller i andre markeder, som et partnerskap med den brasilianske Magazine Luiza (“Magalu”) for å åpne og drive en butikk på AliExpress og omvendt.

På grunn av massive investeringer i vekst er segmentet ennå ikke lønnsomt og tapte $510M i Q2 2024.

Cainiao

Dette er logistikkarmen til Alibaba Group. Inntektene vokste 16 % år‑til‑år til $3.6M. Seksjonen er hovedsakelig der for å støtte grenseoverskridende aktivitet og styrke den logistiske kapasiteten til gruppen som helhet, samt evnene til selgere på Alibabas plattformer.

For eksempel installerte den totalt 5 000 pakkeskap globalt før Singles Day (en stor salgsbegivenhet i kinesisk e‑handel), spesielt i Russland, Polen, Spania og Frankrike.

Ant Group

Ant Group er Alibabas tidligere finans‑/bankdivisjon. Den inkluderer det svært populære betalingssystemet Alipay, samt ulike løsninger for nettbank, formuesforvaltning, forsikring, lån osv.

Kilde: Medium

For øyeblikket eier Alibaba Group 33% av Ant Group. På slutten av 2023, ble et foreslått tilbakekjøp av Ant Group verdsatt til $79B, noe som satte Alibabas andel til en verdi av $26B, mye lavere enn den tidligere forventede verdsettelsen for IPOen i 2020.

Gruppen ble mål for en etterforskning av regulatoriske myndigheter og så sin planlagte IPO i 2020 avlyst i siste øyeblikk.

Dette var en del av en samlet innsats for å redusere innflytelsen til Alibabas grunnlegger, Jack Ma. I dag ble Ma’s stemmerett redusert fra 50% til 6% og Ant Group er mye mer uavhengig enn tidligere.

Dette kan åpne veien for en IPO, da det fjerner den politiske risikoen fra CCP‑konflikten med Jack Ma, men den eksakte datoen er fortsatt ubestemt.

Tjenester & Andre

Tjenester

Gjennom årene har Alibaba Group samlet en rekke sekundære virksomheter. For eksempel ele.me matleveringstjeneste, Amap nettbasert karttjeneste, samt digital media og underholdning (Youku, Alibaba picture, Damai),

Disse aktivitetene er relativt små sammenlignet med resten av gruppen og opererer med tap.

Kilde: Alibaba

Andre

Dette segmentet samler alle de andre ulike virksomhetene som er ervervet eller utviklet internt gjennom året, inkludert DingTalk (kontorverktøy), Quark (søkemotor), Fliggy (reisebilletter), Alibaba Health (digital helsetjeneste), og SunArt (nettbutikk).

Noen investorer har kritisert disse virksomhetene som distraksjoner, og samlet sett ser det ut til at Alibabas ledelse nå ser på enten å gjøre dem lønnsomme eller stoppe/selge dem.

Dobbelt primærlisting og VIE

VIE‑er

Aksjer i kinesiske selskaper er ofte komplekse strukturer, på grunn av kinesisk lov som teknisk sett forbyr utenlandsk eierskap. Samtidig er kinesiske selskaper (og den kinesiske regjeringen) ivrige etter å hente kapital i utlandet for å finansiere veksten i landets økonomi og selskaper.

Et kompromiss ble funnet med VIE‑strukturen (Variable Interest Entity). Ofte basert i Caymanøyene eller direkte i USA, har disse selskapsstrukturene en kontrakt med morselskapet (for eksempel Alibaba i Kina), som garanterer en del av overskuddet til “det virkelige selskapet”, replikere eierskap, men uten direkte “virkelig” eierskap.

Kilde: Corporate Finance Institute

Selv om kravet på selskapet er mindre sterkt enn direkte aksjeeierskap, har dette vært en akseptert mulighet for å investere i kinesiske selskaper i mange år.

Imidlertid er et sekundært problem at Alibaba var offentlig notert i USA, noe som reduserte aksjetilgjengeligheten for kinesiske investorer.

Dobbelt primærlisting

På grunn av noteringskompleksiteten var Alibaba stort sett utilgjengelig for de fleste av Kinas 210 millioner aktive detaljinvestorer – en tristhet når man vurderer rekkevidden og merkevarekraften til selskapet i hjemmemarkedet. Det var spesielt en tapt mulighet ettersom en nøkkelfaktor i Alibabas lave aksjekurs (frykt for sanksjoner) ikke ville vært relevant for kinesiske investorer.

For å løse dette har selskapet endret sin noteringsstruktur, oppnådd en dobbelt primærlistingstatus. Så selskapet har blitt dobbelt primærlistet på Hong Kong Stock Exchange og New York Stock Exchange fra 29^th august.

Dette er også i tråd med CCPs mål om å holde/endre Hong Kong til et internasjonalt finanssenter uavhengig av vestlige investorer og kapital.

Alibabas verdsettelse

Det er definitivt en “China discount” som blir brukt på verdsettelsen av kinesiske aksjer, med verdensklasse selskaper som Tencent, Alibaba, Jinko Solar, eller CATL som handles til en mye lavere verdsettelse enn deres amerikanske motparter.

En del av denne rabatten er rasjonell, med geopolitiske spenninger og handelskonflikt som flammer opp mellom USA og Kina, med bakgrunn i Kinas mål om gjenforening med Taiwan og amerikanske kritikere av Kinas støtte til Russland. Vi kan imidlertid grovt beregne omfanget av denne rabatten.

Først kan vi vurdere at en del av Alibabas verdi inkluderer $26B verdt deltakelse i Ant Group (som har handlet med rabatt siden den avlyste IPOen i 2020). I tillegg har selskapet netto tangible assets verdt $96.6B, hvorav $80B er i kontanter.

Så avhengig av om vi vil vurdere kun kontanter eller netto eiendeler, sammen med Ant Group, plasserer dette de øvrige aktivitetene ved den nåværende verdsettelsen ($196B) minus $106B eller $122B (kontanter eller netto eiendeler + Ant Group).

Dette gir en verdsettelse på $74B‑$90B for en virksomhet med:

• 1/4^th av Amazons inntekter.
• Den ledende markedsandelen i Kinas e‑handelssektor (omtrent 1/3^rd av totalen).
• Nummer én posisjon i Europas e‑handelssektor.
• Kontrollerer 1/3^rd av det kinesiske sky‑markedet.
• Nå tilgjengelig for innenlandske kinesiske investorer, svært kjent med selskapet og uanfektet av risikoen ved avnotering fra amerikanske markeder.

Avkastning til aksjonærer

Ved slutten av 2023 distribuerte Alibaba sine første utbytter noensinne, med mål om å legge til hvile ideen om at kinesiske selskaper ikke returnerer kapital til aksjonærene.

Gruppen har som mål å løfte sin avkastning på investert kapital til tosifret nivå i de kommende årene.

Den har også igangsatt et massivt aksjetilbakekjøpsprogram, og utnytter de lave aksjekursene. I løpet av de siste 3 år har selskapet redusert totale aksjer med 9,5 %, etter å ha brukt $30B til en gjennomsnittspris på $102/aksje.

Hvis tilbakekjøpet på $10B / år fortsetter, vil dette ved dagens pris resultere i en total aksjereduksjon på 3‑4 % per år, i tillegg til den nåværende 2,5 % utbytteavkastningen, uten å ta hensyn til selskapets vekst.

Konklusjon

Alibaba er ikke en risikofri investering, med sin ledende posisjon i e‑handel som har tiltrukket seg mest verdiskadelig sterk oppmerksomhet fra både den kinesiske og amerikanske regjeringen, noe som har ført til flere års aksjekursnedgang.

Den opererer også i et svært konkurransedyktig miljø, med den kinesiske e‑handels- og sky‑datamarkedet som er mye mer konkurransedyktig enn i vest. I den konteksten, mens Alibaba ikke forsvinner i morgen, må den konstant forsvare seg mot konkurranse fra PDD/Temu, Douyin/Tiktok, Tencent, Huawei, osv., mer enn fra vestlige konkurrenter.

Den er imidlertid fortsatt en svært sterk leder i alle sine hovedsegmenter av kinesisk e‑handel, internasjonal e‑handel og sky‑databehandling, med en stor eierandel i fintech‑giganten Ant Group.

Mindre anspente relasjoner med CCP og en potensiell IPO av Ant Group, kontinuerlig vekst i sky, e‑handel og internasjonale segmenter, samt at den kinesiske økonomien vokser tilbake med 5 % årlig, er alle sterke støtter for en revurdering av aksjen på et tidspunkt i fremtiden.

Selskapet legger også bak seg Jack Ma‑æraen og ser ut til gradvis å finne sine nye merker med et fornyet ledelsesteam og en reorganisert gruppe.

Kombinert med en lav markedsverdi som diskonterer kjernevirksomheten til under $100B (versus Amazons $1.8T), er Alibaba et valg for verdi‑investorer. Den har også jevnlig skuffet de siste årene, med en fallende og deretter stillestående aksjekurs. Så den er ikke uten risiko, og investorer bør nøye vurdere både risikoen og potensialet til aksjen.

Siste om Alibaba